软件行业遭遇恐慌性抛售与市场分化 - 标普北美软件指数连续三周下跌 1月份暴跌15% 创下自2008年10月以来最大单月跌幅 [1] - AI初创公司Anthropic发布生产力工具后 法律软件和出版公司股价应声暴跌 成为恐慌情绪催化剂 [1][6] - 市场交易风格被描述为“无论如何让我离场”式的恐慌性抛售 且尚未看到止跌企稳迹象 [3] - 市场经历前所未有的分化 一边是AI超级周期受益者的半导体公司 另一边是被视为最大输家的软件公司 [6] 市场对软件行业前景的悲观预期 - 存在一种“严酷的观点” 认为软件行业前景可能沦为下一个“纸媒或百货商店” [7] - AI技术进步使传统软件公司护城河变浅 定价权受挤压 甚至面临被完全取代的风险 [6] - AI带来的不确定性使软件公司增长结果范围变宽 市场难以赋予其合理估值和判断何为“便宜” [7] - 对冲基金在半导体公司和软件公司之间的持仓分歧达到了历史极值 [7] - 尽管部分公司仍能通过财报考核 但通过率正在下降 行业内部存在剧烈的优胜劣汰 [7] 私人信贷市场的千亿风险敞口与传染效应 - 软件行业是商业发展公司最大的风险敞口 约占其投资组合的20% [4] - BDC在软件领域的总敞口在去年第三季度达到约1000亿美元 [4][9] - 随着软件公司估值暴跌 Blue Owl、Blackstone和Ares等BDC股价均出现下挫 [4][10] - 软件贷款约占摩根大通追踪的BDC贷款组合的16% 总额约700亿美元 [12] - 软件公司股权价值缩水使作为贷款方的BDC面临资产减值压力 形成危险的联动 [10] 潜在损失压力测试与具体资产风险 - 瑞银策略师警告 如果AI对企业借款人造成激进破坏 美国私人信贷的违约率可能飙升至13% [13] - 在一种压力测试情境下 33%的公司违约和33%成为僵尸企业 可能导致30家BDC面临220亿美元损失 资产净值减少11% [14] - 在更极端的“严酷情境”下 75%违约率和10%回收率 可能导致累计净损失接近500亿美元 账面价值稀释达24% [14] - 二级市场上部分软件贷款交易价格与BDC账面估值存在显著差异 [15] - Cloudera贷款账面估值平均约为97 但近期二级市场价格已跌至85左右 [15] - Cornerstone OnDemand定期贷款价格自2025年11月以来下跌约10个点 交易价格在83左右 而BDC平均账面估值仍在97 [15] - Finastra贷款交易价格已跌至88 而平均账面估值为101 [16] - 并非所有BDC都会遭受同等打击 杠杆率较低的机构在面对资产减值时可能具有更强韧性 [17]

文章核心观点 - 人工智能技术对传统软件行业构成颠覆性威胁，引发市场恐慌性抛售，导致标普北美软件指数创下2008年以来最大单月跌幅 [1][2] - 软件行业的危机正迅速传导至为其提供大量融资的私募信贷市场，特别是商业发展公司，形成“死亡循环”或负反馈循环，即软件公司估值暴跌导致信贷机构资产减值和信贷收紧，进而进一步挤压软件公司生存空间 [1][3][6] 软件行业股市冲击 - **市场表现与恐慌情绪**：标普北美软件指数在1月份暴跌15%，创下自2008年10月以来最大单月跌幅，并已连续三周下跌 [1][2] AI初创公司Anthropic发布生产力工具后，法律软件和出版公司股价应声暴跌，成为恐慌情绪的催化剂 [2][7] - **抛售逻辑与估值困境**：市场交易风格呈现“无论如何让我离场”式的恐慌性抛售，且尚未看到止跌迹象 [4] 投资者担心AI将侵蚀传统软件公司的护城河和定价权，甚至可能完全取代它们，导致行业前景被悲观地比作“纸媒或百货商店” [7] AI带来的不确定性使软件公司增长结果范围变宽，市场难以赋予其合理估值和判断何为“便宜” [7] - **市场分化**：市场经历前所未有的分化，半导体公司被视为AI超级周期受益者，而软件公司被视为最大输家 [6] 对冲基金在半导体和软件公司之间的持仓分歧达到了历史极值 [7] 私募信贷市场风险敞口 - **风险敞口规模**：软件行业是商业发展公司最大的风险敞口，约占其投资组合的20% [3] 截至去年第三季度，BDC在软件领域的总敞口约为1000亿美元 [3][10] 软件贷款约占摩根大通追踪的BDC贷款组合的16%，总额约700亿美元 [12] - **风险传导机制**：软件公司股权价值缩水，导致作为贷款方的BDC面临资产减值压力，进而可能收紧信贷 [1][3][10] Blue Owl、Blackstone和Ares等大型BDC机构的股价近期出现波动，反映了市场对风险传染的担忧 [3][10] - **潜在违约风险**：瑞银策略师警告，如果AI对企业借款人造成激进的破坏，美国私人信贷的违约率可能飙升至13% [13] 压力测试与资产减值压力 - **压力测试情景分析**：摩根大通对BDC投资组合进行了压力测试 [14] 在“简单假设情境”（33%公司违约，33%成为僵尸企业）下，30家被追踪的BDC可能面临220亿美元损失，资产净值减少11% [14] 在更极端的“严酷情境”（75%违约率，10%回收率）下，累计净损失可能接近500亿美元，账面价值稀释达24% [14] - **具体贷款资产价格压力**：二级市场上部分软件贷款的交易价格已显著低于BDC的账面估值 [15] - Cloudera贷款：BDC平均账面估值约97，但近期二级市场价格已跌至85左右 [16] - Cornerstone OnDemand定期贷款：价格自2025年11月以来下跌约10个点，交易价格在83左右，而BDC平均账面估值仍在97 [17] - Finastra贷款：交易价格已跌至88，而平均账面估值为101 [18] - **机构韧性差异**：并非所有BDC都会遭受同等打击，杠杆率较低的机构在面对资产减值时可能具有更强韧性 [18] 但当前市场情绪倾向于先抛售再等待局势明朗，使私人信贷市场面临严峻考验 [18]

软件行业遭遇恐慌性抛售 - 标普北美软件指数连续三周下跌，1月份暴跌15%，创下自2008年10月以来最大单月跌幅 [1] - AI初创公司Anthropic发布生产力工具后，法律软件和出版公司股价应声暴跌，成为市场恐慌的催化剂 [1][7] - 市场交易风格被描述为“无论如何让我离场”式的恐慌性抛售，且尚未看到止跌企稳的迹象 [3] AI技术引发行业结构性担忧 - 投资者担心AI技术进步将侵蚀传统软件公司的护城河，挤压其定价权，甚至面临被完全取代的风险 [7] - 市场存在一种“严酷的观点”，认为软件行业前景可能沦为下一个“纸媒或百货商店” [7] - AI带来的不确定性使得软件公司的增长结果范围变宽，市场难以赋予其合理估值，也难以判断何为“便宜” [7] 市场呈现前所未有的分化 - 市场正在经历分化：一边是被视为AI超级周期受益者的半导体公司，另一边是被视为最大输家的软件公司 [5] - 对冲基金在半导体公司和软件公司之间的持仓分歧达到了历史极值 [7] - 尽管部分软件公司仍能通过财报考核，但通过率正在下降，行业内部正在进行剧烈的优胜劣汰 [7] 私人信贷面临巨大风险敞口 - 软件行业是商业发展公司（BDCs）最大的风险敞口，约占其投资组合的20% [3] - 截至去年第三季度，BDC在软件领域的总敞口约为1000亿美元 [3][9] - 软件贷款约占摩根大通追踪的BDC贷款组合的16%，总额约700亿美元 [12] 股权与信贷市场形成“死亡循环” - 软件公司股权估值暴跌，给作为贷款方的BDC带来资产减值压力，可能迫使其收紧信贷 [5] - 信贷收紧将反过来进一步挤压软件公司的增长空间，形成“死亡循环” [5] - Blue Owl、Blackstone和Ares等大型BDC机构的股价近期均出现波动，反映了市场对风险传染的担忧 [3][10] 压力测试揭示潜在巨额损失 - 瑞银策略师警告，如果AI对企业借款人造成激进的破坏，美国私人信贷的违约率可能飙升至13% [12] - 在一种压力测试情境下（33%公司违约，33%成为僵尸企业），30家被追踪的BDC可能面临220亿美元损失，资产净值减少11% [13] - 在更极端的“严酷情境”下（75%违约率，10%回收率），累计净损失可能接近500亿美元，账面价值稀释达24% [13] 特定贷款资产已显现估值压力 - 部分软件贷款在二级市场的交易价格与BDC账面估值存在显著差异 [13] - Cloudera贷款账面估值平均约为97，但近期二级市场价格已跌至85左右 [13] - Cornerstone OnDemand定期贷款交易价格在83左右，而BDC的平均账面估值仍在97 [13] - Finastra贷款交易价格已跌至88，而平均账面估值为101 [14]