投资评级与目标 - 对洛阳钼业H股给予“买入”评级 [6] - 目标价格为20.60港元，较当前价格17.22港元存在19.6%的预期上涨空间 [6] - 预期总回报率为22.0%，其中包含2.3%的预期股息收益率 [6] 估值方法 - 目标价基于贴现现金流模型计算得出 [8] - 采用11%的加权平均资本成本，其中贝塔系数为1.6，市场风险溢价为7%，无风险利率为3.0% [8] 第三季度业绩表现 - 2025年第三季度净利润环比增长且超出市场预期 [2] - 业绩驱动因素包括有效税率降低、部分钴销量实现以及小金属价格走强 [2] 铜业务展望 - 2025年预期铜产量因技术升级而高于先前指引，管理层认为强劲的产出具有可持续性 [3] - KFM二期项目预计在2027年上半年投产，在整个矿山寿命期内平均年产量为10万吨 [3] - 2028年铜产量指引为80万至100万吨 [3] 生产成本与财务 - 得益于TFM和KFM项目铜产量增长以及成本控制努力，2025年前九个月铜生产成本同比下降 [4] - 2025年前九个月净财务费用因长期债务偿还而同比下降 [5] 钴业务动态 - 钴作为TFM和KFM项目中铜的副产品，公司可能调整生产使用更高铜品位和更低钴品位的矿石，但钴产量不会显著下降 [4] - TFM和KFM项目生产的钴产品为氢氧化钴，易于储存 [4] - 2026年分配给TFM和KFM项目的钴配额总计超过3万吨 [5] - 考虑到运输周期，预计2025年第四季度实现的钴销量将有限 [5]

**行业与公司** * 纪要主要涉及铜行业，并提及铝、锌、镍等基本金属 [1][6][9][12][13] * 重点讨论的铜矿商包括 Freeport-McMoRan (FCX)、Anglo American (AAL)、Teck Resources (TECK)、Antofagasta (ANTO) [2][7] **核心观点与论据** **铜价展望** * 对铜保持结构性看涨观点至2026年，预计需求增长约3%将超过矿山/精炼供应增长<1%，导致供应缺口和库存消耗 [1] * 短期（3Q25）基本面疲软，因中国需求（可再生能源/家电）在强劲的上半年后走软、关税前置采购/US进口的后续影响以及中国冶炼厂产量保持韧性 [1] * 尽管基本面疲软，但重大的矿山供应中断/下调以及投资者涌入"硬资产"导致投机性多头头寸增加，抵消了疲软的基本面 [1] * 近期LME铜价不太可能持续高于11,000美元，因需求缺乏拐点、精炼产量保持、LME净头寸高企 [1] **供应端分析** * 矿山供应增长受限：Grasberg事故使2026年产量减少约270kt，Collahuasi 2026年产量因剥离延迟和库存矿石品位下降而减少约100kt，ANTO和TECK的2026年产量指引也低于预期 [2] * 2025年全球矿山供应量预计基本持平，2026年增长<1%（已计入5%的中断允许量） [2] * 精炼产量保持强劲：尽管铜精矿市场紧张（现货TC为负值>40美元/吨），废铜市场趋紧，但全球冶炼厂产量保持 [3] * 中国1-10月精炼铜产量同比增长12%，相当于年化增加约1.4百万吨，抵消了中国以外地区的减产（如Pasar、Paipote、Tsumeb、Potrerillos等） [3] * 预计2026年精炼产量增长将放缓至<1% [3] **需求端分析** * 需求表现不一，由强劲的电网投资（中国及全球）、欧洲/US可再生能源支撑，中国可再生能源放缓程度低于担忧 [6] * 欧洲/US的传统终端市场（建筑、汽车、制造业）未见拐点，中国宏观数据仍然疲软，房地产尚未触底 [6] * 预计2026/27年精炼铜需求增长约3.5%，若发达市场经济复苏和电网支出加速，存在上行风险 [6] **库存与市场结构** * 可见铜库存约0.5百万吨，低于2010-20年平均水平约750千吨，库存消费比约1.0倍低于历史水平 [17] * COMEX库存年初至今增加260千吨（约300%），LME库存1-6月下降约180千吨（约50%），3季度回升但4季度稳定在历史低位 [10] * 中国库存遵循季节性模式，4/5月去库快于往常，3季度稳定，4季度较正常季节性下降有所增加 [10] **铜股偏好** * 铜股表现良好（COPX指数年初至今+60%），但近期存在与铜价一起整固的风险 [7] * FCX是首选，因其中期产量确认可能带来重估；看好AAL-TECK，合并获批可能是积极催化剂；ANTO因2026年指引疲软相对偏好下降，但仍维持买入评级 [7] **其他重要内容** **基本金属库存概览** * 可见库存不能完全反映全貌，尤其在中国，大量库存可能存在于供应链或未报告金融库存中 [9] * 铝：约90%的LME库存位于亚洲两个仓库且>90%为俄罗斯原产，降低了LME库存作为发达市场工业库存指标的有效性 [11] * 锌：LME库存持续下降导致中国以外精炼市场紧张和LME锌现货升水，中国产量增加且库存积累，预计将转向中国净出口以缓解LME紧张 [12] * 镍：市场分化，NPI/FeNi和NiSO4供应过剩，但将NiSO4转化为金属的瓶颈使精炼市场紧张，LME库存自那时起稳步增加 [13] **风险提示** * 矿业存在商品价格和汇率波动、政治、金融和运营风险 [101][102][103]

涉及的行业与公司 * 纪要为摩根士丹利关于紫金矿业集团（Zijin Mining Group）的研究报告，公司股票代码为2899 HK和601899 SS [4][5][69] * 公司属于大中华区材料行业（Greater China Materials）[5][67] 核心观点与论据：铜业务 * 2025年铜产量可能约为110万吨，低于此前115万吨的指引，主要受KK矿产量减少拖累 [4][7] * 巨龙铜矿二期设计产能为每年16-18万吨，预计2025年底投产，2026年将带来10万吨的额外产量 [1] * 塞尔维亚铜矿综合体扩建预计在2027年左右完成，进度略慢于预期 [1] * 未来几年铜精矿生产成本可能维持在每吨21，000-23，000元人民币（2025年第三季度为22，100元/吨，2025年前九个月为21，400元/吨） [2] * Čukaru Peki矿矿石品位下降推高了2025年第三季度铜精矿（占矿产铜产量70%以上）和矿产铜的生产成本 [2] 核心观点与论据：锂业务 * 2025年锂产量可能达到2万吨碳酸锂当量，包括藏格矿业的产量（按其自身指引约为8500吨碳酸锂当量） [7] * 拉果错盐湖于2025年初投产，2025年可能交付1万吨碳酸锂当量，2026年交付2万吨碳酸锂当量，生产成本约为每吨碳酸锂当量35，000-40，000元人民币 [3] * 3Q项目于2025年9月投产，2026年产量估计为2-3万吨碳酸锂当量，单位成本为每吨碳酸锂当量60，000元人民币，有随产量扩大而降低的潜力 [3] * 祥原盐湖可能于2025年底投产，产能为4万吨碳酸锂当量，2026年预期产量为3万吨碳酸锂当量，单位成本为每吨碳酸锂当量50，000-55，000元人民币 [3] * 马诺诺矿可能于2026年（可能在下半年）投产 [3] * 公司计划到2028年达到每年25-30万吨碳酸锂当量的锂产能 [3] 核心观点与论据：财务与估值 * 摩根士丹利给予公司"增持"评级，行业观点为"具吸引力"，目标股价为46.10港元，较2025年11月20日收盘价31.12港元有48%的上涨空间 [5] * 公司当前市值为1078.61亿美元 [5] * 基于DCF模型（WACC为7.5%，贝塔为1.4，稳态收入年增长率为3%）得出A股目标价，并按0.92的汇率调整为港元目标价 [8][9] 其他重要内容：风险因素 * 上行风险包括全球其他地区需求强劲或主要产铜国供应持续中断导致铜价走强，以及项目投产和未开发资源带来的产量上升 [11] * 下行风险包括经济数据恶化或对美国衰退的担忧加剧、中国缺乏进一步政策行动导致铜价走弱，项目执行不及预期，以及导致生产中断的地缘政治风险 [11] * 摩根士丹利在报告发布前的12个月内曾从公司获得投资银行服务报酬，并预计在未来3个月内将寻求或获得来自公司的投资银行服务报酬 [18][19]

投资评级与目标 - 报告对紫金矿业H股给予"买入"评级，目标价为39.00港元 [7] - 基于2025年11月14日33.00港元的股价，预期股价回报率为18.2%，预期股息收益率为2.0%，预期总回报率为20.2% [7] - 公司估值采用DCF模型，假设永续增长率为2.5%，加权平均资本成本为8.2%，得出每股价值35.2港元，加上卡莫阿铜矿的净现值3.8港元，总目标价为39.00港元 [10] 矿产金业务 - 2025年前三季度矿产金产量为65吨，同比增长20%，主要得益于新收购的Akyem金矿和萨瓦亚尔顿金矿的产量提升 [2] - 管理层预计未来几年矿产金产量将保持良好增长，主要考虑新收购项目的贡献 [2] - 矿产金单位成本同比上升，主要原因是金价上涨导致特许权使用费增加以及新收购矿山成本较高；其中特许权使用费占单位总成本的比例从2024年的不足9%升至2025年前三季度的约15% [4] - 新收购的Akyem金矿因原计划开采年限至2027年，目前单位折旧与摊销较高，但公司计划调整开采方案以延长矿山寿命，预计单位折旧与摊销将下降 [4] 矿产铜业务 - 2025年前三季度矿产铜产量为83万吨，同比增长5%，主要驱动力是巨龙铜矿的产量增加 [3] - 管理层预计未来几年矿产铜产量将保持良好增长，受益于铜矿项目的扩产；巨龙铜矿二期项目预计于2025年底投产，将带来约10万吨/年的增量铜产量 [3] - 朱诺铜矿和协通门铜矿预计在2026年投产 [3] 锂项目进展 - 拉果错锂矿一期项目（年产能2万吨）已于2025年初投产；3Q锂矿一期项目（年产能2万吨）于2025年9月投产；祥原锂矿一期项目（年产能3万吨）预计于2025年底投产 [5] - 马诺诺锂矿一期项目（年产能约10万吨）正在建设中，预计于2026年底投产 [5] - 各锂项目的综合成本（不含增值税）分别为：拉果错项目3.5-4万元/吨LCE，3Q项目预计超过6万元/吨LCE，祥原项目预计5-5.5万元/吨LCE，马诺诺项目预计3.5-4万元/吨LCE [6] 资本支出计划 - 未来几年，年度建设性资本支出预计为200-300亿元人民币，维护性资本支出预计为50-60亿元人民币 [6] - 与并购相关的资本支出将取决于拟收购的项目 [6]

并购交易状态 - 公司正式撤回与Anglo American plc的合并考虑 根据英国收购与合并城市法典规则2.8 [1] - 撤回决定结束了矿业领域今年最受关注的收购可能性之一 [2] 交易战略意义与障碍 - 合并本可带来强大的战略优势和为所有利益相关者创造显著价值 [2] - 潜在交易被视为一项大胆举措 可能创造出全球最大的铜生产商 [4] - 交易面临的主要障碍包括Anglo American复杂的公司结构、监管障碍以及可能来自股东和南非当局的反对 [4] 撤回后的影响与限制 - 根据规则2.8 公司在至少六个月内不能对Anglo American提出新的要约 除非出现特定例外情况 [3] - 例外情况包括Anglo American董事会同意重新谈判 或有第三方提出正式要约 或英国收购委员会认定出现重大情况变化 [3] 公司未来战略重点 - 公司表示仍致力于推进自身的有机增长计划 [2] - 决定标志着公司将重新聚焦于内部项目 包括在智利的铜业务扩张和在加拿大的钾肥业务扩张 [5] - 公司继续围绕电气化和脱碳趋势带来的长期需求进行战略定位 [5]

BHP Group said it will not pursue a takeover of Anglo American following new talks, as its U.K. rival advances plans to merge with Teck Resources. ...

BHP Group (ASX:BHP) had been interested in potentially muscling in on Canadian miner Teck Resources’ planned Anglo American takeover, but has since ruled out the $64 billion swoop after speaking to the company’s directors.Listen to the HotCopper podcast for in-depth discussions and insights on all the biggest headlines from throughout the week. On Spotify, Apple, and more.There had been early talks between both parties, a report from the Financial Review suggested this morning, but that’s as far as it will ...

BHP Group said on Monday it is no longer pursuing a potential combination with Anglo American after preliminary discussions with Anglo's board. ...

英美资源集团与必和必拓的收购动态 - 矿业巨头英美资源集团拒绝了竞争对手必和必拓集团新的收购提案，认为该提议未能超越其与泰克资源现有战略合作的价值[2] - 此次拒绝是公司对必和必拓收购行动的延续，此前已在2024年4月和5月分别拒绝了价值310亿英镑（390亿美元）和340亿英镑的报价[3] - 公司坚持认为必和必拓的提案严重低估了公司及其未来前景，特别是其高质量的铜资产[3] 英美资源集团的战略重点与合资计划 - 公司战略重点在于巩固其铜资产组合，与泰克资源的交易被视为更优选择[4] - 英美资源集团和泰克资源的股东即将投票表决一项合资计划，旨在创建一个价值超过600亿美元的新铜业实体[4][8] - 铜是全球能源转型、电动汽车和可再生能源基础设施所亟需的大宗商品，该合资实体将定位为全球铜市场的主要参与者[4] 澳大利亚联邦银行高管变动 - 澳大利亚联邦银行宣布其集团首席信息官加文·门罗将离职[5][8] - 门罗于2022年11月14日被任命为首席信息官，在任期内负责领导加强银行IT系统和推动数字化转型的战略举措[5][6] - 此次离职标志着该银行一次重要的高管变动，银行尚未宣布继任者或门罗离职的具体生效日期[6][8]

BHP Group (ASX: BHP) has made another approach to buy Anglo American (LON: AAL) despite the London-listed miner’s proposed merger with Canada’s Teck Resources (TSX: TECK.A/TECK.B), according to reports.On Sunday, Bloomberg News reported that BHP, the world’s largest mining company, has reignited its interest in buying Anglo despite walking away from a potential deal last year and stating many times that it would not re-enter the frame again. That report was later followed up by Reuters.BHP’s approach comes ...