报告核心观点 - 转债可继续持有但加仓需谨慎，等待回调机会，指数层面大幅上行有压力但主动大幅下挫风险小，后续存在结构性机会，当下市场关注金融和科技板块，后市依然看好，行情多头占优，后续或有回调但上行通道清晰 [5] 分组1：可转债观点 - 权益市场连续四周上行，转债在权益催化下大幅上行，持续性和幅度略超预期，绝对价格中位数和百元溢价率处较高位置，各机构仓位不高、申购量不小但个券较贵 [8] - 转债指数继续大幅上行有压力，但主动大幅下挫风险小，后续存在结构性机会，虽估值不便宜，但在固收资产收益下行背景下，持续走强可能性仍存，权益平稳而转债估值大幅下挫情况少见，需求逻辑支撑转债价格 [5][8] - 当下市场关注点在金融和科技板块，后市依然看好，行情多头占优，后续或有回调但上行通道清晰，此轮情绪源于基层治理能力和科技竞争力提升带来的民众信心增长 [5][8] 分组2：可转债回顾 市场整体表现 - 7月14日至7月18日，上证指数、深证成指、沪深300、中证1000、创业板指、科创50上涨，北证50下跌，通信、医药生物、汽车领涨，传媒、房地产、公用事业跌幅居前 [12] - 领涨转债表现弱于正股，动力减弱，热门个券涨势延续，上周涨幅前十转债有8只弱于正股，博瑞、博汇、聚隆转债涨幅居前，赛力、博汇、欧通转债成交活跃 [12] 成交放量，高价、低评级、小盘转债占优 - 本周转债继续上行，成交显著放量至706.69亿元，中证转债指数上行0.67%，平价中枢上行2.1%至104.2元，转股溢价率中枢下行0.2%至22.8% [5][14] - 本周高价、低评级、小盘转债表现较好，高评级、双底转债相对偏弱 [5][14] - 震荡走强基调不变，转债在系统风险不大且存在结构性机会环境下是优势资产，虽估值不便宜，但固收资产收益下行背景下，持续走强逻辑成立，可继续持有但加仓需谨慎，等待回调机会 [5][14]

伯克希尔现金储备分析 - 伯克希尔现金及短债储备创历史新高，但需结合公司1.1万亿美元规模评估比例意义[1][2] - 现金储备分析需纳入国债（包括长债）而非仅现金等价物，且近年固收比例上升源于长债配置减少而非挤压权益资产[3][5] 权益资产结构演变 - 非上市权益资产已成为伯克希尔权益资产主体，占比超上市股票[3][7] - 会计处理差异：上市资产按市值入账，非上市资产按1倍市净率入账，导致分母（会计净资产）被低估[5][7] - 杠杆策略长期维持1.7倍，固收占比60%时权益可能高达110%（含杠杆）[7] 固收配置历史趋势 - 1995-2006年固收比例持续上升，峰值超当前水平，但未显示与股市周期明确关联[8][9] - 2006-2023年固收比例持续下降，期间经历金融危机但无主动择时迹象[10] - 利率水平可能影响配置：5.25%短期利率时（1995/2006/2023）固收比例较高[10][11] 近期配置变化解读 - 2024年固收比例急剧调整，可能与股市估值无关，因2006-2023年高估值阶段未出现类似操作[11] - 利率吸引力或驱动固收配置，低利率环境下对高估值容忍度提升[11]

文章核心观点 - 基于建筑业景气度的择时策略在不同利率债指数上有一定有效性，在长期债券指数上效果更明显，该框架有助于理解和刻画利率中长期趋势 [5][27][56] 分组1：建筑业PMI与10年期国债利率高度相关 - 利率受资金供给和需求影响，融资需求高的部门对利率影响大，建筑业带动经济时利率偏高，经验数据显示建筑业PMI与10年期国债收益率走势高度相关 [1][7][31] - 建筑业PMI与10年期国债利率相关性可从三角度理解：原始数据整体趋势一致；同比差分序列“峰 - 谷”与利率“顶 - 底”契合；二次单边HP滤波降噪后，建筑业PMI趋势项和周期项分别能解释61%和40%的利率变化 [2][9][35] - 构建建筑业PMI三年滚动标准分体系并缩尾处理，剔除中枢变化和季节性干扰，使序列符合无偏分布假设 [13][14][38] 分组2：基于建筑业PMI的择时框架探索 策略一（单纯胜率） - 基于建筑业PMI标准分边际变化择时，若边际变好下月债券仓位“低配”，反之“超配” [2][16][40] - 自2015年至今，该策略在多数利率债指数有超额收益，在信用债上效果欠佳，中债长期债券指数择时方案超额收益最明显，累计收益52.56%，年化收益4.23%，年化超额收益0.59% [2][17][41] 策略二（赔率 + 胜率） - 融入建筑业PMI标准分位置高低因素，构建“赔率 + 胜率”框架，“综合低配”信号为标准分低于 - 1.5且边际改善，对应债券“低赔率、低胜率”，反之“高赔率、高胜率” [3][20][46] - 自2015年至今，该策略在15种债券指数均有超额收益，利率债超额收益优于信用债，低等级信用债效果好于高等级信用债，中债长期债券指数择时方案累计收益59.30%，年化收益4.68%，年化超额收益1.02% [3][21][47] 策略三 - 将建筑业拆分为基建、地产，以房屋建筑业和土木工程建筑业经营活动状况代表，总体口径建筑业PMI择时方案优于子行业PMI [4][22][51] - 基于基建、地产的择时超额收益时间分布错开，基建类和房建类PMI共同贡献整体建筑业PMI对利率“见顶”择时有效性，利率“见底”提示主要来自房建类PMI好转 [4][22][55] - 按土木工程PMI择时无超额收益，按房屋建筑PMI择时多数债券指数有超额收益但逊色于总体建筑业PMI [22][24][52]