公司战略与技术路线 - 公司早期采用低成本方案和模块化技术路线，未大规模投入端到端解决方案[1] - 现有规则方案已满足多数稳定场景需求，主机厂偏好兼容现有生态的模块化方案[1] - 模块化方案依赖规则+小数据量调整适配区域差异，训练数据需求远低于端到端方案[1] - 公司主力方案采用多感知+预测两阶段技术架构（map、od、occ等）[1] 行业现状与挑战 - 多数tier1供应商因端到端方案未验证显著优势，短期内坚持现有量产方案[1] - 端到端方案面临海量高质量数据训练需求，量产规模不足导致研发成本高企[1] - 模块化方案凭借早期数据积累和供应链稳定性，仍是行业主流低成本选择[1] - 新势力车企自研自产模式与供应商量产模式存在成本与风险差异[1] 研发投入与商业化 - 公司持续尝试控制端到端及大模型方案的成本，但高阶研发迭代费用高昂[1] - 量产规模限制导致新技术商业化风险显著，与模块化方案形成成本剪刀差[1]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：小马智行、百度萝卜快跑、文远知行、滴滴、Waymo、AutoX、理想汽车、特斯拉 - 行业：自动驾驶、Robotaxi 纪要提到的核心观点和论据 小马智行相关 - **技术方案**：采用模块化与端到端相结合的自动驾驶方案，感知模块用Transformer架构如Bevformer融合多传感器数据，规划控制模块由规则逻辑向模型输出过渡；内部有两套数据处理方案，模块化依赖真实数据，端到端结合大量仿真数据；采用前融合与后融合结合架构，用三个Orin X芯片分别负责雷达输入和场景理解、无雷达输入的感知处理、预测和规划算法[1][11]。 - **成本构成**：第七代Robotaxi成本30万元，车辆本身约十几万元，智能驾驶硬件约二十几万元，含激光雷达、摄像头和Orin X芯片等[1][10]。 - **投放计划**：2025年底投放1000辆自动驾驶测试车，集中在北京、广州和深圳；到2027年底或2028年底实现公司层面盈亏平衡可能需超10万辆车[1][15][17]。 - **运营情况**：日均接单量约15单每车，每单平均价格二十几元，有1000多辆车时基本实现盈亏平衡，人车比达1:20[3][15][16][17]。 行业相关 - **算法框架演化**：自动驾驶L4公司底层算法框架最初模块化，后加入强化学习和世界模型等先进方法，目前主干算法仍基于模块化，但某些场景会切换新方案；传统车企和自动驾驶公司都在从CNN架构向大模型参数转变，自动驾驶公司因积累多需更长时间，目前两套方案并行[2][4]。 - **深度学习规划器使用**：不是在OpenAI推出后才开始使用深度学习规划器，感知和预测早用基于模型方法，规控部分2022年起有上车应用，目前逐步增加，未来会逐渐替换为深度学习方法[4]。 - **端到端解决方案进展**：自动驾驶领域大规模端到端解决方案未完全大规模化，理想汽车将ARM大模型应用于实际车辆，但L4级大规模应用不多，仍处探索阶段[5]。 - **特斯拉方案**：采用端到端解决方案，用一个感知模型处理感知和控制，即感知端到端算法，大语言模型未广泛应用于车辆系统[5]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 上一代自动驾驶车辆用Gemini MINI芯片，属X86架构，非车规级芯片[14]。 - 自动驾驶系统硬件卡片分布：第一张负责雷达输入和场景理解模型；第二张无雷达输入，含场景理解和红绿灯模型及online map模型；第三张处理预测和规划控制算法，激光雷达放第三张卡，感知类模型实时性要求高[12]。 - 目前自动驾驶系统算力吃紧，2024年优化Orin架构仍不足，暂无更换芯片明确计划[13]。 - 行业内小马智行拿运营许可牌照速度优于百度，美国Waymo落地多且突出，国内小马智行、百度萝卜快跑和文远知行领先，滴滴等相对落后，AutoX已退出市场[17]。 - 目前各家公司用模块化方法落地，未全面应用端到端处理，内部测试某些情况下端到端模型已优于模块化模型，未来可能转向端到端处理[19]。 - 技术层面基本成熟达安全运营下限，但商业化推广有障碍，需探讨商业化落地问题[20]。

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 2025年一季报显示公司业绩高增经营趋势向好，25Q1收入39.83亿元同比增15.35%，归母净利润4.11亿元同比增15.47%、环比增13.70%，扣非归母净利润3.81亿元同比增14.22%、环比增20.80%，25Q1毛利率33.77%同比降1.18pcts，净利率13.68%同比基本持平，期间费用率17.64%同比降0.93pct费用管控良好 [1] - 公司继电器产品有全球竞争优势，我国企业继电器产量占全球超50%，公司在产品、技术、产业链配套等方面优势明显，在高压直流、电力等场景市场份额高且有长期合作客户 [2] - 公司产能全球化布局可规避贸易风险，2019年在印尼成立海外制造型企业，2024年在印尼新购土地60亩1期厂房施工预计2026年投入使用，德国工厂2025年4月已投入使用 [3] - 公司高压控制盒模块进展顺利，车用电子模块已给海外客户配套，新能源车高容量控制盒客户范围拓宽至国内头部车厂、电池厂，业务规模增长，模块化方案重要性或提升 [4] - 预计公司25 - 27年营收分别为162.97/187.84/217.55亿元，增速分别为15.6%/15.3%/15.8%；归母净利润分别为19.05/22.58/26.60亿元，增速分别为16.8%/18.5%/17.8%，4月28日收盘价对应公司25 - 27年PE分别为18/15/13x [4] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|14,102|16,297|18,784|21,755| |增长率（%）|9.1|15.6|15.3|15.8| |归属母公司股东净利润（百万元）|1,631|1,905|2,258|2,660| |增长率（%）|17.1|16.8|18.5|17.8| |每股收益（元）|1.56|1.83|2.17|2.55| |PE|21|18|15|13| |PB|3.7|3.2|2.8|2.4| [8] 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|14,102|16,297|18,784|21,755| |营业成本|8,996|10,362|11,901|13,740| |营业税金及附加|109|114|131|152| |销售费用|518|603|695|805| |管理费用|1,435|1,516|1,747|2,023| |研发费用|785|847|977|1,131| |EBIT|2,473|3,010|3,512|4,111| |财务费用|70|106|72|59| |资产减值损失|-16|-18|-21|-24| |投资收益|-25|-16|-19|-22| |营业利润|2,444|2,870|3,402|4,007| |营业外收支|1|1|1|1| |利润总额|2,445|2,871|3,403|4,008| |所得税|282|330|391|461| |净利润|2,163|2,541|3,011|3,547| |归属于母公司净利润|1,631|1,905|2,258|2,660| |EBITDA|3,492|4,084|4,690|5,377| [9][10] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力（%）| | | | | |营业收入增长率|9.07|15.56|15.26|15.82| |EBIT增长率|2.54|21.71|16.69|17.04| |净利润增长率|17.09|16.82|18.53|17.78| |盈利能力（%）| | | | | |毛利率|36.21|36.42|36.65|36.84| |净利润率|11.57|11.69|12.02|12.23| |总资产收益率ROA|7.89|8.17|8.80|9.12| |净资产收益率ROE|17.16|17.53|18.06|18.45| |偿债能力| | | | | |流动比率|2.72|2.62|3.01|3.23| |速动比率|1.91|1.92|2.20|2.40| |现金比率|0.84|0.88|1.00|1.16| |资产负债率（%）|39.30|37.61|34.01|32.37| |经营效率| | | | | |应收账款周转天数|84.65|85.00|85.00|85.00| |存货周转天数|141.48|130.00|130.00|130.00| |总资产周转率|0.73|0.74|0.77|0.79| [9][10] 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |货币资金|3,954|5,095|5,762|7,505| |应收账款及票据|4,920|5,797|6,682|7,738| |预付款项|169|259|298|344| |存货|3,487|3,672|4,217|4,869| |其他流动资产|350|340|354|370| |流动资产合计|12,881|15,163|17,312|20,826| |长期股权投资|15|15|15|15| |固定资产|5,254|5,538|5,728|5,819| |无形资产|485|485|485|485| |短期借款|1,214|1,214|1,214|1,214| |应付账款及票据|2,320|2,583|2,967|3,426| |其他流动负债|1,199|1,998|1,573|1,816| |流动负债合计|4,732|5,795|5,754|6,455| |长期借款|711|238|238|238| |其他长期负债|2,679|2,734|2,734|2,753| |非流动负债合计|3,390|2,972|2,972|2,992| |负债合计|8,122|8,767|8,726|9,447| |股本|1,043|1,043|1,043|1,043| |少数股东权益|3,038|3,673|4,426|5,313| |股东权益合计|12,542|14,545|16,930|19,735| |负债和股东权益合计|20,664|23,311|25,656|29,181| [9][10] 每股指标（元） |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益|1.56|1.83|2.17|2.55| |每股净资产|9.12|10.43|11.99|13.83| |每股经营现金流|2.14|2.89|3.25|3.68| |每股股利|0.36|0.60|0.71|0.84| |估值分析| | | | | |PE|21|18|15|13| |PB|3.7|3.2|2.8|2.4| |EV/EBITDA|10.14|8.67|7.55|6.59| |股息收益率（%）|1.08|1.79|2.13|2.50| [10] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |净利润|2,163|2,541|3,011|3,547| |折旧和摊销|1,019|1,073|1,178|1,266| |营运资金变动|-1,038|-702|-925|-1,104| |经营活动现金流|2,235|3,017|3,384|3,837| |资本开支|-1,157|-1,403|-1,352|-1,256| |投资|-1,050|1|0|0| |投资活动现金流|-2,210|-1,407|-1,371|-1,278| |股权募资|20|0|0|0| |债务募资|805|123|-627|0| |筹资活动现金流|111|-470|-1,346|-816| |现金净流量|122|1,140|667|1,743| [10]