11月3日，记者从公募排排网获悉，按认购起始日统计，本周（11月3日至11月9日）全市场共计发行35只公募产品，相较于前一 周的27只，环比增幅达29.63%，创近三周新高。同时，新基发行效率也同步提升，本周35只新基平均认购天数为19天，较前一周明 显缩短，市场供给端活力持续释放。 公募基金发行呈现回暖态势。 | | 本周开启募集公募产品按投资类型统计 | | | | --- | --- | --- | --- | | 基金类型(一级) | 基金类型(三级) | 基金数量 | 占比 | | | 被动指数型基金 | 13 | 37. 14% | | 股票型基金 | 增强指数型基金 | 2 | 5.71% | | | 普通股票型基金 | 1 | 2.86% | | 混合型基金 | 偏股混合型基金 | 10 | 28. 57% | | FOF | 偏债混合型 FOF | ব | 11. 43% | | | 偏股混合型 FOF | 1 | 2.86% | | 债券型基金 | 混合债券型二级基金 | ব | 11. 43% | | 总计 | | 35 | 100. 00% | | | 数据整理自:公募排排网,按认购起 ...

证券研究报告 | 2025年11月02日 转债市场周报 波段思维对待转债资产 核心观点 固定收益周报 上周市场焦点（10 月 27 日-10 月 31 日） 股市方面，上周先扬后抑，在中美迎来贸易谈判、"十五五"规划建议 稿公布、美联储降息预期等利好加持下，上半周 A 股表现强势，沪指冲 上 4000 点之上再创历史新高，而后半周在利好落地、资金落袋为安的 需求提升下市场有所回落，前期涨幅较高的科技硬件板块跌幅居前。 债市方面，上周债市在央行重启国债买卖、资金跨月较为宽松、中美元 首会晤后股市回落、PMI 数据表现偏弱等因素影响下，总体情绪较好； 周五 10 年期国债利率收于 1.80%，较前周下行 5.32bp。 转债市场方面，上周转债个券多数收涨，中证转债指数全周+0.79%，价 格中位数+0.63%，我们计算的算术平均平价全周+0.64%，全市场转股溢 价率与上周相比+0.10%。个券层面，泰坦（固态电池概念）、大中（锂 矿）、振华（铬盐）、中环转 2（创新药）、运机（带式运输机）转债 涨幅靠前；通光（光纤光缆）、水羊（护肤品）、精达（可控核聚变）、 华医（半导体洁净室）、武进（不锈钢）转债跌幅靠前。 ...

核心观点 - 静态预测下，旧口径M1同比预计从9月的6.2%回落至年底的3.4%左右，仍高于2024年年底的-1.4%；M2同比从9月的8.4%回落至年底的8.0%左右，仍高于2024年年底的7.3% [1] - 历史经验显示，旧口径M1同比领先PPI和工业产成品库存同比大致三到四个季度，而PPI同比与CPI同比剪刀差的持续向上是周期跑赢大盘的先决条件 [2] - 四季度M1同比超预期抬升的可能路径包括：企业贷款抬升+生产性投资回落+基建投资提升（压供给+提需求）、M2同比回落+居民存款减少+企业存款抬升（居民投资消费改善+反内卷持续推进）、企业贷款抬升+生产性投资抬升（稳增长诉求抬升+反内卷政策放缓） [2][3] M2分析框架与预测 - M2增长规模可拆分为五因素：企业加杠杆、居民加杠杆、外汇派生、政府加杠杆、其他因素 [6] - 过去一年（2024年10月~2025年9月），M2新增规模约为25.9万亿，其中企业加杠杆增长规模约14万亿，政府加杠杆新增规模约12.2万亿，居民加杠杆新增规模约1.7万亿，外汇派生规模约1.1万亿，其他因素回落3.1万亿 [17] - 四季度M2增长规模预计同比回落9000亿，主要原因包括：政府加杠杆规模对M2的拉动较去年同期少增5600亿；企业贷款规模预计同比回落3000亿；居民加杠杆、外汇派生和其他因素对货币派生的影响基本稳定 [6] M1分析框架与预测 - 旧口径M1分析框架为M1=M2-其他货币，其他货币包含居民存款、非银存款、单位定期存款等其他因素 [7] - 四季度旧口径M1增长规模预计同比回落1.6万亿，主要原因包括：四季度居民存款较去年同期回落6200亿（与三季度同比回落幅度持平）；9~12月非银存款加总同比去年同期持平；单位定期存款等其他因素四季度同比回落6000亿 [7] - 2025年M1增长规模预计约为2.3万亿，M2增长规模约为25万亿 [53] 货币变化对资本市场的影响 - 非银存款同比多增是权益市场成交金额放量的同步映射，非银存款规模与wind全A成交金额高度相关 [2][48] - 居民新增存款占M2比重回落期间，以创业板指为代表的成长股通常能跑赢以沪深300为代表的价值股，反之亦然 [2][59] - 企业存款同比和居民存款同比剪刀差领先企业利润一年左右，同样也领先十年期国债大概一年左右 [2][61] 关键假设与驱动因素 - 四季度企业贷款同比少3000亿，主要由于反内卷政策推进 [1] - 5000亿政府债+5000亿政策性金融工具全部落地，央行和银行增持其中的80% [1] - 四季度权益市场的波动和回撤仍相对偏小，居民存款同比回落幅度与三季度基本一致 [1] - 居民加杠杆、外汇派生规模以及其他因素同比去年四季度持平 [2]

国债衍生品周报 2025/10/31 咨询业务资格：沪证监许可【2012】1515号 研报作者：许亮 Z0002220 审核：唐韵 Z0002422 【免责声明】 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布时的观点、结论 和建议。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情 形下做出修改， 交易者（您）应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，交易者（您）并不能依靠本报告以取代行 使独立判断。对交易者（您）依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻 版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为"东亚期货"，且不得对本报告进行任何有 悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相 ...

公募基金三季报披露概况 - 截至10月29日，公募基金三季报悉数披露完毕 [1] - 债券基金在三季度录得逾5000亿份净赎回，成为净赎回数量最多的基金品种 [1] 债券基金规模与申赎情况 - 近3900只债券基金披露三季报，总规模为10.58万亿元，较二季度末的10.82万亿元出现小幅下降 [2] - 三季度录得净赎回的债券基金数量超过2100只，占比接近55% [2] - 有292只基金净赎回在10亿份以上，其中一只信用债基净赎回接近150亿份，总规模从228.98亿元下降到不足80亿元 [2] - 另一只债券基金净赎回超过100亿份，规模从近350亿元下降到不足160亿元，还有10多只债券基金净赎回在50亿份以上 [2] - 1000多只债基获得净申购，北信瑞丰鼎盛中短债基金在三季度150.55亿份的净申购下，规模从不足2000万元增长到171.15亿元 [3] - 永赢稳健增强债基净申购136.71亿份，总规模从不足80亿元增加到近350亿元 [3] - 中欧丰利债基和睿远稳益增强30天持有净申购分别为129.67亿份和77.43亿份，总规模分别突破300亿元和200亿元 [3] - 披露三季报的债基中一共有156只规模超100亿元，其中海富通中证短融ETF规模为631.50亿元，博时中证可转债及可交换债券ETF规模为605.73亿元 [3] 债券基金收益率表现 - 三季度有3128只债基收益率不足1%，其中1000多只录得负收益 [4] - 利率债收益率整体上行，三季度末1年、3年、5年、10年国开收益率相较二季度末分别上行12BP、20BP、22BP、35BP [4] - 中债综合财富指数2025年三季度的收益率为-0.93%，中债优选投资级信用债财富指数的收益率为-0.46% [5] - 可转债品种表现优异，三季度收益率超过10%的债券基金基本是可转债品种，华夏可转债增强基金和南方昌元可转债基金等品种的收益率超过20% [5] - 受益于股票市场表现，三季度中证转债指数上涨9.43% [5] 基金经理市场分析与展望 - 基金经理分析认为，长端利率适度上行是对基本面预期变化的正常反应，但不具备持续、大幅上行基础 [1] - 债券市场多空因素交织，利多方面包括央行操作偏呵护、社融可能回落、基金久期降低卖压减少 [6] - 利空因素包括股市行情对债市造成压力、资金利率中枢面临季节性抬升、政策可能加码 [6] - 利率尚不具备持续、大幅上行的坚实基础，当前回调更多被视为对前期过度担忧预期的修正 [6] - 在负债端压力释放完后，债市将重归基本面驱动，负债端收缩推动的利率上行不可持续 [6] - 债市不会形成持续债熊，信用债的息差价值仍在，短端配置的支撑作用仍强，但信用债难以出现独立的趋势性行情 [7]

截至10月29日，公募基金三季报悉数披露完毕。 在债市波动、收益率压制情况下，债券基金三季度录得逾5000亿份净赎回，成为净赎回数量最多的基金品种， 债基收益率整体乏善可陈。但也有可转债基金等品种，在三季度权益资产走高情况下，实现不俗收益，最高收 益率超过20%。基金经理分析表示，长端利率适度上行是对基本面预期变化的正常反应，但不具备持续、大幅 上行基础，债市不会形成持续债熊，在负债端压力释放完后将重归基本面驱动。 逾五成债基三季度录得净赎回 根据Wind统计，截至10月29日一共有近3900只债券基金披露三季报。在债市波动背景下，三季度债券基金整 体录得逾5000亿份净赎回。截至三季度末这些基金总规模为10.58万亿元，较二季度末的10.82万亿元出现小幅 下降。 从具体产品看，三季度录得净赎回的债券基金数量超过2100只，占比接近55%。有292只基金净赎回在10亿份 以上，其中一只信用债基净赎回接近150亿份，总赎回和总申购数量分别为276亿份和127.15亿份，总规模从二 季度末的228.98亿元下降到不足80亿元。另有一只债券基金净赎回超过100亿份，总赎回达到146.9亿份，规模 从近350亿元下 ...

文 ： 华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师 张瑜（执业证号：S0360518090001） 联系人： 文若愚（微信 LRsuperdope） 事项 2025年10月27日，中国人民银行潘行长在2025年金融街论坛年会上发表主题演讲，我们的学习理解如下。 报告摘要 恢复公开市场国债买卖后续跟踪四点观察： 1、关注何时开始实施，对应此时债券收益率为短期央行视角下合理点位； 2、关注再贷款的配合。如果公开市场购买国债期间，央行再贷款投放规模明显回落，这可能对应着公开市场购买国债仍是流动性管理工具；但如果央行同步加大 再贷款的投放，这可能对应货币政策力度的明显加码。 3、关注银行购买的政府债规模。央行公开市场购买国债期间，如果银行加大增持国债，这可能对总量流动性产生积极变化，非银存款和M1都会受到积极影响；但 如果银行减少增持国债，那对总量流动性的影响可能偏小。 4、公开市场购买国债有助于支持政府债的集中发行。关注明年财政是否会加码。 特定情景下向非银机构提供流动性的两个思考 1、非银存款的多寡与权益市场的成交金额高度相关。 稳住非银存款客观上就是稳住权益市场的成交金额。 2、今年以来稳市政策主动出手降低权益资产 ...

理财产品收益表现 - R1级极低风险理财产品年化收益从2 1%下降至1 9% 收益下滑导致难以跑赢活期存款 [2] - 低风险理财产品收益普遍下滑 个别R1产品甚至出现本金亏损情况 [2] - 银行新推送的稳健低波理财产品预期收益仅约2 3% 且不保证收益 [4] 行业净值化转型 - 净值化转型后理财产品不能再承诺稳赚不赔 收益需跟随市场波动 [2] - 当前市面超过98%的理财产品为净值型 真正的保本产品已基本消失 [2] - 行业通过大量投资者教育活动引导投资者接受净值波动 [3] 市场格局与监管变化 - 理财市场主导者由银行转变为专业理财公司 银行自身产品份额缩小 [3] - 监管要求小型银行逐步压降理财规模 [3] 资产配置策略调整 - 债券市场震荡导致以债券为底层资产的固收类理财产品收益下降 [2] - 行业探索增加权益资产配置如股票 以提升产品收益 推出固收+及指数型产品 [3] - 利率持续下行导致高收益资产难寻 理财公司面临压力 [3] 投资者行为与情绪 - 部分投资者因收益不稳而考虑转向定期存款以寻求安心 [3] - 投资者在不愿承担高风险与不甘心收益缩水之间陷入纠结 [4] - 普通投资者对复杂的多资产多策略产品接受度较低 仍追求稳健收益 [4]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体行业投资评级 [2][3][4][5] 报告核心观点 - 证券板块业绩延续高增长，高盈利与低估值错配凸显配置性价比 [2] - 保险板块三季度权益投资亮眼，净利润增速超预期，基本面向上驱动估值提升 [4][5] 市场回顾 - 本周（10月20日至10月26日）沪深300指数上涨3.2%，非银金融（申万）指数上涨2.0%，跑输大盘1.2个百分点 [11] - 证券、保险、多元金融子板块分别上涨2.1%、1.8%、2.5% [11] 证券板块数据追踪与业绩 - 中信证券2025年前三季度营业总收入558.15亿元，同比增长32.70%；归母净利润231.59亿元，同比增长37.86% [2] - 中信证券三季度单季归母净利润94.40亿元，环比增长31.58%，同比增长51.54% [2] - 三季度市场日均股票成交额2.11万亿元，同比增长211%；Q3日均两融余额同比增长49%至2.1万亿元 [2] - 主要指数上涨，上证指数单季上涨12.7%，沪深300指数上涨17.9% [2] - 2025年1-9月日均股基成交额17952亿元，同比+93.7% [14] - 2025年1-9月新发权益类公募基金份额4435亿份，同比+182.2% [14] - 2025年9月IPO累计募资规模773亿元，同比+62%；再融资累计募资规模8177亿元，同比+345% [14] - 2025年9月债券累计承销规模119927亿元，同比+19% [14] - 截至2025年8月末，公募非货公募规模21.4万亿元，较上月末+4.8%；权益类公募规模9.7万亿元，较上月末+11.0% [14] 保险板块数据追踪与业绩 - 中国人寿前三季度归母净利润约1567.85至1776.89亿元，同比增加约522.62到731.66亿元，同比增长约50%到70% [4] - 中国人寿Q3单季度归母净利润1158.54至1367.58亿元，同比增加约496.09到705.13亿元，同比增长74.9%至106.4% [4] - 本周10年期国债到期收益率上升2.40个基点至1.85%；30年期国债到期收益率上升1.24个基点至2.21% [31] - 中证红利指数本周上涨1.05%，10月上涨3.55%；恒生中国高股息率指数本周上涨2.87%，10月上涨4.86% [31] - 众安银行用户数突破100万，并于2025年上半年首次录得半年度盈利 [4] 行业动态 - 保险代理人规模五年间锐减超70%，从2019年高峰的912万人降至2024年末的264万人 [42] - 2025年前三季度保险资管机构登记资产支持计划66只，登记规模合计2745.78亿元，同比增长25.1% [43] - 头部险企分红实现率表现较好，新华保险超60款产品红利实现率达到或超过100%；平安人寿部分产品分红实现率达100%；中国人寿个别产品达138% [44] - 深圳市发布方案推动并购重组高质量发展，目标到2027年底境内外上市公司总市值突破20万亿元 [45] - 证监会强调将着力增强资本市场韧性和抗风险能力，提高资本市场制度的包容性、适应性 [46][47] 投资建议 - 证券板块建议关注三条主线：经纪、两融、投资占比高的券商；估值显著低于平均水平的头部优质券商；券商并购潜在标的机会 [3] - 证券板块具体关注标的包括四川双马、香港交易所、盛业、九方智投控股等 [3] - 保险板块重点推荐：强β标的的纯寿险公司；估值便宜、分红险转型构筑先发优势的中国太平；业务质地较好的头部险企 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近期政策对权益和转债市场提振明显，上证指数和万得微盘股指数创新高，但风格切换快，科技和红利板块轮动 ；中美关税和国内政策预期交织，权益市场高波运行，下行风险可控，转债市场趋于乐观 ；短期内转债市场主动性来自负债端，转债 ETF 资金恢复净流入，股债恒定 ETF 或加大转债需求，回撤震荡后关注新一轮行情启动 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 转债估值 - 本周二十届四中全会召开、风险偏好韧性强，百元估值上行至 36% 附近，大盘高评级转债估值表现更强 ；全市场转债百元溢价率 35.7%、单周上行 0.6%，处于 2017 年以来 93.9% 百分位 ；高评级转债估值上行幅度大于低评级 [4][6] - 与上周相比，各平价区间转股溢价率和兜底溢价率以上行为主，80 元以下低平价区、110 - 120 元平价区估值表现相对较强，140 元以上高平价区估值稍有回落 [4][9][12] - 本周转债价格中位数和到期收益率分别报收 131.80 元、 - 6.47%，较上周分别变化 + 2.07 元、 - 0.01%，处于 2017 年以来的 99.20、0.60 百分位 [4][10] 条款统计 赎回 - 本周彤程转债公告赎回，富春转债、友发转债、中环转 2 公告不赎回，强赎率 25% [4][13] - 已发强赎公告、到期赎回公告且尚未退市的转债共 18 只，潜在转股或到期余额为 49 亿元 [4][13] - 最新处于赎回进度的转债 34 只，下周有望满足赎回条件的有 12 只 [4][16] 下修 - 本周蓝帆转债提议下修 [4][18] - 截至最新，107 只转债处于暂不下修区间，23 只因净资产约束无法下修，2 只已触发且股价低于下修触发价未出公告，32 只正在累计下修日子，1 只已发下修董事会预案但未上股东大会 [4][18] 回售 - 本周宝菜转债发布有条件回售公告，截至最新 2 只转债发布回售公告，5 只正在累计回售触发日子，其中 1 只提议下修，1 只已触发下修条件，1 只正在累计下修日子，2 只处于暂不下修区间 [4][22] 一级发行 - 本周無转债发行，金 25 转债、福能转债、锦浪转 02 已发行待上市，金 25 转债下周上市（2025/10/27） [4][26] - 处于同意注册进度的转债 7 只，待发规模 67 亿元；处于上市委通过进度的转债 6 只，待发规模 36 亿元 [4][26] 附录 - 本周中证转债指数上涨 1.47%，科技和先进制造板块明显修复 [28] - 各行业普涨，国防军工、电子、计算机等板块领涨 [33]