耐世特 20250922 摘要 耐世特 2026 年上半年将批量生产新产品，该项目被列为公司前十大重 点项目，预计产量弹性大，取决于技术可靠性和监管环境。单机价值量 至少 3,000 元以上，高成本解决方案主要面向无方向盘客户，确保冗余 功能。 北美和欧洲市场线控转向技术推进较快，T 公司进展显著，大众、奔驰、 Stellantis 和丰田等也在积极推进相关项目，但受电动化放缓影响，项 目普遍推迟至少两年。短期内，大规模商业化应用主要集中在中国市场。 耐世特已成为吉利、长城、奇瑞、广汽、比亚迪以及理想、小鹏和小米 等车企的战略供应商，新势力车企布局速度稍快于传统车厂，下半年及 明年的机会仍主要集中在现有战略供应商服务的客户群体中。 为应对中国市场 C-EPS 的价格竞争，耐世特提供多种产品解决方案，包 括有刷和无刷电机 EPS，以及高输出版本 C-EPS。在高端 R-EPS 领域保 持优势，并布局 DPEPS，已获四家国内客户订单。R-EPS 仍是核心竞争 产品，DPEPS 拓展产品组合。 Q&A 耐世特公司在北美 Robotaxi 项目中的进展如何，特别是与特斯拉的合作情况？ 耐世特公司在去年（2024 年 ...

公司研发进展 - 公司自2020年开始研发EMB 拥有多种规格样件 [2] - EMB装车验证响应时间控制在100ms以内 满足基础制动及ABS功能 [2] - 产品适配不同车型制动需求 目前处于研发阶段未实现量产 [2]

公司EMB技术研发进展 - 公司自2020年开始研发EMB产品 已开发多种规格样件 [2] - EMB装车验证响应时间控制在100ms以内 可满足基础制动和ABS功能 [2] - 相关产品目前仍处于研发阶段 尚未实现量产 [2] 行业EMB发展动态 - GB21670-2025标准发布后 多个友商相继宣布EMB量产计划并实现装车 [2] - 行业正积极推进EMB技术在不同车型制动需求领域的应用 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][6] 核心财务表现 - 2025年上半年营业总收入51.64亿元，同比增长30.04% [1][6] - 2025年上半年归母净利润5.22亿元，同比增长14.19% [1][6] - 2025年第二季度营业总收入25.26亿元，同比增长19.66% [1][6] - 2025年第二季度归母净利润2.52亿元，同比增长1.80% [1][6] - 预计2025/2026/2027年营业收入127/161/201亿元 [2] - 预计2025/2026/2027年归母净利润14.7/19.3/23.1亿元 [2] 业务运营亮点 - 主营业务收入50.48亿元，同比增长31.58% [1] - 智能电控产品销量同比增长43.10% [1] - 盘式制动器销量同比增长28.7% [1] - 在研项目总数486项，新增定点282项，同比增长43.88% [1] - 新能源车型项目占新增定点比例较高 [1] - 拥有国内外有效专利418项，其中发明专利108项 [2] 产品与技术进展 - 轻量化铸铝固定式卡钳总成实现批量供货 [2] - WCBS1.5和WCBS2.0在多个项目批量供货 [2] - EMB和悬架新产品正在进行量产前准备 [2] 产能与国际化布局 - 全球建有17个制造基地和7个研发中心 [2] - 覆盖美国、墨西哥等国家 [2] - 新增卡钳机加、电动助力转向、轻量化铸造等产能 [2] 财务预测指标 - 预计2025-2027年营业收入增长率27.5%/26.9%/25.1% [4] - 预计2025-2027年归母净利润增长率21.4%/31.2%/20.1% [4] - 预计2025-2027年每股收益2.42/3.17/3.81元 [4] - 预计2025-2027年市盈率19.3/14.7/12.3倍 [4] - 预计2025-2027年市净率3.5/2.9/2.3倍 [4] - 预计2025-2027年ROE 20.1%/21.4%/20.8% [10] - 预计2025-2027年毛利率21.5%/22.7%/21.9% [10]

财务表现 - 2025年上半年营业收入26亿元 同比增长29.75% [3] - 归母净利润2.01亿元 同比增长92.12% [3] - 2025Q2营收13.43亿元 同比增长37% 环比增长7% [9] - Q2归母净利润1亿元 同比增长129% [9] - Q2毛利率19.84% 同比提升1.49个百分点 [4] - Q2归母净利率7.45% 同比提升2.97个百分点 [4][12] 费用结构 - 销售费用率2.08% 同比+0.15pct [4] - 管理费用率2.76% 同比-0.91pct [4] - 研发费用率6.03% 同比-1.29pct [4] - 财务费用率0.30% 同比+1.62pct [4] 业务构成 - 基础制动系统2024年收入31亿元 占总收入73% [18] - 汽车电子控制系统2020-2024年收入复合增速32% [5] - 电子控制系统产品包括EPB ESC IBS EBB EMB等 [21] 项目进展 - 2025H1新启动114个项目 其中55个涉及电子控制系统 [5] - 新量产70个项目 覆盖吉利 零跑 一汽红旗 长安等客户 [5] - 自研IBS产品2024年量产 2025年获得12亿元项目定点 [5] - 2024年新启动166个项目 其中74个涉及电子控制系统 [25] 订单储备 - 2025年6月获新势力品牌6.4亿元制动钳总成定点 [26] - 2025年6月获大型汽车集团3.6亿元EPB产品定点 [26] - 2025年6月获2亿元IBS项目定点 [26] - 2025年3月获国外新客户约8亿元前卡钳订单 [26] - 2025年2月获10亿元IBS onebox项目定点 [26] 全球化布局 - 当前海外收入占比约3% [6] - 2024年完成新加坡 摩洛哥 德国子公司布局 [6][30] - 摩洛哥基地规划年产制动钳总成265万件 [6][30] - 新加坡子公司注册资本10万新加坡元 [30] - 德国子公司负责研发销售与市场推广 [30] 技术布局 - 具备角模块 EMB 底盘域控制器等智能化产品 [7] - 集成轮毂电机 电子机械制动 主动悬架的一体化解决方案 [7][27] - 实现车辆各系统独立控制 支持原地转向和横向移动 [7][27] - 掌握77GHz毫米波雷达与视觉系统产业化应用 [26] 客户体系 - 国内客户覆盖长安 吉利 长城 上汽 广汽 一汽 东风等 [28] - 国际客户进入大众 通用 本田 日产 Stellantis等采购平台 [28] - 产品出口南北美 欧洲 中东 东南亚等地区 [28]

2Q25业绩表现 - 1H25总营业收入同比增长30.0%至51.6亿元 毛利率同比下降2.5个百分点至18.6% 归母净利润同比增长14.2%至5.2亿元 [3] - 2Q25营收同比增长19.7%环比下降4.2%至25.3亿元 毛利率同比下降2.2个百分点环比上升1.2个百分点至19.2% 归母净利润同比增长1.8%环比下降6.8%至2.5亿元 [3] - 毛利率同比下滑主因下游客户年降压力传导 利润承压受政府补贴减少/研发费用加大/信用减值计提等因素影响 [3] 产品结构与发展 - 1H25智能电控产品销量同比增长43.1% 盘式制动器增长28.7% 轻量化制动产品增长7.4% 机械转向产品增长6.9% [4] - 新增定点项目总数同比增长44%至282项 其中智能电控产品新增量产项目数占比同比提升2个百分点至63% [4] - 线控制动产品WCBS1.5和WCBS2.0已在多个客户项目实现批量供货 EMB和空气悬架新产品进入量产前准备阶段 [4] 产能与全球化布局 - 墨西哥子公司1H25实现净利润约1,827万元 墨西哥工厂二期产能逐步爬坡 摩洛哥工厂建设积极推进 [5] - 公司建设年产60万套EMB产线及年产20万套空气悬架和EDC产线 [4] - 为国内首家量产ONE-BOX集成式线控制动系统的企业 正推动线控转向/空气悬架新产品开发 [6] 战略与新兴领域布局 - 公司设立2亿元产业基金 积极布局人形机器人、低空经济等新兴领域 [6] - 通过自研电控转向等新产品增强盈利能力 一体化底盘战略清晰 [6] - 轻量化制动产品受国内核心客户销量不及预期影响 但海外墨西哥工厂产能爬坡支撑收入稳健增长 [4]

财务业绩 - 1H25总营业收入同比增长30%至51.6亿元 占原全年预测39% [1] - 1H25归母净利润同比增长14.2%至5.2亿元 占原全年预测34% [1] - 2Q25营收同比增长19.7%环比下降4.2%至25.3亿元 毛利率同比下降2.2个百分点环比上升1.2个百分点至19.2% [1] 产品表现 - 1H25智能电控产品销量同比增长43.1% 盘式制动器增长28.7% 轻量化制动增长7.4% 机械转向产品增长6.9% [2] - 1H25新增定点项目总数同比增长44%至282项 智能电控产品新增量产项目数占比提升2个百分点至63% [2] - 线控制动WCBS1.5和WCBS2.0已在多个客户项目实现批量供货 [2] 产能建设 - 墨西哥工厂二期产能逐步爬坡 墨西哥子公司1H25实现净利润1827万元 [3] - 正在建设年产60万套EMB产线及年产20万套空气悬架和EDC产线 [2] - 积极推进摩洛哥工厂建设 全球化布局持续深化 [3] 技术研发 - 公司为国内首家量产ONE-BOX集成式线控制动系统产品的企业 [3] - EMB和悬架新产品已进入量产前准备工作 [2] - 横向拓展至线控转向和空气悬架新产品 打造一体式底盘域控系统 [3] 战略布局 - 设立2亿元产业基金布局人形机器人和低空经济等新兴领域 [3] - 一体化底盘战略清晰 自研电控转向等新产品有望增强盈利能力 [3] - 预计2H25核心客户销售收入稳步增长 内部降本增效带动盈利修复 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 2Q25业绩短期承压 但预计2H25E盈利修复 [1] - 智能电控产品高速增长 线控制动加速放量 [2] - 全球化布局加速 墨西哥工厂已实现稳定盈利 [3] - 一体化底盘战略清晰 新产品EMB/空气悬架蓄势待发 [2][3] - 积极布局人形机器人、低空经济等新兴领域 [3] 财务表现 - 1H25总营业收入同比+30.0%至51.6亿元 [1] - 1H25归母净利润同比+14.2%至5.2亿元 [1] - 2Q25营收同比+19.7%/环比-4.2%至25.3亿元 [1] - 2Q25归母净利润同比+1.8%/环比-6.8%至2.5亿元 [1] - 1H25毛利率同比-2.5pcts至18.6% [1] - 下调2025E归母净利润预测10%至14.0亿元 [3] 产品表现 - 1H25智能电控产品销量同比+43.1% [2] - 1H25盘式制动器销量同比+28.7% [2] - 1H25轻量化制动产品销量同比+7.4% [2] - 1H25新增定点项目总数同比+44%至282项 [2] - 智能电控产品新增量产项目数占比达63% [2] 产能建设 - 建设年产60万套EMB产线 [2] - 建设年产20万套空气悬架和EDC产线 [2] - WCBS1.5和WCBS2.0已实现批量供货 [2] - 墨西哥工厂二期产能逐步爬坡 [3] - 积极推进摩洛哥工厂建设 [3] 盈利能力预测 - 预计2025E归母净利润增长率16.04% [5] - 预计2026E归母净利润增长率39.27% [5] - 预计2027E归母净利润增长率35.16% [5] - 预计2025E毛利率19.6% [13] - 预计2027E毛利率提升至21.4% [13] 估值指标 - 当前PE为20倍（2025E） [5] - 当前PB为3.6倍（2025E） [5] - 总市值282.33亿元 [6] - 每股净资产12.77元（2025E） [14]

投资评级 - 给予伯特利"买入"评级，并维持该评级 [5][7] 核心观点 - 2025Q2营业收入25.26亿元，同比增长20%，环比下降4%，归母净利润2.52亿元 [5][13] - 预计2025-2027年营业收入128.2/159.5/201.8亿元，同比增长29.0%/24.5%/26.5%，归母净利润14.6/18.7/24.2亿元，同比增长20.7%/28.2%/29.2% [5][17] - 毛利率环比企稳回升，2025Q2毛利率19.2%，同比下滑2.2个百分点，环比提升1.2个百分点 [15] - 新增项目和产能扩张支撑未来增长，2025H1新增定点项目282项，在建产能包括60万套EMB产线、20万套空气悬架和EDC产线等 [14] - 高研发投入保障产品升级，2025Q2研发费用1.6亿元，环比增长22.5% [16] 财务表现 - 2025Q2主营业务收入24.5亿元，同比增长21.5% [14] - 智能电控/盘式制动器/轻量化销量分别为140/87/314万套/件，同比+29.9%/+21.5%/-6.0% [14] - 2025Q2期间费用率8.8%，归母净利率10.0%，同比下降1.8个百分点 [15] - 预计2025-2027年毛利率20.50%/20.75%/21.00%，净利率11.48%/11.87%/12.10% [18] 业务进展 - 2025H1在研项目486项，新增定点项目282项 [14] - WCBS1.5和WCBS2.0已在多个客户项目批量供货 [16] - 轻量化铸铝固定式卡钳总成实现批量供货 [16] - EMB和悬架研发进展顺利并准备量产 [16] 产能建设 - 新增38万套/年卡钳机加产能、30万套/年DP-EPS产能、30万套/年机械转向器产能及30万套/年转向系统控制总成产能 [14] - 新增174万件/年轻量化铸造产能 [14] - 在建60万套EMB产线、年产20万套空气悬架和EDC产线 [14]

核心财务表现 - 1H25总营收同比+6.8%至22.4亿美元 毛利率同比+1.5个百分点至11.5% [1] - 1H25 EBITDA同比+16.8%至2.3亿美元 净利润同比+304.5%至0.63亿美元 [1] - 亚太地区业务增长为主要驱动力 EBITDA利润率同比提升0.9个百分点至10.3% [1][2] 区域业务表现 - 亚太地区营收同比+15.5%至6.9亿美元 占总营收比例同比+3个百分点至31% [2] - EMEASA地区营收同比+9.4%至4.0亿美元 EBITDA利润率同比+6.8个百分点至8.8% [2] - 北美地区营收占比同比下降2个百分点至51% [2] 订单结构与业务拓展 - 1H25新增订单15亿美元 亚太/EMEASA/北美占比分别为47%/30%/23% [2] - EPS订单占比69% 小米YU7等新项目推动产能爬坡 [2] - 线控底盘新业务获突破：线控转向获北美电动车企L4项目及中国新能源主机厂订单 后轮转向获欧洲与中国主机厂项目 [2] 产能与技术发展 - 常熟/柳州工厂投产支撑亚太业务增长 [2] - 形成线控转向/后轮转向/EMB/Motion IQ软件套件产品组合 EMB预计年内获取定点 [2] - 技术优势推动HO-EPS产品竞争力提升 模块化方案适配智能化自动驾驶趋势 [2] 业绩展望与估值 - 2025E全年新增订单指引50亿美元 [2] - 2025E/2026E/2027E归母净利润上调至1.4亿/1.9亿/2.3亿美元 [2] - 目标价上调至8.72港元 对应20倍2025年市盈率 [2]