新产品发布 - Virtus Investment Partners推出主动管理型ETF 即Virtus Emerging Markets Dividend ETF 该基金投资于新兴市场的派息公司[1] - 该ETF采用人工智能驱动的情绪分析和量化选股模型来寻找投资机会 其基准为MSCI Emerging Markets Index[1] 业务表现与资金流动 - 公司整体资产管理规模在季度末约为1590亿美元 较上一季度的1690亿美元有所下降[4] - 当季净流出总额达81亿美元 主要由股票策略驱动 总销售额从上一季度的63亿美元降至53亿美元[4] - 以质量为导向的股票策略（约占管理总资产的一半）持续失宠 加剧了净流出[2] - ETF业务是亮点 ETF资产管理规模增至约52亿美元 环比增加约5亿美元 同比增长72%[3] - ETF增长得益于稳定的净流入和新产品推出[3] 财务业绩 - 公司调整后每股收益从6.69美元小幅下滑至6.50美元[4] - 营业利润率微降至32.4%[4] 战略举措与增长计划 - 公司正在向另类资产领域扩张 宣布将收购私人信贷管理公司Keystone National Group的多数股权 并对风险增长管理机构Crescent Cove进行少数股权投资[5] - 管理层预计 随着Keystone交易的整合 费率有上行潜力 初期费率预计将维持在40个基点出头的低区间[5] - 当季公司推出了三只主动管理型基金 并预计在未来两个季度再推出多只ETF[3] - 新推出的新兴市场股息ETF突显了公司在主动管理型ETF和另类策略领域的广泛推进 公司视这些领域为抵消股票资金流出和推动未来增长的关键[6]

纪要涉及的行业或公司 * 公司为贝莱德，全球最大的资产管理公司，管理资产规模超过14万亿美元[3] * 行业为资产管理行业，涉及交易所交易基金、技术和数据、退休解决方案、私募市场等细分领域[3] 核心观点与论据 **1 强劲且可持续的有机增长** * 公司连续六个季度实现超过5%的有机基础费用增长目标，2025年每个季度均超过6%，全年为9%，第三季度为10%，第四季度为12%[4] * 增长驱动力广泛，涵盖主动型ETF、传统ETF、数字资产、私募市场、系统性股票等多个业务[5] * 公司认为可持续的有机基础费用增长率在6%-7%之间[5] * 行业整合是增长来源，过去几年，前五大资产管理公司汇集了约80%的资金流入，但行业在资产和收入方面仍高度分散[7] **2 2026年战略重点** * **整合近期收购**：首要任务是整合全球基础设施合伙人和HPS投资合伙人，实现计划中的协同效应，以帮助客户构建整合的公开和私募投资组合[11] * **资金募集**：目标是到2030年实现4000亿美元的募资增长[12] * **iShares业务**：2025年iShares实现了5300亿美元的有机资产增长，在全球排名第一，并继续在固定收益、主动型ETF、非线性ETF等领域开拓新用例[13] * **技术与数据**：Aladdin业务在2025年以16%的年度合同价值增长收官，目标是实现周期内中双位数的年度合同价值增长[14] * **财富管理**：抓住从经纪业务向咨询业务转变、独立注册投资顾问扩张、财富平台扩大模型投资组合以及各渠道增加私募市场配置等机遇[15] **3 财富管理战略** * 战略围绕产品和投资组合构建，提供涵盖公开市场、共同基金、ETF、独立管理账户以及私募市场等全系列产品[18] * 核心优势在于通过模型投资组合和独立管理账户，将产品整合为全投资组合策略，为财富管理客户提供类似外包首席投资官的服务[19] * 已与Partners Group合作推出另类资产配置组合模型，并在GeoWealth等平台上提供整合的公开和私募投资组合[20][21] **4 数字资产与代币化愿景** * 将数字钱包视为新的分销渠道，全球有8.2亿个加密货币钱包和45亿个数字钱包[22][23] * 加密货币市场价值约2.5万亿美元，稳定币3000亿美元，代币化资产370亿美元[24] * 目标是建立数字钱包原生的资产管理能力，提供与传统资本市场相同的服务，代币化的iShares是进入该领域的关键产品[25] * 认为数字资产和稳定币将增长，最终部分资金将转向美国股票等长期投资产品，这是一个巨大的机会[26] * 与美国证券交易委员会新领导层就代币化iShares的运营模式、创建赎回机制等进行了深入探讨，过去3个月在该领域取得的进展超过过去5年[29][30][31] **5 系统性股票业务优势** * 2025年系统性策略获得500亿美元的资金流入[43] * 规模是产生阿尔法的关键引擎，大型参与者拥有技术资源，能通过多种投资工具和市场驱动阿尔法，更具可移植性[42] * 阿尔法来源多样化，分布在多个产品和渠道中，包括主动型ETF、流动性对冲基金、传统机构对冲基金和共同基金[44] * 该业务具有高度可移植性，是公司在沙特阿拉伯和印度等地开展业务的基础，也是运营杠杆的来源[45][46] **6 Preqin收购与私募市场指数化** * 收购Preqin的战略是四方面的：继续发展订阅数据业务；结合Aladdin创建风险模型；利用生成式人工智能和流程自动化提高数据工厂效率；最终创建可投资指数[50][51][52] * 目标是标准化私募市场数据，发布指数，并在此基础上创建可交易产品[52] * 认为即使无法实物复制指数中的所有底层基金，也可以通过现金结算的期货、掉期等合约创建交易所交易基金[53][54][55] **7 运营利润率目标与投资平衡** * 第四季度调整后运营利润率为45%，经常性费用相关收益的利润率为45.5%[59] * 公司曾在2021年实现接近47%的利润率，因此不认为45%或46%是上限[61] * 增长引擎如收购业务、主动型ETF、ETF、数字资产、系统性股票等业务的利润率均高于公司平均水平，能驱动利润率扩张[60][61] * 长期股东更看重有机增长点而非利润率点，公司将在持续投资（包括市场回调期）与通过技术、自动化、高费率策略推动利润率扩张之间取得平衡[62][63] * 目标是在2030年前实现超过50%的费用相关收益率和超过45%的完全负担运营利润率[64] **8 并购策略** * 公司不需要通过并购来实现超过5%的有机基础费用增长目标[66] * 近期重点为整合已完成的交易并实现协同效应，但对能促进2030年计划、在私募市场、技术和分销方面有增值作用的交易持开放态度[66] * 并购将侧重于增长和优化有机增长，而非成本控制[67] * 公司目前关注的空白领域包括二级市场业务、投资级/高等级/资产支持金融方面的能力扩展，以及Preqin的数据补充机会[69][70][71] 其他重要内容 * 公司私募市场和另类投资业务规模达6760亿美元，在所有增长最快的类别中均位列前五[11] * 公司在2025年投资者日提到，正在构建四到五个5亿美元收入规模的业务，包括面向保险和财富的私募市场、主动型ETF和数字资产[12] * 欧洲的ETF市场平台处于领先地位，2025年和2026年1月均创下纪录，尽管缺乏美国那样的全国最佳买卖价系统和统一资本市场监管机构，但增长机会巨大[14] * 公司拥有业内最大的美国和欧洲批发团队[16] * 在固定收益ETF领域处于领先地位，该产品为债券市场提供了更多流动性和定价透明度[35] * 公司认为，所有在传统资本市场做市的市场做市商未来都需要进入数字钱包领域[36]

公司股息政策与股东回报 - T Rowe Price Group Inc TROW 董事会宣布季度股息为每股130美元 较先前支付额增长24% [1] - 此次股息将于2026年3月30日派发 股权登记日为2026年3月16日 [1] - 此次是公司连续第40年提高年度股息 过去五年已五次提高股息 [2] 股息收益率与增长 - 基于9581美元的周一收盘价 TROW的远期股息收益率为543% 显著高于行业平均的169% [3] - 公司五年年化股息增长率为349% 派息率为52% 体现了对股东持续资本回报的关注 [3] 股份回购计划 - 除增加股息外 T Rowe Price通过积极的股份回购计划回报股东 [4] - 2020年3月 董事会授权回购2410万股 并于2020年12月扩大近1500万股 使总授权增至3910万股 [4] - 2025年 公司通过股份回购向股东返还了约625亿美元 [4] 财务状况与市场表现 - 截至2025年12月31日 公司总负债为23亿美元 拥有338亿美元的现金及现金等价物作为支撑 [5] - 强劲的流动性和盈利一致性支持了持续的股息支付和机会性股份回购 [5] - 过去六个月 T Rowe Price股价下跌9% 而行业整体下跌115% [5] 同行业公司动态 - 2026年1月 Hancock Whitney Corporation HWC 董事会宣布季度股息为每股50美分 较先前支付额增长111% 将于2026年3月16日派发 [9] - HWC自1967年以来维持不间断的季度股息 过去五年四次提高股息 年化股息增长率为1409% 派息率为31% [10] - Charles Schwab Corporation SCHW 将季度现金股息提高19%至每股32美分 将于2026年2月27日派发 [10] - SCHW过去五年五次提高股息 年化股息增长率为1009% 派息率为22% [11]

核心观点 - 美国12月零售销售数据疲软，引发市场对美国经济增长强度的重新评估，导致国债价格大涨、收益率显著下跌，市场对经济过热和通胀压力的担忧被证明是错位的 [1] 经济数据与市场预期 - 12月美国零售销售数据表现持平，显示消费者支出在去年末失去动力 [1] - 该数据削弱了市场对经济增长的预期，导致交易员重新校准对利率和通胀路径的预测，预计今年利率和通胀路径可能更低 [1] - 此前市场存在经济过热担忧，这种担忧在1月美国第三季度GDP年化增长率从4.3%上修至4.4%后尤为明显，当时市场认为强劲增长将带来更大通胀压力和更少的美联储降息，从而导致债券收益率上升 [1] 债券市场反应 - 周二美国国债市场大幅上涨，基准10年期国债收益率下跌5.3个基点至4.14%，为近四周最低水平，较上月高达4.3%的峰值回落 [1] - 30年期国债收益率下跌6.6个基点至4.78%，为1月下旬以来最低水平 [1] - 10年期国债收益率已回落至1月市场开始担忧美国经济增长走强之前的水平 [1] 1. 债券收益率与价格走势相反，收益率下跌意味着国债价格上涨 [1] 对全球经济的潜在影响 - 由于美国经济往往引领全球，欧洲交易员可能正在考虑美国经济疲软对全球经济意味着什么 [1]

2025年业绩概览 - 2025年对公司来说是表现强劲的一年 投资业绩全面优异 是公司价值主张的基石 [1] - 绝对回报策略表现卓越 多策略综合产品在2025年实现了15%的总回报率 [1] - 基础设施策略是近期增长最快的策略 全年回报率约为11% 所有其他业务板块的总体回报也为正且具有竞争力 [1] - 公司认为投资机会依然强劲 并拥有约120亿美元的可用资金（dry powder） [1] - 从资本形成角度看 2025年是公司有史以来最好的募资年份 [1] 财务表现 - 2025年财务业绩同样强劲 与2024年相比 费用相关收益、调整后EBITDA和调整后净利润分别增长了11%、15%和18% [4] - 全年费用相关收益率为44% 较2024年提高了200个基点 [4] - 自上市以来公司持续实现显著的利润率改善 并相信仍具有正向经营杠杆 [4][5] - 调整后EBITDA和调整后净利润得益于绝对回报策略业务产生的6800万美元业绩费 这是过去六年中第四次年度业绩费超过5000万美元 [5] - 尽管第四季度实现业绩报酬（carried interest）较少 但来自业绩报酬的盈利能力仍在快速增长 [5] - 总未实现业绩报酬余额达到创纪录的9.49亿美元 较2024年增加了1.13亿美元（增长14%） 其中约50%即4.78亿美元归属于公司 [6] - 基于多项实时积极进展 预计在第一季度末结账时该余额将再次增加 [6] 资产管理规模与增长 - 截至2025年末 资产管理规模达到910亿美元 较2024年增长14% 创下公司新高 [6] - 收费资产管理规模同比增长12%至720亿美元 [6] - 已签约但尚未收费的资产管理规模同比增长27%至100亿美元 这是未来收入增长的重要领先指标 其中蕴含着实实在在的费用相关收入增长 [6][7] - 在实现关键战略目标方面取得显著进展 特别是在个人投资者渠道 该渠道资产管理规模同比增长18% [7] - 2025年推出了新的财富管理分销合资公司Grove Lane Partners 推出了基础设施间隔期基金 并最近为一只注册私募股权基金提交了注册文件 [7] 募资情况 - 2025年共募集了107亿美元的总资本 其中约35亿美元来自第四季度 两者均创下纪录 [4] - 募资活动基础广泛 所有业务板块（包括绝对回报策略）均实现资金净流入 所有投资者渠道和地区均有贡献 [4] - 进入2026年的业务渠道非常强劲 预示着今年的募资前景良好 [4] - 募资的多元化体现在各个策略上 每个投资策略都对年度业绩做出了重要贡献 并且都拥有可观的2026年渠道 [14] - 与现有客户交叉销售产生的募资额约占公司任何给定年份募资额的20%至25% [15] - 绝对回报策略在2025年募集了19亿美元 为2021年以来的最高金额 [19] - 过去两年在财富渠道通过11个白标解决方案募集了近10亿美元 [19] 近期市场波动与公司立场 - 近期市场压力似乎由对AI颠覆以及SaaS业务对股权和信用估值影响的担忧所驱动 [8] - 公司的投资和组合管理过程的定义特征是多元化 在各个业务板块的典型投资组合中包含了数百家公司或资产的穿透式风险敞口 [9] - 这些头寸在市场、行业、不同资产类别类型和地域上都是分散的 [10] - 在SaaS风险敞口方面 公司认为其敞口低于同行且总体非常有限 SaaS敞口仅占总资产管理规模的4% 占信用资产管理规模的不到6% [10] - 公司的观点是并非所有SaaS业务都相同 SaaS业务不会消失 并且也将受益于AI [10] - 上周的市场大幅回调对不同公司未加区分 这总是会带来机会 公司的绝对策略投资组合在一月份取得了正回报 [11] - 总体而言 公司平台对颠覆者和颠覆受益者的风险敞口 大于对商业模式或未来前景可能受到颠覆担忧的业务的敞口 公司从AI趋势中获得的净多头机会多于可能受到的损失 [11] 资本配置与股东回报 - 公司股票近期也受到市场错位的影响 股票交易市盈率低于标普500指数和另类投资同行 当前股息收益率约为5% 公司认为当前具有良好价值 [12] - 因此 公司将股票回购授权增加了3500万美元 使可用回购资金达到9100万美元 [12] - 公司拥有充足的现金余额 部分来自强劲的现金流 部分来自11月权证行权所得 可用于回购股票、最小化股权激励带来的稀释 以及偿还6500万美元的定期贷款 [13] - 在第四季度 公司以每股平均11.11美元的价格回购了280万股股票 总计3100万美元 [26] - 公司正在提前偿还6500万美元的定期贷款 这将降低杠杆并每年节省超过300万美元的利息支出 [26] - 公司的资本配置理念是保持轻资本业务 支付健康的股息 并自上市以来已多次提高股息 [28] - 在第四季度权证行权后回购了股票 并正在偿还部分债务 目前的授权回购和已宣布的债务偿还使公司回到了一个相当舒适的范围 [28][29] 2026年展望与指引 - 公司有望实现到2028年将2023年费用相关收益翻倍至超过2.8亿美元 并将每股调整后净利润增长至超过1.20美元的目标 [13] - 对于2026年 预计私募市场管理费将与第四季度相对一致 [22] - 鉴于市场上专业基金的时间安排和费用结构 预计今年的追赶费（catch-up fees）有限 [22] - 由于资金净流入和出色的投资表现 预计2026年绝对回报策略管理费将较第四季度增长约5% [23] - 2026年费用相关薪酬与福利预计将比去年第一季度高出约100万美元 [24] - 2026年非GAAP一般行政及其他费用预计将与2025年持平或略高 [25] - 公司拥有强劲的募资、优异的绝对回报策略投资表现、稳定的费用相关收入增长、利润率扩张以及业绩费带来的上行空间 认为已具备2026年非常强劲的所有要素 [27] 各业务板块表现与策略 - 私募市场收费资产管理规模和管理费同比分别增长106% 这得益于稳健的募资和已签约但尚未收费的资产管理规模的转化 [22] - 绝对回报策略收费资产管理规模和管理费同比分别增长155% [23] - 基础设施领域表现强劲 公司对更广泛的基础设施策略以及其中的关键基础设施解决方案基金感到乐观 [40] - 在个人投资者渠道 白标解决方案取得了成功 定制化解决方案预计将成为该渠道未来增长的重要贡献者 [19] - 关于绝对回报策略业务 公司未改变其预算（预计资金流持平） 但指出过去六年中 业绩费方面一直超过预算运行率 [32][33][34] - 对于Advance基金（专注于新兴和多元化基金经理） 由于市场环境 本次募资难度较大 预计最终规模将小于前一期基金 [37][38] - 关键基础设施解决方案基金的前一期基金规模约为10亿美元 [40] 运营效率与费用管理 - 公司能够随着业务规模扩大而保持较低的费用增长 这得益于对可扩展性和技术的持续投资 包括AI的应用 以及在业务增长领域（如个人投资者领域）进行有纪律的投资 [49] - 公司继续看到良好的经营杠杆 并相信能够也将会持续推动费用相关收益率和整体利润率直至2028年 [31] 业绩报酬展望 - 业绩报酬的实现是一个时间问题（“when” not “if”） [51] - 未实现业绩报酬资产正在快速增值 且旧有的业绩报酬已大部分收回 因此该资产是活跃的 [52] - 公司每股4.79美元的业绩报酬资产是一个时间问题 且该数字将会上升 其背后还有大量未计入账面但正在运作的业绩报酬 [53] - 该业绩报酬资产目前占公司总企业价值的很大一部分 相对于同行值得注意 加上可用资金和其后的业绩报酬 这对公司而言是一项非常重要的资产 [55][56]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年非GAAP调整后每股收益增长12%，达到目标区间高端，报告每股收益增长近20% [4] - 2025年全年非GAAP营业利润（剔除重大差异）为19亿美元，摊薄后每股8.55美元 [14] - 第四季度非GAAP营业利润为4.99亿美元，摊薄后每股2.24美元，同比增长7% [14] - 2025年非GAAP营业净资产收益率为15.7%，同比改善120个基点，达到14%-16%目标区间高端 [15] - 2025年全年利润率扩大80个基点至31% [15] - 2025年自由资本流转换率为92% [23] - 2025年向股东返还资本15亿美元，包括约8.51亿美元股票回购和6.84亿美元普通股股息 [5][16] - 第四季度向股东返还资本4.48亿美元，包括2.75亿美元股票回购和1.72亿美元股息 [16] - 2026年第一季度普通股股息定为每股0.80美元，较2025年第一季度增长7% [16] - 截至年底，公司管理资产规模为7810亿美元，较2024年第四季度增长10%，环比下降30亿美元 [17] - 第四季度净现金流为-20亿美元，但私人市场产生10亿美元正现金流 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 退休生态系统 - 2025年退休转移存款总额为350亿美元，同比增长9% [6] - 工作场所储蓄与退休解决方案经常性存款增长5% [6] - 参与者转入资金达65亿美元，同比增长15% [7] - 养老金风险转移销售额达30亿美元，涉及70个案例 [7] - 确定缴费机构销售近80亿美元 [7] - 退休与收入解决方案部门全年净收入增长4%，营业利润率41%，扩大90个基点 [19] - 税前营业利润同比增长6% [19] - 第四季度转移存款达120亿美元，同比增长35% [19] - 管理账户采用加速，2025年参与者注册数增长51%，账户价值超过90亿美元 [10] 全球资产管理 - 2025年投资管理总销售额达1270亿美元，同比增长16% [9] - 私人市场销售额增长50% [9] - 私人市场能力产生35亿美元正净现金流 [9] - ETF平台增加近20亿美元正净现金流 [9] - 私人市场管理资产规模同比增长12% [10] - ETF平台管理资产规模达创纪录的90亿美元 [10] - 国际养老金管理资产规模增长24%至创纪录水平，达1540亿美元 [10][20] - 投资管理部门全年调整后收入增长4%，处于4%-7%目标区间低端 [20] - 已剥离业务对2025年净收入增长产生150个基点影响 [20] - 投资管理部门税前营业利润增长5%至6.1亿美元，营业利润率36%，扩大60个基点 [20] - 国际养老金部门全年净收入下降2%，但营业利润率46%，扩大170个基点 [21] - 2025年私人市场收入增长9% [94] 福利与保障 - 第四季度税前营业利润为1.77亿美元，同比增长7%，其中人寿保险增长29% [21] - 全年税前营业利润增长7%，其中专项福利增长11% [21] - 专项福利全年保费与费用增长3%，低于目标区间 [21] - 专项福利全年营业利润率16%，扩大120个基点，处于13%-16%目标区间高端 [21] - 专项福利全年调整后损失率为59%，为历史最佳，同比改善130个基点，低于60%-64%目标区间 [22] - 牙科核保业绩持续改善 [22] - 人寿保险全年保费与费用增长3%，处于1%-4%目标区间，其中商业市场增长15% [22] - 人寿保险全年营业利润率10%，低于12%-16%目标区间，受上半年较高理赔严重性影响 [22] 中小型企业市场 - 工作场所储蓄与退休解决方案经常性存款增长8%，转移存款增长32% [8] - 账户价值净现金流为正15亿美元 [8] - 团体福利客户平均持有3.13个产品，较2024年增长近3% [8] - 业务板块就业人数在滚动12个月基础上增长近2% [8] - 人寿商业市场保费与费用增长15% [9] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司客户基础已扩大至全球超过7500万 [11] - 中小型企业市场就业增长具有韧性，公司自身业务板块就业增长近2% [8][40] - 国际养老金业务在墨西哥表现强劲，2025年产生3亿美元正净现金流，并连续六个季度实现正净现金流和增长 [115] - 智利市场品牌效应强，公司利用此优势交叉销售，资产管理业务首次实现正净现金流 [115][116] - 欧洲房地产业务出现新的承诺交易和尽职调查活动管道，主要与亚洲机构投资者（尤其是家族办公室）合作 [85] - 法国财富平台推出私人财富产品，1月份初始募资超预期 [86] - 与沙特阿拉伯领先的伊斯兰银行签署独家合作伙伴关系，设计私人市场解决方案并获得大量种子资本 [87] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于三个高利润领域：退休生态系统、中小型企业、全球资产管理 [6] - 综合业务模式创造了差异化的竞争优势 [6] - 公司持续进行业务组合优化，近期宣布出售智利的失效年金业务，以专注于更高增长、更高回报、资本效率更高的业务 [12][53] - 公司正在利用数据和人工智能等新兴技术，创新与客户的互动方式，以加深参与度和改善客户体验 [11] - 在退休业务中，公司专注于为现有401(k)计划客户提供咨询服务，目标客户是资产低于100万或150万美元的群体，以避免与财务顾问的渠道冲突 [45] - 公司认为自身在退休行业整合中处于有利地位，已具备规模，更倾向于通过市场竞争赢得业务，而非支付溢价收购 [120][121] - 行业正在整合，预计未来十年记录保管商数量将从40多家进一步减少 [120] - 公司对并购持开放态度，但认为无需依赖并购来实现近期目标，且可以通过公开市场竞争有机获取业务 [118] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年的业绩得益于有利的市场条件、强劲的核保业绩、全公司严格的费用管理以及持续的业务投资 [5] - 公司对2026年实现每股收益增长、自由资本流转换率和净资产收益率目标区间内的业绩充满信心 [4] - 2026年财务目标为：每股收益增长9%-12%，自由资本流转换率75%-85%，净资产收益率15%-17% [24] - 净资产收益率目标上调，反映了2025年的强劲业绩、竞争地位以及多元化业务组合的资本效率 [24] - 公司目标在2026年部署15-18亿美元资本，包括8-11亿美元股票回购和增加的普通股股息 [24] - 预计2026年报告的变动投资收入将同比改善 [25][35] - 预计2026年公司下半年盈利将高于上半年，受投资管理季节性费用和牙科理赔模式影响 [28] - 关于人工智能对就业的影响，公司目前未看到实质性影响，其客户调查显示85%的客户预计员工数量将保持不变或增加，95%预计工资将保持稳定或增长 [41][42] - 中小型企业将人工智能更多地视为增长驱动力，而非效率工具，这可能导致工资上涨，从而对福利和退休业务有利 [103][104] - 外汇逆风正在转为顺风，将有利于国际养老金业务的美元计价盈利 [113][114] 其他重要信息 - 公司连续第14年被《养老金与投资》评为“资金管理最佳工作场所”，自2017年以来连续被评为“军事友好雇主”，并荣获2026年企业平等指数“平等100奖” [12][13] - 公司拥有近2万名全球员工 [13] - 公司投资组合中对软件的风险敞口低于总账户的1%，且交易基于现金流承保，较为保守 [102] - 近期剥离的业务（包括智利年金业务）对盈利影响甚微，但会影响收入同比数据 [64] - 智利年金业务2025年收入约6500万美元，税前利润约3000万美元 [65] - 该交易预计在2026年第三季度完成监管批准后结束 [65] - 公司正在考虑从2026年第一季度起，可能将房地产折旧计入营业利润，以更好地反映总回报，但2026年展望未包含此变化 [35][36] - 2026年投资管理部门第一季度因递延补偿季节性和较高的工资税，预计产生3000-3500万美元的季节性费用，这通常是盈利最低的季度 [28] - 专项福利牙科业务的损失率预计在2026年将继续改善，可能降至接近60%的高位，这得益于定价和牙科网络优化 [73][74] - 资产管理费率在第四季度为28.4个基点，有所下降，部分原因是剥离业务和策略组合向更高回报的私人市场策略（如开发型策略）倾斜，这些策略基于承诺资本计算，可能暂时拉低基于管理资产规模的平均费率，但会带来更高的交易费和绩效费 [93][94] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年投资管理部门绩效费的前景 [31] - 回答: 绩效费在正常年份通常在3000-4000万美元之间，预计2026年趋势与2025年相似，没有重大变化 [32] 问题: 关于是否考虑像同行一样重新定义与房地产相关的营业利润 [33] - 回答: 公司目前将房地产折旧计入营业利润，但展望基于剔除重大差异的基础，因此未包含可能的改善。公司认为同行做法有可取之处，能更好反映总回报，并考虑在2026年第一季度采用，但这并未包含在当前展望中 [35][36] 问题: 关于就业市场挑战的影响以及2026年就业增长预期 [40] - 回答: 目前未看到对退休与收入解决方案及专项福利业务有实质性影响，就业增长保持积极稳定，工资增长也强劲。公司近期中小型企业客户调查显示，85%预计员工数量不变或增加，95%预计工资稳定或上涨。凭借18万雇主客户的多样性，公司预计将受益 [41][42] 问题: 关于公司在退休业务中扩展财富管理的差异化策略，以及如何避免与销售401(k)计划的财务顾问产生渠道冲突 [43] - 回答: 公司专注于为现有的401(k)计划客户提供咨询服务，目标客户是资产低于100万或150万美元的群体，这是一个财务顾问兴趣较小的细分市场。公司正与紧密合作的顾问伙伴合作，共同为客户提供建议并分享经济利益 [45][46] 问题: 关于国际业务小型剥离的战略考量 [51] - 回答: 这是持续的业务组合优化，旨在确保与增长重点保持一致，专注于更高增长、更高回报的业务。这些剥离会影响收入、净现金流、管理资产规模和资本等财务指标，但将增强战略重点，并最终对每股收益和净资产收益率有增值作用 [52][53][54] 问题: 关于提高净资产收益率目标至15%-17%的信心来源，以及支持该水平的长期动力 [55] - 回答: 提高目标反映了公司的信念和能力，源于竞争地位、差异化商业模式和资本效率高的业务，这些业务既能支持有机增长，又能通过股票回购和股息为股东提供充足资本，这两者都能提升净资产收益率 [57][58] 问题: 关于近期剥离业务的资本收益，以及是否考虑剥离传统人寿保险业务块 [62][63] - 回答: 对于传统人寿保险块，公司喜欢当前的投资组合，虽会探索战略和财务上合理的选项，但这不是当前优先事项。关于已宣布剥离的资本影响，其影响已完全纳入展望，对盈利影响甚微，但会影响收入。智利年金业务2025年收入约6500万美元，税前利润约3000万美元。交易预计2026年第三季度结束，释放的资本将用于2026年增加的股票回购和有机优先事项 [64][65][67] 问题: 关于专项福利牙科业务在2026年上半年的损失率展望，以及定价行动的影响 [70] - 回答: 牙科定价和自有牙科网络优化是改善损失率的两大驱动力。2025年末的定价行动已带来改善，更多网络优化效果将在2026年显现。预计2026年损失率将继续下降，可能降至接近60%的高位，优于2025年全年表现 [72][73][74] 问题: 关于公司产生强劲自由现金流的策略和信心来源，特别是在转向更多一般账户业务的背景下 [75] - 回答: 92%的转换率因计算细节略高于实际运行率，运行率约在85%的高位。公司业务组合资本密集度低，提供了灵活性和选择性。公司对资本配置有高标准，确保用于有机增长和股东回报的资本都得到优化。对75%-85%的自由资本流转换率目标仍有信心 [76][77][80] 问题: 关于投资管理部门2026年净流动前景和领先指标 [84] - 回答: 领先指标包括：欧洲房地产业务与亚洲机构投资者的新交易管道；法国财富产品推出超预期；与沙特伊斯兰银行的独家合作伙伴关系。2025年私人市场管理资产规模中已有超过160亿美元来自房地产以外的领域，这增强了公司对未来增长管道的信心 [85][86][87] 问题: 关于投资管理部门第四季度管理费率下降的原因及展望 [90] - 回答: 费率下降受剥离业务（影响约2%收入增长）和策略组合向更高回报的私人市场策略（如开发型策略）倾斜的影响。这些策略基于承诺资本而非报告的管理资产规模，可能暂时拉低平均费率，但会带来更高的交易费和绩效费，支持长期收入和盈利增长 [93][94][95] 问题: 关于投资组合中对软件的风险敞口，以及人工智能对福利与保障业务定价动态的潜在影响 [100] - 回答: 投资组合中软件敞口低于总账户的1%，且基于现金流承保，较为保守。在福利与保障业务方面，中小型企业将人工智能视为增长驱动力而非效率工具，公司调查数据显示就业和工资预期稳定，目前未看到负面影响 [102][103][104] 问题: 关于国际养老金业务中与资产管理缺乏协同效应的部分是否会成为未来剥离的重点 [105] - 回答: 将资产管理业务分为投资管理和国际养老金，使投资管理能更专注于全球增长。近期的国际养老金剥离已体现此重点，但剩余实体和资产仍具战略性，能持续创造价值、增长，并可能通过客户关系和交叉销售助力资产管理业务增长 [106][107] 问题: 关于国际养老金业务2026年盈利展望的驱动因素，特别是考虑到剥离影响后 [111] - 回答: 2025年税前利润（剔除重大差异）为2.79亿美元，为2026年基础。对实现2026年3亿美元目标有信心，驱动因素包括：创纪录的1540亿美元管理资产规模（同比增长24%），以及外汇逆风转为顺风，这将使当地业务的盈利在转换为美元时更强劲地体现 [113][114] 问题: 关于行业整合背景下，技术进步是否为公司带来参与整合的机会或风险 [117] - 回答: 公司无需依赖并购来实现近期目标。在福利与保障及退休业务中，整合可通过收购或公开市场竞争实现。公司目前更侧重于在公开市场通过竞争有机赢得业务，因为已有规模优势，且小规模提供商难以满足雇主、参与者和监管变化的需求 [118][120][121]

财务数据和关键指标变化 - 2025年财务表现强劲 与2024年相比 费用相关收益增长11% 调整后EBITDA增长15% 调整后净收入增长18% [5] - 费用相关收益利润率达到44% 较2024年提升200个基点 自上市以来利润率持续改善 公司认为仍存在正向经营杠杆 [5][6] - 2025年绝对回报策略业务产生了6800万美元的业绩费 这是过去六年中第四次年度业绩费超过5000万美元 [6][7] - 期末总资产管理规模达到910亿美元 同比增长14% 创历史新高 收费资产管理规模同比增长12%至720亿美元 [7] - 已签约但尚未收费的资产管理规模为100亿美元 同比增长27% 是未来收入增长的重要领先指标 [8] - 公司期末总未实现附带权益余额达到9.49亿美元的历史新高 较2024年底增长1.13亿美元或14% 其中约4.78亿美元（50%）归属于公司 [7] - 2025年总费用相关收入为4.16亿美元 同比增长6% [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - 绝对回报策略表现优异 多策略综合产品在2025年实现了15%的总回报率 [4] - 基础设施策略是近期增长最快的策略 2025年回报率约为11% 其他所有垂直领域的投资回报总体为正且具有竞争力 [4] - 绝对回报策略的收费资产管理规模和基金管理费分别同比增长15%和5% 预计2026年第一季度基金管理费将环比增长约5% [22] - 私人市场的收费资产管理规模和基金管理费分别同比增长10%和6% [20] - 绝对回报策略在2025年募集了19亿美元资金 为2021年以来最高 [17] - 公司预计2026年第一季度私人市场基金管理费将与第四季度基本持平 预计今年将只有有限的追赶费 [20][21] 各个市场数据和关键指标变化 - 个人投资者渠道的资产管理规模同比增长18% 增速超过整体资产管理规模增长 [8] - 公司在财富渠道推出了11个白标解决方案 过去两年募集了近10亿美元资金 [17] - 在亚洲市场 公司为一家机构客户定制了专注于日本的绝对回报策略方案 展示了其全球能力和本地化服务 [18] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点包括发展个人投资者渠道 2025年推出了新的财富管理分销合资企业Grove Lane Partners 并推出了基础设施间隔基金 最近还为一只注册的私募股权基金提交了注册文件 [8] - 公司的成功建立在广泛、灵活的平台基础上 能够适应市场条件 定制创意解决方案 并在广泛的机会范围内提供服务 [19] - 交叉销售是增长的关键驱动力 在任何给定年份贡献了约20%-25%的资金募集 [14] - 公司计划到2028年 将2023年的费用相关收益翻一番以上 超过2.8亿美元 并将每股调整后净收入增长至超过1.20美元 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对近期市场波动（由对AI颠覆及对SaaS业务股权和信用估值的担忧驱动）持相对乐观态度 [9] - 公司认为其投资组合具有高度分散性 是其为客户提供价值的核心原则 [9] - 公司对SaaS业务的敞口有限 SaaS敞口仅占总资产管理规模的4% 占其信贷资产管理规模的比例不到6% [10] - 管理层认为并非所有SaaS业务都一样 SaaS业务不会消失 并且也将受益于AI 现有的信贷附着点通常对减值具有保护作用 [10] - 公司认为其平台对颠覆者和颠覆受益者的敞口 大于对那些商业模式或未来前景可能受到颠覆影响的业务的敞口 从AI趋势中获得的净多头机会更多 [11] - 公司认为其股价近期被市场错杀 当前估值具有吸引力 因此将股票回购授权增加了3500万美元 使总回购额度达到9100万美元 并计划提前偿还6500万美元的定期贷款以降低杠杆 [11][12][24] - 公司2025年的资金募集活动非常强劲 为有史以来最好的一年 募集资金总额达107亿美元 其中第四季度募集了约35亿美元 均创下纪录 [4] - 进入2026年 公司的业务活动渠道非常强劲 预示着今年的资金募集前景良好 [4] - 管理层预计2026年第一季度的费用相关薪酬和福利将比去年同期高出约100万美元 非GAAP一般行政及其他费用将与2025年第一季度持平或略高 [22][23] 其他重要信息 - 第四季度 公司发行的认股权证到期 部分行权 以每股11.50美元的行权价发行了约1000万股 筹集了略高于1.1亿美元的资金 [24] - 公司在第四季度以平均每股11.11美元的价格回购了280万股股票 总计3100万美元 [24] - 公司正在提前偿还6500万美元的定期贷款 预计每年可节省超过300万美元的利息支出 [24] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于资本分配计划 在认股权证行权后资产负债表现金增加 除了近期偿还部分债务和股票回购外 未来的计划是什么 是否会有额外的债务偿还 [27] - 公司强调其是资本密集度低的业务 并支付健康的股息 自上市以来已多次提高股息 公司打算保持资本密集度低的模式 在第四季度认股权证行权后进行了股票回购 并计划现在偿还部分债务 当前的授权回购和宣布的债务偿还使公司回到了一个相当舒适的范围 公司有健康的股息收益率 但似乎未因此获得太多估值提升 尽管可能有现金流来增加股息 但似乎不会因此获得回报 特别是那些关注增加回购的股东 [27][28] 问题: 关于运营杠杆和利润率扩张 费用相关利润率达到44% 在过去五年大幅提升 随着业务规模扩张至2028年 公司能否继续保持较低的费用增长并推动利润率扩张 [29] - 公司相信可以继续实现运营杠杆 并认为能够且将会继续推动费用相关收益利润率及整体利润率直至2028年 [30] 问题: 关于绝对回报业务的前景 考虑到过去几年的成功 对该业务恢复有机增长的感觉如何 [34] - 公司表示不会改变预算或在此类电话会议上做出任何声明 公司内部有比预算更看好该垂直领域的人 但目前不会改变预算 该预算与资金流（直接影响管理费）以及业绩预期和预算中的常规业绩费有关 并指出在过去六年中 公司在业绩费方面也超过了预算中的常规水平 [34] - 补充说明 2026年第一季度的指导中已经包含了该垂直领域费用相关收入的增长 以反映其成功 [36] 问题: 关于Advance和CIS基金 Advance策略目前募集了多少资金 还有多少时间截止 以及CIS基金重返市场 请提醒上一只基金的规模 [38] - Advance基金目前仍在募集中 公司有能力延长募资期 并已与有限合伙人咨询委员会沟通 预计该基金规模可能小于前一期 这是少数几期规模小于前期的基金之一 该基金专注于新兴和多元化基金管理人 考虑到当前环境 募资更具挑战性 规模较小已纳入公司的预测和预期中 [39][40] - CIS III基金的规模约为10亿美元 附带一些共同投资工具 目前正在为CIS IV募资 公司对基础设施领域的整体成功感到满意 这只是其中的一部分 [42] 问题: 关于2026年资金募集的驱动因素分解 请分析2026年的驱动因素 并在专业基金与独立管理账户 SMA 机构与零售/全球财富之间进行分解 以及其他相关指标 [45] - 资金募集的构成与过去几年相似 具有相关的嵌入趋势 包括全球范围广泛 渠道广泛 垂直领域高度多元化 独立管理账户与专业基金的比例与资产管理规模中的70/30比例大致相同 且潜在趋势仍然相关 基础设施领域强劲 个人投资者市场增长快于机构市场 个人投资者资产管理规模增长近20% 高于整体资产管理规模增长 保险渠道的资金贡献持续增长 预期将是当前趋势的延续 即资本募集的健康环境 公司受益于业务的多元化和广度 并在特定领域进行投资以顺应市场顺风 [46][47] - 补充说明 在截至12月31日募集了105亿美元之后 公司当前的渠道规模比一年前更大 并且在渠道 司法管辖区 地理位置上完全多元化 [48] 问题: 关于运营费用控制和附带权益实现机会 是什么驱动了公司在业务规模扩张的同时控制运营费用和薪酬支出的能力 以及对附带权益实现机会的看法和来源 [49] - 在运营费用方面 公司专注于持续的费用管理以及对可扩展性和技术的投资 包括人工智能在内的努力有助于实现规模经济 同时公司也在有产品增长的领域（如个人投资者空间）进行投资 通过技术投资在可以的地方控制并降低费用 [50] - 关于附带权益 最重要的是这是一个时间问题而非是否实现的问题 该资产正在快速增值 公司鼓励关注其在脚本中关于该资产增值的评论 旧的附带权益已大部分收回 因此现有的附带权益是活跃的 公司完全有信心这4.79亿美元（公司份额）是时间问题 并且这个数字还会上升 此外 还有大量正在运作但尚未计入净值的附带权益 这些资本正在部署并创造投资回报以转化为净值附带权益 公司希望上市以来附带权益资产规模增长3-3.5倍的模式能在现有的4.79亿美元基础上重演 相对于同行 公司当前的附带权益资产占企业总价值的很大一部分 加上干火药和其后的附带权益 这是公司一项非常重要的资产 预计将在未来产生现金流 只是时间问题 [51][52][53][54][55] 问题: 关于2026年募资展望 鉴于2025年非常强劲 且渠道比一年前更强 是否应预期2026年募资超过2025年 [57] - 公司自下而上的详细规划得出的数字将超过去年 但考虑到去年募资创纪录 且较2024年大幅增长 公司目前没有预算 也不会在电话会议上声称2026年募资将超过2025年 但公司有足够的渠道给2025年带来严峻挑战 团队认为应该会有更大的一年 但基本预算与去年一致 并将随着时间推移更新 当有信心超过时 会宣布 [57] 问题: 关于业绩费和附带利息 第四季度业绩费强劲 但附带利息较低 2025年附带利息较低是否令人意外 以及对第四季度绝对水平的看法 [58] - 附带利息低于预期 但附带利息是所有人最难预测的收入流 特别是当附带利息高度多元化且涉及许多不同分配机制时 公司希望实现额能增加 自2022年 2023年放缓以来一直在期待 目前在各处都看到了更多有趣的活动 因此预计该部分收入会增加 但附带利息净值的变化非常重要 因为不知道何时能拿到钱 但最终会拿到 因此跟踪该资产很重要 该资产在第四季度变动很大 尽管没有收到太多现金 [59][60]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年非GAAP调整后每股收益增长12%，达到目标区间高端，报告每股收益增长近20% [4] - 2025年全年非GAAP营业利润（剔除重大差异）为19亿美元，摊薄后每股8.55美元 [14] - 2025年第四季度非GAAP营业利润为4.99亿美元，摊薄后每股2.24美元，同比增长7% [14] - 2025年非GAAP营业净资产收益率为15.7%，同比改善120个基点，处于14%-16%目标区间的高端 [15] - 2025年全年利润率扩大80个基点至31% [15] - 2025年自由资本流转换率为92% [23] - 2025年向股东返还了超过15亿美元，包括约8.5亿美元的股票回购和6.85亿美元的普通股股息 [5] - 2025年第四季度向股东返还了4.48亿美元资本，包括2.75亿美元股票回购和1.72亿美元股息 [16] - 2026年第一季度普通股股息定为每股0.80美元，较2025年第一季度增长7% [16] - 2025年薪酬及其他运营费用增长2% [15] - 2025年可变投资收入改善，季度和全年回报均优于2024年，符合2025年展望电话会议中提供的假设 [15] - 第四季度，一笔房地产交易带来了约4000万美元的税前收益，反映在营业利润线下 [15] - 公司以406%的风险资本比率结束了2025年，超过375%的目标，拥有16亿美元的可用超额资本 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 退休与收入解决方案 - 2025年全年净收入增长4%，处于目标区间内 [19] - 2025年营业利润率为41%，较2024年扩大90个基点，处于目标区间顶端 [19] - 2025年税前营业利润同比增长6%，第四季度同比增长3% [19] - 工作场所储蓄与退休解决方案经常性存款全年增长5% [19] - 全年转移存款总额达350亿美元，同比增长9%，其中包括30亿美元的养老金风险转移销售额 [19] - 第四季度转移存款达120亿美元，同比增长35% [19] - 2025年养老金风险转移销售额达30亿美元，涉及70个案例 [7] - 2025年确定缴款计划投资外包销售额近80亿美元 [7] - 2025年参与者转入金额达65亿美元，同比增长15% [7] - 工作场所储蓄与退休解决方案递延参与者数量增长超过3%，平均每位成员的递延额增长超过2% [7] 全球资产管理 投资管理 - 2025年调整后收入增长4%，处于4%-7%目标区间的低端 [20] - 已剥离业务对2025年净收入增长产生了150个基点的影响，但对利润无相应影响 [20] - 2025年税前营业利润增长5%至6.1亿美元 [20] - 2025年全年营业利润率为36%，同比扩大60个基点，处于目标区间内 [20] - 2025年总投资管理总销售额达1270亿美元，同比增长16% [9] - 私人市场销售额增长50% [9] - 私人市场资产管理规模同比增长12% [10] - ETF平台资产管理规模达到创纪录的90亿美元 [10] - 2025年私人市场（房地产、基础设施、私人信贷）产生35亿美元的正净现金流 [9] - ETF平台增加近20亿美元的正净现金流 [9] 国际养老金 - 2025年资产管理规模达1540亿美元，同比增长24% [10][20] - 2025年全年营业利润率为46%，较2024年扩大170个基点，处于45%-49%目标区间内 [21] - 2025年全年净收入下降2%，受外币汇率和正在退出的香港业务影响 [20] 福利与保障 - 第四季度税前营业利润为1.77亿美元，同比增长7%，主要受人寿保险业务（增长29%）推动 [21] - 2025年全年税前营业利润增长7%，由 Specialty Benefits 业务11%的增长驱动 [21] Specialty Benefits - 2025年全年保费和费用增长3%，低于目标区间，受新业务净额较低影响 [21] - 2025年全年营业利润率为16%，较2024年扩大120个基点，处于13%-16%目标区间的高端 [21] - 2025年调整后损失率为59%，为历史最佳，较2024年改善130个基点，低于60%-64%的目标区间 [22] - 牙科核保业绩持续改善 [22] 人寿保险 - 2025年全年保费和费用增长3%，处于1%-4%的目标区间内 [22] - 商业市场保费和费用增长15%，抵消了传统业务块的缩减 [9][22] - 2025年全年营业利润率为10%，低于12%-16%的目标区间，受上半年较高理赔严重性影响 [22] 各个市场数据和关键指标变化 - 退休生态系统总转移存款达350亿美元，同比增长9% [6] - 小中型企业市场的工作场所储蓄与退休解决方案经常性存款在2025年增长8%，转移存款增长32% [8] - 小中型企业市场账户价值净现金流为正15亿美元 [8] - 团体福利客户平均拥有3.13个产品，较2024年增长近3% [8] - 公司业务块（以过去12个月计）就业增长近2% [8] - 2025年人寿保险商业市场保费和费用增长15% [9] - 国际养老金资产管理规模增长24%至创纪录水平 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于三个有吸引力的利润池：退休生态系统、小中型企业、全球资产管理 [6] - 公司业务模式具有差异化优势，能够提供综合解决方案 [6][8] - 公司持续进行业务组合优化，近期宣布出售智利的失效年金业务，以专注于更高增长、更高回报、资本效率更高的业务 [12] - 在退休业务中，管理账户采用加速，2025年参与者注册数增长51%，账户价值超过90亿美元 [10] - 在资产管理领域，对私人市场解决方案的需求持续，RFP（征求建议书）数量较过去三年平均水平增长16% [11] - 公司利用数据和人工智能等新兴技术深化客户互动并改善客户体验 [11] - 公司计划在2026年将客户群扩展至全球超过7500万 [11] - 在退休领域，行业整合预计将持续，公司凭借现有规模、满足监管变化和客户需求的能力，专注于有机增长而非溢价收购 [120][121] - 公司认为其业务组合具有资本效率高、资本密集度低的特点，为资本配置提供了灵活性和选择性 [77][78] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年的业绩得益于有利的市场条件、强劲的核保业绩以及全公司严格的费用管理 [5] - 小中型企业市场展现出韧性，公司帮助雇主吸引和留住人才的价值得到体现 [9] - 2026年，更多州将采用带薪家庭医疗假规定，这将促进增长 [11] - 管理层对实现2026年财务目标充满信心，预计将连续第三年达成目标 [28] - 关于人工智能对就业的影响，目前未看到实质性影响，就业和工资增长保持稳定和强劲 [41][42] - 小中型企业将人工智能更多地视为增长驱动力，而非效率工具，预计工资上涨可能性很高 [104] - 在国际养老金业务中，外汇逆风正在转为顺风，将有助于以美元计价的盈利增长 [113][114] 其他重要信息 - 公司连续第14年被《养老金与投资》杂志评为“资金管理最佳工作场所”，自该奖项设立以来每年获奖 [12] - 自2017年以来，公司每年都被评为“军旅友好雇主”，并在2026年获得企业平等指数的“平等100奖” [12] - 公司拥有近2万名全球员工 [13] - 2026年第一季度的季节性影响：投资管理业务因递延补偿和较高的工资税，通常是盈利最低的季度，预计有3000-3500万美元的季节性费用；Specialty Benefits的牙科理赔通常在上半年较高 [28] - 这些季节性因素将导致2026年下半年公司总盈利高于上半年，并驱动自由资本流在全年内逐步增加 [28] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年投资管理业务绩效费的前景 [31] - 回答: 绩效费在正常年份通常在3000万至4000万美元之间，预计2026年的趋势将与2025年相似，没有重大变化 [32] 问题: 关于同行重新定义与房地产相关的营业利润，以及公司是否考虑类似调整 [33] - 回答: 公司目前将房地产折旧反映在营业利润中，但展望是基于剔除重大差异的基础，因此不包含可变投资收入的预期改善，公司认为同行做法更能反映总回报，并考虑在2026年第一季度进行类似调整，但这并未包含在当前的展望中 [35][36] 问题: 关于就业市场挑战的影响以及2026年就业增长预期 [40] - 回答: 目前未看到实质性影响，退休与收入解决方案和Specialty Benefits业务的就业增长保持积极稳定，工资增长也保持强劲，近期的小中型企业福祉指数调查显示，85%的客户预计人工智能将使员工数量保持不变或增加，95%预计工资将保持稳定或上涨，公司庞大的客户基础提供了多样性缓冲 [41][42] 问题: 关于机构退休业务向财富管理扩张的差异化策略以及如何避免与财务顾问的渠道冲突 [43] - 回答: 公司的建议模式专注于现有401(k)计划客户中资产低于100万或150万美元的群体，这是一个公司有优势且需要帮助的细分市场，公司看到良好势头，增加了超过10万新客户，并与紧密合作的顾问伙伴合作，确保为客户提供所需建议并分享经济利益 [45][46] 问题: 关于国际业务小型剥离的战略考量 [51] - 回答: 近期的剥离是持续的业务组合优化的一部分，旨在确保与增长重点保持一致，并聚焦于更高增长、更高回报的业务，这些剥离会对收入、净现金流、资产管理规模和资本等财务指标产生影响，但预计将提升每股收益和净资产收益率，公司对当前业务组合感到满意，未来可以更专注于增长而非持续优化 [52][53][54] 问题: 关于提高净资产收益率目标至15%-17%的信心来源以及长期支撑因素 [55] - 回答: 提高目标范围反映了公司对业务轨迹的信心，也考虑了已宣布的剥离交易，这是公司信念和持续提升净资产收益率能力的体现，得益于竞争定位、差异化商业模式和资本效率高的业务，这些既能支持有机增长，又能通过股票回购和股息为股东提供充足资本，从而提升净资产收益率 [56][57][58] 问题: 关于剥离非核心业务的资本收益，以及对传统人寿业务块进行剥离的可能性 [62] - 回答: 对于第二个问题，公司喜欢当前的投资组合，虽然会探索战略和财务上合理的可能性，但这不是当前的首要任务 [63]，关于已宣布剥离的资本影响，其影响已完全包含在展望中，对利润影响甚微，但会影响收入，智利年金业务在2025年收入约为6500万美元，税前利润约3000万美元，交易预计在2026年第三季度完成，释放的资本将用于2026年增加的股票回购以及为回报率更高的有机优先事项提供资金 [64][65][67] 问题: 关于Specialty Benefits牙科业务在2026年上半年的损失率展望，以及定价行动的影响 [70] - 回答: 牙科定价调整和自有牙科网络优化是推动2026年损失率改善的两个关键因素，定价努力在2025年末已显现效果，网络优化将在2026年更多体现，预计2026年损失率将继续下降，改善幅度可能超过2025年全年，长期目标是将损失率降至接近60%出头的高位区间 [72][73][74] 问题: 关于公司产生强劲自由现金流的策略和信心来源，特别是在退休业务转向更多一般账户的情况下 [75] - 回答: 92%的转换率因计算细节略高于实际运行率，运行率约在85%的高位，公司业务组合具有资本密集度低的特点，这为资本配置提供了灵活性和选择性，公司对资本配置设置了高门槛并严格审查，因此对实现75%-85%的自由资本流转换目标充满信心 [76][78][80] 问题: 关于投资管理业务2026年净流动展望及领先指标 [84] - 回答: 公司看到新的增长渠道，例如欧洲房地产业务中与亚洲机构投资者（尤其是家族办公室）的新交易和尽职调查活动管道，在法国推出的私人财富产品在一月份筹资超出预期，目标是通过独立金融网络增长，此外，与沙特领先伊斯兰银行签署独家合作伙伴关系，设计私人市场解决方案并获得大量种子资本，2025年私人市场平台大幅增长，非房地产私人市场资产管理规模超过160亿美元，这些都为未来管道建设带来信心 [85][86][87] 问题: 关于投资管理业务季度管理费率下降的原因及展望 [90] - 回答: 本季度费率受到约130亿美元剥离交易的影响，这些交易影响了收入增长比较但对利润无影响，此外，公开市场策略组合及相关绩效波动性对基于资产管理规模的费率有轻微影响，随着全球私人市场增长，客户需求转向更高回报的策略（如开发型策略），这些策略基于承诺或已投资资本而非报告资产管理规模，可能导致传统基点费率出现暂时性不匹配，但这些策略将产生更多交易费和绩效费，支持更强的收入和利润增长，公司专注于实现收入增长目标 [93][94][95] 问题: 关于投资组合中对软件的风险敞口，以及人工智能对福利与保障业务定价动态的潜在影响 [100] - 回答: 投资组合方面，公司对软件的风险敞口不足总账户的1%，且交易基于现金流而非经常性收入进行承保，体现了保守性，信用风险和漂移仍然可控，符合长期预期 [102]，福利与保障业务方面，小中型企业将人工智能更多地视为增长驱动力，有助于更好地了解客户和设计客户旅程，公司自身业务块的数据未显示受影响迹象，就业增长预期稳定，且几乎所有受访小中型企业都认为工资上涨的可能性很高，这有利于福利与保障及退休业务 [103][104] 问题: 关于国际养老金业务中与投资管理缺乏协同效应的部分是否会成为未来优化重点 [105] - 回答: 将资产管理业务重组为投资管理和国际养老金，使得投资管理部门能更专注于在全球利用自身能力推动增长，近期的国际养老金剥离交易确实聚焦于此，但剩余的国际养老金实体和资产仍被视为具有战略性，能够持续创造价值和增长，并在某些情况下通过利用客户基础和关系促进投资管理业务的增长 [106][107] 问题: 关于国际养老金业务2026年展望的乐观情绪来源，特别是考虑到剥离影响后盈利增长 [111] - 回答: 2025年国际养老金业务（剔除重大差异）税前利润为2.79亿美元，公司有信心在2026年实现3亿美元的目标，支撑因素包括：创纪录的1540亿美元资产管理规模（同比增长24%），以及宏观上外汇逆风转为顺风，这将使本地业务的盈利能力不仅以本币体现，在折算为美元后也能展现增长 [113][114]，此外，一些养老金业务（如墨西哥）正在好转并贡献盈利增长，而在智利等市场，公司正利用强大的养老金品牌进行交叉销售，推动投资管理业务增长并产生正净现金流 [115][116] 问题: 关于行业整合背景下，技术进步是否为公司带来参与整合的机会，或来自更大规模同行的风险 [117] - 回答: 公司认为无需依靠并购即可实现近期目标，在福利与保障及退休业务中，参与整合有多种方式，包括直接收购业务块，或在公开市场中通过竞标以有机方式获取业务，公司目前更侧重于在公开市场竞争并赢得业务，而非支付溢价收购业务块，公司已具备规模优势，能够满足雇主、参与者和监管变化的需求，因此更注重有机增长 [118][119][120][121]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年财务表现强劲 与2024年相比 费用相关收益增长11% 调整后EBITDA增长15% 调整后净利润增长18% [5] - 2025年费用相关收益利润率达到44% 较2024年提升200个基点 自上市以来利润率持续显著改善 [5] - 2025年绝对回报策略业务产生了6800万美元的业绩费 助力了调整后EBITDA和净利润的增长 [6] - 截至2025年底 公司总资产管理规模达到910亿美元 同比增长14% 创历史新高 其中收费资产管理规模为720亿美元 同比增长12% [7] - 已签约但尚未收费的资产管理规模为100亿美元 同比增长27% 是未来收入增长的重要领先指标 [7] - 截至2025年底 公司总未实现附带权益余额达到9.49亿美元的历史新高 较2024年底增加1.13亿美元 增幅14% 其中公司享有的部分约为4.78亿美元 [7] - 2025年全年费用相关收入为4.16亿美元 同比增长6% [23] - 第四季度 公司以平均每股11.11美元的价格回购了280万股股票 总计3100万美元 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - **绝对回报策略**：2025年多策略综合投资组合的总回报率为15% 表现优异 该业务线筹集了19亿美元资金 为2021年以来最高 [4][17] - **基础设施策略**：2025年回报率约为11% 是公司近期增长最快的策略 [4] - **私募市场业务**：收费资产管理规模和管理费分别同比增长10%和6% [20] - **绝对回报策略业务**：收费资产管理规模和管理费分别同比增长15%和5% [22] - 预计2026年第一季度 私募市场管理费将与第四季度基本持平 而绝对回报策略管理费预计将环比增长约5% [20][22] 各个市场数据和关键指标变化 - **个人投资者渠道**：资产管理规模同比增长18% 增速快于整体增速 [8][47] - **保险资金渠道**：资本贡献持续增长 增速高于其在资产管理规模中的占比 [47] - **全球业务**：资本形成广泛且多元化 所有投资者渠道和地区均有贡献 [5][46] - **亚洲市场**：公司为一个亚洲机构客户设计了专注于日本市场的定制化绝对回报策略方案 [18] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点包括发展个人投资者渠道 2025年推出了财富管理分销合资企业Grove Lane Partners以及基础设施间隔基金 并已为一只注册私募股权基金提交了注册文件 [8] - 公司平台具有广泛性和灵活性 能够适应市场条件 定制解决方案 并通过交叉销售与现有客户共同成长 交叉销售贡献了每年约20%-25%的资金募集 [14][19] - 公司认为其投资组合高度分散 涉及数百家公司或资产 跨越不同市场、行业、资产类别和地域 这是其核心原则和价值所在 [9] - 针对近期市场对AI颠覆和SaaS企业估值的担忧 公司表示其SaaS风险敞口有限 仅占总资产管理规模的4% 占信贷资产管理规模的不到6% 并且认为自身更多是AI趋势的净多头 受益于AI及相关领域 [10][11] - 公司认为其股票目前估值具有吸引力 交易市盈率低于标普500指数及另类投资同行 且股息收益率约为5% 因此增加了3500万美元的股票回购授权 使总授权额度达到9100万美元 并计划偿还6500万美元的定期贷款 [11][12][24] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2026年保持强劲势头充满信心 进入2026年的业务活动渠道非常强劲 预示着今年的资金募集前景良好 [4] - 基于多项实时积极进展 预计第一季度末未实现附带权益余额将再次增加 [7] - 公司重申了到2028年的中期财务目标 即费用相关收益较2023年翻一番以上 超过2.8亿美元 并将每股调整后净利润增长至1.20美元以上 [12] - 管理层认为公司仍具有正向经营杠杆 能够继续推动利润率扩张至2028年 [5][30] - 对于绝对回报策略业务的资金流展望 公司维持此前预算 未作调整 但指出该业务第一季度指导中已包含了费用相关收入的增长 [34][36] - 对于2026年的资金募集展望 自下而上的业务团队预测数字将超过去年 但公司基于预算的基准是与去年持平 目前渠道规模比一年前更大 且多元化程度高 [49][58] 其他重要信息 - 公司的薪酬理念是通过年度和长期激励相结合来吸引和留住顶尖人才 2025年费用相关薪酬和福利支出保持稳定 约为1.48亿美元 平均每季度3700万美元 [22] - 预计2026年第一季度费用相关薪酬和福利将比去年同期高出约100万美元 非GAAP一般行政及其他费用预计与2025年第一季度持平或略高 [22][23] - 第四季度 部分认股权证行权 以每股11.50美元的行权价发行了约1000万股 筹集了略高于1.1亿美元的资金 [24] - 公司正在募集的Advance基金（专注于新兴和多元化基金管理人）可能比上一期基金规模小 这已反映在公司的指导和预期中 [39][40] - 公司的基础设施共同投资策略三期基金规模约为10亿美元 目前正在募集第四期 [42] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于认股权证行权后资产负债表现金增加 公司的资本分配计划是什么 是否会进一步偿还债务 [27] - 公司认为自身是资本密集度低的业务 并已支付健康股息 第四季度在认股权证行权后已回购股票 并计划现在偿还部分债务 当前的授权回购和已宣布的债务偿还使公司处于舒适区间 虽然有现金流可能增加股息 但股东似乎更关注增加回购 [27][28] 问题: 公司能否在业务规模扩张至2028年的过程中继续控制费用增长并推动利润率扩张 [29] - 公司相信可以继续实现经营杠杆 并将在2028年前持续推动费用相关收益利润率及整体利润率的扩张 [30] 问题: 绝对回报策略业务未来能否恢复有机增长 [34] - 公司未改变对该业务资金流的预算 该预算也涉及业绩预期 过去六年公司在业绩费方面一直超过预算运行率 [34] 问题: Advance基金和基础设施共同投资策略基金的募资情况 [38] - Advance基金仍在募集中 可能比前一期基金规模小 这已纳入公司预期 CIS三期基金规模约10亿美元 目前正在募集第四期 公司对基础设施领域的整体资本形成感到满意 [39][40][42] 问题: 2026年资金募集的主要驱动因素 能否按策略、账户类型、渠道等进行分解 [45] - 预计2026年资本形成将延续近年趋势 即广泛多元化 全球性 跨渠道 各策略均有贡献 独立账户与专项基金的比例大致保持70/30 个人投资者渠道增速快于机构渠道 保险资金渠道贡献增长 公司当前渠道规模比一年前更大且多元化 [46][47][49] 问题: 公司如何有效控制运营费用 以及对附带权益实现机会的看法 [50] - 运营费用控制得益于持续的费用管理 对可扩展性和技术的投资（包括AI）以及在业务增长领域（如个人投资者渠道）的有纪律投资 [51] - 附带权益的实现是时间问题而非能否问题 该资产正在快速增值 老旧附带权益已大部分收回 当前资产具有活力 在已计入净值的附带权益背后 还有大量正在运作但尚未计入的附带权益 该资产是公司的重要资产 预计将显著增值并开始产生更多现金流 [52][53][54][55] 问题: 鉴于2025年创纪录的募资表现和强劲渠道 是否预计2026年募资额将超过2025年 [58] - 业务团队自下而上的预测数字将超过去年 但公司基于预算的基准是与去年持平 目前有渠道与去年一较高下 当公司确信将超越时 会对外宣布 [58] 问题: 第四季度附带权益实现较弱是否出乎意料 以及对未来展望 [59] - 该季度实现额低于预期 附带权益是最难预测的收入流 公司希望实现额能增加 并看到公开和私募市场有更多活动准备就绪 尽管第四季度现金回收不多 但附带权益资产净值本身有显著变动 追踪该资产价值非常重要 [60][61]

财务数据和关键指标变化 - 2025年公司财务表现强劲 与2024年相比 费用相关收益 调整后EBITDA和调整后净利润分别增长11% 15%和18% [6] - 2025年费用相关收益利润率达到44% 较2024年提升200个基点 自上市以来利润率持续显著改善 [6] - 2025年公司产生6800万美元的业绩费 主要来自绝对收益策略业务 这是过去六年中第四次年度业绩费超过5000万美元 [6] - 截至2025年底 总管理资产达到910亿美元 创历史新高 较2024年底增长14% [7] - 收费管理资产同比增长12%至720亿美元 已签约但尚未收费的管理资产同比增长27%至100亿美元 后者是未来收入增长的重要领先指标 [8] - 总费用相关收入为4.16亿美元 同比增长6% [23] - 截至2025年底 总未实现附带权益余额达到9.49亿美元的历史新高 较2024年底增加1.13亿美元或14% 其中约4.78亿美元（50%）归属于公司 [7] - 第四季度 认股权证到期行权发行约1000万股 行权价每股11.50美元 带来约1.1亿美元收益 同时公司以平均每股11.11美元的价格回购280万股 总计3100万美元 [24] - 董事会批准额外3500万美元用于股票回购 使总回购授权额度达到9100万美元 同时公司计划提前偿还6500万美元定期贷款 每年可节省超过300万美元利息支出 [12][24] - 公司维持中期目标 即到2028年将2023年的费用相关收益翻倍至超过2.8亿美元 并将每股调整后净利润增长至超过1.20美元 [13] 各条业务线数据和关键指标变化 - **绝对收益策略**：2025年多策略综合组合实现15%的总回报率 表现优异 该业务线收费管理资产和管理费分别同比增长15%和5% [5][22] - **基础设施策略**：作为近期增长最快的策略 2025年回报率约为11% 公司已推出基础设施间隔基金并正在每日募资 同时已提交注册私募股权基金的注册文件 [5][9] - **私募市场**：私募市场收费管理资产和管理费分别同比增长10%和6% 增长源于稳健的募资和已签约但尚未收费管理资产的转化 [21] - **各业务线募资**：2025年所有投资策略都为募资做出了重要贡献 绝对收益策略募资19亿美元 为2021年以来最高 [14][18] - **业绩预期**：预计2026年第一季度私募市场管理费将与第四季度基本持平 绝对收益策略管理费预计将环比增长约5% [21][22] 各个市场数据和关键指标变化 - **个人投资者渠道**：管理资产同比增长18% 增速快于整体管理资产增长 公司推出了新的财富管理分销合资企业Grove Lane Partners 并在过去两年通过11个白标解决方案在财富渠道募集了近10亿美元 [9][18][48] - **机构投资者渠道**：募资广泛 所有投资者渠道和地区都有贡献 与现有客户的交叉销售是增长关键驱动力 约占每年募资的20%-25% [6][14] - **保险渠道**：募资增长持续快于其在管理资产中的占比 [48] - **地域分布**：募资活动具有全球广泛性 例如为一家亚洲机构客户定制了专注于日本的绝对收益策略计划 [19][48] - **产品结构**：独立管理账户与专项基金的比例约为70/30 与公司管理资产结构一致 [47] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **战略重点**：公司战略聚焦于长期增长 特别是在个人投资者渠道的扩张 包括推出合资企业 间隔基金和注册基金 [9] - **平台优势**：公司强调其平台具有广泛性和灵活性 能够适应市场条件 定制解决方案并覆盖广泛的机会 这是与客户建立长期关系并取得成功的基础 [20] - **行业竞争与市场观点**：管理层对近期市场波动（主要由对AI颠覆及SaaS业务估值的担忧引发）持相对乐观态度 认为公司投资组合高度分散 SaaS风险敞口有限（仅占总管理资产的4% 信贷管理资产的不到6%）且现有信贷条款具有保护性 同时公司认为其平台对颠覆者和受益者的敞口大于对被颠覆业务的敞口 总体上净多头机会更多 [10][11][12] - **资本配置**：公司定位为资本密集度低的业务 致力于维持健康的股息并已多次提高 同时利用现金流和资产负债表现金进行股票回购 减少股权稀释和偿还债务 [27] - **费用管理**：公司通过投资于可扩展性和技术（包括AI）来管理运营费用 在业务增长领域（如个人投资者渠道）进行投资的同时 在其他方面控制或降低开支 [52] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **募资前景**：进入2026年的活动管道非常强劲 当前管道规模比一年前更大 且在地域 渠道和策略上完全多元化 为2026年募资奠定了良好基础 [6][50] - **业绩展望**：基于强劲的募资 优异的绝对收益策略投资表现 稳定的费用相关收益增长 利润率扩张以及业绩费带来的上行空间 公司认为已具备所有要素迎接非常强劲的2026年 [25] - **附带权益展望**：管理层强调未实现附带权益是一项“何时而非是否”实现的资产 该资产正在快速增值 且历史遗留的陈旧权益已大部分收回 当前权益具有活力 此外 还有大量已部署资本未来可能转化为计入净值的附带权益 该资产是公司一项非常重要的资产 预计未来将开始产生更高程度的现金流 [53][54][55][56] - **绝对收益策略业务**：对于该业务恢复有机增长的问题 管理层未改变其预算规划 但指出第一季度指引中已包含了该业务费用相关收益的增长 [35][37] - **特定基金动态**：Advance基金（专注于新兴和多元化基金管理人）的募资面临更具挑战性的环境 预计最终规模将小于前一期基金 而基础设施基金CIS III规模约为10亿美元 目前正在为CIS IV进行募资 [39][40][41][43] 其他重要信息 - **股票估值**：管理层认为公司股票近期被市场错杀 当前交易市盈率低于标普500指数及另类投资同业 且拥有坚实的增长前景和约5%的股息收益率 因此认为股票具有良好价值 回购是吸引人的资本运用方式 [12] - **费用结构**：由于专业基金和市场的时间安排及费用结构 预计2026年补提管理费有限 [21] - **薪酬管理**：公司薪酬理念旨在通过结合年度和长期激励来吸引和留住顶尖人才 2025年费用相关薪酬和福利保持稳定 约为1.48亿美元（平均每季度3700万美元） 预计2026年第一季度相关费用将比去年同期高出约100万美元 [22] - **运营杠杆**：公司相信仍存在正的经营杠杆 能够并将会继续推动费用相关收益利润率及整体利润率提升至2028年 [31] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于资本配置计划 在认股权证行权后资产负债表现金增加 除已宣布的债务偿还和股票回购外 未来是否会有额外的债务偿还计划 [27] - 公司定位为资本密集度低的业务 并致力于维持健康且不断增长的股息 第四季度已在认股权证行权后回购股票 并计划偿还部分债务 当前的授权回购和宣布的债务偿还使公司回到舒适区间 尽管有现金流可能提高股息 但股东似乎更关注增加回购 [27][28] 问题: 关于运营杠杆和费用相关利润率 随着业务规模扩张至2028年 能否继续保持较低的费用增长并推动利润率扩张 [29] - 公司相信能够继续实现经营杠杆 并认为可以且将会持续推动费用相关收益利润率及整体利润率提升至2028年 [31] 问题: 关于绝对收益策略业务的前景 考虑到过去几年的成功 该业务未来能否恢复有机增长 [35] - 管理层未改变对该业务流的预算规划 该预算也与业绩费预期相关 过去六年公司在业绩费方面持续超越预算 同时 第一季度指引中已包含了该业务费用相关收益的增长 [35][37] 问题: 关于Advance和CIS基金的细节 Advance已募资多少 还剩多少时间关闭 CIS III的规模是多少 [38] - Advance基金仍在募集中 公司已与有限合伙人咨询委员会讨论延长募资期 由于当前市场环境对多元化主题的讨论 本次募资难度更大 预计最终规模将小于前一期基金 这已纳入公司的预测和预期 CIS III规模约为10亿美元 目前正在为CIS IV募资 公司对更广泛的基础设施策略感到乐观 [39][40][41][43] 问题: 关于2026年募资驱动因素的分解 包括专项基金与独立管理账户 零售/全球财富与机构渠道等 [46] - 2026年募资预计将延续近年趋势 即广泛的地域和渠道覆盖 以及策略的多元化 独立管理账户与专项基金比例保持70/30 基础设施策略强劲 个人投资者渠道增长快于机构渠道 保险渠道募资增长也较快 总体环境健康 公司受益于业务的多元化和广度 [47][48] - 补充指出 在2025年募集105亿美元后 当前管道规模比一年前更大 且完全多元化 [50] 问题: 关于控制运营费用的驱动因素 以及附带权益的实现机会和来源 [51] - 运营费用控制得益于持续的费用管理以及对可扩展性和技术（包括AI）的投资 公司在有产品增长的领域（如个人投资者渠道）进行投资 同时通过技术投资在其他方面控制或降低成本 [52] - 附带权益的实现是“何时而非是否”的问题 该资产正在快速增值 且历史遗留的陈旧权益已大部分收回 当前权益具有活力 此外 还有大量已部署资本未来可能转化为计入净值的附带权益 该资产是公司一项非常重要的资产 预计未来将开始产生更高程度的现金流 [53][54][55][56] 问题: 关于2026年募资展望 鉴于强劲的管道 募资是否预计会超过2025年 [58] - 公司自下而上的详细预测数字显示可能超过去年 但鉴于2025年是创纪录的一年 公司目前预算与去年持平 并未在电话会上宣称2026年募资将超过2025年 但拥有与2025年一较高下的管道 业务团队认为应该会有更大的一年 公司将随着时间推移更新预算 并在有信心超越时宣布 [59] 问题: 关于第四季度附带权益实现较弱 是否出乎意料 以及对绝对水平的看法 [60] - 附带权益实现低于预期 但这是公司最难预测的收入流 因为其高度分散且涉及多个分配机制 公司期待实现额能增加 并看到公开和私募市场有更多活动在准备中 尽管第四季度现金回收不多 但附带权益资产净值本身有显著变动 追踪该资产的增长非常重要 [61][62]