投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][3][5][31] 财务表现 - 2025年上半年营业收入26亿元，同比增长29.75% [1][6] - 2025年上半年归母净利润2.01亿元，同比增长92.12% [1][6] - 2025年第二季度营收13.43亿元，同比增长37%，环比增长7% [1][6] - 2025年第二季度归母净利润1.00亿元，同比增长129%，环比持平 [1][6] - 2025年第二季度毛利率19.84%，同比增长1.49个百分点 [1][10] - 2025年第二季度归母净利率7.45%，同比增长2.97个百分点 [1][10] - 2025年第二季度费用率：销售2.08%(+0.15pct)、管理2.76%(-0.91pct)、研发6.03%(-1.29pct)、财务0.30%(+1.62pct) [1][10] - 上调盈利预测：预计2025-2027年净利润分别为3.80亿元(+78.7%)、4.74亿元(+24.7%)、6.25亿元(+31.7%) [3][31][33] 业务发展 - 汽车电子控制系统产品(EPB/ESC/IBS)2020-2024年收入复合增速32% [2] - 2025年上半年新启动114个项目，其中55个涉及汽车电子控制系统产品 [2][6] - 2025年上半年新量产70个项目，客户包括吉利汽车、零跑汽车、一汽红旗等 [2][6] - 自研IBS产品2024年量产，2025年至今获得12亿元项目定点 [2] - 基础制动系统2024年收入约31亿元，占总收入73%，销量2306.74万只 [17] - 产品布局包括轮毂电机、电子机械制动(EMB)、主销转向系统、主动悬架及底盘域控制器一体化解决方案 [3][26] 客户与订单 - 新获得国内某大型汽车集团IBS定点，预计2026年第一季度量产，生命周期贡献10亿元收入 [23] - 近期重要订单包括：某新势力品牌制动钳总成6.4亿元(2027Q1量产)、某大型汽车集团后制动卡钳总成3.6亿元(2026Q2量产)、集成制动控制模块2亿元(2026Q1量产) [25] - 客户覆盖长安、吉利、长城、上汽、广汽、一汽、东风、奇瑞、零跑等国内车企 [27] - 进入通用、STELLANTIS、大众、本田、日产、马自达等国际采购平台 [2][27] 全球化布局 - 海外收入占比约3% [2] - 2024年完成新加坡、摩洛哥、德国子公司布局 [2][30] - 推进摩洛哥年产制动钳总成265万件项目建设 [2][30] - 新加坡子公司注册资本10万新加坡元，摩洛哥孙公司注册资本200万美元，德国子公司注册资本25000欧元 [30] 行业地位与估值 - 当前市盈率(PE)2024年40.8倍，2025年预计22.8倍 [4][33] - 市净率(PB)2024年2.99倍，2025年预计2.75倍 [4][33] - 净资产收益率(ROE)2024年7.3%，2025年预计12.1% [4][33] - 在可比公司中估值处于合理区间 [32]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“优于大市”评级，一年期合理估值为 11 - 12 元（对应 2025 年 PE 为 27 - 30x） [3][5][65] 报告的核心观点 - 公司机械制动为业绩基盘，EPB、ESC 等电子控制产品持续贡献增量，线控制动等产品逐步进入量产，角模块、EMB 等新品储备充足，未来几年业绩有望快速放量 [3] 公司概况 - 1976 年公司前身成立，2000 年成立股份制公司并实现集成化等配套，同年国内首次成功研发 ABS，2008 年国内首次成功研发集成卡钳式 EPB，2009 年上市，2015 年完成 IBS 开发，2024 年完成新加坡、摩洛哥、德国子公司布局 [8] - 股权结构稳定，黄氏父子及其一致行动人合计持股 44%，截至 2024 年 12 月 31 日，黄氏父子为实际控制人 [9] - 核心管理团队稳定，大多来自萧山汽车制动长，合作超 25 年，且具备基层业务基础，技术实力扎实 [10] 业务情况 基础制动系统 - 2020 - 2024 年收入复合增速 7.05%，2024 年收入约 31 亿元，占比 73%，销量 2306.74 万只，同比增长 3% [11][17] - 主要为盘式和鼓式制动器，盘式散热与制动性能均衡但价格高，鼓式成本低但散热有问题 [19] - 2022 年我国乘用车前轮盘式制动器搭载近 100%、后轮约 90%，市场规模从 2020 年 743 亿增至 2024 年 922 亿，年均复合增长率 5.5% [21] - 2022 年国内乘用车盘式制动器（前轮卡钳）市场外资主导，但弗迪科技、亚太股份等本土企业加速崛起 [26] 电子控制系统 - 2020 - 2024 年收入复合增速 32%，2024 年收入占比 23.92%创历史新高 [11] - 产品包括 EPB、ESC、IBS 等，EPB 是手刹电子化升级，2025 年市场规模有望达近 270 亿元 [27][30] - 线控制动技术分电液制动（EHB，对应产品 IBS）和电机械制动（EMB），EHB 适配新能源车，2024 年上半年装配量接近 400 万台，同比增长 101%，装配率突破 40% [32][33] - One - Box 方案逐步确定，国产替代加速，2024 年 1 - 6 月中国乘用车制动系统(One - Box)市场博世占比最大，比亚迪旗下弗迪动力和自主伯特利加速追赶 [35][37] - 销售量与收入近五年年均复合增速分别为 34.6%和 32.4%，2024 年创下新高，2025 年收到国内某大型汽车集团 10 亿元定点通知 [39] - 在手订单充足，2024 年新启动 166 个项目，74 个涉及电子控制系统产品，新量产 103 个项目 [43] 智能化新业务 - 构建无人驾驶产业链，实现 77GHz 毫米波雷达与视觉系统产业化应用 [45] - 具备角模块产品，能提供集成轮毂电机等的一体化解决方案，实现车辆各系统独立控制 [45] 客户与市场布局 - 客户广泛覆盖国内外主要车企，产品销售网络覆盖国内外 [46] - 2024 年完成新加坡、摩洛哥、德国子公司布局，加速推进摩洛哥年产制动钳总成 265 万件项目建设 [2][48] 盈利预测 假设条件 - 制动器 2025 - 2027 年收入有望达 33.93 /36.69/39.29 亿元，同比增长 9.14%/8.12%/7.10%，毛利率约 20.5%/21.0%/22.0% [49] - 电控制动 2025 - 2027 年收入有望达 14.57/19.67/25.49 亿元，同比增长约 43.0%/35.0%/29.6%，毛利率约 16.5%/17.0%/17.5% [49] - 其他收入未来几年稳定在 1.3 亿元水平 [49] - 25 - 27 年研发费率分别为 6.20%/6.00%/5.80%，管理费用率分别为 3.80%/3.50%/3.30% [50] 预测结果 - 预计未来 3 年营收分别为 49.80/57.66/66.09 亿元，同比 +16.91%/15.77%/14.62%，毛利率分别为 20.03%/20.24%/20.79% [51] - 归母净利润分别为 3.1/4.1/5.5 亿元，同比增速分别 +43.4%/34.2%/33.4%，EPS 分别为 0.41/0.55/0.74 元 [51] 估值 绝对估值 - 采用 FCFF 估值方法，得出公司价值区间为 11.6 - 13.0 元，估值中枢为 12.25 元 [56] 相对估值 - 选取伯特利、拓普集团为可比公司，给予公司 2025 年 27 - 30 倍 PE，对应合理估值区间 11 - 12 元 [60][63]