投资评级与核心观点 - 报告对乐舒适（02698.HK）维持“推荐”评级，目标价为39.69港元 [2] - 核心观点：公司2025年业绩略超预期，全球化布局成效显著，作为非洲卫品龙头，综合壁垒深厚，新兴市场拓展节奏清晰，未来外延并购与集团业务导入拓品有望打开全新增长空间 [2][7] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入5.67亿美元，同比增长24.9% [2] - 2025年实现经调整净利润1.22亿美元，同比增长24.4% [2] - 2025年经调整净利率为21.6%，与同期基本持平 [2] - 2025年归母净利润为1.21亿美元，同比增长27.4% [2] - 2025年实现毛利率35.9%，同比提升0.7个百分点 [7] - 2025年录得外汇收益净额540万美元，而2024年为净亏损12万美元 [7] 分业务板块表现 - **婴儿护理**：作为核心收入来源，2025年实现营收4.46亿美元，同比增长23.1%，销量与平均售价分别增长17.9%和4.4% [7] - **女性护理**：2025年实现营收0.99亿美元，同比增长27.9%，销量与平均售价分别增长19.4%和7.1%，销量增长部分受益于参与加纳政府的免费卫生巾派送项目 [7] - **家庭护理**：2025年实现营收0.22亿美元，同比增长53.8%，销量与平均售价分别增长52.8%和0.7% [7] 分区域市场表现 - **非洲市场**：作为基本盘保持稳健增长，其中东非、西非、中非地区2025年营收分别同比增长23.9%、18.0%、34.5% [7] - **拉美市场**：2025年实现营收2205万美元，同比大幅增长134.3%，成为新增长引擎，其中秘鲁市场销售额同比增长85.8% [7] 费用与财务预测 - 2025年销售费用率维持在3.5% [7] - 2025年管理费用率因业务扩张及股权激励等因素上升至6.9% [7] - 预测2026-2028年营业总收入分别为6.65亿美元、7.65亿美元、8.63亿美元，同比增速分别为17.2%、15.1%、12.7% [2][8] - 预测2026-2028年归母净利润分别为1.43亿美元、1.67亿美元、1.92亿美元，同比增速分别为18.2%、16.6%、14.7% [2][8] - 预测2026-2028年每股盈利分别为0.23美元、0.27美元、0.31美元 [2][8] - 预测2026-2028年市盈率分别为19倍、16倍、14倍 [2][8] - 预测2026-2028年毛利率分别为36.0%、36.2%、36.5% [8] - 预测2026-2028年净利率分别为21.5%、21.8%、22.2% [8] 估值与投资建议 - 基于2026年22倍市盈率给予目标价39.69港元/股 [7] - 公司当前总市值为210.94亿港元，流通市值为196.94亿港元 [4] - 公司资产负债率为16.45%，每股净资产为7.23元 [4]

报告投资评级与核心观点 - 投资评级：**推荐（维持）** [2] - 核心观点：乐舒适2025年业绩略超预期，全球化布局成效显著，作为非洲卫品龙头，综合壁垒深厚，新兴市场拓展节奏清晰，未来外延并购与集团业务导入拓品有望打开全新增长空间 [2][7] - 目标价：**39.69港元** [2] 2025年业绩表现 - 2025年实现营业收入 **5.67亿美元**，同比增长 **24.9%** [2] - 实现经调整净利润 **1.22亿美元**，同比增长 **24.4%** [2] - 经调整净利率为 **21.6%**，与同期基本持平 [2] - 归母净利润为 **1.21亿美元**，同比增长 **27.4%** [2] - 毛利率为 **35.9%**，同比提升 **0.7个百分点** [7] - 全年录得外汇收益净额 **540万美元**（2024年为净亏损12万美元） [7] 分业务板块分析 - **婴儿护理**：作为核心收入来源，实现营收 **4.46亿美元**，同比增长 **23.1%**，销量与平均售价（ASP）分别增长 **17.9%** 和 **4.4%** [7] - **女性护理**：实现营收 **0.99亿美元**，同比增长 **27.9%**，销量与ASP分别增长 **19.4%** 和 **7.1%**，销量增长部分受益于参与加纳政府的免费卫生巾派送项目 [7] - **家庭护理**：实现营收 **0.22亿美元**，同比增长 **53.8%**，销量与ASP分别增长 **52.8%** 和 **0.7%** [7] 分区域市场表现 - **非洲市场（基本盘）**：保持稳健增长，其中东非、西非、中非地区2025年营收分别同比增长 **23.9%**、**18.0%**、**34.5%** [7] - **拉美市场（新引擎）**：2025年实现营收 **2205万美元**，同比大幅增长 **134.3%**，其中秘鲁市场通过渠道结构多元化升级，销售额同比增长 **85.8%** [7] 费用与财务预测 - 销售费用率维持在 **3.5%** [7] - 管理费用率因业务扩张及股权激励等因素上升至 **6.9%** [7] - 预测2026-2028年营业总收入分别为 **6.65亿美元**、**7.65亿美元**、**8.63亿美元**，同比增速分别为 **17.2%**、**15.1%**、**12.7%** [2] - 预测2026-2028年归母净利润分别为 **1.43亿美元**、**1.67亿美元**、**1.92亿美元**，同比增速分别为 **18.2%**、**16.6%**、**14.7%** [2][7] - 预测2026-2028年每股盈利分别为 **0.23美元**、**0.27美元**、**0.31美元** [2] 估值与财务比率 - 基于预测，2026-2028年市盈率（P/E）分别为 **19倍**、**16倍**、**14倍** [2] - 基于预测，2026-2028年市净率（P/B）分别为 **2.5倍**、**2.3倍**、**2.2倍** [2] - 报告给予公司估值基于 **2026年22倍市盈率**，对应目标价 [7] - 预测2026-2028年毛利率稳中有升，分别为 **36.0%**、**36.2%**、**36.5%** [8] - 预测2026-2028年净利率分别为 **21.5%**、**21.8%**、**22.2%** [8] - 公司资产负债率较低，2025年为 **16.45%**，预测2026-2028年维持在 **12.9%** 至 **13.8%** 之间 [4][8] 公司基本数据 - 股票代码：02698.HK [2] - 总股本：**62,077.43万股** [4] - 总市值：**210.94亿港元** [4] - 每股净资产：**7.23元** [4] - 近12个月股价最高/最低分别为 **34.64港元** 和 **26.96港元** [4]