2025年中国个人奢侈品市场整体表现 - 2025年中国内地个人奢侈品市场收缩3%至5%，相比2024年的大幅下降有明显缓和 [1] - 2025年中国奢侈品消费中有65%发生在中国内地，35%在境外，消费回流程度有所增加 [1] - 市场开始稳定并出现复苏初步迹象，回暖呈现结构性特征：VIC（高价值客户）群体是核心驱动力，年轻潜力消费群体进入市场更谨慎、延后 [1] 不同奢侈品类的表现 - 美妆个护品类表现最佳，增长恢复到4%至7% [1] - 服饰品类下降5%至8% [1] - 皮具箱包品类下降8%至11%，主要因价格上涨和创新不足导致消费者决策困难 [1] - 腕表品类面临严重压力，预计下降14%至17%，因消费者转向其他投资资产、二手替代品和运动或智能设备 [1] - 珠宝品类相比2024年有所改善，下降幅度缩小至0%至5%，得益于价值保留考虑和黄金价格上涨 [1] 代购与二手市场动态 - 代购活动仍然活跃但有所收缩，反映出品牌加大力度规范灰色市场销售、保护品牌价值及维持定价完整性 [2] - 中国二手奢侈品市场2025年增长15%至20%，但渗透率仍不到主要奢侈品市场的10%，低于发达市场水平（20%—30%） [2] - 二手市场增长得益于供应增加、消费者接受度提高（尤其是年轻且对价格敏感的消费者）以及直播平台的广泛普及 [2] - 直播平台兼具实时互动和产品验证功能，增强了消费者对二手奢侈品的信心 [2] 本土品牌崛起与未来展望 - 本土中国奢侈品品牌持续崛起，特别是在美妆护肤和部分个人奢侈品类别中 [2] - 本土品牌通过文化相关的产品设计、数字化互动导向的消费者策略以及由本地投入和供应链支持的竞争性价格定位获得市场份额 [2] - 贝恩预计中国个人奢侈品市场将在2026年实现适度增长，但仍将保持全球奢侈品市场增长的基石地位 [3] - 随着中等收入群体壮大、消费者信心提升及有利政策出台，预计更多奢侈品消费将回流至中国内地市场 [3] - 未来增长程度高度依赖于具体的产品类别和品牌 [3]

报告行业投资评级 - 报告对消费行业的评级为“跟大盘类似” [3] - 其中，必需性消费板块在市场下跌时表现出一定的防御性，但涨幅低于大盘 [3] - 非必需性消费板块弹性更大，在市场上涨时能录得比大盘更显著的涨幅 [3] 报告核心观点 - 2025年旅游市场迎来全面复苏，从补偿性增长过渡到常态化增长 [11][12] - 居民出游热情高涨，但消费趋于理性，表现为出游人次增速快于花费增速 [12] - 海南自贸港全岛封关运作在即，叠加离岛免税政策持续优化，将为免税行业带来结构性增长机遇 [28][30][31] - 中国免税市场格局将从离岛免税“一家独大”逐步转向“离岛+市内+口岸”协同发展 [33] - 免签范围扩大、机票价格回归理性、商旅需求爆发及旅游成为“生活必备”等因素，共同驱动行业未来增长 [21] 行业行情回顾与市场现状 - 2024年国内出游人次及居民出游总花费尚未恢复到2019年水平 [8] - 2025年上半年，国内居民出游人次32.85亿，同比增长20.6%；出游花费3.15万亿元，同比增长15.2% [12] - 2025年前三季度，国内居民出游人次49.98亿，已超越2019年同期的45.97亿，同比增长18.0%；出游花费4.85万亿元，同比增长11.5% [12] - 重要节日（春节、五一、国庆）的出游人次及总花费在2024年及2025年已基本超过2019年，呈现“旺季更旺”特点 [13] - 2025年10月，国内航线客运量6084.5万人次，同比增长4.4%；国际航线客运量699.0万人次，同比增长20.4%，均超过2019年同期水平 [17] - 2025年10月客座率达87.4%，同比提升2.2个百分点 [17] - 国庆假期机票价格趋于稳定，临期“跳水”现象减少，整体票价高于2024年同期 [17] 旅游市场发展趋势与机遇 - 预计2027年国内旅游花费将达到1.038万亿美元，2025-2027年复合年增长率为7% [19][20] - 免签政策效果显著：2025年1-8月免签入境外国人占比达62.1%，数量同比增长52.1% [21] - 国际航空持续恢复：2025年1-10月国际日均航班量恢复至2019年的88%，其中10月单月恢复至90% [21] - 商旅需求爆发：淡季公商务航线（如京沪线）客座率达90% [21] - 旅游出行已成为“生活必备”方式，预计2025年全年数据有望超越2019年水平 [21] 免税市场发展现状与趋势 - 海南离岛免税销售额在2020年新政后爆发，但疫情后增速放缓 [22] - 2025年上半年海南免税市场销售额仍录得同比下跌，但跌幅持续收窄 [22] - 中国奢侈品消费外流情况好转：2019年境外消费占比约70%，2024年预计该比例已显著下降 [25][26][27] - 2025年11月离岛免税新政实施首月，购物金额达23.8亿元，同比增长27.1% [32] - 新政将政策享惠对象扩大至离境旅客，并放宽了对岛内居民（约1048万人）的购物限制 [32] 海南封关运作影响 - 海南自贸港将于2025年12月18日启动全岛封关运作，实行“一线放开、二线管住、岛内自由”政策 [30] - 封关后主要变化包括：“零关税”商品税目从约1900个扩大至约6600个；享惠主体基本覆盖全岛有进口需求的单位；零关税商品可在享惠主体间自由流通 [30] - 鼓励类产业企业享受15%企业所得税，高端紧缺人才个人所得税亦实行15%优惠 [30] 免税行业未来增长点 - **市内免税店成为第二增长曲线**：全国市内免税店体系已扩容至27家，允许离境前60天内购买且不设限额 [33] - **海南封关红利**：免税进口商品种类大幅扩容，三亚国际免税城三期预计2026年底开业，聚焦重奢品牌 [33] - **入境游带动消费**：入境游客客单价高，是高质量的增量客流 [33] - **“国潮”出海**：政策鼓励市内免税店销售中国特色产品，使其成为国货出海窗口 [33] 相关公司分析：中国中免 (1880.HK) - 公司是全球最大的旅游零售运营商，在国内免税市场占据近80%份额 [37] - 拥有全渠道销售网络和全牌照优势，在新增的8家市内免税店中中标6家 [37] - 2025年第三季度收入117.11亿元，同比微降0.38%，降幅显著收窄；归母净利润4.52亿元，同比下降28.94% [39][40] - 核心市场海南的离岛免税销售额从2025年9月开始同比转正，中秋国庆期间销售额同比增长13.6% [40] - 截至2025年12月9日，公司市值为1493.8亿港元，市盈率（TTM）为39.4倍 [39] 相关公司分析：香港中旅 (308.HK) - 公司是旅游主业央企平台，业务涵盖景区、酒店、旅行社、客运及证件服务 [42] - 正在从“门票经济”向“精品项目+二次消费”模式转型，并收购冰雪项目以发展冰雪经济 [42] - 2025年上半年收入19.74亿港元，同比下滑8%；股东应占亏损0.87亿港元（去年同期为利润0.63亿港元） [44][45] - 公司宣布剥离持续亏损的旅游地产业务（拟剥离部分2025年上半年净亏损1.92亿港元），以改善盈利能力 [44][45] - 截至2025年12月9日，公司市值为74.75亿港元 [44] 相关公司分析：美兰空港 (357.HK) - 公司是海南自贸港关键机场，拥有离岛免税特许经营权，业务分为航空与非航空（免税）两部分 [47] - 海南封关后，公司作为核心枢纽将直接受益于客流增长 [47] - 2025年上半年收入10.79亿元，同比下滑6%；股东应占亏损0.70亿元，较去年同期亏损2.48亿元大幅减亏 [49][50] - 上半年旅客吞吐量1390.7万人次，同比下降4% [50] - 预计封关落地后，公司业绩或将迎来拐点 [47][50] - 截至2025年12月9日，公司市值为49.38亿港元 [49]