报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 短期国债期货偏空，长期走势取决于房地产，若政策托底见效、房价止跌，将推升经济与通胀预期，对长期国债偏空；若低迷延续，则消费投资难接力，债市中长期仍具配置价值 [1][21] 根据相关目录分别进行总结 “拐点”系列报告回顾 - 报告系列一聚焦两会扩内需信号与核心 CPI 转负凸显的内需不足，政策宽松与经济基本面偏弱的矛盾使利率走势存不确定性，报告发布后国债短期企稳 [13][14] - 报告系列二强调 MLF 利率改革下利率调控锚的重塑与传导机制完善，报告发布后债市阶段性反弹但未突破前期高点，国债价格未获向上突破动力 [15] - 报告系列三深入分析“利率双降”对银行负债、融资成本与债市重估的全链条效应，指出宽松政策对国债期货的阶段性利多，报告发布后国债阶段性反弹且价格运行区间收窄 [15] - 报告系列四探讨利率双降后的收益率曲线演变，提示长端供给压力与结构性分化风险，报告发布后债市震荡区间收敛，截止系列五发布，债市短期快速调整 [16][17] 流动性与资金面 - 8 月资金面“宽中趋紧、波动加剧”，月初税期缴款和财政债供给放量使资金利率阶段性走高，市场短时偏紧，但资金价格整体仍处合理区间，DR007 单月均值约 1.46%，R007 维持在 1.48%左右 [23] - “防范资金空转”下，利率债市场对资金面扰动高敏感，短端利率上行压缩资金套利空间，杠杆资金盘承受压力，短期持仓意愿降低，资金利率波动放大利率债价格调整幅度，DR007 阶段性抬升压缩跨期套利与套保收益，增强对远月合约的压制效应 [23] 货币政策 - 央行二季度《中国货币政策执行报告》延续“适度宽松”基调，强调“综合运用多种货币政策工具”，5 月下调存款准备金率 0.5 个百分点，释放长期流动性约 1 万亿元，下调政策利率 0.1 个百分点、结构性工具利率 0.25 个百分点，同步降低个人住房公积金贷款利率 0.25 个百分点，设立 5000 亿元服务消费与养老再贷款，新增 3000 亿元科技创新和技术改造再贷款额度，创设科技创新债券风险分担工具 [27] - 央行操作偏向结构性、定向化调节，降息力度与频率低于部分机构预测，提示“防范资金空转”，政策维持流动性合理充裕，警惕资金套利与市场过度宽松，债市短期缺乏显著利多，更多体现为“稳中有波动” [21][28] 房地产 - 7 月地产数据低于预期，商品房销售额同比降幅维持负数，房地产开发投资同比降幅超过 10%，新开工面积同比降幅维持在两位数水平，对固定资产投资和上下游产业链造成明显压力 [34] - 2024 年以来央行持续下调存量房贷利率、统一首套与二套房首付比例，财政部配合贴息贷款和专项债支持保障性住房建设，但居民资产负债表面临约束，市场信心修复短期有限，部分一线与核心二线优质项目出现边际企稳迹象，三四线城市去化压力持续 [34] - 政策效果需时间累积，当前政策短期内难以扭转下行趋势，若后续政策持续加码甚至超常规政策落地，2025 年下半年地产或存在修复可能 [34] - 若房地产止跌企稳，将推升经济增长与通胀预期，对长期国债构成利空；若调整延续，经济仍存下行风险，债市长期具备配置价值 [21][35] 风险点 - 消费在政策刺激下阶段性回暖但持续性待考察，2025 年 1 - 7 月社会消费品零售总额同比增长 4.8%，7 月社零同比增速回落至 3.7%，居民边际消费倾向未见明显改善，整体消费修复广度与深度不足 [44] - 7 月制造业固定资产投资累计同比增速仅为 6.2%，较前期回落，基建投资受制于地方债务约束与项目储备有限，仅维持在低个位数水平 [44] - 7 月对美出口同比下降超 21%，7 月新出口订单和进口均表现为压力状态，8 月美国关税最终生效前全球主要经济体短期加速出口，但整体全球贸易仍存在压力 [49] - 股市强势上涨与大宗商品价格反弹使市场风险偏好提升，部分资金自债市流出，政府债净融资 8.9 万亿元，同比多增逾 4.88 万亿元，企业债与票据融资回暖，对市场形成供给压力，居民与企业中长期贷款显著萎缩，居民存款流出、非银存款大增 [51] 国债期货策略 - 短期国债期货处于偏弱格局，资金面扰动频繁，市场短时偏紧，央行政策呵护有限，流动性利好难以形成持续推力，权益与商品市场走强吸引部分资金自债市流出，财政发力加码、供给压力上升，国债期货交易盘易承压，维持短期看空策略 [53] - 长期走势取决于房地产市场修复力度及宏观经济再平衡，若稳楼市政策见效，利率债长期偏空；若房地产继续下探，国债中长期收益率曲线仍有下行空间，当前策略短期偏空，长期需动态跟踪房地产与消费修复进程，择机切换仓位 [53]