投资评级与核心观点 - 投资评级维持为"买入"，目标价上调至13.40元人民币 [1] - 核心观点：报告看好工程机械行业新一轮复苏，公司作为全球龙头，将通过内需复苏、海外扩张及矿山机械等新兴板块实现增长，盈利质量持续改善 [1][17] 行业与内需分析 - 2025年1-8月挖机内销量同比增速超20%，行业需求右侧趋势明确 [2] - 国内存量挖机机龄已超过2016年行业底部峰值，更新需求亟待释放 [2] - 二手机出口量同比超40%，有效出清存量设备，为内需复苏提供弹性 [2] - 起重机内销量于2025年6月同比转正，预示工程机械内需或开启全面上行周期 [2] - 小挖销量2025年上半年同比+27%，受益于机器替人及农村、新基建等结构性需求 [17][81] 海外市场与全球化布局 - 2025年1-8月国内挖机出口量同比两位数增长，南美、非洲矿山及东南亚、中东基建需求旺盛 [3] - 公司海外营收占比从2020年8%提升至2024年45%，4年CAGR达62% [18][48] - 公司在巴西、德国、墨西哥等地产能布局完善，形成出口贸易、海外建厂、跨国并购和全球研发"四位一体"模式 [3][18] - 国产品牌在发展中国家二手机市场替代空间大，如马来西亚和越南2023年二手机满足当地90%需求 [21] 矿山机械与新能源机遇 - 全球刚性矿卡市场规模达千亿级别，长期被国际巨头垄断，国产替代空间大 [4][19] - 新能源矿卡在小吨位已具备TCO优势，混动方案有望降低对大功率发动机的进口依赖 [4][19] - 公司通过高一体化研发和制造布局构建壁垒，2025年5月交付百台纯电无人驾驶矿卡，并与Fortescue等头部矿企签订新能源大单 [4][19] - 2024年公司注入宽体车资产，进一步建立矿山机械成套化产品竞争优势 [4][19] 公司经营与财务表现 - 2022年混改后净利率连续2年提升，表内外风险敞口连续2年减小，经营性现金流持续改善 [1][17] - 2024年归母净利润60亿元同比+12%，2025年上半年归母净利润43.6亿元同比+17% [43][46] - 2025-2027年盈利预测：归母净利润分别为79亿元、95亿元和123亿元，对应EPS为0.67元、0.81元和1.05元 [6][11] - 2024年毛利率22.55%，净利率6.5%；2025年上半年净利率8.06%，费用率压降至10.9% [50][52] 战略举措与股权激励 - 2024年发布三年回报计划，承诺未来三年分红率不低于40% [17] - 2025年9月发布股权激励方案，覆盖4700名核心骨干，考核目标要求2025-2028年净利润累计不低于360亿元，ROE不低于10%-14% [34][36] - 公司通过混改引入产业链协同方和金融机构，形成"国有+民营+骨干持股"的多元化股权结构 [30][33]

行业销售数据 - 2025年7月挖掘机销量17138台，同比增长25.2%，其中国内销量7306台同比增长17.2%，出口量9832台同比增长31.9% [1] - 1-7月累计销售挖掘机137658台同比增长17.8%，其中国内销量72943台同比增长22.3%，出口64715台同比增长13% [1] - 7月工程机械月开工率56.2%，同比下降6.72个百分点，但月平均工作时长80.8小时环比增长4.58% [1] 内需市场动态 - 雅鲁藏布江下游水电项目总投资1.2万亿元，设备工器具费用占比17～18%，直接拉动超2000亿元设备需求，其中工程机械等设备需求超1000亿元 [2] - 该项目土方量超5亿立方，需大型挖掘机、装载机、矿卡等设备，高原作业环境将推动大型化、电动化、智能化设备需求 [2] - 基建项目如雅江水电开工推动内需复苏，8月工信部等八部门印发《机械工业数字化转型实施方案》，目标2027年智能制造能力成熟度二级及以上企业占比达50% [3] 海外市场表现 - 工程机械出口目的地亚洲占43%、欧洲占20%、非洲占13.5%、南美洲占11%，"一带一路"地区占出口总量近五成 [3] - 中东市场中国企业新增订单占比达40～50%，主机厂海外利润占比超80%，印尼、南美、非洲等区域景气度影响显著 [3][4] 公司业绩与战略 - 中联重科25Q1营收121.17亿元同比+2.92%，归母净利润14.10亿元同比+53.98%，混凝土机械、起重机械内需弹性显著，土方机械等新兴板块持续拓展 [6] - 三一国际1Q25收入58.76亿元同比+14.6%，归母净利润6.35亿元同比+23.2%，海外宽体车和大矿车增长良好，产品迭代推动长期成长 [6] - 森松国际主营工业核心设备及数智化工厂解决方案，覆盖化学、生物等领域工艺系统及模块化工厂交付 [7]