报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市当前“三重担忧”或阶段性解除，基本面和实体供需格局长期趋势锚定利率中枢，权益和商品市场上涨定价逻辑待验证，对债市多为阶段性扰动因素 [35] - 短期债市快速回调阶段或进入尾声，关注月底政治局会议政策预期落地验证及资金与存单定价边际变化，曲线形态或陡峭化演绎，长端利率在1.65 - 1.8%间震荡，1.75%以上配置价值凸显 [35] - 长期来看，定价逻辑与宏观叙事转变需供给端政策深化并配合需求端边际变化，以明确市场风险偏好和债市方向 [35] 根据相关目录分别进行总结 股商齐涨、资金趋紧，曲线熊陡 - 本周（7/21 - 7/25）债市逆风，“反内卷”情绪支撑权益和商品市场，1.2万亿元雅江投资强化宽信用预期压制长端，后半周资金面收敛引发赎回担忧，周五央行呵护下债市情绪回暖 [1][7] - 周一至周四债市震荡走弱，周五止跌回暖，全周1Y、5Y、10Y、30Y国债收益率分别较上周五变动3.5、7.9、6.7、8.4BP至1.38%、1.6%、1.73%、1.97%，收益率全线上行，长端调整幅度更大，曲线熊陡 [7] 资金“过山车”、央行适时呵护 - 本周资金面后半周边际趋紧，流动性需求大，上半周央行回笼税期投放流动性，放大资金需求，隔夜资金利率处6月以来高位，大行净融出先升后降，后半周存单一二级价格上行 [2][10][12] - 7/25央行大额逆回购投放，资金由紧转松，隔夜利率回落，7天资金因跨月上行 [12] - 周内资金利率波动加大，均值相对稳定，资金分层维持低位，存单二级收益率全线上行 [12] “三重担忧”阶段性解除？ 股债到商债：行情按下“暂停键”？ - 近期权益和商品市场上涨基于政策预期定价，本周“商债”联动逻辑强化，商品期货市场整体上涨，“双焦”临近周末回调或指向政策定价兑现近尾声，“商债”联动持续性取决于政策落地与实体供需改善情况 [3][20][23] - 政策能否带来基本面改善是影响风险资产走向关键因素，后续增量政策加码将支撑风险资产表现 [23] 流动性：跨月前的“紧”与“稳” - 资金面超预期收敛原因包括央行净回笼放大资金需求、股商上涨分流债市资金、债市赎回压力增加放大资金摩擦 [3] - 周五央行逆回购投放释放呵护意图，临近政治局会议，跨月资金面或趋于稳健但不过于宽松 [24] 机构行为：赎回压力阶段性缓释 - 近期赎回压力增加，基金净值波动、负债端承压、权益和商品市场赚钱效应驱动资金流入，基金卖债行为凸显，“负反馈”担忧升温 [25] - 债市赎回发酵至“负反馈”可能性低，赎回压力增加主要体现为基金卖盘增多，理财规模和收益率相对持稳，通过提前赎回债基预防风险 [26] - 周五央行呵护下债市企稳，后续若赎回压力增加，央行仍会呵护 [26] 展望后市关注因素 - 货币政策方面，央行维持呵护态度，流动性无需担忧，短期内降息紧迫性降低，短端下行空间有限 [36] - 基本面角度，关注股债商市场联动效应是否减弱，以及中美经贸磋商关税博弈后续进展 [36] - 关注7月政治局会议政策信号，其对宏观政策调整有重要指导作用 [36] 下周重点关注 - 下周关注德国、欧盟、美国等国家和地区的GDP、就业人数、失业率、CPI、PMI等数据 [37]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025 年上半年 GDP 增速达 5.3%，政策驱动是经济修复关键，全年实现 5%增长目标难度不大，但需将政策驱动复苏转化为市场内生增长动能，预计 7 月政治局会议宏观政策基调延续扩张中性，强调政策延续性，或推进调结构和产业改革，同时分析不同政策领域关注点及历史会议后债市表现[1][14][15] 根据相关目录分别进行总结 7 月政治局会议前瞻 - 2025 年上半年经济增长有韧性，GDP 同比增长 5.3%，但面临有效需求不足、房地产承压等压力，预计会议强调政策延续性，推进调结构和产业改革[14][15] - “反内卷”政策方面，因部分行业产能扩张和价格战，PPI 连续 33 个月负增长，预计会议重点提及该政策以调结构、优供给、防风险[16] - 财政政策方面，预计延续 4 月基调，强调加快债券发行使用，关注新型政策性金融工具[2][18] - 货币政策方面，预计维持“适度宽松”基调，加强与财政协同，短期降息概率低，关注结构性工具扩张[3][20] - 地产政策方面，上半年地产销售和投资不佳，下半年宽松政策或围绕“释放需求、优化供给”部署[21][22] - 消费政策方面，内需贡献率提升，预计会议强调扩内需、促消费，下半年政策或接续发力[23] - 历史上会议召开后 30 日，债市利率多先下后上，走势取决于宏观经济和政策范式[26] 2024 年：政策基调延续积极取向，债市维持震荡 - 会议提出宏观政策“持续用力、更加给力”，落实“存量政策”，储备“增量政策”，强调延续性[28] - 会后 T+30 日，1Y 和 10Y 国债收益率分别上行 6BP、2BP[28] 2022 年：政策力度放缓，弱化经济目标，利率下行 - 会议对经济下行压力判断缓解，不再强调全年经济增长目标，政策重在落实，市场对政策加码担忧缓和[35] - 8 月央行超预期调降 OMO 和 MLF 利率 10BP，会后 T+30 日债市利率下行[35] 2021 年：政策由调结构转向稳增长，债市震荡盘整 - 会议认为经济稳增长优先于调结构，政策重心向“稳增长”倾斜，财政政策更积极，地方债发行提速[42][49] - 会后 T+30 日，债市收益率震荡偏上运行[42]