地缘冲突升级与市场核心变量转变 - 美国总统特朗普表态美以将继续对伊朗的军事行动，冲突较此前明显升级，时间跨度被拉长 [1] - 冲突的“持续时间”已取代“爆发本身”，成为决定原油、黄金、美股走向的核心变量 [1] 霍尔木兹海峡航运现状与油价短期影响 - 霍尔木兹海峡是全球约20%石油运输的咽喉要道，当前航运中断是“商业恐惧”的结果，而非“物理封锁” [2] - 航运交通已大幅下降，但仍有少数油轮平安通过，伊朗并未关闭该海峡 [2] - 航运量下降部分源于保险机构撤回承保及应美国海军要求出现的行业停顿，属于“自我施加”的暂停 [2] - 2月波斯湾原油出口量比上月高出近10%，部分缓冲来自袭击前的提前装运 [2] - 若市场重新开放，油价可能会跳涨10%-15%，布伦特原油可能达到80美元/桶以上 [3] - 市场最担心的能源基础设施被系统性打击与油轮航线被强制切断，目前都尚未发生 [4] 高盛对资产定价范式的研判：冲突持续时间是关键 - 只有当原油供应中断从“短暂跳升”演变为“持续重创”，市场才会遭受实质性打击 [5] - 投资者需警惕“2022年能源冲击剧本”回归，当前宏观环境与彼时相似且更为棘手 [6] - 当前基础通胀动态已发生结构性转变，通胀粘性更强 [7] - 美国财政支出高企叠加庞大的AI基础设施投资需求，让通胀预期居高不下 [8] - 持久的“成本推动型”能源通胀将锁死美联储降息空间，导致利率波动性急剧上升 [9] 对各类资产的具体影响分析 原油 - 最坏情形是通过霍尔木兹海峡的石油流动出现“持续性的完全中断”，核心问题是中断可能持续多久 [10] - 真正决定波动是否延长的，是海峡通行、保险与航运恢复，以及能源设施是否被进一步纳入打击范围 [11] 黄金、白银与铜 - 在一种情景假设中，金、银、铜与原油价格可能各再上涨10% [12] - 若商品冲击“更持久”，分配效应可能在市场上重新显现 [13] - 一旦商品上涨变为“可持续上移”，资产定价权重会从单纯避险转向更复杂的“通胀—增长—分配”组合 [13] 美股 - 对股票与信用而言，这类风险与增长冲击显然是负面的 [14] - 只有“严重且持续”的油价中断（如1990年或2022年情形）才会对全球增长图景产生更大影响 [14] - 周期性行业可能承压，尤其是面向消费者的领域以及工业用油大户，能源生产商相对占优 [15] 外汇市场 - 在避险情绪降温和油价上涨的环境中，美元和日元可能成为首选避险资产 [16] 美债与利率市场 - 油价上升10%通常会把2年期盈亏平衡通胀率推高15-20个基点，对2年期名义利率影响约5-10个基点 [17] - 供给冲击更常带来“曲线前端趋平”：通胀限制短期降息空间，增长风险牵制更长期限 [17] - 若市场开始计价更高的“持续冲突”概率，波动率上升可能给掉期利差等交易带来压力，近端或面临更高的利率波动 [18] 欧洲市场 - 高能源价格代表负面贸易条件冲击，但德国财政扩张正在进入实体经济 [19] - 这种组合给欧元前端带来了鹰派风险，可能会使曲线趋平 [20] - 如果成本推动型能源通胀延长，较高的财政支出可能助推通胀预期上升，预示着更高的利率波动性 [20]

市场共识与交易主题 - 短期利率交易员的共识押注是，如果美联储在2026年仅进行两次或三次、每次25个基点的降息，该押注将获得回报 [1] - 交易员大量买入押注美联储立场转鸽的头寸，但在关键就业数据发布前，押注已略显保守 [1] - 投资者寻求看涨久期敞口以应对更趋鸽派的美联储，但目标是不超过两到三次的额外降息 [1] 关键数据与政策预期 - 掉期市场预计，今年进行第三次25个基点降息的可能性约为30%，而到9月会议前降息两次的可能性已几乎被完全定价 [2] - 一周前，市场预计到12月的降息幅度还不足50个基点，当前预期较一周前有所上升 [2] - 周二弱于预期的零售销售数据增强了市场向鸽派转变的动能 [2] 利率市场动态 - 在截至2月9日当周，摩根大通调查显示客户净多头头寸增加了4个百分点，空头头寸减少了5个百分点，最终结果是自去年12月以来最大的多头头寸 [4] - 美债周二攀升，收益率跌至过去一个月来的最低水平 [3] - 美国国债收益率曲线的风险对冲溢价已略微向看涨期权靠拢，但自本月初以来波动幅度非常小 [15] SOFR期权市场活动 - 与SOFR挂钩的期权市场对“鹰式期权”需求旺盛，这些期权瞄准美联储在2026年进行两次或三次降息的情形 [1] - 过去一周的交易亮点之一是旨在实现最多三次降息的结构，其中96.75行权价活跃 [10] - 在3月26日、6月26日和9月26日到期的期权中，成交量最大的行权价是96.50，持有大量未平仓合约 [12] - 近几周来，96.375行权价的需求也出现激增，目前持有大量看涨和看跌期权未平仓合约 [12] 政治与人事因素 - 自特朗普提名凯文·沃什担任美联储主席以来，利率波动性有所上升，投资者更青睐长债头寸 [1][3] - 市场推测沃什可能遵循特朗普呼吁降息的要求，但由于通胀顽固且部分美联储决策者维持鹰派立场，他可能不会激进降息 [3] - 如果提名获参议院确认，沃什将及时上任并主持6月的政策会议 [3]

市场对美联储政策预期的转变 - 在特朗普提名凯文·沃什为新任美联储主席后，市场对宽松政策的预期一度高涨，但随后风向已变，交易员正押注2026年仅降息两到三次 [1][4] - 短期利率交易员正逐渐形成一个共识性押注：若美联储今年仅降息两到三次，这一押注将获利 [1][4] - 自沃什获得提名以来，交易员们一直在涌入押注美联储立场转鸽的头寸，但在关键的1月份非农就业报告发布前夕，他们的押注已变得略为保守 [1][2][4] 期权市场的具体动向与策略 - 与担保隔夜融资利率（SOFR）挂钩的期权资金流向显示，市场对“秃鹰期权”存在需求，该期权针对美联储在2026年进行两次或三次25个基点的降息情景 [1][4] - 过去几周，利率掉期期权市场也出现了针对未来利率波动性的类似对冲操作 [1][5] - 巴克莱银行策略师指出，自沃什获得提名以来，利率波动性有所上升，投资者更青睐于建立长期债券的多头头寸 [1][5] - 策略师报告指出，投资者寻求建立偏看涨的久期敞口以应对更偏鸽派的美联储，但目标是不超过两到三次的额外降息 [2][5] 关键数据与市场定价 - 今夜（周三）21：30公布的美国1月份非农就业报告，是验证市场谨慎预期的关键试金石，预计数据将揭示正在走弱或停滞的美国劳动力市场 [1][2][5] - 目前，掉期市场定价显示，今年进行第三次25个基点降息的可能性约为30%，而到9月会议时，两次降息几乎已被完全定价 [2][5] - 市场对截至12月累计降息幅度的定价较一周前有所升温，一周前的定价不到50个基点 [2][5] - 周二公布的弱于预期的零售销售数据，进一步强化了市场向鸽派预期转变的势头，受此影响，美国国债价格上涨，收益率降至过去一个月的最低水平 [2][3][5][6] 对新任主席政策立场的分析 - 市场此前推测，沃什接任后可能遵循特朗普要求降息的呼吁，但由于通胀持续顽固高企且部分美联储政策制定者仍持鹰派立场，沃什可能不会激进地大幅降息 [3][6] - 如果参议院确认提名，沃什将赶在6月份的政策会议前正式执掌美联储 [3][6]

投资趋势转向抵押贷款支持证券 - 资金管理公司正将抵押贷款支持证券作为规避美国公司债券高估值和科技债券发行潮影响的避风港 [1] - 抵押贷款支持证券有望实现二十年来最强劲回报 Bloomberg美国抵押贷款支持证券指数在2025年上涨8.35% 接近2002年8.75%的涨幅 [1] 美国公司债券市场状况 - 2026年美国投资级债券发行总量预计超过8000亿美元 较今年净增长约54% 主要来自投资人工智能基础设施的科技公司 [1] - 大量发行可能推高风险溢价 预计2026年美国高级别公司债利差将扩大约0.15个百分点 [1] - 美国优质公司债券的价差处于历史低位 截至上周五平均约为0.8个百分点 远低于过去二十年平均1.48个百分点的水平 [4][5] - 高级别公司债估值处于过去二十年来的第三百分位 意味着其估值很少比现在更贵 [5] - 美国高级别公司债券在2025年内上涨约8% [5] 抵押贷款支持证券市场动态 - 2026年抵押贷款支持证券净供应量可能只会略有增加 因高房价和抵押贷款利率抑制购房活动 [5] - 对抵押贷款支持证券的需求可能更强劲 房地产投资信托基金因股票高估值筹集现金后一直在购买更多此类证券 [5] - 银行在明确资本规则和压力测试要求后可能购买更多抵押贷款支持证券 美联储目标最快在2026年第一季度公布巴塞尔协议III终局规则新计划 [5] - 政府支持的抵押贷款公司如房利美和房地美也可能购买更多抵押贷款支持证券 [5] - 抵押贷款支持证券估值处于第二十百分位 不像公司债那么昂贵 [5] 投资者策略调整 - 投资组合经理因长期投资级债券利差未能为发行量增加或基本面恶化等风险提供足够缓冲而逐渐转向抵押贷款支持证券 [6] - 部分投资者将资金从公司债券转移到其他证券化债务产品 如抵押贷款义务和由特许经营权费支持的债券 以最小化利率风险敞口并最大化收益率 [6]