核心财务业绩 - 前三季度营业收入597.23亿元，同比下降4.09% [1] - 前三季度归母净利润85.76亿元，同比下降14.14% [2] - 前三季度扣非归母净利润81.80亿元，同比下降16.05% [2] - 资产负债率为60.8% [2] - 前三季度经营活动现金净流量207.92亿元，现金流状况良好 [2] 发电量与运营 - 子公司前三季度上网电量1357.46亿千瓦时，同比增长4.15% [1] - 子公司及联营公司前三季度总上网电量1721.79亿千瓦时，同比增长3.17% [1] - 前三季度完成15个大修，大修天数约578天，同比减少28天 [2] - 2025年全年计划新开展19个大修，预计全年大修天数将较2024年减少 [3] 市场化交易与电价 - 广东省核电机组前三季度市场化比例约31.8%，同比提升 [3] - 广西、福建核电机组已全部进入市场化交易 [3] - 受市场化交易价格总体下降影响，公司平均市场化电价有所降低 [3] - 广东省2026年市场化交易方案已出台，市场化比例较2025年提升约5%，并取消核电变动成本补偿费用 [3] - 辽宁省2026年交易方案征求意见稿提出，中长期交易电量原则上不低于实际发电量的90% [3] 投资收益与分红 - 第三季度投资收益环比减少，主因红沿河核电上网电量环比下降约5.4亿千瓦时及大修成本结算 [2] - 2021至2024年度分红比例分别为43.44%、44.09%、44.26%、44.36%，持续履行承诺 [2] - 公司积极开展下一期分红回报规划研究 [2] 项目发展与储备 - 公司共管理20台在建机组，包括控股股东委托管理的8台机组，各项目按计划推进 [2] - 公司核电厂址储备位于国内前列，多个项目前期准备基本达到申报条件，为“十五五”期间国家核电核准做好准备 [3][4]

投资评级 - 报告对A股（003816 CH）和H股（1816 HK）均维持“买入”评级 [6] - A股目标价为人民币4.70元，H股目标价为3.69港币，较前值有所上调 [5][6] 核心观点 - 公司2026年广东市场化核电盈利有望提升，主要驱动因素是广东年度电力交易方案取消核电变动成本补偿机制，预计将推动交易电价同比增长 [1][3] - 公司3Q25归母净利润同比降幅较前两个季度显著收窄，主要因所得税补缴已于上半年完成 [2] - 公司在建机组规模可观，产能陆续释放有望增厚公司价值，预计2025年底至2026年将有3台集团所属机组投运 [4][5] 三季度业绩表现 - 3Q25实现营收205.56亿元，同比下滑10.21%，环比增长7.40% [1] - 3Q25归母净利润为26.24亿元，同比下滑8.81%，环比下滑10.32%，但位于预期区间上沿 [1][2] - 1-9M25累计营收597.23亿元，同比下滑4.09%；累计归母净利润85.76亿元，同比下滑14.14% [1] - 3Q25归母净利润同比降幅（-8.81%）较1Q25（-16.07%）和2Q25（-16.54%）显著收窄 [2] - 1-9M25运营管理核电机组总上网电量同比增长3.17%至1721.79亿千瓦时，但3Q25单季上网电量同比下滑3.39%至588.19亿千瓦时 [2] 广东电力市场政策影响分析 - 2026年广东电力交易方案取消核电变动成本补偿机制 [3] - 公司广东10台市场化机组2026年年度市场化交易电量预计同比提升39亿千瓦时（增幅14.29%）至312亿千瓦时 [3] - 假设广东2026年年度交易电价较燃煤基准电价顶格下浮20%至0.372元/千瓦时，测算政策变动将为公司带来总归母净利润提升约2.09亿元，机组加权平均综合电价同比提升约5厘/千瓦时 [3] 在建项目与产能展望 - 截至2025年9月30日，公司共管理20台在建核电机组，其中4台处于调试阶段 [4] - 预计惠州1号机组将于2025年下半年投产，惠州2号机组将于2026年上半年投产，苍南1号机组有望于2026年投产（上述机组归属于控股股东） [4] - 公司对惠州核电、惠州第二核电、惠州第三核电和湛江核电相关股权的收购仍在推进中 [4] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测分别为97.88亿元、107.89亿元、113.26亿元 [5] - 基于2026年预测EPS 0.21元、BPS 2.59元，参考A股可比公司2026年预测PE均值19.2x及H股历史5年PB均值0.94x，给予A股2026年PE 22.0x，H股2026年PB 1.3x [5] - 当前A股收盘价4.09元，H股收盘价3.17港币（截至2025年10月29日） [7]