行业表现 - 25年上半年航运股受关税及地缘冲突影响波动明显，但整体呈上行趋势，申万航运指数年初至今上涨1.9%，跑赢沪深300指数4.1个百分点 [1][2] - 强周期行业中，高频运价与股价呈现明显正相关关系 [2] - 从涨跌幅情况来看，2025年初至今集运相关标的涨幅居前 [2] 集运市场 - 25年上半年运价受关税政策反复调整而有明显波动，但整体景气度仍然较好，CCFI均值仍处高位 [2][3] - 预计25/26年吨海里需求增速分别为2.6%/-2.9%，运力增速分别为6.7%/4.1% [3] - 25年下半年基于中美航线修复以及红海仍然绕行假设，干散运价于高位回落后回归正常季节性变化 [3] - 中小船型交付压力较小，亚洲区内及新兴国际市场景气度或好于干线 [3] - 支线集运市场受益于区域间海运贸易增量，运价仍在相对高位，预计支线集运公司上半年业绩呈现明显增长态势 [1][6] 油运市场 - 25年上半年运价受中东冲突及美国加大对伊制裁影响，波动较为明显，6月伊以冲突升级后短暂停火，油轮运价冲高回落 [4] - 预计25-26年油品吨海里需求增速为0.5%/-1.3%，运力增速分别为2.1%/4% [4] - VLCC运力增长有限，25-26年增速分别为0%/2.5%，25年VLCC市场供需关系向好，旺季时大船市场运价仍有向上弹性 [4] - 油轮股目前估值相对较低，旺季时(或地区冲突升级)有较大弹性 [6] 干散货运输 - 25年上半年运价中枢承压下行，BDI中枢同比下降，因大宗散货库存较高，运输量放缓 [2][5] - 预计25-26年干散货吨海里需求增速分别为-0.8%/0.9%，运力增速分别为3.1%/3.2% [5] - Capesize运力增长有限，25-26年增速分别为1.4%/1.9% [5] - 预计25Q3旺季环比或有小幅修复，但景气度总体弱于去年 [5] - 26年伴随长航线货盘占比提升以及中美贸易关系缓和，预计运价有所修复 [5] 投资标的 - 支线集运市场可关注德翔海运、海丰国际、中谷物流 [6] - 油轮股可关注中远海能、招商南油(分红进展有望加快) [6] - 中长期建议关注中远海控(现金流稳定，公司治理较优)、中远海特(未来2年规模扩张较快，业绩跟随运量增长) [1][6]