投资评级与核心观点 - 报告对海澜之家给予“买入”评级，并予以维持 [3] - 报告核心观点认为海澜之家作为国内男装龙头，主业稳健，看好京东奥莱业务长期发展，有望打开第二成长曲线 [5] - 报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为23.9亿元、25.8亿元、27.9亿元，同比增长10%、8%、8% [5] 公司基本状况与估值 - 公司总股本为4,802.77百万股，流通股本为4,802.77百万股 [1] - 报告发布时股价为6.50元，总市值为31,218.01百万元，流通市值为31,218.01百万元 [1] - 基于2026年3月30日收盘价，报告预测公司2026-2028年市盈率分别为13.1倍、12.1倍、11.2倍 [3] - 报告预测公司2026-2028年市净率分别为1.5倍、1.4倍、1.2倍 [3] 2025年财务业绩回顾 - 2025年全年实现营业收入216.26亿元，同比增长3.2%；实现归母净利润21.66亿元，同比增长0.3%；扣非净利润21.22亿元，同比增长5.3% [5] - 2025年全年毛利率为44.87%，同比提升0.36个百分点；净利率为9.86%，同比下降0.59个百分点 [5] - 2025年第四季度单季实现营业收入60.26亿元，同比增长5.8%；实现归母净利润3.04亿元，同比增长21% [5] - 2025年末存货较年初下降9.74% [5] - 2025年经营性现金流净额为44.82亿元，同比大幅增长93.46% [5] - 公司拟每10股派发现金股利4.1元，分红总额19.69亿元，分红率达91.11%，股息率达6.7% [5] 分业务表现 - 主品牌“海澜之家系列”2025年收入149.03亿元，同比下降2.40%，但毛利率提升1.85个百分点至48.39% [5] - 主品牌渠道结构优化，直营门店收入同比增长19.21%，加盟店及其他收入同比下降3.85%；直营店净增161家，加盟店及其他净减369家 [5] - 海外业务收入达4.53亿元，同比增长27.70%，业务版图从东南亚向亚太、中东地区扩展 [5] - 团购定制业务收入同比增长21.94%至27.11亿元 [5] - 其他品牌（包含OVV、英氏、HEAD及新拓展业务）收入同比增长29.18%至34.47亿元，该板块毛利率同比下降7.23个百分点 [5] - 新业态门店加速扩张，2025年末阿迪达斯授权代理门店达723家，京东奥莱门店达60家，分别新增290家和48家 [5] 未来盈利预测 - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为235.76亿元、256.45亿元、277.75亿元，同比增长9%、9%、8% [3][6] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为23.86亿元、25.83亿元、27.92亿元，同比增长10%、8%、8% [3][6] - 报告预测公司2026-2028年每股收益分别为0.50元、0.54元、0.58元 [3][6] - 报告预测公司2026-2028年毛利率分别为45.2%、44.8%、44.4% [6] - 报告预测公司2026-2028年净资产收益率分别为11.5%、11.2%、11.0% [6] 运营与财务指标预测 - 报告预测公司2026-2028年存货周转天数分别为258天、203天、200天，运营效率持续改善 [6] - 报告预测公司2026-2028年资产负债率分别为44.3%、43.9%、42.8%，偿债能力稳健 [6] - 报告预测公司2026-2028年每股经营现金流分别为0.79元、0.66元、0.59元 [3][6]

公司经营情况 - 主品牌国内经营稳中向好，Q2线下销售增速有望转正，Q1线上收入同比+20%，Q2电商渠道稳步发力有望延续较快增长趋势 [3] - 公司持续加码运动赛道，24年FCC门店数量达到433家，25年FCC持续快速拓店，预计全年有望实现盈亏平衡 [3] - 公司持续加码品牌出海，24年海外业务营收3.55亿同比+31%，门店数量达到101家，25年海外业务持续高增可期 [3] 京东奥莱业务 - 京东奥莱拓店稳步推进，截至25年6月底已开门店23家，山东/河南/江苏/山西/安徽分别设有6/4/3/3/3家门店 [2] - 目前有约20家门店处于已签约或装修阶段，未来开店天花板可达200-300家 [2] - 25Q1新开门店年化坪效预计达8000-10000元，因渠道扣点及低线城市人工成本较低，门店可保持较优盈利水平 [2] 财务与估值 - 预计2025-2027年EPS为0.52/0.61/0.71元，给予2025年19倍PE，目标价9.88元 [2] - 2022-2024年公司分红率为86%/91%/91%，25年有望延续高分红，对应股息率6%+ [3] 行业数据 - 根据《2024-2025中国奥特莱斯行业白皮书》，当前全国奥莱门店数量达到251家 [2]