投资评级 - 报告对珀莱雅的投资评级为“买入”，且为“维持”该评级 [2] 核心观点 - 公司积极加码研发和外部投资，致力于打造平台化美妆企业 [9] - 主品牌珀莱雅和彩棠在细分行业位居前列，OR、原色波塔等子品牌增长势头较强 [9] - 预计公司2025-2027年实现归母净利润16.15/18.18/20.38亿元，对应PE分别为17.9/15.9/14.2倍 [9] 财务表现与预测 - 2025年三季度公司收入17.36亿元，同比下降11.6%，归母净利润2.27亿元，同比下降23.6% [9] - 2025年前三季度公司营业收入70.98亿元，同比增长1.9%，归母净利润10.26亿元，同比增长2.7% [9] - 分品类看，3Q2025护肤类/美容彩妆类/洗护类分别实现营收13.16亿元（-20.4%）/2.36亿元（+0.9%）/1.79亿元（+137.7%） [9] - 公司3Q2025毛利率为74.7%，同比提升4.0个百分点，归母净利率为13.1%，同比下降2.1个百分点 [9] - 3Q2025销售/管理/研发费用率分别为49.9%/6.5%/2.7%，同比分别+4.5/+1.6/+0.3个百分点 [9] - 预测公司2025年营业收入为112.58亿元，同比增长4.5%，归母净利润为16.15亿元，同比增长4.1% [8] - 预测2026年营业收入为122.69亿元，同比增长9.0%，归母净利润为18.18亿元，同比增长12.5% [8] - 预测2027年营业收入为132.18亿元，同比增长7.7%，归母净利润为20.38亿元，同比增长12.1% [8] 运营与战略进展 - 研发端与华西医院签署战略合作协议，重点围绕“线粒体抗衰”前沿领域展开研发 [9] - 品牌端，头皮洗护品牌OR表现超预期，新锐彩妆品牌原色波塔年初以来表现持续亮眼 [9] - 公司以38.45%的持股比例成为花知晓第二大股东，同步推进港股上市以强化境外融资并购能力 [9] - 销售费用率提升主要系2025年“双11”大促节奏提前，种草投流前置，代言人等形象宣传推广费用增加 [9]

核心观点 - 公司无患子系列产品全球累计销量突破1.5亿瓶 成为国货洗护超级单品 [1][24][29] - 公司无患子发酵精粹研究成果连续登上国际顶级微生物学期刊 获得全球学术认可 [2][20][29] - 公司通过"东方植萃+现代科技"模式打破国际品牌垄断 确立国货高端洗护第一品牌地位 [5][18][21] 科研突破 - 实现原料筛选-发酵技术-配方应用-临床验证-市场转化全链路闭环 拥有5项专利+5篇论文+18份安全报告 [4][17][18] - 无患子发酵精粹通过28天临床验证 使头皮有害菌变形菌门相对丰度降低32% 有益菌放线菌门上升27% [9][15] - 采用专利生物转化技术 从无患子发酵物中鉴定出23种独特活性物质 DPPH自由基清除率52% IL-6抑制率39% 5α-还原酶抑制率28% [14][15] 市场表现 - 无患子控油洗头水累计销售1.5亿瓶 多次登顶抖音爆款榜TOP1和天猫V榜控油品类TOP1 [4][24][29] - 获欧睿国际认证为连续五年全国第一无硅油品牌 被中国香妆协会评为国货高端洗护发第一品牌 [5][18] - 防脱橙极光系列产品4周减少掉发约5576根 实现科学防脱效果 [26] 行业影响 - 率先召开头皮护理微生态大会并发布《国人微生态头皮护理白皮书》 重新定义行业标准 [6][15][28] - 建立无患子原料黄金标准 带动云南高黎贡山无患子种植产业发展 [13][28] - 填补全球头皮微生态研究空白 为行业提供以中国人群为样本的"中国方案" [20][29] 技术优势 - 采用UHPLC Orbitrap Fusion质谱技术完成无患子全成分解析 鉴别出55种成分 [13] - 通过HPLC-MS/MS技术剔除原料中潜在致敏性杂质 建立全链路质控标准 [17] - 研发全球首创无患子发酵精粹 获得广东省化妆品优质代表"粤妆甄品"称号 [1][17] 产品体系 - 2014年推出首瓶无硅油头皮护理洗发水 开创头皮护理品类 [23] - 2024年推出控油绿极光、去屑蓝极光系列产品 将微生态调节落地为具体功效 [6][15] - 形成以无患子控油洗头水为核心的产品矩阵 实现60小时长效控油 [24]