核心观点 - 报告核心观点为10月金融数据整体转弱，社融增速放缓主要受实体信贷需求不强及政府债发行高基数拖累，同时居民存款持续向权益市场转移，债市进入震荡期而股市保持强势预期 [3][4] 社融与信贷分析 - 2025年10月新增社会融资规模0.815万亿元，显著低于2024年同期的1.41万亿元，社融同比增速从9月的8.7%下降至8.5% [3] - 政府债净融资回落是拖累社融的主因之一，源于2024年10-12月置换债集中发行形成高基数，且新增地方债5000亿元额度或于11月、12月集中发行 [4] - 企业部门信贷需求疲软，新增长期贷款和短期贷款均弱，部分短期贷款被票据融资替代，10月末票据贴现利率明显回落，若合并短期贷款和票据融资，企业新增短期融资需求有所改善 [4] - 居民部门短期和长期贷款均回落，反映消费意愿和购房需求不强，主要由于地产市场降温及居民收入增长预期偏弱 [4] 存款与资金流向 - 居民存款持续向股市转移，10月新增非银存款规模升至季节性高位，与新增住户存款形成跷跷板效应，10月两融余额占A股流通市值比重相比9月抬升，市场交易活跃度提升 [4] - 10月M2同比增速为8.2%，较9月的8.4%下降，M1增速亦回落，M1-M2剪刀差扩张，但该指标与实体经济关联度下降，与权益市场表现相关性增强 [4] - 10月新增企业存款和新增居民存款均处于季节性低位 [37] 债券与货币政策展望 - 近期债市呈箱体震荡，10年期国债活跃券收益率围绕1.8%小幅波动，央行恢复国债买卖和基本面转弱已被市场定价，债市对短期利好基本交易完毕 [4] - 债市进入政策和数据真空期，公募基金费率新规未落地前仍存不确定性，基本面转弱提高了债市做多胜率，但收益率下行空间短期受制约 [4] - 需关注后续货币政策配合财政进一步加码的可能性 [4] 图表数据支持 - 10月新增人民币贷款0.22万亿元，低于2024年同期的0.50万亿元 [3] - 10月政府债净融资节奏放缓，城投债净融资规模转负，产业债净融资规模回落 [12][13][17] - 10月企业新增中长期贷款低于季节性水平，而票据融资高于季节性水平 [23][25] - 10月商品房销售面积低于往年季节性水平 [26]

核心观点 - 报告核心观点为10月金融数据转弱，社融增速下降，实体信贷需求不强，同时居民存款持续向权益市场转移，债市因利好已基本定价而进入等待期，短期收益率下行空间受限 [1][2] 社融与信贷数据分析 - 2025年10月新增人民币贷款0.22万亿元，显著低于2024年10月的0.50万亿元 [1] - 2025年10月新增社融0.815万亿元，低于2024年10月的1.41万亿元，社融同比增速为8.5%，较2025年9月的8.7%下降0.2个百分点 [1][2] - 社融增速下降原因包括实体部门信贷需求不强以及2024年同期政府债净融资基数较高 [2] - 10月政府债净融资回落，部分原因是新增地方债5000亿元额度下达，预计在11月、12月集中发行 [2] 企业部门信贷情况 - 10月企业新增长期贷款和短期贷款均表现疲弱，部分新增短期贷款被票据融资替代 [2] - 10月末票据贴现利率明显回落，企业通过票据融资替代短贷，若合并短贷和票据融资作为整体，企业新增短期融资需求有所改善 [2] 居民部门信贷与存款动向 - 10月居民短期贷款和长期贷款均回落，反映出居民消费意愿和购房需求不强，主要受地产市场降温及收入增长预期不强影响 [2] - 10月新增非银存款规模抬升至季节性高位，与新增住户存款形成跷跷板效应，显示居民广义存款持续入市 [2] - 10月两融余额占A股流通市值比重相比9月抬升，市场赚钱效应恢复，交易活跃度提升 [2] - 证监会表态防止市场大起大落为投资者注入信心，权益资产作为强势资产的预期持续，居民存款搬家或延续较长时间 [2] 货币供应量与经济指标关联性 - 10月M2同比增速为8.2%，较9月的8.4%下降，M1增速回落导致M1-M2剪刀差扩张 [1][2] - 近年来M1、M2走势与经济活动（如制造业PMI、工业增加值）的关联度下降，与权益市场表现的关联度抬升，对实体经济指向意义转弱 [2] - 2023年以来，M1-M2剪刀差与全A指数的相关系数抬升至较高水平，更多反映经济预期和流动性改善情况 [2] 债券市场展望 - 近期债市呈箱体震荡，10年期国债活跃券（250016.IB）收益率围绕1.8%小幅波动 [2] - 央行恢复国债买卖和基本面转弱等因素已被市场定价，债市对短期利好基本交易完毕，进入政策和数据真空期 [2] - 公募基金费率新规（征求意见稿）未落地前债市存在不确定性，叠加沪指创10年新高，权益资产强势吸引资金，制约债市收益率下行空间 [2] - 基本面转弱提高了债市做多胜率，但下行空间短期受制约，需关注基本面对债市定价权重的变化及后续货币政策配合财政加码的可能性 [2]