铜产业链周度报告 国泰君安期货研究所·季先飞·首席分析师/有色及贵金属 组联席行政负责人 投资咨询从业资格号：Z0012691 日期：2025年11月23日 Special report on Guotai Junan Futures 1 Guotai Junan Futures all rights reserved, please do not reprint 铜：短期价格震荡，但长期消费驱动价格上涨逻辑仍存 强弱分析：中性，价格区间：85000-89000元/吨 Special report on Guotai Junan Futures 2 -500 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-12 2025-01 2025-02 2025-03 2025-04 2025-05 2025-06 2025-07 2025-08 2025-09 2025-10 2025-11 美元/吨 COME ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 铜价回升后震荡，全球四个市场价格波幅收窄，强弱分析为中性，价格区间85000 - 89000元/吨 [3][7] - 原料供应紧张逻辑持续弱化，需求现实有所弱化但长期逻辑依然较强，全球总库存增加，COMEX库存增加明显 [7] - 现实端逻辑驱动不强，但长期价格上涨逻辑暂时无法证伪，预计铜价依然以逢低做多为主，可寻找内外反套机会 [7] 根据相关目录分别总结 交易端 - 波动率：SHFE、INE、LME铜、COMEX铜波动率回落，LME铜价波动率处8%附近，沪铜波动率处于13%左右 [11] - 期限价差：沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水转为升水，COMEX铜近端C结构缩窄 [13][15] - 持仓：LME、COMEX铜持仓增加，SHFE持仓减少0.13万手至55.31万手 [16] - 资金和产业持仓：LME商业空头净持仓从10月31日的7.82万手下降至11月7日的7.59万手，CFTC非商业多头净持仓从9月16日3.03万手下降至9月23日3.02万手 [22] - 现货升贴水：国内铜现货升水走强，洋山港铜溢价回落，美国铜溢价持续高位，鹿特丹铜溢价维持145美元/吨，东南亚铜溢价回落 [25][27] - 库存：全球铜总库存从11月6日的75.14万吨增加至11月13日的76.07万吨，国内社会库存减少，保税区库存下降，COMEX库存增加，LME铜库存减少 [30] - 持仓库存比：伦铜持仓库存比回落，沪铜持仓库存比处历史同期偏低位置 [31] 供应端 - 铜精矿：进口同比增加，2025年9月铜矿砂及其精矿进口量为258.7万吨，同比增长6.22%，港口库存增加，加工费持续弱势 [35][37] - 再生铜：进口量同比增加，9月进口18.41万吨，同比增长14.80%，国产量同比大幅上升，9月国产再生铜产量9.77万吨，同比增长17.85%，票点低位，精废价差扩大，进口亏损缩窄 [38][43] - 粗铜：进口减少，9月进口5.01万吨，同比下降32.84%，10月粗铜加工费边际回升 [47] - 精铜：产量同比增加，10月产量109.16万吨，同比增长9.63%，进口增加，9月进口33.43万吨，同比增长3.66%，铜现货进口亏损扩大 [49][50] 需求端 - 开工率：10月铜管和铜板带箔开工率回落，处于历史同期低位，11月13日当周电线电缆开工率边际回升 [54] - 利润：铜杆加工费持稳但处于历史同期低位，铜管加工费回升，处于历史同期中性偏高位置，铜板带加工费和锂电铜箔加工费持稳，处于低位水平 [57][59] - 原料库存：10月铜杆企业原料库存处于历史同期中性偏低位置，铜管原料库存处于历史同期低位，电线电缆周度原料库存持续低位 [60] - 成品库存：10月铜杆成品库存处于历史同期高位，铜管成品库存处于历史同期偏低位置，电线电缆周度成品库存减少 [63] 消费端 - 消费：国内铜实际消费和表观消费表现良好，1 - 9月累计消费量1203.59万吨，同比增长9.77%，表观消费量142.89万吨，同比增长9.01%，电网投资、家电、新能源等行业是重要支撑，电网投资增速放缓但处于历史偏高位置 [69] - 空调产量下降，9月国内空调产量1056.70万台，同比下降13.48%，新能源汽车产量处于历史同期高位，10月国内新能源汽车产量177.2万辆，同比增长21.12% [71]

报告行业投资评级 - 强弱分析为中性，价格区间为83000 - 88000元/吨 [3] 报告的核心观点 - 铜价回落后震荡，波幅收窄。宏观上美国经济有衰退担忧但停摆有望结束支撑市场情绪；基本面上原料供应紧张逻辑弱化，需求现实弱化但预期强，库存增加，预计铜价持续震荡，内外反套谨慎持有 [5] 根据相关目录分别进行总结 交易端：波动率、价差、持仓、库存 - 波动率方面，SHFE、INE、LME铜波动率回落，COMEX铜波动率回升，LME铜价波动率处16%附近，沪铜波动率处于21%左右 [9] - 期限价差方面，沪铜期限结构走弱，LME铜现货贴水扩大，COMEX铜近端C结构扩大 [11] - 持仓方面，LME、SHFE、COMEX铜持仓减少，沪铜持仓减少3.9万手至55.44万手 [12] - 资金和产业持仓方面，LME商业空头净持仓增加，CFTC非商业多头净持仓下降 [17] - 现货升贴水方面，国内铜现货升水走强，洋山港铜溢价回落，美国铜溢价高位，鹿特丹铜溢价维持145美元/吨，东南亚铜溢价回落 [22] - 库存方面，全球铜总库存增加，国内社会库存增加，保税区库存持稳，COMEX库存和LME铜库存增加 [28] - 持仓库存比方面，伦铜持仓库存比回升，沪铜持仓库存比处历史同期偏低位置 [29] 供应端：铜精矿、再生铜、粗铜、精铜 - 铜精矿方面，进口同比增加，港口库存增加，加工费持续弱势，冶炼亏损缩窄 [34] - 再生铜方面，进口量同比增加，国产量同比大幅上升，精废价差缩窄且高于盈亏平衡点，进口亏损缩窄 [35][40] - 粗铜方面，进口减少，加工费处于偏低位置 [44] - 精铜方面，产量同比增加，进口量增加，中国10月未锻轧铜及铜材进口量同比下降，铜现货进口亏损缩窄 [47] 需求端：开工、利润、原料库存、成品库存 - 开工率方面，10月铜材企业开工率环比回落，11月6日当周电线电缆开工率边际回升 [51] - 利润方面，铜杆加工费回升但处于历史同期低位，铜管加工费回落，铜板带加工费和锂电铜箔加工费持稳且处于低位水平 [55] - 原料库存方面，10月铜杆企业原料库存处于历史同期中性偏低位置，铜管原料库存处于历史同期低位，电线电缆周度原料库存持续低位 [56] - 成品库存方面，10月铜杆成品库存处于历史同期高位，铜管成品库存处于历史同期偏低位置，电线电缆周度成品库存减少 [59] 消费端：表观消费、电力、空调、房地产、新能源 - 消费方面，国内铜实际消费和表观消费表现良好，电网投资、家电、新能源等行业是铜消费重要支撑，电网投资增速放缓但处于历史偏高位置 [65] - 消费方面，9月国内空调产量下降，新能源汽车产量处于历史同期高位 [67]