财务数据和关键指标变化 - 第四季度调整后每股收益实现增长，但贷款表现和贷款量有所下降 [14] - 第四季度整体收款额为13亿美元，支付给经销商的返利和加速返利为4800万美元 [14] - 贷款表现（通过预测回收率的季度间变化衡量）温和下降，其中2023年和2024年贷款池的预测回收率分别下降了0.4%和0.2% [15] - 对未来净现金流的预测变化在本季度环比改善，下降幅度从第三季度的5860万美元（0.5%）收窄至第四季度的3420万美元（0.3%） [16] - 贷款量环比改善，同比降幅收窄：贷款单位量同比下降9.1%，上季度为下降16.5%；贷款金额量同比下降11.3%，上季度为下降19.4% [16] - 贷款组合（经调整后）同比增长1% [17] - 新贷款拨备为7300万美元，每单位拨备约为1000美元，高于前两个季度约700-800美元的水平，主要受业务组合（购买计划与组合计划）影响 [21][22][23] - 初始利差（与定价相关）在经历几个季度下降后，近期开始扩大 [39][40] - 提前还款低于历史正常水平，这可能表明客户持有车辆的时间更长 [44][45] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度为经销商和消费者提供了近72,000份融资合同 [14] - 新合同发起体验在第四季度推出，专为特许经销商和大型独立经销商设计，集成了RouteOne电子合同、增强的交易结构和优化工具以及金融保险产品支持 [9][10] - 公司继续投资人工智能，以支持客服电话并提高效率，同时持续改进应用程序以提升客户体验 [9] 各个市场数据和关键指标变化 - 在次级消费者融资的二手车核心细分市场，第四季度前两个月的市场份额为4.5%，低于2024年同期的5.4% [17] - 活跃经销商数量同比下降2.8%，每个活跃经销商的平均单位量同比下降6.4% [17] - 贷款单位量下降在特许经销商中最为显著，但通过特许经销商发起的消费者贷款信用表现继续略好于独立经销商 [10] - 市场份额下降主要集中在大型独立经销商和特许经销商 [27] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 新任CEO强调将秉承创始人精神，以所有者心态运营，专注于帮助经销商服务信用不佳或信用记录缺失的消费者 [4][6] - 核心运营原则包括：痴迷于并消除客户（经销商和消费者）的摩擦、数据驱动决策、探索通过人工智能增强服务和处理能力、优先考虑数字化优先方法、维持吸引和留住人才的文化 [7][8] - 三大战略重点：1) 通过深化经销商网络关系、支持经销商获取新客户、利用数据驱动洞察来产生经销商和消费者需求；2) 通过首选渠道（如专有发起系统或RouteOne、Dealertrack等聚合平台）赋能经销商满足需求；3) 提供世界级的服务和处理 [8][9] - 公司强调以客户为中心，而非以竞争为中心 [27] - 通过技术投资显著减少交易优化时间（从3分钟缩短至不到2秒），以消除摩擦并在竞争中保持速度优势 [29] - 资本配置策略保持不变，优先考虑为新贷款发放提供资金，然后评估杠杆率、股票内在价值与市价对比以决定是否回购 [33][38] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年贷款池表现不佳主要与2024年第三季度评分卡变更前发起的贷款有关，且高通胀对次级消费者的持续影响是主要原因 [15][16] - 公司认为其产品旨在服务于各种经济环境，无论经济周期好坏，并将继续采取保守的长期方法 [37] - 竞争环境一直存在且不断演变 [27] - 对于未来定价（初始利差）不提供指引 [40] - 关于市场份额压力是否会持续，管理层指出提前还款未如历史模式般上升，这可能意味着客户持有车辆更久，但难以预测这将如何发展 [43][45] 其他重要信息 - 第四季度新增经销商超过1,200家，季度内活跃经销商超过9,800家 [14] - 公司连续第二年被评为“美国最受喜爱工作场所100强”之一，排名第6 [12] - 新任CEO Vinayak Hegde于约90天前上任，拥有董事会任职经验及科技、增长型公司的领导背景 [4][6][19] - 公司杠杆率略高于2.8倍，处于可接受范围的高端 [32][33] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 新任CEO如何管理信贷、承销等金融业务方面，以及是否有改进机会 [19] - 回答: 公司将采取长期、保守的贷款和信用评分方法，并持续看到改进评分模型的机会，但整体方法将是保守和长期导向的 [20] 问题: 第四季度新贷款拨备增加至每单位约1000美元的驱动因素，以及未来展望 [21] - 回答: 拨备是支付给经销商的预付款金额以及业务组合（购买计划与组合计划）的函数，购买计划的初始拨备约为组合计划的三倍，未来取决于业务组合和预付款金额 [22] - 确认第四季度拨备增加的主要驱动因素是业务组合变化 [23] 问题: 竞争环境和市场份额从超过5%下降到4.5%的原因 [26] - 回答: 公司更关注客户而非竞争，市场份额下降主要发生在大型独立经销商和特许经销商，公司正通过新的合同发起体验（如集成RouteOne等）为这些经销商构建解决方案以消除摩擦 [27] - 补充强调了技术投资将交易优化时间大幅缩短至2秒以内，这在集成平台竞争中至关重要 [29] 问题: 杠杆率约2.8倍，以及对未来资本分配（如资本回报）的考量 [32] - 回答: 杠杆率处于可接受范围的高端，资本配置策略未变，优先为新贷款提供资金，然后考虑杠杆率等因素，并比较股票内在价值与市价以决定回购，第四季度进行了活跃回购 [33] 问题: 对当前 affordability 挑战（高二手车价格等）周期的看法，以及低利率是否会缓解 [36] - 回答: 公司产品服务于各种经济周期，定位良好，将继续专注于打造无摩擦体验并与经销商合作，同时保持保守的长期方法 [37] 问题: 资本回报（主要是回购）策略在新CEO领导下会否改变 [38] - 回答: 策略将保持不变，没有变化计划 [38] 问题: 初始利差扩大的趋势是否会持续，是否与更好定价或运营指标有关 [39] - 回答: 初始利差与定价相关，公司不提供未来定价指引，可参考新闻稿中的历史定价表格 [40] 问题: 贷款量和市场份额承压的同时提前还款也疲软，这是否揭示了消费者行为或行业变化，市场份额问题是否会更持久 [43] - 回答: 提前还款确实下降，且低于历史常态，同比有所增加但未达正常水平 [44] - 补充: 这可能纯粹是推测，或许意味着客户持有车辆更长时间，历史趋势显示提前还款通常作为竞争环境的滞后指标上升，但当前竞争环境下未见上升，因此难以预测如何发展 [45]

戴维斯机会基金业绩表现 - 戴维斯机会基金A类份额截至2025年12月31日的平均年化总回报率（含最高4.75%的销售费用）为：1年期16.22%，5年期11.44%，10年期11.56% [2] - 基金在2025年的回报率为+22.02%，显著跑赢其基准标普1500指数+17.02%的回报率 [8][9] - 基金A类份额最近招股说明书中的年化总运营费用率为0.93% [2] 市场环境与主动管理观点 - 2025年美国股市连续第三年实现两位数回报，但主要由科技股引领，市场表现出韧性 [4] - 标普1500指数远期市盈率接近26倍，估值相对较高，且指数集中度达到近三十年来的极端水平，前十大超大盘股（几乎全是科技驱动型公司）占指数市值的比例极高 [4][9] - 公司认为在当前市场环境下，主动管理是合适的解决方案，建议客户减少对估值过高的被动指数的敞口，重新配置到由经验丰富的经理管理的主动管理股票投资组合中 [5][9] - 展望未来，公司认为可能正进入一个主动管理再次证明其相对于被动管理价值的时期 [6] - 公司指出市场存在大量闲置现金或配置于私募股权等非流动性资产类别，认为这两种方案均非最优，精心挑选的、多头的、流动性股票投资组合长期有望跑赢现金和通胀，同时避免私募股权类别的非流动性和杠杆陷阱 [7] 基金投资组合特征与比较 - 基金持仓数量为47只，而标普1500指数成分股为1506只 [10] - 基金五年每股收益增长率为20.4%，高于指数的18.3% [10] - 基金远期市盈率为14.3倍，显著低于指数的25.6倍，显示其以深度折价交易，同时保持了更优的盈利增长特征 [10][11] - 基金投资标的的共同点包括可验证的财务实力、经验丰富的管理团队以及公司认为具有持久性的某种竞争优势 [11] 行业与具体持仓分析 - **医疗保健行业**：基金在2025年及前一年采取了机会主义策略，在领先的托管医疗保险公司因运营成本意外飙升而股价受挫时果断投资，关键论点是这些公司以相对于历史水平被压低的盈利为基础，交易于较低或非常合理的估值倍数，但有很大机会复苏，联合健康是该类别的代表性投资 [12] - 医疗保健持仓还包括仿制药领域的领导者Viatris以及实验室和诊断服务公司Quest Diagnostics，基于美国医疗支出可能持续增长的预期，公司认为这些持仓具有良好价值 [13] - **科技行业**：持仓涵盖社交媒体、在线搜索、云计算和电子商务公司，包括“美股七巨头”中的部分公司，但在2025年根据估值和规模进行了适当减持，代表性持仓包括Meta Platforms、Alphabet和Amazon.com [14] - 科技持仓还包括估值不高的半导体公司，例如应用材料，公司认为其在各自终端市场具有强大的竞争地位，为股东创造价值的长期记录良好，且估值相对于其财务实力和预期增长率处于合理水平 [14] - **金融行业**：投资组合与任何主要被动指数差异显著，核心金融持仓是第一资本金融，该公司拥有强大的消费金融和信用卡部门、存款丰富的银行（在美国市场份额增长）以及通过收购Discover Financial Services获得的支付处理平台 [15] - 第一资本金融的远期市盈率仅为13-14倍（即7-8%的盈利收益率），且是美国大公司中AI相关专利的第五大持有者，公司认为这一优势正处于将本已高盈利的商业模式转变为盈利能力更强的早期阶段 [16] - **特殊情境与其他行业**：持有韦斯科国际等独特特殊情境公司，该公司是一家B2B电气和通信产品供应商以及物流和供应链管理服务提供商，2025年回报率是基准的两倍多，是过去五年投资组合中表现最强的标的之一 [17] - 在能源和大宗商品领域，基金持有Coterra Energy等能源公司以及加拿大全球铜生产商泰克资源，反映了对作为美国和全球强劲电气化趋势关键投入品的精选大宗商品的兴趣 [18] 公司治理与展望 - 戴维斯顾问公司拥有超过50年的投资经验，管理团队、戴维斯家族及基金会、员工和基金董事将超过20亿美元的自有资金投资于与客户类似管理的账户和策略中，与客户利益一致 [20][22] - 对于认识到当前标普1500指数等主要指数存在估值泡沫的投资者，戴维斯机会基金提供了一种审慎应对市场环境的解决方案，公司相信在个股层面以及投资组合行业和权重安排上保持风险与回报因素的理性平衡是审慎之举 [19] - 公司还认为，考虑到利率可能下降以及精心挑选的股票具有相对更具吸引力的总回报潜力，应在新年重新审视闲置的过剩现金 [19]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度归属于普通股股东的净利润为5300万美元，若剔除与债务回购相关的4200万美元税后影响，调整后净利润为9500万美元，摊薄后每股收益为2.07美元 [12] - 2025年第四季度有形普通股每股账面价值同比增长23%至57.57美元，当季平均有形普通股本回报率为8%，全年为20% [12] - 2025年全年信贷销售额为278亿美元，同比增长3% [15] - 2025年全年平均贷款额为179亿美元，同比下降1%，期末信用卡及其他贷款额为188亿美元，基本持平 [15] - 2025年全年收入增加700万美元，主要得益于定价调整和纸质账单费用的积极影响，但被较低的拖欠率导致的账单滞纳金减少部分抵消 [15] - 2025年全年非利息支出减少7200万美元或3%，主要受债务回购净影响同比减少4300万美元的驱动 [15] - 2025年全年持续经营业务收入增加2.42亿美元或87%，主要得益于信贷损失拨备减少和债务回购影响降低 [16] - 2025年第四季度信贷销售额为81亿美元，同比增长2% [17] - 2025年第四季度平均贷款额为180亿美元，同比下降1%，期末贷款额为188亿美元，同比基本持平 [17] - 2025年第四季度收入增加4900万美元或5%，主要反映了定价调整的实施，但被较低的账单滞纳金和较高的零售商分成安排部分抵消 [17] - 2025年第四季度非利息支出增加1900万美元或4%，主要受债务回购净影响同比增加4400万美元的驱动，若剔除该影响，调整后非利息支出减少2500万美元或5% [17] - 2025年第四季度持续经营业务收入增加4500万美元，主要受净利息收入增加和信贷损失拨备减少的驱动，但被债务回购影响部分抵消 [18] - 2025年第四季度净利息收入同比增长6%，受定价调整的逐步生效和利息支出降低驱动 [18] - 2025年第四季度非利息收入同比减少1000万美元，受较高的零售商分成安排驱动，但被纸质账单费用部分抵消 [18] - 2025年第四季度净息差为18.9%，高于去年同期，得益于定价调整的持续生效、融资成本降低以及直接面向消费者存款的增长 [19] - 2025年第四季度调整后税前拨备前利润同比增长19% [19] - 2025年第四季度期末总流动资产和未动用信贷额度为60亿美元，占总资产的26.4% [22] - 2025年第四季度末存款占总融资的78%，其中大部分为FDIC保险的直接面向消费者存款 [22] - 2025年第四季度末普通股一级资本充足率为13.0%，同比上升60个基点，其中核心收益贡献了300个基点的提升 [22] - 2025年第四季度末总损失吸收能力（有形普通股权益总额加信贷准备金）占总贷款的24.7% [23] - 2025年全年净损失率为7.7%，优于预期 [11] - 2025年第四季度净损失率为7.4%，同比下降60个基点，环比持平 [13][25] - 2025年第四季度拖欠率为5.8%，同比下降10个基点，环比下降20个基点 [25] - 2025年第四季度准备金率为11.2%，同比下降70个基点，环比下降50个基点 [25] 各条业务线数据和关键指标变化 - 联名卡业务在2025年第四季度占信贷销售额的52%，高于2024年第四季度的48% [8] - 直接面向消费者存款余额同比增长11%，已连续20个季度增长，在2025年第四季度平均总融资中占比达到48%，高于一年前的43% [9] - 在可自由支配支出中，旅行和娱乐支出较2024年第四季度有所增加 [13] - 公司推出了新的增强型收费制凯撒奖励信用卡，为会员提供更多赚取加速奖励和享受独特体验的方式 [8] - 公司签署并推出了与Cricket Wireless和Vivint的Bread Pay分期贷款合作关系 [6] - Bread Pay业务目前占比较小，但预计2026年交易量将增加，公司已定期增加该平台合作伙伴 [37][40] - 个人贷款业务目前规模较小，是公司增长组合的一部分，贷款持有在资产负债表上 [92][96][97] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司在2025年签署了7个重要的新品牌合作伙伴，并在多个垂直领域续签了多个现有合作伙伴 [5] - 家居垂直领域在2025年显著扩张，签署了Bed Bath & Beyond、Furniture First和Raymour & Flanigan等合作伙伴 [5][6] - 公司续签了多个品牌合作伙伴，包括与长期合作伙伴凯撒娱乐签订了多年延期协议，所有前十大项目现已续约至至少2028年 [7] - 旅行和娱乐垂直领域表现强劲，第四季度支出较2024年同期大幅增长，AAA联名卡和专注于旅行奖励的专有卡表现良好 [48][49][50] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略重点包括负责任增长、审慎信贷管理、运营卓越和有效资本管理 [33][34] - 公司致力于通过全渠道交付、无缝集成和卓越客户体验，提供全套灵活支付方案，以释放增量销售并建立忠诚度 [9] - 公司正在进行多年技术转型，包括提供新客户功能、持续云迁移、增加自动化以及加速人工智能应用 [10][29] - 公司信贷策略是为盈利和回报进行承销，平衡风险与回报，并根据宏观经济环境动态调整 [11][33][68][69] - 公司计划继续投资技术现代化和产品创新，包括人工智能，以推动增长和效率 [29] - 公司将继续优化资本结构，未来可能包括发行额外的优先股 [24][32] - 公司长期目标是实现中等20%的有形普通股本回报率 [31] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 消费者金融健康状况保持韧性，推动信贷销售额同比增长2%，原因是交易金额增大和交易频率增加 [13] - 消费者继续将预算的较大部分分配给非自由支配支出 [13] - 信贷销售和信贷指标的积极轨迹，加上新业务的增加和稳定的合作伙伴基础，使公司相信在进入2026年之际，贷款增长正接近拐点 [13] - 2026年展望基于消费者持续韧性、通胀高于美联储2%目标利率以及总体稳定的劳动力市场 [26] - 预计美联储将降息，这将温和地压制总净利息收入，由于公司仍略微资产敏感，降息将对净息差构成压力 [26][27] - 预计2026年全年平均信用卡及其他贷款将实现低个位数增长，总营收增长预计也为低个位数，大致与平均贷款增长一致 [27] - 预计2026年全年净息差将接近或略高于2025年全年水平，但结果范围较宽，受多种变量影响 [27][28] - 预计2026年净损失率在7.2%-7.4%范围内，该预测考虑了宏观经济状况稳定或改善、风险与产品组合转变以及有韧性的消费者 [30] - 预计2026年将实现正运营杠杆，但程度将取决于宏观条件、贷款增长以及美联储降息的步伐和时机 [28][30][84] - 预计2026年第一季度剔除债务回购成本后的总支出将较第四季度调整后的5亿美元支出略有下降 [30] - 预计全年正常化有效税率在25%-27%之间 [31] - 公司对消费者韧性持建设性态度，尽管经济可能存在压力 [43] - 2026年退税季节预计将产生积极影响，但具体影响方式存在不确定性 [79][80][106] - 预计拖欠率将缓慢逐步改善，并最终趋于稳定 [80][81] 其他重要信息 - 2025年，公司通过普通股回购和股息向股东返还了3.5亿美元资本 [9] - 2025年普通股回购总额为3.1亿美元，回购了2024年末流通股的12%，第四季度将季度普通股股息提高了10% [10] - 第四季度回购了1.2亿美元（190万股）普通股，当前股票回购授权剩余2.4亿美元，并发行了7500万美元优先股 [12] - 公司在第四季度通过减少和再融资高级债务、发行次级债务和优先股，显著加强和优化了资产负债表 [10] - 公司在第四季度获得了穆迪和惠誉的信用评级上调，以及穆迪和标普的积极展望 [10] - 公司在第四季度抓住机会发行了5亿美元、利率6.75%的高级票据，并全额偿还了9亿美元、利率9.75%的高级票据，将利率降低了300个基点，票据规模减少了4亿美元 [20][21] - 公司长期目标是使直接面向消费者存款占总融资的比例达到70%以上 [59] - 公司拥有超过200个机器学习模型，部署了数千个机器人，节省了超过100万小时的手动工作量 [99] - 公司企业人工智能路线图中有60多个正在进行的项目，早期成果包括改善欺诈保护、承销表现、呼叫中心效率和自动化工作流程 [100] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2026年贷款增长的驱动因素以及承销标准是否有松动，以及Bread Pay业务的增长前景 [37] - 贷款增长由有韧性的消费者、销售势头、稳定的合作伙伴基础、新合作伙伴的加入以及信贷改善驱动，承销标准没有普遍松动，公司仍以盈利为目标进行审慎承销 [39] - Bread Pay交易量预计将增加，公司已增加优秀合作伙伴并拥有良好的承销能力 [40] 问题: 关于信贷质量，是否看到数据表明经济表层之下存在波动风险 [41] - 公司对底层数据感到鼓舞，早期拖欠率已低于疫情前水平，后期滚动率也在改善，尽管经济可能存在压力，但整体对消费者韧性持建设性态度 [42][43] 问题: 关于旅行和娱乐产品线的表现和合作伙伴情况 [48] - 公司提供一系列产品，包括与长期合作伙伴凯撒娱乐推出的收费产品，以及与AAA的联名卡和专注于旅行奖励的专有卡，该垂直领域在第四季度表现强劲 [49][50] 问题: 关于净利息收入增长与贷款增长同步的驱动因素和影响因素分析 [51] - 净息差预计2026年全年将基本稳定或略高于2025年，具体取决于降息的时间和次数，预计随着拖欠情况改善和产品组合转变，账单滞纳金将减少，产品组合转向风险较低的产品会降低收入收益率，但已实施的定价调整和融资成本改善将带来顺风，此外，随着盈利能力提升和贷款发放增加，零售商分成安排也将增加 [52][53][54][55][56] 问题: 关于直接面向消费者存款的目标占比以及其定价情况 [59] - 长期目标是使直接面向消费者存款占总融资比例达到70%以上，其定价具有竞争力，优于同期经纪存单 [59] 问题: 关于准备金率的未来走势 [60] - 第四季度准备金率11.2%，同比下降70个基点，环比下降50个基点，改善完全源于信贷指标改善，公司保持了审慎的风险权重，随着信贷质量改善和风险权重逐步回归中性，准备金率应会相应下降，长期目标可能在10%左右，但可能无法完全回到最初水平 [60][61][62][63] 问题: 关于在信贷损失率回归6%长期目标与增长之间的优先平衡 [67] - 回归6%是长期目标，但不会强行达成，公司承销以盈利为导向，拥有行业领先的有形普通股本回报率，承销是动态的，随着信贷质量改善，会逐步深入承销并提高额度，损失率将随着新账龄组合加入和现有组合修复而自然下降 [68][69] 问题: 关于2026年营收增长指引从第四季度的5%放缓至低个位数的原因 [70] - 第四季度同比增长较高部分原因是2024年同期因飓风进行了费用豁免和利息豁免等调整，因此季度比较基数较高，更应关注净息差水平及其在来年的走势 [71][72] 问题: 关于第四季度贷款收益率强劲的原因以及定价调整带来的顺风持续时间 [75] - 净息差受益于定价调整的逐步生效，这些调整大部分已完成，其益处将继续缓慢逐步体现，但可能被产品组合变化和新账龄组合构成所抵消，部分益处也将通过利润分享体现在零售商分成安排中 [76][77] 问题: 关于拖欠率的未来路径以及2026年更大规模退税对信贷的益处 [78] - 退税季节预计将产生积极影响，但消费者如何使用退税存在不确定性，公司指引包含了适度的改善预期，拖欠率预计将缓慢逐步改善并最终趋于稳定，公司最关注的是后期滚动率的持续改善，这将直接带来更好的损失结果 [79][80][81] 问题: 关于2026年正运营杠杆的幅度预期 [84] - 2025年实现了约100个基点的正运营杠杆，公司专注于运营卓越，利用人工智能等技术推动持续改进，运营杠杆的程度将主要取决于宏观条件对营收侧的影响，如贷款增长、美联储降息和拖欠改善导致的滞纳金减少，公司在支出侧控制良好，预计将实现正运营杠杆 [84][85][87] 问题: 关于2026年股票回购的合理节奏 [88] - 公司资本生成能力强，资本比率健康，当前股票回购授权剩余2.4亿美元，回购节奏将取决于贷款增长和超出既定资本目标的超额资本 [89] 问题: 关于个人贷款业务的现状、经济性及规模 [92] - 个人贷款是公司产品组合的一部分，宏观经济环境将决定公司如何涉足该业务，其是增长组合的一部分，也是获取新客户的好方法，目前规模较小，将逐步增长，贷款持有在资产负债表上 [93][95][96][97] 问题: 关于人工智能对未来五年卡发行业务的影响及进展领域 [98] - 公司多年来一直致力于人工智能等新兴技术，建立了坚实的治理模型，拥有超过200个机器学习模型，部署了数千个机器人，节省了大量工时，企业人工智能路线图有60多个项目，早期成果包括改善欺诈保护、承销表现、呼叫中心效率和自动化，未来重点包括：提高个人生产力的AI工具、加速核心技术和数据平台发展、开发智能和代理应用程序以扩大产品覆盖和自动化流程，投资受到严格的价值追踪和投资回报率约束 [99][100][101] 问题: 关于2026年退税季节商户参与度及对信贷销售的预期 [106] - 预计信贷销售将实现低个位数增长，退税的使用方式可能多种多样，包括储蓄、投资、偿还债务或增加支出，公司对指引感到满意，因为信贷趋势向好、合作伙伴基础稳定且消费者有韧性 [107][108] 问题: 关于存款Beta的预期及行业竞争情况 [109] - 此前预计存款Beta接近80%，现在可能将范围扩大至60%-80%，这将取决于市场情况，预计随着时间的推移会回归 [110]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度归属于普通股股东的净利润为5300万美元 若剔除与债务回购相关的4200万美元税后影响 调整后净利润为9500万美元 摊薄后每股收益为2.07美元 [12] - 2025年第四季度有形普通股每股账面价值同比增长23% 达到57.57美元 当季平均有形普通股本回报率为8% 全年为20% [12] - 2025年全年信贷销售额为278亿美元 同比增长3% 平均贷款余额为179亿美元 同比下降1% 期末信用卡及其他贷款余额为188亿美元 基本持平 [15] - 2025年全年持续经营业务收入增加2.42亿美元 同比增长87% 若剔除债务回购影响 调整后持续经营业务收入增加1.88亿美元 同比增长48% [16] - 2025年全年调整后税前拨备前利润增加4400万美元 同比增长2% [16] - 2025年第四季度信贷销售额为81亿美元 同比增长2% 平均贷款余额为180亿美元 同比下降1% 期末贷款余额为188亿美元 同比基本持平 [17] - 2025年第四季度总收入增加4900万美元 同比增长5% [17] - 2025年第四季度净息差为18.9% 高于去年同期 主要得益于定价调整的逐步落实以及融资成本下降 [19] - 2025年第四季度调整后税前拨备前利润同比增长19% [18] - 2025年第四季度净损失率为7.4% 同比下降60个基点 环比持平 [13][25] - 2025年全年净损失率为7.7% 优于预期 [11] - 2025年第四季度拖欠率为5.8% 同比下降10个基点 环比下降20个基点 [25] - 2025年第四季度拨备率为11.2% 同比下降70个基点 环比下降50个基点 [25] - 2025年第四季度末 普通股一级资本充足率为13.0% 同比上升60个基点 [22] - 2025年第四季度末 总损失吸收能力占贷款总额的24.7% [23] - 2025年第四季度末 总流动资产和未动用信贷额度为60亿美元 占总资产的26.4% [22] - 2025年第四季度末 存款占总融资的78% 其中大部分为FDIC保险的直接面向消费者存款 [22] 各条业务线数据和关键指标变化 - 联名卡业务在2025年第四季度占信贷销售额的52% 高于2024年第四季度的48% [8] - 直接面向消费者的存款余额同比增长11% 已连续20个季度增长 在2025年第四季度平均总融资中占比达到48% 高于一年前的43% [9] - Bread Pay分期贷款业务新增了Cricket Wireless和Vivint等合作伙伴 [6] - 公司在2025年签署了七项重要的新品牌合作 并在多个垂直领域续签了多个现有合作伙伴 [5] - 家居垂直领域在2025年显著扩张 新增了Bed Bath & Beyond、Furniture First和Raymour & Flanigan等合作伙伴 [5][6] - 公司续签了包括长期合作伙伴凯撒娱乐在内的多个品牌合作伙伴 所有前十大项目均已续约至至少2028年 [7] - 2025年6月 公司推出了新的增强型收费凯撒奖励信用卡 [8] - 个人贷款业务目前规模较小 但未来将逐步增长 [97] 各个市场数据和关键指标变化 - 消费者在非自由支配支出上的预算分配持续增加 在自由支配支出中 旅行和娱乐支出较2024年第四季度有所增长 [13] - 旅行和娱乐垂直领域在2025年第四季度表现强劲 支出较2024年第四季度大幅增长 [49][50] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司2026年的战略重点包括：负责任增长、审慎信贷管理、运营卓越以及有效资本管理 [33][34] - 公司致力于通过全渠道交付、无缝集成和卓越的客户体验 提供全套灵活的支付方案 以释放增量销售并建立客户忠诚度 [9] - 公司正在推进多年技术转型 包括提供新的客户功能、持续云迁移和增加自动化 并加速人工智能的采用 [11] - 公司将继续投资于技术现代化和产品创新 包括人工智能 以推动增长和效率 [29] - 公司通过发行优先股和次级债务优化资本结构 并适当向股东返还资本 [24] - 公司计划在未来可能发行更多优先股 以进一步优化资本结构 [24][32] - 公司长期目标是使直接面向消费者的存款占总融资的比例达到70%以上 [59] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为 随着进入2026年 公司正接近贷款增长的拐点 [13] - 2026年财务展望基于以下假设：消费者保持韧性、通胀率高于美联储2%的目标、劳动力市场总体稳定 以及美联储降息 [26] - 预计2026年全年平均信用卡及其他贷款将实现低个位数增长 [27] - 预计2026年总收入将实现低个位数增长 基本与平均贷款增长保持一致 [27] - 预计2026年全年净息差将接近或略高于2025年全年水平 [28] - 预计2026年净损失率将在7.2%-7.4%的范围内 [30] - 预计2026年将实现正运营杠杆 不包括债务回购的税前影响 [28] - 预计2026年第一季度调整后总费用将较第四季度的5亿美元略有下降 [30] - 预计2026年全年标准化有效税率将在25%-27%之间 [31] - 公司有望在未来几年实现中长期20%以上的平均有形普通股本回报率目标 [31] - 公司对消费者韧性持建设性看法 尽管经济可能存在压力 [43] - 2026年净息差的表现将取决于许多变量 包括美联储降息的时间和次数、拖欠率改善导致的账单滞纳金减少 以及产品和风险组合的持续转变 [28][52] - 公司目前资产敏感性略高 因此美联储和基准利率的降低将对净息差构成压力 [27] - 税收返还季节预计将对2026年的信贷表现产生积极影响 但具体影响存在不确定性 [79][80] - 预计存款贝塔值将在60%至80%的范围内 [109] 其他重要信息 - 2025年 公司通过普通股回购和股息向股东返还了3.5亿美元资本 [9] - 2025年普通股回购总额为3.1亿美元 回购了2024年末流通股的12% [10] - 2025年第四季度 季度普通股股息增加了10% [10] - 2025年第四季度回购了1.2亿美元（190万股）普通股 当前股票回购授权剩余2.4亿美元 [12] - 2025年第四季度发行了7500万美元优先股 [12] - 2025年第四季度 穆迪和惠誉上调了公司的信用评级 穆迪和标普给出了积极展望 [10] - 2025年第四季度 公司发行了5亿美元、利率6.75%的优先票据 并全额偿还了9亿美元、利率9.75%的优先票据 将利率降低了300个基点 票据规模减少了4亿美元 [20][21] - 2025年以平均每股54美元的价格回购了570万股普通股 低于年末每股有形账面价值 [24] - 公司已部署200多个机器学习模型和数千个机器人 节省了超过100万小时的手动工作量 [99][100] - 公司企业人工智能路线图中有60多个项目正在推进 [100] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于贷款增长的驱动因素以及Bread Pay业务的展望 [37][38] - 贷款增长由韧性消费者、销售势头、稳定的合作伙伴基础、新增合作伙伴以及信贷改善共同驱动 公司没有普遍放宽信贷标准 仍坚持基于盈利的审慎承销原则 [39] - Bread Pay业务预计将增长 公司已增加优秀合作伙伴并掌握了该平台的承销能力 [40] 问题: 关于信贷质量及对潜在经济压力的看法 [41] - 公司对底层数据感到鼓舞 早期拖欠率已低于疫情前水平 后期滚动率也在改善 尽管经济可能存在压力 但整体对消费者韧性持建设性看法 [42][43] 问题: 关于旅行和娱乐产品的合作伙伴和专有产品情况 [48] - 公司拥有多种产品 包括与长期合作伙伴凯撒娱乐推出的新产品、与AAA的合作以及专注于旅行奖励兑换的专有卡 该垂直领域在2025年第四季度表现强劲 [49][50] 问题: 关于净利息收入增长与贷款增长同步的详细分析 [51] - 预计2026年全年净息差将基本稳定或略高于2025年 具体取决于基准利率下调的时间和次数 产品组合转向低风险（通常伴随较低年利率和滞纳金）以及拖欠率改善导致的账单滞纳金减少将构成压力 但已实施的定价调整和融资成本改善将带来利好 此外 随着盈利能力提升和贷款发放增加 零售商分成安排也将增加 [52][53][54][55][56] 问题: 关于直接面向消费者存款的目标和定价 以及拨备率的未来方向 [59][60] - 直接面向消费者存款的长期目标是占总融资的70%以上 其定价具有竞争力 且优于类似期限的经纪存单 [59] - 拨备率已因信贷指标改善而下降 公司保持了审慎的信用风险叠加 随着信贷质量改善和风险权重逐步回归中性 预计拨备率将向10%左右靠拢 但可能无法完全回到初始日水平 [60][61][62][63] 问题: 关于在增长与恢复长期信贷目标（6%）之间的优先顺序 [67] - 恢复至6%的损失率是长期目标 但不会强行达成 公司坚持基于盈利的动态承销原则 新发放贷款批次以此为目标 现有组合将随着宏观环境改善而自然修复 [68][69] 问题: 关于2026年收入指引从本季度的5%放缓至低个位数的原因 [70] - 2025年第四季度收入增长较高部分原因是与2024年飓风相关的费用豁免和利息豁免导致比较基数较低 更应关注净息差水平及其在未来的走势 [71][72] 问题: 关于第四季度贷款收益率强劲的原因及定价调整利好的持续性 [75][76] - 第四季度净息差强劲得益于定价调整的逐步落实 这些调整大部分已完成 其利好将持续缓慢释放 但将被产品组合变化和与品牌合作伙伴的利润分享部分抵消 [76][77] 问题: 关于拖欠率的未来路径以及税收返还的影响 [78] - 税收返还季节预计是积极因素 但具体影响不确定 拖欠率预计将缓慢逐步改善 并最终趋于稳定 公司重点关注后期滚动率的持续改善 因为这直接影响损失结果 [79][80][81] 问题: 关于2026年正运营杠杆的幅度预期 [84] - 运营杠杆的程度很大程度上取决于宏观条件对收入端的影响 如贷款增长范围和美联储降息 公司在费用端有良好控制 但将实现正运营杠杆 [85][87] 问题: 关于2026年股票回购的合理节奏 [89] - 股票回购节奏将取决于贷款增长和超出既定资本目标的超额资本 公司目前仍有2.4亿美元的回购授权 [90] 问题: 关于个人贷款业务的现状、经济性及规模 [93] - 个人贷款是公司产品组合的一部分 宏观经济环境将决定其发展步伐 目前规模较小 将逐步增长 贷款持有在资产负债表上 [94][96][97] 问题: 关于人工智能对业务运营、承销及未来五年的影响 [98] - 公司负责任地在全企业部署人工智能 已建立稳固的治理模型 拥有200多个机器学习模型 节省超100万小时人工 未来重点包括：提高个人生产力工具、加速核心技术和数据平台发展、开发智能代理应用以改善客户体验 [99][100][101] 问题: 关于税收返还季节的商户参与度及2026年信贷销售展望 [105] - 预计2026年信贷销售将实现低个位数增长 税收返还的使用方式（储蓄、投资、偿债或消费）将各不相同 公司对指引感到满意 [106][107] 问题: 关于存款贝塔值的看法及行业竞争 [108] - 预计存款贝塔值可能在60%到80%之间 具体取决于市场情况 [109]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度，公司归属于普通股股东的净利润为5300万美元，若剔除与债务回购相关的4200万美元税后费用影响，调整后净利润为9500万美元，稀释后每股收益为2.07美元 [11] - 2025年第四季度，有形普通股每股账面价值同比增长23%至57.57美元，季度平均有形普通股回报率(ROTCE)为8%，全年为20% [11] - 2025年全年，信贷销售额为278亿美元，同比增长3% [14] - 2025年全年，平均贷款额为179亿美元，同比下降1%，期末信用卡及其他贷款额为188亿美元，基本持平 [14] - 2025年全年，持续经营业务收入增加2.42亿美元，同比增长87%，若剔除债务回购影响，调整后持续经营业务收入增加1.88亿美元，同比增长48% [15] - 2025年全年调整后税前拨备前利润(调整后PPNR)增加4400万美元，同比增长2% [15][16] - 2025年第四季度，信贷销售额为81亿美元，同比增长2%，平均贷款额为180亿美元，同比下降1% [17] - 2025年第四季度，营收增加4900万美元，同比增长5% [17] - 2025年第四季度，总非利息支出增加1900万美元，同比增长4%，若剔除债务回购影响，调整后总非利息支出减少2500万美元，同比下降5% [17] - 2025年第四季度，净息差为18.9%，高于去年同期，主要得益于定价调整的逐步落实以及融资成本下降 [19] - 2025年第四季度，直接面向消费者的存款余额同比增长11%，连续20个季度增长，占第四季度平均融资总额的48%，高于一年前的43% [7][8] - 2025年第四季度，流动性资产和未动用信贷额度总计60亿美元，占总资产的26.4%，存款占融资总额的78% [21] - 截至2025年第四季度末，普通股一级资本充足率(CET1)为13.0%，同比上升60个基点 [21] - 2025年第四季度，拖欠率为5.8%，同比下降10个基点，环比下降20个基点；净损失率为7.4%，同比下降60个基点，环比持平 [25] - 2025年第四季度，贷款损失准备金率为11.2%，同比下降70个基点，环比下降50个基点 [25] - 2025年全年净损失率为7.7%，好于预期 [10] - 2025年，公司通过普通股回购和股息向股东返还了3.5亿美元资本，其中普通股回购3.1亿美元，相当于回购了2024年末流通股的12%，并在第四季度将季度普通股股息提高了10% [8][9] 各条业务线数据和关键指标变化 - 联名卡业务在2025年第四季度占信贷销售额的52%，高于2024年第四季度的48% [6] - 公司签署了7个重要的新品牌合作，并在多个垂直领域续签了现有合作伙伴 [4] - 家居垂直领域在2025年显著扩张，新签署了Bed Bath & Beyond、Furniture First和Raymour & Flanigan等合作伙伴 [4][5] - 公司签署并推出了与Crypto.com、Cricket Wireless和Vivint的Bread Pay分期贷款合作 [5] - 公司续签了多个品牌合作伙伴，包括与长期合作伙伴凯撒娱乐签署了多年期续约协议，前十大项目均已续约至至少2028年 [5] - 2025年6月，公司推出了新的增强型收费凯撒奖励信用卡 [6] - 在旅游和娱乐垂直领域，第四季度支出较2024年同期有所增加，公司拥有包括凯撒娱乐和AAA在内的合作伙伴以及专有的旅行奖励卡 [12][45][46][47] - Bread Pay分期贷款业务规模目前较小，但预计随着新合作伙伴的加入，2026年业务量将增加 [36][37][39] - 公司网站上提供个人贷款产品，目前规模较小，是增长战略的一部分，贷款持有在资产负债表上 [89][90][93][94] 各个市场数据和关键指标变化 - 消费者金融健康状况保持韧性，2025年第四季度信贷销售额同比增长2%，主要得益于交易金额增大和交易频率增加 [12] - 消费者继续将预算的更大比例用于非自由支配支出，在自由支配支出中，旅游和娱乐支出较2024年第四季度有所增加 [12] - 信用表现趋势持续改善，第四季度净损失率为7.4% [12] - 公司认为随着进入2026年，贷款增长正接近一个拐点 [12] - 2025年第四季度，总净利息收入同比增长6%，非利息收入同比下降1000万美元 [18] - 员工薪酬和福利成本减少1000万美元，主要由于上年度的战略性人员调整；卡片和处理费用减少700万美元，主要由于运营量下降；其他费用增加4600万美元，主要受债务回购影响 [18] - 2025年第四季度，公司发行了5亿美元利率为6.75%的优先票据，并全额偿还了9亿美元利率为9.75%的优先票据，将利率降低了300个基点，票据规模减少了4亿美元 [20] - 公司总损失吸收能力（有形普通股权益总额加信贷准备金）在季度末占总贷款的24.7% [22] - 2025年第四季度，公司发行了7500万美元优先股，增加了额外的一级资本 [23] - 信用评分高于660分的持卡人比例保持在59%，同比和环比均保持稳定 [26] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略聚焦于负责任增长、审慎信贷管理、运营卓越和有效资本管理 [32][33] - 垂直和产品扩张努力对投资组合的风险管理和收入多元化产生了积极影响 [6] - 公司利用其数字优先的方法，为品牌合作伙伴创造价值，包括提高销售、收入和客户终身价值 [5] - 公司致力于通过全渠道交付、无缝集成和卓越的客户体验，提供全套灵活的支付方案，以释放增量销售并建立忠诚度 [7] - 公司继续推进多年技术转型，包括提供新的客户能力、持续云迁移和增加自动化，包括加速人工智能应用 [9][28] - 公司为盈利和回报进行承销，为合作伙伴创造价值并为消费者提供购买力 [10] - 公司计划在2026年继续投资技术现代化和产品创新，包括人工智能，以推动增长和效率 [28] - 公司拥有强大的资本水平和现金流生成能力，为执行资本和增长优先事项提供了灵活性 [13][33] - 公司计划继续优化资本结构，未来可能包括发行更多优先股 [23] - 公司致力于通过股票回购和股息向股东审慎返还超额资本 [23][24] - 公司拥有超过200个机器学习模型，部署了数千个机器人，节省了超过100万小时的手动工作，并在人工智能方面有60多个项目正在进行 [96][97] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对2025年财务和运营业绩感到满意，并对产生回报的能力保持信心 [10] - 2026年展望基于消费者韧性持续、通胀高于美联储2%目标以及劳动力市场总体稳定的假设 [26] - 预计美联储将降息，这将对总净利息收入造成轻微压力 [26] - 由于公司仍略微资产敏感，美联储和基准利率的降低将对净息差构成压力，因为可变利率资产的重新定价速度快于负债 [27] - 预计2026年全年平均信用卡及其他贷款将实现低个位数增长 [27] - 预计2026年总营收将实现低个位数增长，与平均贷款增长基本一致 [27] - 预计2026年全年净息差将接近或略高于2025年全年水平 [28] - 预计2026年非利息收入将因零售商分成安排(RSA)提高而增长 [28] - 公司预计2026年将实现正的运营杠杆（不包括债务回购的税前影响） [28] - 预计2026年第一季度总费用（剔除债务回购相关成本）将较第四季度调整后费用5亿美元略有下降 [29] - 预计2026年净损失率在7.2%-7.4%的范围内 [29] - 预计2026年全年正常化有效税率将在25%-27%之间 [30] - 公司预计未来几年将实现中长期20%以上的ROTCE目标 [30] - 管理层对进入2026年的势头感到乐观 [31] 其他重要信息 - 穆迪和惠誉在第四季度上调了公司的信用评级，穆迪和标普给出了积极展望 [9] - 公司实现了提供正的运营杠杆的目标，调整后费用同比下降，同时继续投资于业务 [9] - 2025年第四季度，公司回购了1.2亿美元（190万股）普通股，当前股票回购授权剩余2.4亿美元 [11] - 2025年，公司以平均每股54美元的价格回购了570万股普通股，低于年末每股有形账面价值 [24] - 公司长期目标是使直接面向消费者的存款占融资总额的70%以上 [56] - 公司认为准备金率将跟随信贷质量走势，长期可能回到10%左右的区域 [58][59][60] - 公司的信贷损失长期目标为6%，但不会强行达到，而是通过动态承销和新账期自然改善 [64][65][66][67] - 公司预计2026年运营杠杆的程度将取决于宏观条件对收入端的影响，如贷款增长和美联储降息 [80][82] - 2026年股票回购的节奏将取决于贷款增长和超出既定资本目标的超额资本 [86] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于贷款增长驱动因素和承销标准，以及Bread Pay业务前景 [36][37] - 管理层表示贷款增长动力来自有韧性的消费者、销售势头、稳定的合作伙伴和新合作伙伴的加入以及信贷改善，公司承销方式没有普遍放松，仍为盈利进行审慎承销 [38] - 管理层预计Bread Pay业务量将随着Cricket、Vivint等新合作伙伴的加入而提升，公司在该平台上的承销也管理良好 [39] 问题: 关于信贷质量底层数据是否显示潜在波动 [40] - 管理层表示对底层数据感到鼓舞，早期拖欠率已低于疫情前水平，后期滚动率也在改善，尽管经济可能存在压力，但总体上对消费者韧性持建设性看法 [41][42] 问题: 关于旅游和娱乐垂直领域的业务构成和表现 [45] - 管理层介绍了与凯撒娱乐的长期合作及新推出的收费产品，以及与AAA的合作，公司拥有专有的旅行奖励卡，该垂直领域在第四季度表现强劲，是业务增长的重要部分 [46][47][48] 问题: 关于净利息收入增长与贷款增长同步的驱动因素分析 [49] - 管理层详细说明了影响净息差的多重因素：预计美联储降息会带来压缩压力；信贷改善和产品组合变化会导致账单滞纳金减少；新账户生产向联名卡、专有卡或分期贷款倾斜会降低整体风险但也常伴随较低的年利率和滞纳金；平均现金组合会略有上升；2024和2025年定价调整的积极影响将继续释放；随着总损失改善，利息和费用冲回会放缓；零售商分成安排会随着利润增长而提高 [50][51][52][53] 问题: 关于直接面向消费者存款的目标占比和定价 [56] - 管理层表示对存款成绩感到满意，长期目标是使直接面向消费者存款占融资总额的70%以上，定价将保持竞争力，且优于同期限的经纪存单 [56][57] 问题: 关于贷款损失准备金率的未来走势 [58] - 管理层表示第四季度准备金率同比下降70个基点，环比下降50个基点，改善完全源于信贷指标改善，公司保持了审慎的风险权重且未作调整，随着信贷质量改善，准备金率应相应下降，长期可能回到10%左右区域，但可能无法完全回到最初水平 [58][59][60] 问题: 关于在增长与实现6%长期信用损失目标之间的优先平衡 [64] - 管理层表示将6%作为长期目标，但不会强行达成，以免损害品牌合作伙伴和客户利益，公司为盈利承销，新账期以此为目标，现有账期将随宏观环境改善而自然修复，公司进行动态承销而非大幅摆动 [65][66][67] 问题: 关于2026年营收增长指引从本季5%放缓至低个位数的原因 [68] - 管理层解释称，2024年第四季度因飓风进行了费用和利息豁免，使得当期比较基数较高，因此更应关注净息差水平及其在未来的走势 [69] 问题: 关于第四季度净息差强劲的原因及定价调整影响的持续性 [72] - 管理层表示定价调整已基本完成，其积极影响将继续逐步释放，但可能被产品组合变化和新账期构成所抵消，部分收益也会通过利润分成与品牌伙伴共享 [73][74] 问题: 关于拖欠率的未来路径以及更大规模退税对信用的影响 [75] - 管理层表示对2026年退税季持乐观态度，但不确定消费者将如何使用退税（还债、消费或储蓄），总体上认为是积极因素，政府停摆可能带来变数，预计拖欠率将缓慢逐步改善并趋于平稳，更关注后期滚动率的持续改善 [76][77] 问题: 关于2026年正运营杠杆的幅度预期 [80] - 管理层表示对2025年进展感到满意，运营卓越和人工智能应用将带来持续改进和投资，运营杠杆程度主要取决于宏观条件对收入端的影响（贷款增长、美联储降息、滞纳金减少），费用端已得到良好控制 [80][81][82] 问题: 关于2026年股票回购的合理节奏 [85] - 管理层表示公司资本生成能力强，资本比率达到目标，第一季度风险加权资产将季节性下降，剩余2.4亿美元回购授权，回购节奏将取决于贷款增长和超出资本目标的超额资本 [86] 问题: 关于个人贷款业务的规模、经济性及资产负债表处理 [89][94] - 管理层表示个人贷款是公司众多产品之一，是增长战略的一部分，也是获取新客户的良好方式，目前规模较小，将逐步负责任地增长，贷款持有在资产负债表上 [90][93][94] 问题: 关于人工智能对未来五年业务运营和承销的潜在影响 [95] - 管理层详细介绍了公司在人工智能方面的广泛应用：已部署超过200个机器学习模型和数千个机器人，节省超百万工时，有60多个AI项目正在进行，聚焦于三大领域：1) 提升个人生产力和效率的工具；2) 利用AI工具现代化代码和加速上云；3) 开发智能和自主应用程序以扩展产品覆盖、自动化流程并解锁新的客户体验 [96][97][98][99] 问题: 关于商户是否因退税季更积极推动销售，以及2026年信贷销售展望 [103] - 管理层重申预计2026年信贷销售将实现低个位数增长，退税用途（储蓄、还债或消费）尚不确定，但对指引感到满意，因为信用趋势向好、合作伙伴基础稳定且消费者具有韧性 [104][105] 问题: 关于存款beta的预期和行业竞争态势 [106] - 管理层表示此前预计存款beta接近80%，现在可能将范围扩大至60%-80%，具体取决于市场竞争情况 [107]

去年以来，这样的动作颇为频繁。记者注意到，去年11月底，马上消费金融公开挂牌转让两期个人消费 贷款不良资产包，共涉及未偿本息总额18.12亿元。其中未偿利息达11.18亿元，借款人户数约14.49万 户，户均欠款约1.25万元（含利息）。不过，上述两期不良资产包均为长期逾期，其加权平均逾期时间 都超过了5年。 又一笔10亿级别的资产包，让消金公司成为开年不良贷款转让业务的重要"供应商"。 1月27日，马上消费金融通过银登网发布"2026年第1期个人不良贷款（个人消费贷款）转让项目不良贷 款转让公告"。公告显示，该资产包未偿本息总额约为10.73亿元，资产笔数超过 58万笔，均为信用贷且 均未发起诉讼。 资产包的质量成为焦点。记者看到，其加权平均逾期天数仅121天，借款人平均年龄34岁，且绝大部分 的贷款处于"次级"类，"损失"类不足3000笔，这意味着在不良资产概念里仍属于较优等级。不过，公开 起拍价与加价幅度并未公布。 去年12月初，马上消费金融同样通过银登网发布了2025年第3期个人不良贷款批量转让项目招商公告， 拟批量转让个人消费贷款债权，总金额超过2.78亿元。资产质量与最新一轮公告类似，加权平均逾期 ...

核心财务表现 - 2025年第四季度营收为1.29亿美元，同比下降3.7%，低于扎克斯共识预期的1.3335亿美元，意外偏差为-3.26% [1] - 2025年第四季度每股收益为0.39美元，高于去年同期的0.25美元，超出扎克斯共识预期0.31美元达25.2% [1] 关键运营指标与预期对比 - 净利息收入（核心）为1.29亿美元，低于三位分析师平均预期的1.3335亿美元 [4] - 总非利息收入（核心）为1500万美元，低于三位分析师平均预期的2039万美元 [4] - 消费者贷款部门净息差为2.5%，略低于两位分析师平均预期的2.6% [4] - 联邦教育贷款部门净息差为0.6%，与两位分析师平均预期一致 [4] - 其他业务核心净利息损失为1900万美元，高于两位分析师平均预期的1369万美元损失 [4] 分部门收入表现 - 消费者贷款部门核心净利息收入为1.04亿美元，与两位分析师平均预期的1.0445亿美元基本持平 [4] - 联邦教育贷款部门核心净利息收入为4400万美元，略低于两位分析师平均预期的4527万美元 [4] - 消费者贷款部门核心其他总收入为300万美元，与两位分析师平均预期的306万美元基本持平 [4] - 联邦教育贷款部门核心其他总收入为800万美元，低于两位分析师平均预期的1077万美元 [4] - 其他业务核心其他总收入为400万美元，低于两位分析师平均预期的825万美元 [4] 其他收入项目 - 其他收入为800万美元，略高于三位分析师平均预期的783万美元 [4] - 服务收入为1100万美元，低于三位分析师平均预期的1255万美元 [4] 市场表现与展望 - 过去一个月公司股价回报率为-6.7%，同期扎克斯S&P 500综合指数上涨0.8% [3] - 公司股票目前扎克斯评级为3（持有），表明其近期表现可能与整体市场同步 [3]

2026年初消费金融公司集中转让不良贷款概况 - 2026年1月以来，多家消费金融公司及银行在银登中心累计挂出35单不良贷款转让公告，涉及本金总额超过132亿元[1] - 其中消费金融公司挂牌规模占比近七成（近90亿元），成为市场最主要的供给方[1] - 招联消费金融于1月23日挂出5期消费贷不良资产包，未偿本息总额合计约62.7亿元[5] - 中银消费金融于1月9日挂牌4个不良资产包，合计总额14.5亿元[6] - 马上消费金融于1月27日挂出10.73亿元资产包[6] 不良资产包具体特征分析 - 招联消费金融挂牌的资产包加权平均逾期天数均超过1500天，即逾期时间长达四年以上，且绝大部分为无抵押信用贷款，均为损失类，多数尚未进入司法诉讼程序[5] - 以招联第一期资产包为例，未偿本息总额21.08亿元，涉及82420户债权，借款人平均年龄38.53岁，资产主要来源于河南、广东、湖南等多个省份[6] - 中银消费金融的资产包逾期时间约两年，已全部计入损失类，并明确标注来源于“蚂蚁借呗”渠道[6] - 马上消费金融的资产包质量相对更优，加权平均逾期天数仅121天，借款人平均年龄34岁，且99%的贷款处于“次级”分类[6] 机构集中转让不良资产的动因 - 逾期时间长、未诉比例高直接反映了无抵押消费贷的催收难度[6] - 对于机构而言，继续持有这些资产的成本很高，包括人力、管理以及资本占用，通过批量转让能够快速回收部分资金、优化财务报表[6] - 转让尚未完全恶化的资产（如次级类）可能出于提前释放流动性和节约持续攀升的催收成本两方面考虑[7] - 马上消费金融近年催收费用持续增长，2020年至2024年累计支出近107亿元用于催收，且年均增幅持续扩大，其中2024年催收费用占营收比重已达20.65%[7] 个人不良贷款批量转让试点政策与市场发展 - 原定于2025年底到期的“个人不良贷款批量转让试点”已获准延期一年，截止日期延至2026年12月31日[8] - 本次延期通知要求各相关机构须开展系统性自查自纠工作，并按时完成针对不良贷款转让业务的专项审计[8] - 该试点自2021年初启动以来，已成为金融机构化解不良资产的重要渠道，市场运行格局日益清晰[8] - 在供给端，参与机构类型日益丰富，消费金融公司、汽车金融公司等相继获得入场资格，至2025年初已开立不良贷款转让业务账户机构已破千家[8] - 市场转让规模显著增长，2021年试点初期全年成交额仅186.48亿元，而到2025年一季度单季成交额已达742.7亿元[8] - 在需求端，收购方阵营不断壮大，形成包括5家全国性AMC、59家地方性AMC、5家银行系AIC及众多非持牌机构的多元格局[9] 市场交易机制与行业趋势 - 自2025年10月底，银登中心转让公告不再公开起拍价与加价幅度[9] - 此举旨在避免投资者过度关注价格而非资产本身价值，干扰市场化定价机制[9] - 市场已从初期的探索阶段逐步走向专业化、精细化，更考验机构对特定资产类型的估值能力、法律催收经验以及综合运营效率[9] 消费贷市场利率环境 - 近期个人消费贷国补政策加码，推动行业实际利率跌入2字头[4] - 进入2026年1月，不少银行的消费贷产品年化利率普遍维持在3%左右的低位[4] - 消费金融机构的消费贷利率原本多在年化10%至24%的区间浮动，受监管政策推动行业利率整体下行的影响，部分机构已主动将利率压降至20%以内[4]

核心观点 - 公司在2026财年第三季度业绩电话会上强调了增长反弹、收益率指标改善以及在新客户量增加背景下信贷表现初现好转的早期迹象 同时提及了与人员配置和激励薪酬相关的短期费用压力 [4] 增长与运营表现 - **新客户增长强劲**：季度内新客户放款额同比增长16% 期末活跃新客户的未偿账本余额较去年同期增长25% [3][6] - **早期信贷表现改善**：尽管新客户是风险最高的客户群体 但早期数据显示首次付款违约率较2021年同期的高峰水平相对降低了19% [2][6] - **客户基础与账本有机增长**：客户基数同比增长约5.4% 账本有机增长2.4% 而去年同期账本下降2.4% [6][8][9] - **收益率提升**：收益率同比提高84个基点 驱动因素包括更严格的承销标准、更高的客户保留率以及对客户基础的持续投资 [6][7] 信贷与风险管理 - **增加拨备**：由于新客户未偿余额更大 该细分市场相比去年同期需要增加约800万美元的拨备 [3] - **持续优化承销标准**：公司持续进行常规的“信贷标准改进” 大多数改进旨在加快初始投资回报并提高最忠诚客户的长期回报 [1] 成本与费用管理 - **短期费用压力**：费用压力来自更高的股权激励、人员成本以及因临时超编和前期授予导致的激励薪酬 [5][11] - **缓解措施与预期**：激励薪酬费用预计从第四季度开始下降 公司计划削减分支机构人员配置 相关削减应在本季度内“相当快”地发生 [5][12][13] 资本配置与股东回报 - **股票回购**：本财年迄今已回购近60万股 使流通股减少约11% 公司仍有超过6000万美元的回购额度 按前日收盘价计算约占流通股的9% 暗示全年潜在总回购比例可达20%左右 [5][16] 业务环境与战略调整 - **税收季展望积极**：报税季初期 报税量和收入同比均有“显著改善” 公司预计今年退税金额会更大 [14][15] - **应对潜在监管变化**：针对信用卡利率可能设置10%上限的新闻 管理层认为这可能减少信用评分低于750-780的消费者的信贷获取 从而可能增加对分期贷款的需求 公司自身的信用卡组合规模“非常小” 必要时可以快速调整 [17] - **营销策略调整**：在12月底和1月初调整了营销策略 以吸引预计将受益的客户群体 例如通过小费获得收入的客户 [15] 管理层与组织 - **领导层变动**：长期任职的领导者Clint Dyer即将退休 Tobin Turner将在过渡期间接替领导分支机构运营 [18]

财务数据和关键指标变化 - 第三季度新客户贷款发放量同比增长16%，但期末活跃新客户的未偿贷款余额比去年同期高出25% [3] - 新客户未偿贷款组合25%的增长，导致该客户分层的贷款损失拨备比去年同期增加了约800万美元 [3] - 总收益率同比改善了84个基点 [4] - 客户基数实现了约5.4%的有机同比增长，而去年同比增长为2.2%，前两年则为下降 [5] - 未偿贷款组合的有机增长为同比增长2.4%，而去年为下降2.4% [6] - 平均未偿贷款余额同比下降约2.5% [6] - 本季度面临股票薪酬费用和人员费用增加的逆风 [7] - 在本财年前九个月，公司已回购近60万股股票，使流通股减少了11% [8] - 公司仍有超过6000万美元的股票回购额度，按昨日收盘价计算约占流通股的9%，若全部执行，今年总计将回购约20%的流通股 [8] 各条业务线数据和关键指标变化 - 新客户是风险最高的客户分层，但早期表现符合预期，是良好的投资 [3] - 与2021年第三季度的历史高发放量相比，新客户的首期还款违约率相对降低了19% [4] - 本季度是自2021年第三季度以来新客户数量最多的一个季度 [3] - 与2022财年同期相比，本季度新增客户的首期还款违约率相对降低了19% [5] - 公司持续定期进行信贷审批标准改进，大部分改进旨在加快初始投资回报并提高最忠诚客户的长期投资回报率 [4] - 信贷审批更趋严格以及对通常余额较低的新客户加大投资，共同促进了总收益率的提升 [6][7] - 报税季早期数据显示，报税量和收入同比均有大幅改善 [8] - 尽管本周冰暴影响了约10个州的部分分支机构运营，但公司对报税量和收入在本季度实现增长保持乐观 [9] - 公司的信用卡组合规模仍然很小，仅在少数几个州有活跃客户，未偿余额仅几百万美元，可以快速调整 [22] 各个市场数据和关键指标变化 - 由于少数几个州的利率提高、信贷额度和审批的持续自律、客户留存率改善以及持续对客户基础和整体贷款组合进行明智投资，预计收益率改善趋势将持续 [5] - 冰暴天气影响了大约10个州的部分分支机构运营 [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司致力于贷款组合和运营的长期稳健性与盈利能力 [7] - 公司对结束多年贷款组合收缩、并持续看到总收益率增长感到兴奋 [7] - 作为最大投资之一，公司持续专注于改善分支机构运营和人员管理 [8] - 公司认为，如果实施10%的利率上限，在当前资本成本环境下，将严重减少信用卡的信贷获取，估计信用评分低于750-780的消费者将受到严重影响，这可能会推高对公司产品或分期贷款的整体需求 [22] - 公司认为目前关于信用卡利率上限的讨论对其主要贷款组合没有严重的负面影响 [23] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层预计，由于几个州利率提高、信贷额度和审批的持续自律、客户留存率改善以及持续对客户基础和整体贷款组合进行明智投资，收益率改善趋势将持续 [5] - 尽管本季度面临股票薪酬等费用增加的逆风，但公司仍致力于长期稳健性与盈利能力 [7] - 客户基数持续扩大，客户留存率和客户关系持续时间持续改善 [8] - 对报税季的报税量和收入增长保持乐观 [9] - 从整体消费者角度看，未观察到收款或信贷质量恶化，需求略有增加，高质量新客户的获客成本显著下降，消费者行为未因关税或其他支出发生重大变化 [13] - 在报税方面，确实看到报税需求增加，预计今年退税金额会更大，部分原因是去年一些税法的变化特别影响了其客户群 [13] - 公司调整了营销策略，以吸引可能获得退税的特定客户群体，对报税季表现非常乐观 [14] 其他重要信息 - 公司感谢Clint Dyer过去30年的贡献并庆祝其即将退休 [9] - Tobin Turner已接替领导分支机构运营，带来了分析、营销和零售运营方面的深厚知识 [10] - 当前投资组合的发展轨迹包括：客户基数大幅扩张、强劲的贷款增长、在保持信贷质量的同时提高贷款批准率、稳定且改善的拖欠率、降低的获客成本、提高的收益率以及减少的流通股数量，最终通过强劲的每股收益增长为股东创造价值 [10] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于基础消费者的健康状况以及报税退税季的展望 [12] - 从整体消费者角度看，未观察到收款或信贷质量恶化，需求略有增加，高质量新客户的获客成本显著下降，消费者行为未因关税或其他支出发生重大变化 [13] - 在报税方面，确实看到报税需求增加，预计今年退税金额会更大，部分原因是去年一些税法的变化特别影响了其客户群，公司调整了营销策略以吸引特定客户群体，对报税季表现非常乐观 [13][14] 问题: 关于一般及行政费用增长，特别是激励性薪酬和股票薪酬的趋势展望 [15] - 激励性薪酬（包括股票薪酬）应从第四季度开始下降，去年12月授予的股票薪酬目前已全部费用化，明年12月将再次面临类似情况，现场层级的激励也可能逐步收紧，预计未来激励性薪酬费用会有可观下降 [16] 问题: 关于分支机构人员先增后减（计划减少3%-5%）的原因 [19] - 人员增加是为了提前建立高质量团队，以应对部分表现不佳的团队成员和公司部门的预期流失，大约80%的公司范围已执行此策略，其中约50%完成得很快，目前因在建立基础的同时保留部分表现不佳员工的时间比预期长，导致人员暂时过剩，预计人员减少将在本季度内较快发生 [19] - 表现不佳与收款能力、整体绩效、工作投入度等因素相关 [20] 问题: 关于10%信用卡利率上限的讨论是否涉及公司业务或影响其承销 [21] - 据管理层所知，该讨论未涉及分期贷款，但估计10%的利率上限在当前资本成本环境下将严重减少信用卡信贷获取，信用评分低于750-780的消费者可能受到严重影响，这可能推高对公司产品或分期贷款的整体需求，公司自身信用卡组合规模很小，可以快速调整，目前认为对其主要贷款组合没有严重的负面影响 [22][23]