一线城市收支与全国差距 - 2018 - 2019年全国、一线城市、北上两城人均可支配收入增速差距不大，在8.4% - 9%区间波动；2020 - 2024年存在持续性裂口，2024年一线城市人均收入增速4.5%，较全国低0.8个百分点，今年Q1一线城市收入增速4.6%，较全国低近1个百分点[2][7] 一线城市与全国增收结构差异 - 可支配收入主要来源均为工资性收入，2023年一线工资性收入增速和全国相差无几，2024年北上工资性收入增速和全国差距不大[10] - 抛开工资收入，全国可支配收入增长引擎是转移净收入，一线城市是财产性收入[10] - 一线城市收入占比为工资性收入＞财产性收入（14%）＞转移净收入＞经营性收入；全国居民收入占比为工资性收入＞转移净收入＞经营性收入＞财产性收入（8.3%）[18] 一线城市收入制约因素 - 全国居民收入最大压制在工资性收入，一线城市在财产性收入和转移性收入，且转移净收入拖累更大[19] - 转移净收入对财政依赖高，当前财政压力下一线转移净收入差，或因财政侧重“保基本”压力大的区域[2][25] - 一线城市财产性收入增速一直低于全国，2024年北上财产性收入增速走弱，一线城市财产性收入或接近微弱增长[25] 一线城市收入差距修复 - 一线和全国收入差距修复或更多集中于财产性收入，今年Q1北京财产性收入增速已恢复至2.3%，有望成为修复关键[2][26] 风险因素 - 消费者信心修复偏慢，政策落地不及预期等[2][32]

纪要涉及的公司 石头科技、科沃斯、追觅、云鲸、小米、iRobot 纪要提到的核心观点和论据 1. **市场表现** - 2025 年 618 期间，石头科技京东平台市占率超 40%，全平台洗地机市占率 24% 稳居前三，GMV 同比增速翻倍以上，洗地机同比增速达大几百个百分点，产品均价约 3000 元高于竞品 [4] - 预计 2025 年收入增速超 50%，全年收入规模达 185 亿元，二季度收入表现亮眼远超市场预测 [2][9] 2. **销售策略与费用投放** - 京东平台广告投放比例石头科技 4.7%，高于科沃斯、追觅、云鲸和小米，自 2024 年三季度起采用积极销售策略，加大费用投放 [2][5] 3. **退货率与品控售后** - 石头科技退货率行业最低，比竞争对手低 3 - 4 个百分点，洗地机退货率比对手低 2 - 5 个百分点，表明品控及售后服务较好 [7] 4. **中长期发展逻辑** - 中长期发展逻辑为收入超预期及净利率环比改善，已连续两个季度收入超市场预期，预计二三季度收入增速更快 [8] 5. **增长原因** - 国内扫地机器人行业受国家补贴刺激，一季度行业增长率超 60%，石头科技市占率持续提升 [9] - 推出更宽价格带产品，如 2000 元 P20 和 6000 元 G30 Space，填补市场空白，覆盖更多客群，且小米和美的在 2000 元价格带份额下降 [9][10] - 渠道扩展至抖音等新兴平台，提高市占率 [10] 6. **海外市场发展** - 欧洲市场：2023 年 10 月收回欧洲线上渠道直营，德国、法国亚马逊主站连续多季度翻倍增长，一季度线上增速近 200%；线下北欧和德语区市占率稳定并恢复，一季度增长超 70%；拓宽价格带进入西南欧和东欧新市场，预计全年增速超 50% [11] - 美国市场：通过全价格带覆盖抢占 iRobot 份额，进入 Target 和 Best Buy 线下渠道，一季度线下销售比例达十几个百分点，库存充足关税影响有限 [12][13] - 亚太及其他海外市场：在韩国和土耳其市占率高，追觅和云鲸难攻破；澳洲和中东地区增长迅速；推出低价格产品进入东南亚市场带来增量收入 [19] 7. **洗地机新品类发展** - 洗地机占总收入比例达十几个百分点，预计 2025 年收入增速超 50%，超过万得一致预测 [20] 8. **利润率情况** - 2025 年二季度利润率环比改善，原因包括新品预热费用确认在一季度、二季度推新品考虑成本优化、中高端机型占比提高、洗地机减亏或扭亏为盈 [20][21] - 预计 2025 年全年利润至少 20 亿元，主业贡献约 18 亿元，还有两个多亿理财收益 [3][24] 9. **未来增长预期** - 未来几年收入和利润预计保持 30%以上增长，收入与利润增速将逐步同步 [25] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. 石头科技在美国市场 S8 Max v Ultra 价格从 1 月的 1499 美元降至 1299 美元，不影响毛利，是产品自然降价过程 [16][17] 2. 加关税强化了石头科技在美国市场优势，因向东南亚转移产能有优势，而竞品转移产能困难且成本高 [18] 3. 石头科技目前美国市场“Made in China”库存可销售到至少 7 月，越南产能释放产品预计销售到七八月份，整体未受本轮加关税重大影响 [15] 4. 认为当前是投资石头科技好时机，因其经历最坏情况后收入增速回升，报表表现理想，市值相对便宜且有增长潜力 [26]

公司业绩 - 1Q25收入121.17亿元，同比增长2.9%，归母净利润14.1亿元，同比增长54.0%，超预期主要因资产处置收益5.6亿元（去年同期为-885.5万元）[1] - 毛利率同比提升0.2ppt至28.7%，海外收入同比增长15.17%（出口增速约20%）带动结构优化[1] - 费用率改善：销售/管理/财务费用率同比-1.2ppt/-0.4ppt/-1.2ppt，研发费用率同比+0.4ppt至6.0%[1] - 经营现金流净流入7.39亿元，同比多流入4.32亿元，归母净利率提升3.9ppt至11.6%[1] 行业趋势 - 2025年1季度挖机国内销量同比增长38.3%，出口增长5.5%，工程机械国内收入有望首次回正[2] - 挖机销量持续双位数增长，但汽车起重机/混凝土机械销量双位数下滑，平地机/压路机等基建相关品类实现双位数增长[2] - 公司起重机/混凝土产品占比高于同业，国内收入受非挖品类拖累但预计筑底回升[2] 盈利预测 - 维持2025/2026年EPS预测0.58/0.73元[3] - A股当前2025/2026年P/E为13x/10x，H股为9x/7x[3] - 目标价A股9.36元（对应16x/13x P/E）、H股7.58港元（对应12x/10x P/E），隐含24.14%/32.29%上行空间[3]

| | | 2025年1-3月 | | | 单位:万元 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 质 | 目 | 3月 | 同比增长(%) | 1-3月 | 同比增长(%) | | 社会消费品零售总额 | | 10485729 | -9.9 | 34585593 | -3.3 | | 其中:限额以上批发和零售业、住宿和餐饮业网上零售额 | | 4102255 | -13.8 | 12815218 | 0.5 | | 按消费形态分 | | | | | | | 餐饮收入 | | 1112777 | -3.1 | 3286544 | -3.8 | | 商品零售 | | 9372952 | -10.6 | 31299049 | -3.2 | | 限额以上商品零售主要类值 | | - | | - | | 再看北京的情况，2025年一季度北京的社会消费品零售总额为3459亿元，且相比于前两个月的降幅，3月的降幅进一步扩大，达到了3.3%。尤其是3月，北 京的消费市场几乎陷入了低迷状态，仅实现了1049亿元的消费总额，同比下降了9.9%，差点突破10%的下降幅度。 2025年一季度 ...