投资评级与核心观点 - 报告对百胜中国（9987.HK）给予“买入”评级，并维持该评级 [5] - 报告核心观点：公司同店销售提速，2026年展望积极，作为国内餐饮行业龙头，兼具传统和创新特性，短期扩店计划明确，长期业绩韧性十足 [5][15] 整体财务与运营表现 - **2025年第四季度业绩**：实现营收28.23亿美元，同比增长9%；经营利润1.87亿美元，同比增长25%；归母净利润1.40亿美元，同比增长24%；经营利润率6.6%，同比提升0.8个百分点；餐厅利润率13%，同比提升0.7个百分点 [5] - **2025年全年业绩**：实现营收117.97亿美元，同比增长4%；经营利润12.90亿美元，同比增长11%；归母净利润9.29亿美元，同比增长2%；经营利润率10.9%，同比提升0.6个百分点；餐厅利润率16.3%，同比提升0.6个百分点 [5] - **收入增长趋势**：2025年收入逐季提速，Q1至Q4同比增速分别为1%、4%、4%、9%；不考虑外币换算影响，中国系统销售额同比增长4%，其中Q4增长7% [6] - **同店销售**：2025年第四季度同店销售额同比增长3%，为连续第三个季度实现增长；同店交易量同比增长4%，为连续第十二个季度实现增长 [7] - **门店扩张**：2025年第四季度净新增门店587家，创四季度新高，其中加盟店占比36%；2025年全年净新增门店1706家，加盟店占比31%；截至2025年底，门店总数达18101家 [7] - **外卖与会员**：2025年第四季度外卖销售同比增长34%，占餐厅收入比例达53%（去年同期为42%）；2025年全年外卖销售同比增长25%，占餐厅收入比例达48%；肯德基及必胜客合计会员数超过5.9亿，同比增长13%；过去12个月活跃会员数超过2.65亿，同比增长13% [8] 主要品牌分拆表现 - **肯德基**： - 2025年营收88.71亿美元，同比增长4%，其中Q4增长9% [9] - 2025年餐厅数量增长12%，净增1349家至12997家，加盟店占比15%，净增门店中加盟店占比37% [10] - 2025年第四季度同店销售额同比增长3%，同店交易量同比增长3%，客单价与去年持平 [10] - 2025年第四季度外卖销售同比增长34%，占餐厅收入比例53% [10] - 2025年第四季度餐厅利润率14.0%，同比提升0.7个百分点；经营利润率10.5%，同比提升0.6个百分点 [10] - **必胜客**： - 2025年营收23.24亿美元，同比增长3%，其中Q4增长6% [11] - 2025年门店数量增长12%，净增444家至4168家，加盟店占比8%，净增门店中加盟店占比31% [11] - 2025年第四季度同店销售额同比增长1%，同店交易量同比增长13%，客单价同比下降11% [11] - 2025年第四季度外卖销售同比增长33%，占餐厅收入比例54% [11] - 2025年第四季度餐厅利润率9.9%，同比提升0.6个百分点；经营利润率3.7%，同比提升1.1个百分点 [11] 新业态发展 - **肯德基新业态**：肯悦咖啡门店数从2024年的700家快速扩展至2025年的2200家，一年内翻了三倍，单店日均销售杯数同比上升25%；KPRO（肯律轻食）门店在2025年扩张至200多家，计划在2026年翻倍至400家 [12] - **必胜客新业态**：通过WOW模式进入此前未覆盖的区域，尤其是低线城市，2025年入驻约100个新城镇 [12] - **拉瓦萨**：2025年同店销售额实现正增长，门店总数增至146家；包装咖啡产品零售销售额同比增长超过40%，经营利润同比增长超过一倍 [13] 公司未来展望与战略 - **门店扩张计划**：2026年计划净新增门店1900家，门店总数将超过2万家，资本支出预计6-7亿美元；稳步向2030年实现3万家门店的目标迈进 [14] - **加盟策略**：2025年肯德基和必胜客新增门店中加盟门店比例均达到40-50%，随着加盟比例提高，公司资产变轻，周转加快 [14] - **创新与市场拓展**：公司将持续通过菜单革新和引入突破性商业模式（如肯悦咖啡、KPRO、WOW门店）来扩展目标市场并扩大市场份额 [14] - **股东回报**：2025年公司回馈股东15亿美元，约占2026年2月3日市值的8%，其中第四季度回馈5.39亿美元；2025年全年回购了2470万股普通股，占比约7%；2026年计划继续向股东回馈15亿美元 [14] 盈利预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为125.36亿美元、132.93亿美元、139.76亿美元，增速分别为6.3%、6.0%、5.1%；预计归母净利润分别为10.22亿美元、11.11亿美元、11.93亿美元，增速分别为10.1%、8.7%、7.4% [15][17] - **每股收益预测**：预计2026-2028年EPS分别为2.89美元、3.14美元、3.37美元 [15][17] - **估值水平**：基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为22倍、21倍、19倍 [15]

公司定位与市场前景 - 公司是历久弥新的西式快餐本土化餐饮标杆，股东回报丰厚 [1] - 公司以小镇模式切入低线市场，2025年开店指引大概率完成，两万店可期 [1] - 2025开年至今同店表现亮眼，恢复节奏在餐饮行业领先 [1] 财务业绩表现 - 2025年第三季度实现总收入32.1亿美元，剔除汇率影响同比增长4%，符合市场预期 [1] - 2025年第三季度经调经营利润4亿美元，超出市场预期的3.98亿美元，剔除汇率影响同比增长8% [1] - 2025年第三季度经调净利润2.82亿美元，经调净利率为8.8% [1] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为9.4亿美元、9.9亿美元、10.5亿美元 [1] - 公司2025-2027年对应市盈率分别为17.5倍、16.6倍、15.7倍 [1] 运营数据与门店扩张 - 2025年第三季度系统销售增速为4%，其中肯德基和必胜客分别增长5%和4% [1] - 2025年第三季度同店销售增速为1%，肯德基同店增长2%（订单量增长3%），必胜客同店增长1%（订单量增长17%） [1] - 截至2025年第三季度，公司门店规模达17514家，其中肯德基12640家、必胜客4022家、其他品牌852家 [2] - 2025年第三季度公司净新开门店536家，其中肯德基净开402家，必胜客净开158家 [2] - 2025年前三个季度净新开门店1119家，全年1600-1800家开店目标完成接近7成，开店速度较上半年大幅提升 [2] - 肯德基创下前九个月最快开店记录 [2] 盈利能力与效率 - 2025年第三季度餐厅利润率为17.3%，同比提升0.3个百分点 [1] - 2025年第三季度经营利润率为12.5%，同比提升0.4个百分点 [1] - 2025年第三季度核心经营利润为4.0亿美元，同比增长8% [1] - 原料价格优势、数字化赋能外卖及运营精简提效，有望共同驱动单店模型边际改善 [1] 股东回报与资本配置 - 公司2025年前三个季度股东回报总额为9.5亿美元，其中分红2.68亿美元，回购6.82亿美元 [2] - 公司2025-2026年计划向股东回馈30亿美元，2025年正朝着回馈15亿美元的目标推进 [2] - 按最新市值计算，年均股东回报率达到约9% [2] 外卖业务发展 - 2025年第三季度外卖销售额同比增长32%，约占公司总收入的51% [2] - 公司外卖业务在过去十年间保持年度双位数增长 [2]

核心财务表现 - 第二季度GAAP收入达9.558亿美元 超出分析师预期947.3亿美元约850万美元[1][5] - 非GAAP调整后每股收益1.16美元 高于市场共识1.06美元 同比增长6.4%[1][2][5] - GAAP净利润5480万美元 较去年同期的5240万美元增长4.6%[2][5] - 可比餐厅销售额增长1.2% 较去年同期的1.4%下降0.2个百分点[2][6] 业务运营亮点 - 旗舰品牌甜点销售额占比约17% 单店年均销售额达1240万美元[3][4] - 外卖销售占比22% 主要来自配送、电话及数字订单[8] - 食品饮料成本占销售额比例降至21.6% 较去年同期改善70个基点[6] - 国际授权门店新增墨西哥普埃布拉店 总数达34家[8] 品牌发展与扩张 - 上半年新增4家Fox Restaurant Concepts餐厅及6家Flower Child健康快餐门店[7] - 计划2025财年开设最多25家新餐厅 预开业费用增至900万美元[9][13] - 员工保留率表现优异：管理层流失率维持15%左右 小时工流失率60-70%[10] - 第十二次入选《财富》"最佳雇主100强"榜单[10] 资本管理与流动性 - 期末现金及等价物1.488亿美元 较去年同期8420万美元增长76.7%[2] - 可用流动性超过5亿美元 季度股息维持每股0.27美元[11][14] - 当季仅执行10万美元股票回购[11] 管理层展望 - 下季度收入指引9.35-9.5亿美元 略低于本季度水平[12] - 全年可比销售额预期下调至持平至增长1%（原预期1-2%）[12] - 关注关税、客流量微降及菜单策略对同店销售1.5-2%的潜在影响[13] - 长期利润率预期未作重大调整[13]