报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 节前采购基本进入尾声，样本生产企业库存多数下降，样本贸易企业库存总体小幅下降，预计短期生产企业及贸易企业库存均将有所上涨 [2] - 上周国内轮胎企业产能利用率下滑，个别企业进入停工放假状态，多家全钢胎企业将在 2 月 10 日前后逐步进入春节放假状态，半钢胎企业多集中在 2 月 13 日至 2 月 15 日停工，短期轮胎企业产能利用率或将进一步走低 [2] - br2604 合约短线预计在 12550 - 13500 区间波动 [2] 根据相关目录分别总结 期货市场 - 合成橡胶主力合约收盘价为 12810 元/吨，环比涨 20；持仓量 27608，环比涨 331 [2] - 合成橡胶 3 - 4 价差为 -15 元/吨，环比涨 40；丁二烯橡胶仓库仓单总计 11210 吨，环比涨 100 [2] 现货市场 - 顺丁橡胶（BR9000）齐鲁石化、大庆石化山东主流价及大庆石化上海主流价均为 12700 元/吨，环比涨 50；茂名石化广东主流价 12750 元/吨，环比涨 50 [2] - 合成橡胶基差为 -90 元/吨，环比涨 65 [2] - 布伦特原油 68.05 美元/桶，环比涨 0.5；WTI 原油 63.55 美元/桶，环比涨 0.26 [2] - 东北亚乙烯价格 690 美元/吨，环比持平；石脑油 CFR 日本 602.63 美元/吨，环比降 1.62 [2] - 丁二烯 CFR 中国中间价 1270 美元/吨，环比持平；山东市场丁二烯主流价 10350 元/吨，环比涨 125 [2] 上游情况 - 丁二烯当周产能 15.93 万吨/周，环比增 0.01；产能利用率 73.12%，环比增 1.86 个百分点 [2] - 丁二烯港口期末库存 38400 吨，环比降 2100；山东地炼常减压开工率 51.68%，环比降 1.92 个百分点 [2] - 顺丁橡胶当月产量 14.36 万吨，环比增 1.35；当周产能利用率 78.86%，环比增 2.48 个百分点 [2] - 顺丁橡胶当周生产利润 -482 元/吨，环比降 12；社会期末库存 3.31 万吨，环比降 0.13 [2] - 顺丁橡胶厂商期末库存 27100 吨，环比降 550；贸易商期末库存 6030 吨，环比降 750 [2] 下游情况 - 国内轮胎半钢胎周开工率 72.76%，环比降 2.08 个百分点；全钢胎周开工率 60.7%，环比降 1.74 个百分点 [2] - 全钢胎当月产量 1286 万条，环比降 15；半钢胎当月产量 5839 万条，环比增 8 [2] - 全钢轮胎山东期末库存天数 47.97 天，环比增 1.19；半钢轮胎山东期末库存天数 45.24 天，环比降 3.54 [2] 行业消息 - 截至 2 月 4 日，中国半钢胎样本企业产能利用率 72.09%，环比降 2.23 个百分点，同比增 59.45 个百分点；全钢胎样本企业产能利用率 60.45%，环比降 2.02 个百分点，同比增 47.20 个百分点，企业产能利用率下滑因个别样本企业 1 月底停工放假 [2] - 1 月份，顺丁橡胶产量 14.99 万吨，环比增 4.41%，同比增 15.45%；产能利用率 75.97%，较上月提升 3.19 个百分点，较去年同期提升 8.58 个百分点 [2] - 截至 2 月 4 日，国内顺丁橡胶样本企业库存量 3.31 万吨，环比降 3.78%，近期国内顺丁装置停车较少，供应延续高位，春节前采购基本进入尾声，部分贸易商让利促销，下游采购基本结束，新成交减少以提货为主，上周生产企业库存多数下降，贸易企业库存总体小幅下降 [2]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 当前国内天然橡胶主产区处于停割期，海外由割胶旺产向减产期过渡，总供应呈现缩量；近期青岛港口保税及一般贸易库均呈现累库，总库存累库幅度环比扩大；海外船货有节前集中到港入库预期，总入库量继续增加，而下游企业春节期间备货基本完成，市场采购基本刚需为主，仓库出库量继续下滑，青岛港口总库存延续累库态势，随着下游企业陆续放假，预计港口库存延续累库；需求方面，上周国内轮胎企业产能利用率下滑，个别企业进入停工放假状态，对整体产能利用率形成一定拖拽；多家全钢胎企业将在2月10日前后逐步进入春节放假状态，半钢胎企业多集中在2月13 - 2月15日停工，短期轮胎企业产能利用率或将进一步走低；ru2605合约短线预计在15900 - 16500区间波动，nr2604合约短线预计在12870 - 13500区间波动 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 沪胶主力合约收盘价16245元/吨，环比涨165元/吨；20号胶主力合约收盘价13150元/吨，环比涨100元/吨；沪胶与20号胶价差3095元/吨，环比涨65元/吨；沪胶主力合约持仓量150270手，环比增4240手；20号胶主力合约持仓量48669手，环比减1481手；沪胶前20名净持仓 - 36562，环比减423；20号胶前20名净持仓 - 8807，环比增387；沪胶交易所仓单112570吨，环比增500吨；20号胶交易所仓单51004吨，环比无变化；沪胶5 - 9差95元/吨，环比增20元/吨；20号胶3 - 4价差 - 50元/吨，环比减5元/吨 [2] 现货市场 - 上海市场国营全乳胶16000元/吨，环比涨100元/吨；上海市场越南3L 16350元/吨，环比降100元/吨；泰标STR20 1940美元/吨，环比降10美元/吨；马标SMR20 1935美元/吨，环比降10美元/吨；泰国人民币混合胶15100元/吨，环比降80元/吨；马来西亚人民币混合胶15050元/吨，环比降80元/吨；齐鲁石化丁苯1502 13000元/吨，环比无变化；齐鲁石化顺丁BR9000 12800元/吨，环比降200元/吨；沪胶基差 - 80元/吨，环比涨195元/吨；沪胶主力合约非标准品基差 - 980元/吨，环比涨15元/吨；青岛市场20号胶13497元/吨，环比降131元/吨；20号胶主力合约基差447元/吨，环比降46元/吨 [2] 上游情况 - 市场参考价烟片泰国生胶61.35泰铢/公斤，环比涨0.35泰铢/公斤；胶片泰国生胶57.86泰铢/公斤，环比涨0.14泰铢/公斤；胶水泰国生胶59.3泰铢/公斤，环比涨0.3泰铢/公斤；杯胶泰国生胶52.95泰铢/公斤，环比涨0.85泰铢/公斤；RSS3理论生产利润138.6美元/吨，环比涨13.6美元/吨；STR20理论生产利润5美元/吨，环比涨1美元/吨；技术分类天然橡胶月度进口量19.93万吨，环比增3.05万吨；混合胶月度进口量39.63万吨，环比增9.41万吨 [2] 下游情况 - 全钢胎开工率60.7%，环比降1.74个百分点；半钢胎开工率72.76%，环比降2.08个百分点；库存天数全钢轮胎山东期末值47.97天，环比增1.19天；库存天数半钢轮胎山东期末值45.24天，环比降3.54天；全钢胎产量当月值1286万条，环比降15万条；半钢胎产量当月值5839万条，环比增8万条 [2] 期权市场 - 标的历史20日波动率21.53%，环比涨0.01个百分点；标的历史40日波动率17.86%，环比降0.23个百分点；平值看涨期权隐含波动率23.56%，环比涨0.13个百分点；平值看跌期权隐含波动率23.55%，环比涨0.12个百分点 [2] 行业消息 - 2026年1月份我国重卡市场共计销售10万辆左右，环比2025年12月基本持平，比上年同期的7.22万辆大幅增长约39%；截至2026年2月8日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量60.68万吨，环比上期增加1.51万吨，增幅2.55%，保税区库存9.9万吨，增幅1.38%，一般贸易库存50.78万吨，增幅2.78%，青岛天然橡胶样本保税仓库入库率减少0.58个百分点，出库率增加0.15个百分点，一般贸易仓库入库率增加1.24个百分点，出库率减少0.47个百分点；截至2月4日，中国半钢胎样本企业产能利用率为72.09%，环比 - 2.23个百分点，同比 + 59.45个百分点，全钢胎样本企业产能利用率为60.45%，环比 - 2.02个百分点，同比 + 47.20个百分点 [2]

投资评级与核心观点 - 报告给予中策橡胶“增持”评级，目标价格为66.13元 [4][12] - 核心观点认为，公司是中国销售规模最大的轮胎制造企业之一，通过募投项目提升半钢胎、全钢胎等核心产品产能，将巩固其市场地位 [2][12][23] - 预计公司2025至2027年每股净收益分别为4.86元、5.75元、6.32元，基于2026年11.5倍市盈率给予目标价 [12][17][18] 公司财务与估值摘要 - 公司总市值为484.55亿元，每股净资产为27.61元，市净率为2.0倍，净负债率为30.54% [5][6] - 财务预测显示，公司营业总收入将从2024年的392.55亿元增长至2027年的510.35亿元，归母净利润将从37.87亿元增长至55.24亿元 [11][13] - 预测销售毛利率将从2024年的19.5%稳步提升至2027年的20.1%，净资产收益率将保持在16.9%至17.6%的区间 [11][13] - 当前股价对应2025至2027年的预测市盈率分别为11.40倍、9.63倍和8.77倍 [11][13] 行业背景与公司业务 - 全球轮胎市场持续增长，2020年至2024年，全球子午线轮胎市场规模从15.86亿条增长至18.56亿条，复合年增长率为5.38% [12][21] - 公司是国内外销售规模最大的轮胎制造企业之一，产品线齐全，拥有“朝阳”、“好运”、“WESTLAKE”等多个国内外知名品牌，销售网络覆盖全球 [12][22] - 公司为比亚迪、丰田、Stellantis、一汽解放等多家知名整车厂商提供轮胎配套产品 [22] 产能扩张与增长驱动 - 公司2023年主要产品产能为21,462.00万条，产量为19,129.89万条 [12][23] - 公司通过募投项目（如高性能子午线轮胎绿色5G数字工厂、泰国高性能子午胎项目等）旨在提升核心产品产能，扩大经营规模 [12][23] - 盈利预测基于产能扩张假设，例如预计2025-2027年全钢胎销量分别为2500万条、2800万条、3000万条，半钢胎销量分别为7500万条、8000万条、8500万条 [17] 分业务预测 - 分业务预测显示，全钢胎业务收入预计从2024年的180.02亿元增长至2027年的256.36亿元，毛利率从17.08%提升至18.50% [16] - 半钢胎业务收入预计从2024年的135.63亿元增长至2027年的168.09亿元，毛利率从22.80%提升至23.50% [16] - 公司整体毛利率预计从2024年的19.48%提升至2027年的20.14% [16] 可比公司与估值依据 - 选取赛轮轮胎和森麒麟作为可比公司，其2026年预测市盈率均值约为10.71倍 [17][19] - 基于公司募投项目带来的成长性，报告给予其2026年11.5倍市盈率的估值溢价，从而得出66.13元的目标价 [12][17][18]

投资评级与核心观点 - 报告给予中策橡胶首次覆盖“增持”评级，目标价格为66.13元 [4] - 报告核心观点认为，公司是中国销售规模最大的轮胎制造企业之一，产能扩张将进一步提升其核心产品产能，巩固市场地位 [2][12] 公司财务与估值预测 - 公司总市值为484.55亿元，每股净资产为27.61元，市净率（现价）为2.0倍，净负债率为30.54% [5][6] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为42.51亿元、50.31亿元、55.24亿元，同比增长率分别为12.2%、18.4%、9.8% [11] - 预计公司2025-2027年每股收益（EPS）分别为4.86元、5.75元、6.32元 [11][12] - 基于2026年11.5倍市盈率的估值，得出66.13元的目标价，该估值较可比公司2026年10.71倍的市盈率均值给予了一定溢价 [12][17][18] - 预计公司2025-2027年营业总收入将稳步增长，分别为425.77亿元、479.97亿元、510.35亿元 [11] - 预计公司毛利率将从2024年的19.48%稳步提升至2027年的20.14% [16] - 预计公司净资产收益率（ROE）在2025-2027年将保持在16.9%至17.6%之间 [11] 行业前景与公司地位 - 全球轮胎行业市场空间广阔且需求具有刚性，全球子午线轮胎市场规模从2020年的15.86亿条增长至2024年的18.56亿条，年复合增长率为5.38% [12][21] - 公司是国内外销售规模最大的轮胎制造企业之一，产品类别齐全，覆盖乘用车、商用车、工程机械等多个领域 [12][22] - 公司拥有“朝阳”、“好运”、“威狮”、“WESTLAKE”等多个国内外知名品牌，销售网络覆盖全球，并为比亚迪、丰田、吉利汽车等多家知名整车厂提供配套产品 [22] - 中国轮胎品牌凭借技术进步和性价比优势，正在全球市场实现对国际老牌制造商的产品替代 [21] 产能扩张与增长驱动 - 公司2023年主要产品产能为21，462.00万条，产量为19，129.89万条 [12][23] - 公司通过募集资金投资多个项目，旨在提升高性能子午线轮胎等核心产品的产能，扩大经营规模，以进一步提升市场占有率 [12][23] - 盈利预测的关键假设包括：全钢胎、半钢胎等产品销量在2025-2027年持续增长，以及各产品线毛利率稳中有升 [17] 市场表现与交易数据 - 公司52周内股价区间为43.49元至60.88元 [5] - 过去12个月，公司股价相对指数表现落后24个百分点 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 节前采购基本进入尾声，样本生产企业库存多数下降，样本贸易企业库存总体小幅下降，预计短期生产企业及贸易企业库存均将有所上涨 [2] - 本周国内轮胎企业产能利用率下滑，个别样本企业在1月底进入停工放假状态，多家全钢胎企业将在2月10日前后、半钢胎企业多在2月13 - 15日停工，短期轮胎企业产能利用率或将进一步走低 [2] - br2604合约短线预计在12500 - 13500区间波动 [2] 根据相关目录分别进行总结 期货市场 - 合成橡胶主力合约收盘价12855元/吨，环比-460；持仓量33340元/吨，环比-2762 [2] - 合成橡胶3 - 4价差-70元/吨，环比-25；丁二烯橡胶仓库仓单数量9610吨，环比0 [2] 现货市场 - 齐鲁石化、大庆石化顺丁橡胶（BR9000）山东主流价12850元/吨，环比+50；大庆石化顺丁橡胶（BR9000）上海主流价12900元/吨，环比+50；茂名石化顺丁橡胶（BR9000）广东主流价12800元/吨，环比0 [2] - 合成橡胶基差-415元/吨，环比+20 [2] 上游情况 - 布伦特原油69.46美元/桶，环比+2.13；WTI原油65.14美元/桶，环比+1.93；东北亚乙烯价格695美元/吨，环比0；石脑油CFR日本598.25美元/吨，环比+14.5；丁二烯CFR中国中间价1270美元/吨，环比0；山东市场丁二烯主流价10515元/吨，环比-35 [2] - 丁二烯当周产能15.93万吨/周，环比0；产能利用率71.26%，环比+1.81 [2] - 丁二烯港口期末库存40500吨，环比+6000；山东地炼常减压开工率51.68%，环比-1.92 [2] - 顺丁橡胶当月产量14.36万吨，环比+1.35；当周产能利用率76.38%，环比+0.26 [2] - 顺丁橡胶当周生产利润-470元/吨，环比+532；社会期末库存3.44万吨，环比-0.1 [2] - 顺丁橡胶厂商期末库存27650吨，环比-1400；贸易商期末库存6780吨，环比+430 [2] - 国内半钢胎开工率74.84%，环比+0.28；全钢胎开工率62.44%，环比-0.18 [2] 下游情况 - 全钢胎当月产量1286万条，环比-15；半钢胎当月产量5839万条，环比+8 [2] - 山东全钢轮胎期末库存天数46.78天，环比-0.02；半钢轮胎期末库存天数48.78天，环比+0.25 [2] 行业消息 - 截至2月4日，中国半钢胎样本企业产能利用率72.09%，环比-2.23个百分点，同比+59.45个百分点；全钢胎样本企业产能利用率60.45%，环比-2.02个百分点，同比+47.20个百分点，个别样本企业1月底停工放假拖拽整体产能利用率 [2] - 1月份，顺丁橡胶产量14.99万吨，环比+4.41%，同比+15.45%；产能利用率75.97%，较上月提升3.19个百分点，较去年同期提升8.58个百分点 [2] - 近期国内顺丁装置停车较少，供应延续高位，春节前采购基本进入尾声，部分贸易商让利促销，下游采购基本结束，新成交减少以提货为主 [2]

报告行业投资评级 - 未提及相关内容 报告的核心观点 - 近期国内顺丁装置停车较少供应延续高位，原料丁二烯价格超预期上涨带动顺丁橡胶行情走高，但高价使买盘跟进偏慢，且顺丁橡胶生产仍明显亏损，部分华北地区民营企业降负，上周生产企业库存下降，贸易企业库存总体略有增加，短期预计变动有限 [2] - 需求方面，上周国内轮胎企业产能利用率涨跌互现，部分半钢胎样本企业受外贸订单支撑，装置排产稍有提升，全钢胎出货表现平淡，部分企业仍存控产现象，拖拽产能利用率微跌 [2] - 近期多种原料价格高位运行，成本压力下，部分企业在1月底至2月初开始安排“春节”放假，装置排产逐步进入收尾状态，将拖拽整体产能利用率下行，短期轮胎企业产能利用率或将有所下滑，br2604合约短线预计在13000 - 13800区间波动 [2] 根据相关目录分别总结 期货市场 - 主力合约收盘价为130元/吨，主力合约持仓量为36102，环比减少1219；合成橡胶3 - 4价差为15元/吨，仓单数量为9610吨，环比增加100 [2] 现货市场 - 齐鲁石化、大庆石化、茂名石化顺丁橡胶主流价分别为12800元/吨、12800元/吨、12800元/吨，其中齐鲁石化和大庆石化环比上涨50元/吨；基差为 - 415元/吨，环比增加20 [2] 上游情况 - 布伦特原油价格为67.33美元/桶，环比上涨2.37美元/桶；WTI原油价格为63.21美元/桶；石脑油CFR日本价格为583.75美元/吨，环比上涨1.03美元/吨；东北亚乙烯价格为 - 5美元/吨；中间价丁二烯CFR中国价格为1270美元/吨，环比上涨1.07美元/吨；山东市场丁二烯主流价为10550元/吨 [2] - 丁二烯当周产能为0万吨/周，产能利用率为71.26%，环比提升1.81个百分点；港口库存期末值为6000吨；山东地炼常减压开工率为53.6% [2] 下游情况 - 顺丁橡胶当月产量为1.35万吨，当周产能利用率为76.38%，环比提升0.26个百分点；生产利润为532元/吨，社会库存期末值为3.44万吨，环比下降0.1万吨；厂商库存期末值下降1400吨，贸易商库存期末值为6780吨，环比增加430吨 [2] - 国内轮胎半钢胎开工率为74.84%，环比提升0.28个百分点；全钢胎开工率为62.44%，环比下降0.18个百分点；全钢胎当月产量下降15万条，半钢胎当月产量为5839万条，环比增加8万条；全钢轮胎山东库存天数期末值为46.78天，环比下降0.02天；半钢轮胎山东库存天数期末值为48.78天，环比增加0.25天 [2] 行业消息 - 截至1月29日，中国半钢轮胎样本企业产能利用率为74.32%，环比提升0.48个百分点，同比提升59.86个百分点；全钢轮胎样本企业产能利用率为62.47%，环比下降0.06个百分点，同比提升50.96个百分点 [2] - 1月份，顺丁橡胶产量14.99万吨，较上月增长0.63万吨，环比增长4.41%，同比增长15.45%；1月份，顺丁橡胶产能利用率75.97%，较上月提升3.19个百分点，较去年同期提升8.58个百分点 [2] - 截至1月28日，国内顺丁橡胶样本企业库存量在3.44万吨，较上周期下降0.10万吨，环比下降2.74%，样本生产企业库存下降，样本贸易企业库存总体略有增加 [2]

行业分析 * **涉及的行业**：轮胎行业[1] * **核心观点**：持续看好2026年轮胎板块的戴维斯双击机会，核心驱动力来自业绩和估值[1] * **业绩驱动力**：预计2026年板块业绩有望获得30%左右的均值弹性[1]，驱动力分为放量和利润率抬升[2] * **放量**：主旋律是出海，2026年是海外产能强放量阶段[2]，海外市场空间大，半钢胎在欧美市场市占率约15%，全钢胎约30%[2] * **利润率提升**：核心来源于欧洲双反和美国涨价[2] * **欧洲双反**：欧洲经销商希望头部中国胎企的海外产能承接订单，在产能利用率接近满产状态下有利于提价[2] * **美国涨价**：2025年4月半钢胎加税后，2026年会逐季度涨价，带来利润率持续修复[3] * **故事/估值驱动力**：核心基于配套和全球产能布局的变化[3] * **配套**：从2026年开始，从给中低端车配套转向给高端车配套[3]，进入原装胎有利于3-5年后在替换端持续替代外资品牌份额[4] * **产能布局**：2026年前主要布局在东南亚，2026年开始布局扩展至墨西哥、塞尔维亚、巴西、摩洛哥等地，形成三点式布局，增强业绩确定性[4] 公司分析 (赛轮轮胎) * **涉及的公司**：赛轮轮胎[1] * **公司基本情况**： * **业务结构**：主营半钢、全钢和非公路三种轮胎，抗风险能力强[6] * **毛利率水平**：非公路胎毛利率接近40%，其中巨胎毛利率可达50%以上；半钢胎（消费品）海外毛利率接近30%；全钢胎（偏生产资料）毛利率接近20%[6] * **市场分布**：以出海为导向，海外收入占比接近80%，是国内出海龙头[7] * **财务指标**：ROE常年稳定在20%及以上，主要得益于海外业务（尤其是半钢胎）35%-40%的高毛利率[7] * **历史表现**：上市以来业绩持续达预期或超预期，Keger（增长）非常高[8][9] * **看好逻辑**： * **业绩层面**：未来2-3年是海外产能持续放量、带来利润弹性的强阶段[9] * **2026年增量**：来源于印尼和墨西哥工厂，其中印尼工厂半钢胎规划从300万条提升至600万条[9] * **后续增量**：埃及工厂已开工，预计1-1.5年建成投产，有望为2027年及以后贡献增量[9] * **长期空间**：海外市占率仍小于20%，通过持续建新工厂抢占外资份额[10] * **估值层面**：对应2026年业绩预期，当前估值约11-12倍，处于非常低的状态[10] * **估值提升潜力**：公司业绩长期验证，至少应值15倍及以上估值[11] * **穿越周期能力**：已经历两轮中美贸易战、一轮疫情（含海运费暴涨、美国对东南亚加税），在最差情况下利润仅略微下滑[11][12] * **定价权增强**：随着品牌力提升和海外降本优势，向下游转嫁成本压力的能力会越来越强，原材料影响将弱化[12] * **品牌力建设**： * **国内配套**：从23、24年开始重视国内市场，配套量快速上量，2025年约500万条（同比24年持续翻倍），预期2026年有望超800万条[13] * **配套车型升级**：预期2026年在比亚迪腾势、方程豹等30万以上车型持续突破[13] * **技术支撑**：液体黄金技术自21年以来持续提升高端品牌力，并应用于配套产品[14] * **赛车胎突破**：继去年与小米合作后，近期再次突破保时捷和丰田的赛车胎，通过液体黄金技术在高性能领域获得应用，有望提升C端品牌力，驱动替换市场增长[14] * **总结定位**：赛轮轮胎是轮胎板块的情绪风向标和市场熟悉的大白马[15] * 业绩端：稳定的出海战略有望带来持续稳定的业绩弹性[15] * 估值端：在行业配套升级和全球化产能布局变化下，有望率先带领行业估值向15倍及以上提升[15]

行业与公司 * 涉及的行业为轮胎行业，重点分析的公司包括中策橡胶、赛轮轮胎、海安橡胶[2] 行业核心观点与论据 * 看好轮胎板块在2026年的戴维斯双击机会，逻辑基于业绩弹性与估值提升[2] * **业绩层面**：预计2026年头部胎企能贡献约30%的业绩弹性均值[2]，驱动力来自出海放量与利润率提升[4] * 出海放量：中国轮胎在海外市占率小于20%，出海仍是核心驱动力，2026年头部胎企仍处于出海放量的强阶段[4] * 利润率提升：源于美国关税转嫁和欧洲双反带来的利好[5] * 美国关税转嫁：当前中策分摊了3%关税，其他胎企分摊了6%，2026年将与经销商共同向终端涨价，美国业务利润率有望逐步修复[5] * 欧洲双反：反倾销结果有望在3月底确定，6月执行，催化时点从预期的6月提前至3月底[6]；高税率将卡掉国内约两三千万条半钢胎的出口量，有利于有海外产能的头部胎企承接订单并提价，从而提升在欧洲业务的量利[6] * **估值层面**：成长性凸显，估值中枢有望从之前的10倍周期估值提升至15-20倍及以上[3][11]，核心驱动力来自汽车配套与全球散点式产能布局[7] * 汽车配套：从2026年开始，中国胎企将加速切入国内外主机厂的高端配套[7] * 好处一：配套业务从之前不赚钱开始赚钱[8] * 好处二：通过原装胎提升品牌力，打开3-5年后的成长空间[8][9]；2026年，中国轮胎正逐步切入30万以上的新能源、合资及外资油车体系[9][10] * 全球散点式产能布局：从2026年开始，产能布局从集中于东南亚扩展至墨西哥、塞尔维亚、摩洛哥、巴西等地[10]，有利于规避欧美及第三世界对特定地区的贸易政策风险，增强业绩确定性[10][11] 公司（中策橡胶）核心观点与论据 * **公司定位**：国内轮胎龙头之一，与赛轮同为全方位布局（半钢、全钢、非公路胎）的龙头，抗风险性强[12]；业务多一块自行车胎，拉低了表观利润率水平[12]；此前战略重心在国内，海外仅泰国一个工厂，海外收入占比约一半，而赛轮海外占比近80%[13][14] * **看好逻辑**： * **业绩弹性**：前期海外布局少，未来2-3年海外加速布局将带来显著业绩弹性[14]；2026年核心增量来自泰国（1500万条）和印尼（800万条）工厂，满产放量可达2300万条左右增量[15]；墨西哥及东南亚新工厂已在布局[15] * **提估值逻辑通畅**：在国内品牌力及经销商粘性上强者恒强，随着自主新能源车企崛起，在国内中高端车型配套进展顺利[16]；国内配套总量仅次于玲珑（玲珑2025年约2500万条，中策近1700万条）[17] * **估值位置有优势**：作为次新股，市场存在观望情绪，当前估值相比赛轮更低，股价已跌破位，但基本面表现不错[17][18][24] * **近期边际更新**： * 针对欧洲双反，公司已对欧洲客户提价约4%，提价节点从2025年第四季度持续至今，利润率提升有望在2025年第四季度至2026年第一季度体现[18] * 在欧洲双反和美国关税转嫁的提价进程上均领先行业，根本原因在于海外产能供不应求（仅泰国一厂），供需关系紧张赋予其更强定价权[19][20]；公司半钢和全钢产能利用率在国内外均持续接近100%[20] * **预期差/国内业务优势分析**：公司国内利润率比同行头部公司高3-5个百分点[21]，原因在于其产品力（性价比与性能）强劲，根本性支撑来自四点： 1. **品牌构建**：1958年成立，朝阳、好运等品牌有约60年积淀[22] 2. **渠道构建**：以消费品思路构建从批发到零售的完整渠道体系，如通过扫码系统实现价格透明与管控[22] 3. **经销商粘性**：长期合作，通过给予福利及让经销商参股等方式深度绑定[23] 4. **研发降本**：研发投入在头部企业中遥遥领先，比第二名多出50%[23] * **总结推荐要点**：业绩层面，出海加速将贡献不错弹性；估值层面，国内优势支撑高端配套进展；当前股价位置已跌破位，持续看好其基本面[24]

公司主营业务与产品 - 公司主营业务聚焦于半钢胎、全钢胎以及非公路轮胎 [1] - 公司产品广泛应用于轿车、轻型载重汽车、大型客车、货车、工程机械、特种车辆等领域 [1]

报告行业投资评级 - 震荡偏多 [4] 报告的核心观点 - 丁二烯基本面支撑偏强，顺丁橡胶存利润和库存压力，仓单数量增长 当前宏观和资金推涨情绪较高，期现价格同步上行，年前顺丁装置存降负预期，贸易商及下游成交转淡，短期盘面预计维持12800 - 13300元/吨区间宽幅震荡运行，中长期预计合成胶价格仍有进一步上行空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 - 本周期山东市场顺丁橡胶价格大幅上行后高位震荡，现货价格区间在12300 - 13100元/吨 [6] - 顺丁橡胶主流供价及市场价格受海外丁二烯资源供应偏紧价格上行、国内丁二烯出口转口成交消息及商品氛围偏强带动而大幅上涨 生产成本涨幅超预期，现货端下游高价抵触，成交跟进弱于丁苯橡胶，主流供价被动跟涨，部分北方民营装置降负，茂名石化装置重启使国内产量总体变动有限 [6] 合成橡胶关联品种相关性分析 - 展示了原油、合成橡胶、天然橡胶相关品种价格走势1个月和3个月的相关系数热力图 [11] 装置情况 - 列出2026年中国丁二烯装置检修产能、停车时间和开车时间等情况 [12] - 列出2026年中国高顺顺丁橡胶装置产能、装置运行和未来变动计划等情况 [13] 价差及月差分析 - 展示BR连一 - 连二/连二 - 连三月差、RU - BR季节性分析、NR - BR季节性分析、BR - SC比价季节性分析等图表 [14][15] 基差及期现走势分析 - 展示顺丁橡胶期现走势及基差、顺丁华北基差、顺丁华东基差、顺丁华南基差等图表 [25][26][28] 丁二烯相关分析 - 展示丁二烯杭州、江苏、江阴、山东中部市场价季节图，国际价格（亚洲、欧美），月度产量及同比、表观消费及同环比，周度产量季节图、产能利用率季节图，港口及期末库存，生产成本及利润等图表 [32][34][38][41] 顺丁橡胶相关分析 - 展示顺丁橡胶跨品种现货价差，设计产能及同比变化、产量及产能利用率，进出口及库存，生产利润、毛利率、成本及利润等图表 [63][73][75] 丁苯橡胶相关分析 - 展示丁苯橡胶产能、产量及同比变化、产量季节图、产能利用率季节图，厂库 + 贸易商库存，进口合计、出口合计、胶乳进口量、胶乳出口量等图表 [88][89] 下游相关分析 - 下游轮胎全钢胎：展示全钢胎开工率、山东地区周度产量、库存、库存可用天数等图表 [100][101] - 下游轮胎半钢胎：展示半钢胎开工率、山东地区周度产量、库存、库存可用天数等图表 [108][109] - 下游传送带：展示中国输送带月度产量、月度开工率等图表 [114][115] 研究团队介绍 - 国贸期货能源化工研究中心团队现有成员6人，专业背景覆盖多学科，有多年产业基本面和期现研究经验，品种研究覆盖三大商品交易所，多次在主流期货媒体发表文章，成员获多项交易所奖项 [117]