全球宏观经济与行业研究纪要要点总结 涉及的行业与公司 * 本纪要为摩根大通发布的全球宏观经济研究报告，涉及全球主要经济体、行业及金融市场 [1][7][9] * 报告内容涵盖美国、加拿大、欧元区、日本、英国、新兴市场（亚洲、拉丁美洲、欧洲中东非洲）等多个国家和地区 [7][25] * 报告特别分析了法国财政预算 [81] 和墨西哥经济前景 [102] 两个案例 核心观点与论据 全球经济增长与主要矛盾 * 全球经济增速高于潜在水平，GDP持续超出预期 [1] * 但存在显著下行风险，核心矛盾在于强劲的产出增长与疲软的劳动力市场之间的紧张关系 [1] * 摩根大通认为这种矛盾不可持续，只能通过招聘回升或增长放缓来解决，其展望倾向于前者 [1] * 全球综合PMI虽小幅下滑，但产出指数仍显示全球GDP年化增长率接近3%，比其预测高出超过1个百分点 [2] * 制造业PMI虽逆转了10月的涨幅，但仍指向全球工业增长1.3%年率，且订单与库存之比呈现建设性上升 [2] * 对未来产出的综合PMI在11月大幅反弹，逆转了10月的大部分跌幅 [2] 企业投资与消费者支出 * 企业投资信号喜忧参半：美国地区资本支出调查有所改善，但更重要的全球投资品PMI上月跌破50荣枯线 [3] * 11月更广泛的资本品数据（仍有限）导致其全球资本支出即时预测模型自年初以来首次停滞 [3] * 消费者支出韧性是维持扩张的关键，但近期信号也喜忧参半 [11] * 美国9月实际消费者支出弱于预期（持平），8月数据下修，降低了其此前提示的第四季度上行风险 [11] * 积极信号包括：摩根大通Chase信用卡数据在10月和11月反弹，11月汽车销售反弹，工资收入保持坚挺 [11] * 欧元区消费者支出在2025年上半年强劲增长后也有所放缓，截至10月的三个月零售销售停滞 [11] 劳动力市场状况 * 企业招聘支出仍是关键担忧，近期消息好坏参半 [10] * 全球就业PMI小幅下滑，仍与11月疲弱的就业增长一致 [10] * 美国方面，感恩节假期期间失业救济金申请人数大幅下降是积极信号，但ADP报告显示11月私人部门招聘减少44k [10] * 欧元区第三季度就业增长疲软，年化增长率仅为0.7%，而实际GDP增长为1.1%年率 [10] * 加拿大劳动力市场意外表现强劲，招聘跳升，失业率大幅下降0.4个百分点 [10] 全球央行政策展望 * 随着过去两年同步的全球宽松周期接近尾声，国内状况将导致未来几个月央行政策结果更加多样化 [13] * 到2025年底，预计将有一次加息、八次降息和十二次按兵不动 [13] * **美联储**：预计下周进行“鹰派降息”25个基点，伴随两次异议，并释放仅再加息一次后长期暂停的信号，预计点阵图中值显示2026年仅降息一次，2027年再降息一次 [16] * **日本央行**：预计本月将加息，并澄清其对中性利率的看法，鼓励市场将终端利率定价推高至1%以上 [16] * **新兴亚洲**：印度央行本周降息25个基点，因通胀处于47年低点2%抵消了增长上行惊喜，预计此后将长期按兵不动 [16] * 菲律宾预计下周降息25个基点，泰国两周后可能降息25个基点 [17] * **巴西**：COPOM下周几乎肯定按兵不动，但增长疲软（预计明年增长1.3%年率）可能导致其转向依赖数据的鸽派立场 [24] * **土耳其**：食品引发的通胀下行意外增加了下周会议降息150个基点的风险，但国内需求强劲和核心通胀粘性支持维持每次会议降息100个基点的谨慎步伐 [24] 主要地区经济动态 * **欧元区**：经济展现韧性，11月PMI和第三季度GDP增长小幅上修，PMI显示增长1.6%年率，除爱尔兰外GDP增长上修至1.2%年率 [18] * 尽管存在贸易战，欧元区（除爱尔兰）过去一年增长1%年率，德国财政宽松和货币政策拖累减弱的影响尚未完全显现 [18] * **中国**：11月PMI支持其年底复苏的观点，制造业PMI新出口订单和未来产出指数提供积极信号，建筑业PMI升至8月以来最高水平，表明财政资金正用于投资项目 [21] * 预计第四季度GDP季调年化增长率为3.0%，预计PPI和CPI均环比上涨0.2% [21] * **北美贸易（USMCA）**：美国贸易代表近期声明称特朗普总统考虑让USMCA协议到期，给区域贸易协定带来不确定性 [23] * 尽管目前认为通过双边谈判取得进展的可能性很高，但仍预计美国贸易代表会支持将三方协议再延长16年，但谈判失败的风险升高 [23] * 即使明年晚些时候达成初步协议，紧张的讨论和激烈的游说可能将各国立法批准推迟至2027年 [23] 经济预测数据摘要 * **全球GDP**：预计2025年增长2.7%，2026年增长2.5%，2027年增长2.5% [25] * **美国**：预计2025-2027年GDP均增长2.0%，第四季度增长1.0%年率，核心PCE通胀2026年为2.8%年率 [25][27] * **欧元区**：预计2025年GDP增长1.5%，2026年增长1.3%，2027年增长1.5% [25] * **日本**：预计2025年GDP增长1.4%，2026年增长0.9%，2027年增长0.8% [25] * **中国**：预计2025年GDP增长4.9%，2026年增长4.4%，2027年增长4.1% [25] * **印度**：预计2025年GDP增长7.5%，2026年增长6.5%，2027年增长6.3% [25] 其他重要内容 法国财政预算分析 * 2026年法国预算辩论仍在进行，存在很大不确定性，通过预算法案成为法律仍需未来数周多个步骤 [81] * 关键节点是下周社会保障法案的投票结果，本月晚些时候在众议院为预算案争取多数支持可能很困难 [81][88] * 政府可能最终动用宪法第49.3条绕过议会投票，此举政治风险有限，因为社会党议员可能在信任投票中弃权，使政府得以存续 [81][93] * 高频数据显示，2025年将政府赤字从去年的5.8%降至5.4%的目标有望实现 [95] 墨西哥经济前景分析 * 墨西哥2025年经济前景充满挑战，预计GDP仅增长0.1%，国内需求疲软，但外部需求是亮点 [103][115] * 强劲的美国经济和科技繁荣支撑了非石油出口，但国内需求因公共和私人投资收缩而疲软 [105][108] * USMCA重新谈判是关键不确定性，其连续性对墨西哥投资和增长至关重要，预计谈判漫长复杂，但最终将保留协议 [117][120] * 预计2026年GDP将缓慢复苏至1.1%年率 [112] * 通胀预计在2025年底为3.6%年率，2026年将顽固地保持在4%附近，存在滞胀风险 [139] * 预计墨西哥央行将在接下来三次会议中各降息25个基点，到2026年3月达到6.5% [141] 经济追踪与模型数据 * 对2025年第三季度全球实际GDP的追踪估计本周上调0.2个百分点至2.6%年率，第四季度GDP预测维持在1.9%年率，第四季度核心CPI预测维持在3.1%年率 [34] * 11月全球综合PMI下降0.3点至52.7，暗示其第四季度GDP预测存在显著上行风险 [43] * 资本支出即时预测模型预计第四季度资本支出增长将放缓至3.1%年率，第三季度为5.6%年率 [52] * 基于Chase信用卡数据，估计美国10月零售销售控制指标环比增长0.51%，11月增长0.48% [55] * 美国基于所有经济指标的一年期衰退概率本周下降1.6个百分点至37% [49]

2025年8月英国资产金融市场整体表现 - 2025年8月英国资产金融市场新业务总量同比下降3% [1] - 尽管月度数据下滑，但2025年前八个月的累计新业务与2024年同期相比仍实现1%的边际增长 [1] - 2025年7月资产金融新业务曾呈现更有利趋势，较2024年7月增长3% [5] 细分行业表现 - 2025年8月，企业新车金融和企业设备金融领域实现增长，同比分别增长7%和4% [2] - 商用车金融和IT设备金融行业出现下滑，新业务同比分别大幅下降17%和11% [2] - 商用车金融行业的疲软反映了新商用车注册量的下降 [3] 行业展望调查 - 2025年第三季度行业展望调查显示，超过一半的资产金融受访者预计未来一年商业投资将有所减少 [4] - 预计未来12个月新业务将增长的受访者比例从2025年第二季度的79%下降至第三季度的71% [4] - 资产金融市场直接支持实体经济，为英国约三分之一的车辆、机械和设备投资提供资金 [5]

市场整体展望 - 美国银行预测股市在2026年将保持强劲势头，基准指数有望在未来12个月继续攀升 [1] - 这一乐观展望基于与20世纪80/90年代类似的生产力提升和商业投资周期 [2][7] - 商业投资在数十年投资不足后出现回升，可能足以驱动强劲的GDP和每股收益增长 [3] 基准指数预测 - 标普500指数未来12个月目标点位设定为7200点，意味着有8%的上涨空间 [3][5][7] - 该目标价基于美国银行的公允价值模型和卖方指标等模型进行市价调整得出 [4] - 华尔街其他机构预测类似，摩根士丹利对2026年中标普500目标价也为7200点，高盛预测为6900点 [5] 企业盈利预测 - 预计标普500成分股公司将实现“强劲的盈利增长”，未来一年盈利增长率预计约为12% [6][7] - 银行的盈利惊喜模型近期已转为正值 [8] - 推动“繁荣期盈利”的因素包括：生产力提升与投资增加、货币政策宽松、消费者支出正常化、贸易不确定性缓解以及工资通胀降温和企业成本削减等 [8] 市场表现背景 - 标普500指数年初至今已上涨13%，在4月初因关税问题下跌后已回升至历史新高 [2]

投资交易概述 - 公司Ackermans & van Haaren达成协议投资2200万欧元于VKC Nuts Private Limited [1] - 交易预计在今年第四季度完成 完成后公司将持有VKC Nuts 16.6%的股权 [1] - 交易完成后公司将在VKC Nuts董事会拥有代表席位 [1] 被投资公司情况 - VKC Nuts是印度坚果和干果行业领先的家族企业 [1] - 印度坚果和干果行业处于快速增长阶段 [1]

美国经济长期前景 - 美国经济被视为全球最具影响力的经济体 但需警惕科学、技术和教育领域投资不足的长期风险[6][7] - 中国在科技和教育领域的投资表现突出 形成鲜明对比[8] 教育体系与人才竞争 - 美国K-12数理教育体系未能有效培养人才 博士项目中非美籍学生占主导地位[9] - 美国医疗、工程和应用科学领域62-63%的从业博士为移民 体现移民人才对科技创新的关键作用[10][11] - 移民政策与国内教育投入不足可能削弱美国长期竞争力[11] 关税政策影响分析 - 关税措施尚未完全实施 其全面影响仍未显现[12][13] - 预计下半年将出现滚动式成本上升 伴随供应链中断风险[13][14] - 企业通过裁员和自然减员消化成本 可能导致就业市场恶化[14][15] 劳动力市场动态 - 劳动力规模停滞影响失业率计算公式的分母[17] - 就业数据与消费数据均显示经济放缓迹象[20][21] - 企业设备投资和AI相关投资增速从高位回落[21][22] 股市估值与风险 - 股市整体估值充分 特别是市值加权指数已反映多数利好因素[18][19] - 当前市场水平容错空间有限 需关注通胀回升或就业数据恶化的可能性[19][20] - 若下半年GDP增速降至1.5%附近 将考验市场预期[22] 货币政策预期 - 当前市场上涨部分反映降息预期 但政策效果存在不确定性[22] - 企业利润率可能因关税成本面临侵蚀风险[15]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 调查和公司管理层评论若谨慎解读仍有价值，应关注企业领导者对自身公司具体决策的看法 [3][8][9] - 早期公司评论与预测大致相符，关税将使美国经济招聘放缓、失业率略升、投资支出增长甚微、GDP 增长低于潜在水平但不衰退，通胀有意义地反弹至 3% 中段 [4][46] 根据相关目录分别进行总结 软数据与硬数据 - 过去经济放缓时软数据往往比硬数据更早显示经济疲软，当前因关税前进口和消费支出前置，硬数据变弱时间可能更长，许多投资者因几年前调查误判而只信任硬数据 [3][6][7] 企业招聘情况 - 贸易战开始前总职位空缺稳定，之后适度下降，受政策不确定性影响大或依赖对中国和欧洲销售的公司职位空缺大幅下降 [13][16] - 财报季管理层暗示裁员的公司比例仅略有增加，宣布招聘冻结的公司比例上升较明显，但均远低于近年峰值且处于扩张期正常范围 [14][17][18] 企业投资情况 - 过去三个季度分析师下调资本支出预期的公司多于上调的，但按公司资本支出水平加权后总体资本支出预期上升，主要因人工智能投资增长 [20][22][26] - 贸易战和政策不确定性影响明显，分析师对受关税、潜在报复性关税和政策不确定性影响大的公司下调资本支出预期幅度更大 [22][24] 企业生产和供应链情况 - 企业越来越担心关税对供应链的影响，或讨论重新配置供应链以降低风险或避免高额关税，但目前未报告短缺情况显著增加 [28][29][30] 企业定价情况 - 今年企业宣布的价格涨幅仅适度提高，关税成本暴露最高的公司提价更激进，政策不确定性高或担忧经济前景的公司提价较谨慎 [33][38][40] - 调查显示企业平均预计消费者承担约 50% 的关税直接成本，低于 70% 的假设，若关税持续该比例可能上升，间接溢出效应会增加消费者价格总影响 [43] 美国经济和金融展望 - 2024 - 2025 年实际 GDP 增速预计放缓，消费者支出、企业固定投资等指标有不同变化，住房市场部分指标有波动，通胀率有升有降，劳动力市场失业率上升，政府财政有赤字，金融指标如联邦基金目标利率、国债收益率、汇率等有相应变动 [51]

纪要涉及的行业 美国制造业 纪要提到的核心观点和论据 - **观点1：4月耐用品订单显著下降，运输类商品订单疲软是主因** - 论据：4月耐用品订单环比下降6.3%，虽小于市场预期的-7.8%，但与花旗预期的-6.1%相符，主要是运输类商品订单疲软，排除运输类的耐用品订单在3月收缩0.2%后，4月仅微升0.2% [3] - **观点2：制造业活动在2024年末至2025年初回升后，4月可能开始停滞，关税和不确定性将对制造业造成压力** - 论据：制造业活动在2024年末至2025年初回升，可能是为应对潜在新关税而提前开展业务，但4月活动可能开始停滞；大型关税延迟实施可能使未来几个月活动数据波动加大，支持更多提前开展业务的行为，但最终关税和不确定性将对制造业造成压力 [5] - **观点3：3月飞机订单激增后在4月回归正常，强订单短期内支撑飞机发货量，但核心资本货物订单和发货量情况不佳，将影响GDP中的商业设备投资** - 论据：3月飞机订单激增后在4月回归正常，强订单可能是买家在生产投入品关税导致价格上涨前锁定当前价格，4月含飞机的非国防资本货物发货量强劲增长3.5%，将直接影响GDP中的商业设备投资；但排除飞机后，核心资本货物发货量自10月以来首次小幅下降，订单更弱，核心资本货物订单常被视为潜在投资需求的代表，订单持续疲软将导致未来发货量进一步回落，影响GDP中的商业设备投资；第一季度计算机和电子产品的大量进口也推动了设备投资，预计下半年将有所缓和 [6][7] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **分析师认证与重要披露**：分析师认证内容，包括观点独立性和薪酬与特定建议无关等；分析师薪酬由花旗研究管理和高级管理层决定，与特定交易或建议无关，但受公司整体盈利能力影响；花旗可能与研究报告涉及公司有商业关系，可能在金融工具交易中担任多种角色等 [12][13][14] - **不同地区的研究报告提供情况**：报告在澳大利亚、巴西、智利、德国、印度、印尼、日本、沙特阿拉伯、韩国、马来西亚、墨西哥、波兰、新加坡、南非、中国台湾地区、泰国、土耳其、阿联酋、英国、美国和加拿大等地区的提供主体及相关监管信息 [32][33][35][37][38][39][40][41][42][43][44][45][46][47][48][49][50][51] - **投资风险提示**：投资非美国证券的风险，如信息有限、流动性差、价格波动大、汇率影响等；产品中投资的价格和价值可能波动，某些高波动性投资可能大幅下跌；CMO的收益率和平均寿命会受抵押持有人提前还款率和利率变化影响；某些投资可能有税收影响，建议投资者咨询税务顾问；报告中的建议为一般性建议，投资者应考虑自身情况后行动 [31][53][54] - **数据来源与使用限制**：研究报告可能使用DataCentral的数据，其为花旗研究专有数据库；报告中引用的Card Insights、MSCI、Sustainalytics、Morningstar等数据有相应的使用限制和免责声明 [55][56] - **报告使用与分发限制**：未经花旗书面许可，禁止对报告进行再分发；报告信息仅供接收者使用，不得进一步分发给第三方；报告研究数据未经花旗研究事先书面同意，不得用于特定金融产品相关目的 [58]