投资评级 - 维持“买入”评级 [7][11] 核心观点 - 报告认为，尽管公司短期业绩承压，但核心业务单位毛利提升，新项目顺利推进，特别是氦气价格暴涨将带来显著业绩弹性，长期成本优势与资源保障能力增强，未来发展前景看好 [2][5][11] 业绩表现 - **2025年业绩**：实现营业收入202.69亿元，同比下降8.06%；实现归属于母公司所有者的净利润14.80亿元，同比下降12.11% [2][5] - **2026年第一季度业绩**：实现营业收入44.98亿元，同比下降17.98%；实现归属于母公司所有者的净利润4.34亿元，同比下降14.16% [2][5] - **扣非业绩**：2025年扣除非经常性损益后的业绩同比增加0.89% [11] 主营业务分析 - **LNG业务**：销量有所减少，但单位毛利有所提升，主要受交通燃料和工业（园区）客户需求驱动，核心资源与客户吨毛利提升；气电市场销售规模同比下降，受国际LNG现货市场价格高企影响 [11] - **LPG业务**：销量和单吨毛利保持稳定，公司继续巩固华南区域领先地位，通过东莞九丰库和广州华凯库构建双库动态运营体系；同时积极拓展北方化工市场和深耕东南亚市场 [11] 特种气体业务进展 - **订单落地**：2026年第一季度，公司中标海南商业航天发射场2026-2028年度发射任务特燃特气采购，并为报告期内已成功发射的火箭提供配套服务 [11] - **业务延伸**：基于在商业航天领域的积累，公司将业务延伸至甘肃酒泉卫星发射中心，报告期内于酒泉成立子公司，构建多发射场网络化服务格局 [11] 氦气业务机遇 - **价格上涨**：受中东局势紧张影响，全球第二大氦气生产国卡塔尔供应中断（预计占全球产量约1/3），导致氦气价格飙升；截至2026年4月24日，进口氦气价格已上涨至475元/方，较2月底的84元/方上涨465% [11] - **产能与受益**：2025年，公司完成四川泸州100万方/年精氦项目建设，氦气总产能规模提升至150万方/年；作为国内最大纯自产氦气厂商，公司将充分受益于未来可能持续处于高位的氦气价格 [11] 新疆煤制气项目 - **项目内容**：公司参与投资建设新疆庆华二期工程项目，并持有该项目50%的权益，对应年产20亿方天然气 [11] - **战略意义**：该项目将填补公司权益气资源短板，增强资源自主可控能力，构建“权益气+长约气+现货气”的多元化上游资源池，平抑国际气价波动风险，构筑长期核心竞争力，形成“西部有权益气，东部有海气”的资源格局 [11] 财务预测与估值 - **每股收益预测**：预计公司2025-2027年EPS分别为2.49元、2.59元和3.77元 [11] - **市盈率**：以2026年4月24日收盘价45.79元计算，对应2025-2027年预测EPS的PE分别为18.41倍、17.70倍和12.14倍 [11]

报告投资评级 - **买入-A 维持评级** [5] - **6个月目标价 51.22元**，较2026年4月28日股价48.71元有约5.15%的上涨空间 [5] 报告核心观点 - 公司核心主业稳定发展，特燃特气业务打开新成长空间 [1] - 天然气业务构建海陆双资源池，陆气方面通过投资新疆庆华二期项目弥补权益气资源短板，项目投产后对应年产20亿方天然气 [2] - LPG业务通过收购及码头建设，有望在2026年实现华南区域三码头联动，带动销量稳步提升 [3] - 特燃特气业务在商业航天领域已形成较强护城河，氦气产能大幅提升至150万方/年，产销量快速增长 [4][9] - 短期业绩受费用等因素扰动，但长期增长动力明确，煤制气项目有望带来较大增量 [8][10] - 基于主业稳健、煤制气项目及商业航天放量预期，给予2026年22倍市盈率估值 [10] 业绩回顾与预测 - **2025年业绩**：实现营收202.69亿元，同比下降8.06%；归母净利润14.8亿元，同比下降12.11%；扣非归母净利润13.62亿元，同比增长0.89%；加权平均ROE为8.02%，同比大幅提高38.47个百分点 [1] - **2026年第一季度业绩**：实现营收44.98亿元，同比下降17.98%；归母净利润4.34亿元，同比下降14.16% [1] - **未来三年盈利预测**：预计2026-2028年营收分别为218.08亿元、227.32亿元、249.92亿元，增速分别为7.6%、4.2%、9.9%；预计归母净利润分别为16.39亿元、17.17亿元、19.95亿元，增速分别为10.8%、4.8%、16.1% [10] - **每股收益预测**：2026-2028年分别为2.33元、2.44元、2.83元 [11] 天然气业务分析 - **2025年经营数据**：天然气业务收入69.06亿元，毛利率14.60%，同比提升4.16个百分点 [2] - **销量与毛利**：天然气总销量229万吨，吨毛利约590元，实现毛利约13.04亿元 [2] - **资源池建设**： - 海气：与马石油合作良好，ADP及MG资源执行良好，并积极推进新长约 [2] - 陆气：除与中石油合作外，积极布局自有气源，投资新疆庆华二期项目（年产20亿方天然气）以弥补权益气短板 [2] - **LNG生产与服务业务**：2025年营收26.23亿元，同比下降0.3%，毛利率11.28%，同比下降2.07个百分点 [2] LPG业务分析 - **2025年经营数据**：LPG业务营收87.99亿元，同比下降0.2%，毛利率6.03%，同比增加0.38个百分点；销量超204万吨，毛利润5.3亿元 [3] - **业务布局**：积极布局原料用气市场以提升盈利能力 [3] - **码头网络建设**：收购华凯石油燃气100%股权，完成东莞-广州LPG双库动态运营体系；惠州5万吨级液化码头有望2026年上半年投产，届时将形成东莞、广州、惠州三码头联动，带动销量提升 [3] 特燃特气与氦气业务分析 - **2025年经营数据**：特燃特气业务营收1.45亿元，同比下降38.34%，但毛利率高达47.53%，同比大幅增加18.72个百分点 [4] - **商业航天布局**：以海南商业航天发射场为切入点，并拓展至山东海阳、甘肃酒泉等其他商业航天发射基地，相关合作已全部进入实施阶段，形成较强护城河 [4] - **氦气业务**：2025年及2026年第一季度，氦气产销量同比分别增长超21%和61% [4] - **产能扩张**：完成四川泸州100万方/年精氦项目建设，氦气总产能提升至150万方/年，预计随着项目拓展和产能利用率提升，产销量将进一步增加 [4][9] 财务预测与估值摘要 - **估值倍数**：基于2026年盈利预测，给予22倍市盈率 [10] - **关键财务指标预测（2026E）**： - 市盈率(倍)：19.9 [11] - 市净率(倍)：2.6 [11] - 净资产收益率：13.1% [11] - 毛利率：10.0% [12] - 净利润率：7.5% [11]