核心观点 - 2025年9月金融数据显示社融增速放缓，主要受高基数及实体信贷需求不强影响，但存在结构性亮点，如企业短贷回暖及居民中长贷改善 [3][4] - 权益市场赚钱效应减弱导致居民存款入市趋势暂缓，但活期存款持有意愿上升，未来广义存款入市趋势或将延续 [4] - M1-M2剪刀差收窄至2022年以来低位，但其与经济活动的关联度下降，信号意义强于现实经济意义 [4] - 债市短期仍受机构博弈和回补行情主导，难言回归基本面定价，建议降久期，债券性价比排序为：转债 > 短端信用债 > 存单 > 短端利率债 > 长端及超长端利率 > 长端信用债 [4] 社融总量与结构分析 - 2025年9月新增社会融资规模为3.53万亿元，低于2024年同期的3.76万亿元，社融存量同比增速为8.7%，较8月的8.8%下降0.1个百分点 [3][4][5] - 增速下降受高基数（如2024年9月政府债净融资达1.50万亿元）和实体部门信贷需求不强共同影响，2025年9月政府债净融资为1.17万亿元 [4][7] - 从结构看，政府债发行降速和贷款需求减弱是主要拖累项 [6][7] 企业部门信贷 - 企业新增中长期贷款表现较弱，但短期贷款需求回暖，9月新增短贷高于季节性水平 [4][24] - 票据融资需求受月末票贴利率回升压制，若将短贷与票据融资合并观察，企业短期融资需求整体有所改善 [4][27][28] - 9月产业债净融资规模继续抬升 [18] 居民部门信贷 - 受核心一线城市8月以来放松限购政策影响，9月地产销售从季节性低位回升，对应居民中长期贷款有所改善，但仍低于季节性水平 [4][21][23] - 居民新增短期贷款低于季节性水平 [20] - 居民购房需求改善的持续性受地产库存及价格因素制约，仍需观察 [4] 存款与市场流动性 - 9月新增非银存款规模大幅回落，与新增住户存款形成跷跷板效应，反映权益市场赚钱效应减弱导致居民存款入市趋势暂缓 [4][35] - 居民倾向持有活期存款，原因包括存款利率和理财目标收益率下调使得机会成本下降，以及对权益市场仍为强势资产的预期 [4] - M2同比增速为8.4%，较8月的8.8%下降，M1增速抬升导致M1-M2剪刀差收缩至2022年以来低位 [3][4][36][37] - 但M1-M2剪刀差与制造业PMI、工业增加值等经济指标的相关系数自2023年以来转弱，其抬升或主要受低基数效应和居民存款搬家暂缓影响 [4][40] 债券市场策略 - 当前债市主要定价赎回压力而非“基本面偏弱+流动性宽松”，2025年第四季度债市可能仍在回补年初的行情透支，机构博弈心态较重 [4] - 在缺乏有力降息的情况下，难言债市真正回归基本面定价，长端和超长端利率债与短债利差仍在修正，波动加大 [4] - 流动性宽松状态下，短端确定性较高，建议继续降低久期，债券性价比排序为：转债 > 短端信用债 > 存单 > 短端利率债 > 长端及超长端利率 > 长端信用债 [4]

核心观点 - 报告认为2025年9月金融数据呈现结构性亮点但整体偏弱，主要受高基数效应和实体信贷需求不强影响 [3][4] - 报告指出债市当前主要定价赎回压力而非基本面，在缺乏有力降息的情况下难言回归“基本面+流动性”定价，建议2025年第四季度继续降低久期，债券性价比排序为：转债 > 短端信用债 > 存单 > 短端利率债 > 长端及超长端利率 > 长端信用债 [4] 社融与信贷分析 - 2025年9月新增人民币贷款1.29万亿元，低于2024年9月的1.59万亿元；新增社融3.53万亿元，低于2024年9月的3.76万亿元；社融同比增速为8.7%，较2025年8月的8.8%下降0.1个百分点；M2同比增速为8.4%，较8月的8.8%下降 [3][4] - 社融增速下降受高基数及实体部门信贷需求不强共同影响，政府债净融资1.17万亿元继续支撑社融，但规模低于2024年8月的1.50万亿元 [4] - 企业部门新增中长期贷款较弱，但新增短期贷款回暖；票据贴现利率回升压制票据融资需求，与短期贷款形成跷跷板效应，合并看企业短期融资需求有所改善 [4] - 居民部门受核心一线城市放松限购政策影响，中长期贷款随地产销售从季节性低位回升而改善，但受库存和价格因素制约，改善持续性待观察 [4] 存款与市场流动性 - 9月权益市场赚钱效应减弱，居民广义存款入市趋势暂缓，新增非银存款规模大幅回落，与新增住户存款形成跷跷板效应 [4] - 由于存款利率和理财目标收益率下调，居民持有活期存款机会成本下降，叠加对权益市场仍存强势预期，居民在放缓存款入市过程中倾向持有大量活期存款 [4] - M1同比增速抬升，M1-M2剪刀差收缩至2022年以来历史低位，但报告指出近年来该剪刀差与制造业PMI、工业增加值等经济指标相关性转弱，其抬升或主要反映低基数效应及居民存款搬家暂缓导致的活期存款增多，信号意义强于经济现实意义 [4] 债券市场展望 - 2025年第四季度债市可能仍在回补年初行情透支，机构博弈心态重，降久期速度偏缓 [4] - 在流动性宽松状态下，短端确定性较高（短端信用债+短端利率债），但长债和超长债与短债利差仍在修正过程中，长端及超长端波动加大 [4]

核心观点 - 2025年8月金融数据显示实体部门信贷需求疲弱 社融同比增速下降至8.8% 但资金活化趋势延续 M1-M2剪刀差收窄至2022年以来低位 债市仍面临交易结构压力和资金分流风险 维持谨慎判断 [1][2][5] 社融与信贷表现 - 8月新增人民币贷款0.59万亿元 较2024年同期0.9万亿元减少34.4% 新增社融2.57万亿元 较2024年同期3.03万亿元下降15.2% 社融同比增速从7月9.0%降至8.8% [2] - 政府债净融资1.33万亿元继续支撑社融 但低于2024年同期1.84万亿元 受高基数影响 [3] - 企业新增长贷疲弱 短贷回暖 票据融资受票贴利率回升压制 短期融资需求整体处于低位 [3] - 居民中长贷未见明显改善 尽管核心一线城市放松限购政策 受地产成交周期和库存价格因素制约 [3] 资金流动与存款结构 - 非银存款持续高增 住户存款回落 理财规模反季节性下降 主因现金管理类产品赎回 反映居民广义存款持续向权益市场转移 [3] - M2同比维持8.8% M1同比增速抬升使M1-M2剪刀差收窄至2022年以来历史低位 [4] - 财政存款处于季节性低位 显示财政对实体部门净支出力度较大 [4] 债市评估与展望 - 债市压力部分释放 但需关注存单价格未缓和 保险配置盘买入长久期利率债力度弱于一季度 信用利差走阔等信号 [5] - 交易拥挤度未完全回落 配置盘进场不明显 股市分流资金等因素持续 中短端品种相对稳健 [5] 数据相关性变化 - 2023年以来M1-M2剪刀差与制造业PMI、工业增加值等经济指标相关性转弱 甚至出现负相关 货币指标与经济活动关联度下降 [4]