行业与公司 * 涉及的行业为轮胎行业，重点分析的公司包括中策橡胶、赛轮轮胎、海安橡胶[2] 行业核心观点与论据 * 看好轮胎板块在2026年的戴维斯双击机会，逻辑基于业绩弹性与估值提升[2] * **业绩层面**：预计2026年头部胎企能贡献约30%的业绩弹性均值[2]，驱动力来自出海放量与利润率提升[4] * 出海放量：中国轮胎在海外市占率小于20%，出海仍是核心驱动力，2026年头部胎企仍处于出海放量的强阶段[4] * 利润率提升：源于美国关税转嫁和欧洲双反带来的利好[5] * 美国关税转嫁：当前中策分摊了3%关税，其他胎企分摊了6%，2026年将与经销商共同向终端涨价，美国业务利润率有望逐步修复[5] * 欧洲双反：反倾销结果有望在3月底确定，6月执行，催化时点从预期的6月提前至3月底[6]；高税率将卡掉国内约两三千万条半钢胎的出口量，有利于有海外产能的头部胎企承接订单并提价，从而提升在欧洲业务的量利[6] * **估值层面**：成长性凸显，估值中枢有望从之前的10倍周期估值提升至15-20倍及以上[3][11]，核心驱动力来自汽车配套与全球散点式产能布局[7] * 汽车配套：从2026年开始，中国胎企将加速切入国内外主机厂的高端配套[7] * 好处一：配套业务从之前不赚钱开始赚钱[8] * 好处二：通过原装胎提升品牌力，打开3-5年后的成长空间[8][9]；2026年，中国轮胎正逐步切入30万以上的新能源、合资及外资油车体系[9][10] * 全球散点式产能布局：从2026年开始，产能布局从集中于东南亚扩展至墨西哥、塞尔维亚、摩洛哥、巴西等地[10]，有利于规避欧美及第三世界对特定地区的贸易政策风险，增强业绩确定性[10][11] 公司（中策橡胶）核心观点与论据 * **公司定位**：国内轮胎龙头之一，与赛轮同为全方位布局（半钢、全钢、非公路胎）的龙头，抗风险性强[12]；业务多一块自行车胎，拉低了表观利润率水平[12]；此前战略重心在国内，海外仅泰国一个工厂，海外收入占比约一半，而赛轮海外占比近80%[13][14] * **看好逻辑**： * **业绩弹性**：前期海外布局少，未来2-3年海外加速布局将带来显著业绩弹性[14]；2026年核心增量来自泰国（1500万条）和印尼（800万条）工厂，满产放量可达2300万条左右增量[15]；墨西哥及东南亚新工厂已在布局[15] * **提估值逻辑通畅**：在国内品牌力及经销商粘性上强者恒强，随着自主新能源车企崛起，在国内中高端车型配套进展顺利[16]；国内配套总量仅次于玲珑（玲珑2025年约2500万条，中策近1700万条）[17] * **估值位置有优势**：作为次新股，市场存在观望情绪，当前估值相比赛轮更低，股价已跌破位，但基本面表现不错[17][18][24] * **近期边际更新**： * 针对欧洲双反，公司已对欧洲客户提价约4%，提价节点从2025年第四季度持续至今，利润率提升有望在2025年第四季度至2026年第一季度体现[18] * 在欧洲双反和美国关税转嫁的提价进程上均领先行业，根本原因在于海外产能供不应求（仅泰国一厂），供需关系紧张赋予其更强定价权[19][20]；公司半钢和全钢产能利用率在国内外均持续接近100%[20] * **预期差/国内业务优势分析**：公司国内利润率比同行头部公司高3-5个百分点[21]，原因在于其产品力（性价比与性能）强劲，根本性支撑来自四点： 1. **品牌构建**：1958年成立，朝阳、好运等品牌有约60年积淀[22] 2. **渠道构建**：以消费品思路构建从批发到零售的完整渠道体系，如通过扫码系统实现价格透明与管控[22] 3. **经销商粘性**：长期合作，通过给予福利及让经销商参股等方式深度绑定[23] 4. **研发降本**：研发投入在头部企业中遥遥领先，比第二名多出50%[23] * **总结推荐要点**：业绩层面，出海加速将贡献不错弹性；估值层面，国内优势支撑高端配套进展；当前股价位置已跌破位，持续看好其基本面[24]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级，给予公司2025年12倍PE，下调公司目标价25%至25.68元 [4][8] 报告的核心观点 - 受行业成本端及产销量下降等影响，公司业绩短期承压，下调公司2025/2026年EPS至2.14/2.57元，新增2027年预测EPS为2.82元 [4][8] - 公司定位高端，摩洛哥工厂增量较大，其全球产能“黄金三角”布局将提升整体竞争和盈利能力，符合长远发展需求 [4][8] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|7,842|8,511|10,187|12,199|12,848| |(+/-)%|24.6%|8.5%|19.7%|19.7%|5.3%| |净利润（归母，百万元）|1,369|2,186|2,220|2,657|2,921| |(+/-)%|70.9%|59.7%|1.5%|19.7%|9.9%| |每股净收益（元）|1.32|2.11|2.14|2.57|2.82| |净资产收益率(%)|11.6%|16.2%|14.4%|15.0%|14.5%| |市盈率(现价&最新股本摊薄）|13.87|8.68|8.55|7.14|6.50| [3] 业绩情况 - 2024年营业收入/归母净利润分别为85.11/21.86亿元，同比+8.53%/+59.74%；2024年Q4营业收入/归母净利润21.71/4.60亿元，同比+3.38%/+22.7%，环比-2.68%/-29.02%；2025Q1营收/归母净利20.56/3.61亿元，同比-2.79%/-28.29%，环比-5.28%/-21.52% [4][8] 产销情况 - 2024年底，公司轮胎板块产量/销量3222.61/3140.87万条，同比+10.22%/+7.34%，实现营收85.02亿元，同比+8.57%；半钢胎/全钢胎产量同比+10.24%/+9.80%；半钢胎/全钢胎销量同比+7.12%/+15.52% [4][8] - 2025Q1公司轮胎板块产量/销量792.48/737.74万条，同比-1.87%/-3.02%；半钢胎/全钢胎产量同比-0.62%/-30.58%，半钢胎/全钢胎销量同比-1.60%/-34.61% [4][8] 项目进展 - 公司“833plus”战略步伐稳健，“森麒麟（摩洛哥）年产1200万条高性能轿车、轻卡子午线轮胎项目”2025年将实现大规模投产放量 [4][8] 市场份额与配套情况 - 替换端，2024年公司轮胎产品在美国替换市场的占有率超5%、在欧洲替换市场的占有率超4% [4][8] - 配套端，公司定位高端，已成为德国大众集团等多家整车厂商的合格供应商，正持续加大国际一线车企高端配套 [4][8] 可比公司估值 |证券代码|证券简称|收盘价/元(25/05/05)|EPS（单位：元）|PE（x）| |----|----|----|----|----| | | | |2023A|2024A|2025E|2026E|2023A|2024A|2025E|2026E| |601966.SH|玲珑轮胎|14.24|0.95|1.20|1.59|1.87|14.99|11.87|8.95|7.61| |601058.SH|赛轮轮胎|12.22|1.01|1.26|1.35|1.59|12.10|9.70|9.06|7.69| |601500.SH|通用股份|4.55|0.14|0.24|0.57|0.73|32.50|18.96|8.05|6.22| | |均值| | | | | |19.86|13.51|8.68|7.17| |002984.SZ|森麒麟|18.48|1.32|2.11|2.14|2.57|13.98|8.75|8.62|7.20| [6]