核心财务表现 - 第三季度实现营业收入31.93亿元，同比增长22.48%，环比增长26.43% [1] - 第三季度归母净利润为3.69亿元，同比增长15.15%，环比增长46.50%，高于市场预期 [1] - 第三季度归母净利率为11.56%，同比下降0.74个百分点，但环比提升1.58个百分点 [3] 营收增长驱动因素 - 营收快速增长主要得益于吉利、奇瑞等核心客户项目放量及产销较快增长 [2] - 第三季度智能电控产品销量同比增长39%，环比增长34% [2] - 第三季度盘式制动器产品销量同比增长25%，环比增长26% [2] - 第三季度轻量化产品销量同比增长10%，环比增长24% [2] 盈利能力与费用分析 - 第三季度毛利率为20.55%，同比下降0.38个百分点，但环比提升1.36个百分点，显示降价压力减轻 [3] - 第三季度销售费用率为0.45%，环比下降0.14个百分点 [3] - 第三季度管理费用率为2.56%，环比下降0.13个百分点 [3] - 第三季度研发费用率为4.96%，同比下降0.46个百分点，环比下降1.28个百分点 [3] 新订单与未来增长动力 - 第三季度WCBS（线控制动系统）新增29个定点项目，ADAS新增14个定点项目，数量达到近两年新高 [2] - 传统优势业务EPB（电子驻车制动系统）和盘式制动器业务分别新增31个定点项目 [2] - WCBS新增产能配合新订单获取，有望支撑2026年智能电控业务延续强劲增长势头 [2] 新产品与战略布局 - EMB（电子机械制动）线控制动、智能悬架等智能底盘新产品开发进展顺利，年内有望完成产线调试 [4] - 智能底盘多产品协同，有望顺应未来L3级辅助驾驶需求打开成长空间 [4] - 公司将车端制造能力拓展至人形机器人领域，正积极推进机器人丝杠产品落地 [4] - 公司与浙江健壮传动共同设立控股子公司，研发生产应用于人形机器人的滚珠丝杠等产品，旨在打造新增长点 [4] 盈利预测与估值 - 维持公司2025-2027年归母净利润预测为14.45亿元、18.57亿元、23.51亿元，三年复合增长率24.83% [5] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测为2.38元、3.06元、3.88元 [5] - 基于可比公司2026年一致预期市盈率23.8倍，给予公司目标价72.83元 [5]

2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度公司营收83.6亿元，同比增长27.0%，归母净利润8.9亿元，同比增长14.6% [2] - 2025年第三季度单季营收31.9亿元，同比增长22.5%，环比增长26.4%，归母净利润3.7亿元，同比增长15.2%，环比大幅增长46.4% [2][3] - 第三季度毛利率为20.5%，同比小幅下降1.0个百分点，但环比提升1.3个百分点，归母净利率为11.7%，环比提升1.7个百分点，显示经营效率提升和规模化效应 [3] - 业绩增长主要得益于核心客户奇瑞和吉利在第三季度的销量分别实现同比增长16.7%和52.0% [3] 业务板块进展与战略布局 - 智能化业务方面，公司是国内首家实现线控制动系统（WCBS）规模化量产和交付的供应商，前三季度在研项目达109项，并新增2条产线以扩大产能优势 [4] - 电动化业务方面，公司是国内首家实现电子驻车制动系统（EPB）量产的供应商，前三季度在研项目达181项，2024年公告拟扩产100万套以缓解产能瓶颈 [4] - 通过并表万达拓展转向系统，前三季度机械转向器及转向管柱在研项目分别达21项和18项，同时空悬业务产线预计年底前完成调试，形成制动、转向、悬架全面的线控底盘布局 [5] - 公司积极推进人形机器人业务，通过合资公司研发应用于机器人的滚珠丝杠、行星滚柱丝杠等产品 [5] 全球化扩张与产能建设 - 公司自2020年开始全球化布局，墨西哥生产基地年产400万套轻量化零部件项目已于2023年投产 [4] - 2024年起公司筹划建设摩洛哥生产基地，全球化进程再进一步 [4] 财务预测与估值 - 预计公司2025年至2027年收入分别为128.75亿元、164.41亿元和208.31亿元，归母净利润分别为15.08亿元、18.67亿元和23.14亿元 [6][7] - 对应每股收益（EPS）预计分别为2.49元、3.08元和3.81元，以2025年10月30日收盘价49.2元计算，市盈率（PE）分别为20倍、16倍和13倍 [6][7]

投资评级 - 报告对伯特利（603596.SH）维持“推荐”评级 [4][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩超预期，营收与利润实现同比和环比高增长，主要受益于核心客户销量提升及经营效率改善 [1][2] - 公司智能化（线控制动）与电动化（EPB）业务齐头并进，并通过墨西哥、摩洛哥基地布局加速全球化 [3] - 公司通过整合万达转向业务、拓展空悬及人形机器人业务，正成长为线控底盘领军者 [4] - 基于公司业务发展，预测2025-2027年归母净利润将持续增长，对应市盈率（PE）呈现下降趋势，估值具备吸引力 [4][5] 2025Q3业绩表现 - 2025Q3单季度营收31.9亿元，同比增长22.5%，环比增长26.4% [1][2] - 2025Q3单季度归母净利润3.7亿元，同比增长15.2%，环比大幅增长46.4% [1][2] - 2025Q3毛利率为20.5%，同比微降1.0个百分点，但环比提升1.3个百分点 [2] - 2025Q3归母净利率为11.7%，同比略降0.6个百分点，环比提升1.7个百分点 [2] - 收入高增长主要系核心客户奇瑞销量同比+16.7%、环比+19.5%，吉利销量同比+52.0%、环比+15.0% [2] - 期间费用率整体保持稳定，销售、管理、研发、财务费用率分别为0.4%、2.6%、5.0%、0.5% [2] 业务进展与战略布局 - 智能化：公司是国内首家规模化量产和交付线控制动系统（WCBS）的供应商，2025年前三季度在研项目达109项，并新增2条WCBS产线以扩大产能和先发优势 [3] - 电动化：公司是国内首家实现电子驻车制动系统（EPB）量产的供应商，2025年前三季度在研项目达181项，2024年公告拟扩产100万套以缓解产能瓶颈 [3] - 全球化：墨西哥年产400万套轻量化零部件项目已于2023年投产，2024年起筹划摩洛哥基地，全球化布局再进一步 [3] - 线控底盘：公司通过并表万达获得转向系统业务，2025年前三季度机械转向器、转向管柱在研项目分别达21项和18项，同时拓展空悬业务预计年底前完成产线调试，形成制动+转向+悬架全面布局 [4] - 新业务：公司通过合资公司伯健传动科技，积极研发应用于人形机器人的滚珠丝杠等产品 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为128.75亿元、164.41亿元、208.31亿元 [4][5] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为15.08亿元、18.67亿元、23.14亿元 [4][5] - 预测公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.49元、3.08元、3.81元 [4][5] - 以2025年10月30日收盘价49.2元计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为20倍、16倍、13倍 [4][5] - 预测公司毛利率将维持在21%以上，净资产收益率（ROE）将稳步提升至19.44% [9][10]

业绩表现与预测 - 2025年前三季度实现归母净利润3.1至3.4亿元，同比大幅增长97%至113% [2] - 2025年单三季度实现归母净利润1.1至1.3亿元，同比增加108%至153%，环比增加10%至33% [2] - 全年业绩上修至4.1亿元 [1] - 2025年第二季度在行业价格战背景下净利润环比持平，显示经营韧性 [2] - 上调2025至2027年每股收益预测至0.56元、0.71元、0.97元 [2] 业绩驱动因素 - 2025年三季度归母净利润大幅增长主要原因是产能利用率提升 [2] - 公司向内挖掘成本管控能力，进入经营正循环 [2] - 后续将积极开展线控底盘研发 [2] 市场拓展与业务进展 - 国内市场电子驻车制动系统产品获得多个定点，充分受益于国产替代进程 [3] - 2025年3月收到国外某新客户定点通知，为其新平台供应前卡钳和鼓式制动器 [3] - 海外项目生命周期7年，预计2027年开始量产，生命周期销售总金额预计约为8亿元人民币 [3] - 公司摩洛哥产能正在有序准备中 [3] 投资观点与估值 - 给予公司“增持”评级 [1][2] - 参考可比公司，给予公司2025年27倍市盈率，目标价上调至15.05元 [2] - 持续看好公司制动国产化替代和出海前景 [2]

IPO进程 - 公司于9月18日进行网上路演，并于9月19日开启申购，正加速冲刺IPO [1] 行业地位与竞争优势 - 公司深耕商用车主动安全系统领域20余年，已成为国内该领域的龙头企业，完成了从跟跑到领跑的跨越 [1] - 公司是国内少数能覆盖ABS、ESC、EBS、EPB、ECAS五大核心系统的自主供应商 [1] - 公司凭借全栈自研实力打破外资垄断，成为国产汽车主动安全领域标杆，勾勒出商用车安全系统国产替代的清晰逻辑 [1] 技术与研发实力 - 公司拥有459项授权专利，并起草了9项国家、行业或团体标准 [1] - 公司核心技术具备完全自主知识产权，独立掌握电控系统控制策略及底层复杂驱动设计技术，拥有自主知识产权的源代码 [1] - 截至2024年末，公司已拥有58项发明专利、93项计算机软件著作权及22项核心技术 [1] - 公司ECU控制器的软件算法及控制策略涵盖机电耦合制动力动态分频防抱死控制等关键技术，硬件设计严格遵循汽车电子功能安全ASIL等级要求 [1] 荣誉与资质 - 公司曾获国家科学技术进步二等奖、全国商业科技进步一等奖等重磅奖项 [1] - 公司承担国家级火炬计划、国家级863计划研发项目各1项 [1] - 公司获评国家级专精特新“小巨人”企业、国家级制造业单项冠军示范企业等多项荣誉 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业收入26亿元 同比增长29.75% [3] - 归母净利润2.01亿元 同比增长92.12% [3] - 2025Q2营收13.43亿元 同比增长37% 环比增长7% [9] - Q2归母净利润1亿元 同比增长129% [9] - Q2毛利率19.84% 同比提升1.49个百分点 [4] - Q2归母净利率7.45% 同比提升2.97个百分点 [4][12] 费用结构 - 销售费用率2.08% 同比+0.15pct [4] - 管理费用率2.76% 同比-0.91pct [4] - 研发费用率6.03% 同比-1.29pct [4] - 财务费用率0.30% 同比+1.62pct [4] 业务构成 - 基础制动系统2024年收入31亿元 占总收入73% [18] - 汽车电子控制系统2020-2024年收入复合增速32% [5] - 电子控制系统产品包括EPB ESC IBS EBB EMB等 [21] 项目进展 - 2025H1新启动114个项目 其中55个涉及电子控制系统 [5] - 新量产70个项目 覆盖吉利 零跑 一汽红旗 长安等客户 [5] - 自研IBS产品2024年量产 2025年获得12亿元项目定点 [5] - 2024年新启动166个项目 其中74个涉及电子控制系统 [25] 订单储备 - 2025年6月获新势力品牌6.4亿元制动钳总成定点 [26] - 2025年6月获大型汽车集团3.6亿元EPB产品定点 [26] - 2025年6月获2亿元IBS项目定点 [26] - 2025年3月获国外新客户约8亿元前卡钳订单 [26] - 2025年2月获10亿元IBS onebox项目定点 [26] 全球化布局 - 当前海外收入占比约3% [6] - 2024年完成新加坡 摩洛哥 德国子公司布局 [6][30] - 摩洛哥基地规划年产制动钳总成265万件 [6][30] - 新加坡子公司注册资本10万新加坡元 [30] - 德国子公司负责研发销售与市场推广 [30] 技术布局 - 具备角模块 EMB 底盘域控制器等智能化产品 [7] - 集成轮毂电机 电子机械制动 主动悬架的一体化解决方案 [7][27] - 实现车辆各系统独立控制 支持原地转向和横向移动 [7][27] - 掌握77GHz毫米波雷达与视觉系统产业化应用 [26] 客户体系 - 国内客户覆盖长安 吉利 长城 上汽 广汽 一汽 东风等 [28] - 国际客户进入大众 通用 本田 日产 Stellantis等采购平台 [28] - 产品出口南北美 欧洲 中东 东南亚等地区 [28]

投资评级 - 维持买入-A投资评级 [5][8] - 6个月目标价75.3元 当前股价47.69元 [5][8] - 对应2025年PE为19倍 2026年14.3倍 2027年10.7倍 [5][14] 核心观点 - 2025Q2业绩短暂承压但盈利能力环比改善 营收25.26亿元同比+19.66%环比-4.25% 归母净利润2.52亿元同比+1.8%环比-6.8% [1][2] - EMB制动技术法规进展超预期 国家标准GB21670-2025新增EMB技术要求 2026年1月正式执行 公司首轮功能样件已完成冬季试验验证 [3] - 全球客户拓展提速 墨西哥工厂产能持续扩张 墨西哥一期400万套转向节产能已投产 二期规划550万套铸铝转向节及170万套控制臂产能 [4][13] 财务表现 - 2025Q2毛利率19.19% 剔除会计准则影响后环比提升1.22个百分点 主营业务毛利率17.24%环比+0.39个百分点 [12] - 研发费用率6.23%同比+1.36个百分点 体现持续研发投入 [12] - 墨西哥公司经营效率大幅提升 2025H1净利率达5.61% 较2024年全年-42.71%显著改善 [12] 业务细分 - 智能电控产品25Q2销量140万套同比+30% 主要受益于线控制动和EPB产品放量 [12] - 盘式制动器25Q2销量87万套同比+22% [12] - 轻量化制动零部件25Q2销量314万套同比-6% [12] 客户与订单 - 获得北美新能源车企轻量化项目定点 生命周期5年预计收入1.22亿美元 [13] - 获得德系合资车企EPB项目定点 生命周期8年预计收入6亿元人民币 [13] 业绩预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为15亿元/20亿元/27亿元 [5][14] - 预计2025-2027年营收分别为131.9亿元/170.9亿元/201.5亿元 年均复合增长率约30% [14][15] - 净资产收益率持续提升 预计从2025年19.2%升至2027年22.9% [14][15]

财务表现 - 2025H1实现营收51.6亿元，同比增长30.4%，归母净利润5.2亿元，同比增长14.2%，扣非归母净利润5.1亿元，同比增长20.7% [2] - 2025Q2营收25.3亿元，同比增长19.7%但环比下降4.2%，归母净利润2.5亿元，同比增长1.8%但环比下降6.8%，扣非归母净利润2.4亿元，同比增长5.7%但环比下降8.6% [3] - 2025Q2毛利率达19.2%，同比下降2.2个百分点但环比上升1.2个百分点，销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别同比变化-0.4/+0.1/-0.0/+0.1个百分点至0.6%/2.7%/6.2%/-0.7% [3] 业务分析 - 客户结构中2024年前两大客户奇瑞和吉利收入占比分别为44.4%和10.3%，2025Q2奇瑞和吉利销量同比分别增长1.4%和0.2% [3] - 子公司万达方向机2025H1实现收入4.2亿元同比下降8.5%，净利润0.1亿元同比下降66.8%，影响公司收入及盈利 [3] - 子公司墨西哥伯特利2025H1实现收入3.3亿元，净利润1.8亿元，实现扭亏为盈 [3] 战略布局 - 智能化方面公司成为国内首家规模化量产和交付线控制动系统的供应商，2024年公告拟建设年产100万套线控制动系统 [4] - 电动化方面公司是国内首家实现EPB量产的供应商，2024年公告拟扩产100万套EPB [4] - 全球化方面公司2020年起开展全球化布局，墨西哥年产400万套轻量化零部件项目2023年已投产，2024年起筹划摩洛哥基地 [4] 并购整合 - 2022年5月公司收购万达45%股权成为其第一大股东，万达主要生产转向器、转向管柱系列产品，客户包括德国大众、上汽通用五菱、奇瑞、吉利等 [5] - 收购后公司积极推进整合并推进电动助力转向等技术研发，实现净利率大幅提升 [5] - 2024年公司设立伯特利汽车悬架科技公司并拟新增悬架产能20万套/年，目标成为线控底盘供应商 [5] 业绩展望 - 预计公司2025-2027年收入分别为128.75亿元、164.41亿元和208.31亿元 [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为15.08亿元、18.67亿元和23.14亿元 [6] - 对应2025-2027年每股收益分别为2.49元、3.08元和3.82元，以2025年8月29日收盘价47.7元/股计算，PE分别为19倍、15倍和12倍 [6]

公司发展 - 炯熠电子科技(苏州)有限公司在内蒙古海拉尔成功完成EMB系统冬季测试，实现毫秒级制动响应，车身稳稳停住 [1] - 公司于2022年诞生于苏州太仓，核心团队均出自博世、大陆等头部企业，平均十年以上的行业经验 [1] - 公司已完成EMB系统四轮迭代，通过-40℃极寒测试、700℃耐高温验证，制动响应速度压缩至100ms以内，比传统液压系统快一倍 [1] - 公司今年6月宣布完成近亿元Pre-A+轮融资，红榕资本、鑫诚资本领投，老股东小米产投、恒旭资本继续加码 [1] - 公司已建成国内首条MGU装配线和EMB总成装配线，能支持多规格柔性生产，产品价格较国际同行更具优势 [2] - 公司已获得10多家主流车企的定点测试 [2] 技术优势 - EMB系统(电子机械制动系统)实现毫秒级制动响应，以电信号取代液压传动，被视作智能汽车的"灵魂关节" [1][2] - 公司通过数十项专利布局，构建起覆盖传动结构、软件算法的技术护城河 [2] - 公司从轮端卡钳、EPB等基础产品起步，再结合电控技术优势，技术指标已经可以和国际头部企业"掰手腕" [1] 行业趋势 - EMB技术长期被博世等国际巨头垄断，国产化率不足10% [2] - 随着智能驾驶渗透率持续攀升，线控底盘技术加速普及，EMB市场正悄然开启国产替代的黄金窗口期 [2] - 随着技术走向成熟，EMB的市场切换速度必将呈现指数级跃升 [2]

员工持股计划 - 员工持股计划覆盖范围广泛 有助于吸引和留住优秀人才 充分调动核心人员积极性 提升经营效率 [1] - 通过阶梯式解锁与多重考核机制推动业绩增长 保障公司长期发展 [1] 产能与战略布局 - 2024年公司设立伯特利汽车悬架科技公司并拟新增悬架产能20万/年 [1] - 目标成为线控底盘供应商 剑指全球汽车零部件百强 [1] 业务发展 - 客户和产品结构齐驱 短期受益于EPB和线控制动等智能电控业务渗透率提升 [1] - 中长期线控底盘有望贡献显著增量 海外产能逐步爬坡 [1] 估值水平 - 对应2025年7月31日47.1元/股的收盘价 PE分别为18/14/10倍 [1]