财务数据和关键指标变化 - 第二季度公司实现收入168亿美元，每股收益2.13美元，有形资产回报率18.2%；2025年上半年收入345亿美元，每股收益4.73美元，有形资产回报率20.6% [6] - 公司年初至今的效率比率为70%，效率提升得益于对可控支出的持续优先排序、先前空间退出的节省、自筹资金投资以及利用技术提高生产力 [13] - 总即期资产较上一季度增加54亿美元，达到1.4万亿美元；标准化CET1比率为15%；标准化风险加权资产（RWAs）环比增至523亿美元 [30] - 公司宣布将季度股息提高0.75美元，至每股1美元；第二季度税率为22.7%，预计下半年税率约为24% [31] 各条业务线数据和关键指标变化 机构证券业务 - 机构证券业务收入76亿美元，得益于股票和固定收益市场业务以及亚洲和欧洲、中东和非洲地区的表现 [14] - 投资银行业务收入15亿美元，股权承销业务在多年低迷后获得动力，部分抵消了债务承销和咨询业务的同比下降；咨询收入800万美元，反映完成活动减少 [15] - 股权业务收入37亿美元，各产品和地区均实现增长；主要经纪业务收入创纪录，平均客户余额升至历史新高；现金业务收入同比增长，欧洲、中东和非洲地区表现强劲；衍生品业务收入同比上升 [19] - 固定收益业务收入22亿美元，宏观产品表现强劲；宏观业务收入同比增加，得益于客户对冲增加、外汇市场趋势、利率预期变化和更宽的买卖价差；微观业务表现稳健；大宗商品业务收入主要反映电力和天然气收入下降以及结构化交易减少 [20] - 其他收入200万美元，比较期受益于更高的净利息收入和企业贷款费用；本季度贷款拨备1.68亿美元，净冲销1900万美元，主要与几笔商业房地产贷款有关 [21] 财富管理业务 - 财富管理业务收入78亿美元，包括2.92亿美元的DCP，利润率持续扩大；税前利润创纪录，达到22亿美元，税前利润率为28.3%，DCP对利润率产生约70个基点的负面影响 [22][23] - 资产管理收入44亿美元，同比增长11%，得益于市场水平上升和持续强劲的收费资金流的累积影响；本季度收费资金流达到创纪录的430亿美元；收费资产达到2.5万亿美元；净新增资产590亿美元，包括220亿美元的税收流出影响，各渠道均实现增长 [24] - 交易收入13亿美元，剔除DCP影响后，收入同比增长17%；零售业务在4月表现强劲，客户对市场波动做出反应，业务活动在季度末保持势头；银行贷款余额环比增至1690亿美元，主要由证券贷款增长推动；家庭贷款渗透率在顾问主导渠道有所增长；总存款增加3830亿美元，净利息收入19亿美元，环比持平 [25][26] 投资管理业务 - 投资管理业务收入16亿美元，同比增长12%；总资产管理规模（AUM）创纪录，达到1.7万亿美元；长期净流入资金为11亿美元，年初至今净流入资金为16亿美元；资产管理及相关费用为14亿美元，受各类资产平均AUM增加推动；基于业绩的收入和其他收入为1.18亿美元，主要受基础设施基金收益推动；流动性和覆盖服务出现273亿美元的流出，反映机构流出，部分与市场部署和企业资本支出有关 [28][29] 各个市场数据和关键指标变化 - 第二季度前半段，美国贸易政策带来不确定性和市场波动，后半段资本市场参与度增加，实现稳步反弹 [5][6] - 6月投资银行业务活动恢复，IPO市场表现良好，增强了投资者和企业的信心 [8][9] - 股票市场波动和最终反弹促使客户重新定位，推动全球参与度提高 [19] - 固定收益市场受益于客户对冲增加、外汇市场趋势、利率预期变化和更宽的买卖价差，特别是在季度初 [20] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是为财富和机构领域的客户筹集、管理和分配资本，通过在不同市场和宏观背景下执行该战略，实现了持续的业绩提升 [6][11] - 公司将继续在全球综合企业中部署增量资本，以支持客户、发展业务、机会性回购股票和评估具有明确战略契合度的无机机会，重点是为股东创造强劲和持久的回报 [10][36] - 公司在投资银行、财富管理和市场业务等核心领域进行资本部署，包括深化与企业和客户的关系、扩大产品覆盖范围、加强市场业务的融资能力等 [37][38] - 公司关注监管环境的变化，认为监管改革的推进将为公司带来更多机会，特别是在资本部署和业务发展方面 [10][36] - 行业竞争方面，公司认为自身在全球投资银行领域具有优势，特别是在财富和投资管理业务方面；同时，公司也认识到私募信贷产品已经找到自己的市场定位，但随着监管环境的正常化，大型全球投资银行有望重新获得部分核心业务份额 [88][89] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为市场环境具有建设性，尽管经济和地缘政治存在不确定性，但公司战略正在发挥作用，将继续为客户提供出色的持久业绩，并为股东带来回报 [11] - 投资银行管道健康，对话活跃，市场表现出韧性；财富和投资管理业务将继续积累资产，总客户资产已达到8.2万亿美元 [32] - 如果关税政策执行在预期范围内，且谈判结果可量化，将有助于进一步消除不确定性，推动战略活动增加，预计下半年市场表现强劲 [44][45] 其他重要信息 - 公司预计银行监管改革将取得进展，新的SLR提案和CCAR改革的可能性表明监管机构正在对总资本框架进行建设性重新评估 [10] - 公司的压力测试结果反映了业务模式的持久性，并显示过去五年结果持续改善 [31] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：如何看待监管背景变化下公司的增量资本回报率，以及公司是否能比以往更盈利 - 公司业务模式正在产生盈利增长和增量过剩资本，增加了资本部署的灵活性；将在投资银行、财富管理和市场业务等核心领域部署额外资本，有机发展已经开始并将持续加强；同时也会关注无机机会，但门槛较高，需符合核心战略；随着环境稳定，预计并购和承销业务将回升，带来更多经营杠杆；股息将继续是首要任务，股票回购将根据情况进行战术性调整 [36][39][40] 问题2：近期关税政策对企业交易活动的影响是否与3 - 4月不同 - 如果关税政策执行在预期范围内，且谈判结果可量化，将有助于进一步消除不确定性；近期战略活动开始回升，收购方表现积极，IPO市场运作良好，价值链状况良好，如果这种趋势持续到秋季，下半年市场表现将强劲 [44][45] 问题3：进行无机交易的财务或战略因素是什么 - 交易必须符合为客户筹集、管理和分配资本的战略；公司内部有机增长机会巨大，财富管理、投资管理和投资银行等业务均呈现增长态势；如果无机机会能增加经营杠杆且不分散核心业务注意力，会予以考虑，但门槛较高 [48][49][50] 问题4：请详细说明净新增资产（NNA）的资金流情况以及新顾问的招聘背景 - 招聘情况良好，新顾问对公司投资的平台感兴趣；NNA在三个渠道均表现强劲，顾问主导渠道的资金流来自现有顾问、新招聘顾问和职场渠道；职场渠道产生的新资金流进入顾问主导渠道，并成为收费资金流；自定向渠道（E*TRADE）的资金流同比改善，得益于营销和业务发展投资；收费资金流也非常强劲 [53][54][58] 问题5：如何看待稳定币和代币化对摩根士丹利的机会，以及在监管更清晰时的关注重点 - 公司正在积极讨论稳定币相关问题，目前尚难判断其对公司业务的具体影响，但会密切关注市场动态和技术发展；公司关注包括AI、加密货币等在内的所有技术进步的生态系统 [63][64] 问题6：请描述市场背景的演变情况，以及公司为提高市场份额特别是在主要经纪业务方面所采取的措施 - 公司一直在全球业务中进行投资，这些投资在业绩中得到体现，如本季度欧洲股票业务创纪录，此前亚洲业务也表现出色；市场背景方面，零售业务在整个季度表现强劲，客户在市场波动中持续流入资金；公司在机构和零售业务中均捕捉到客户重新定位和再平衡的机会 [68][70][71] 问题7：为什么资产管理业务未被纳入潜在的资本部署范围，以及如何平衡资本部署以确保资产和财富业务仍是驱动股票和回报的主要因素 - 本季度投资管理业务表现出色，有大量资金流入和Parametric业务的持续增长；资产管理行业存在许多收购机会，但公司会谨慎对待，注重收购业务与公司文化和客户视角的契合度，以及对核心战略的平台效应；公司更关注核心战略，满足客户对增量资本和资源的需求，但也不排除有合适的无机机会 [79][80][81] 问题8：在当前利率背景下，预计未来利率下调对净利息收入（NII）的影响如何 - 一般来说，利率下降时，公司会看到资金流入增加；NII目前处于稳定水平，未来将受政策利率影响；贷款余额的增加是业务实力的前瞻性指标，随着家庭贷款渗透率的提高，更多顾问和用户会考虑公司的贷款产品 [82][83] 问题9：如何看待银行通过资本市场部门增加贷款的趋势，以及公司在该领域的贷款占比情况 - 监管环境的改革可能使行业格局发生变化，大型全球投资银行有望重新获得部分核心业务份额，但不会完全从私募信贷领域夺回份额；公司认为自身在财富和投资管理业务方面具有优势，能够在企业产品领域发挥更重要的作用；公司将谨慎推进贷款业务，注重收益的稳定性和风险控制 [88][89][93] 问题10：在考虑无机机会时，存款在公司优先级中的位置如何 - 银行是公司的战略重点，公司将其纳入战略目标，旨在通过增加和多元化存款基础，支持符合条件资产的增长；公司在过去十年对银行产品进行了大量投资，以建立能够服务资产负债表两侧的能力 [100][101][102]

核心财务数据 - 公司预计2025年第二季度营收将增长6%至135亿美元 每股收益增长11%至968美元 [2] - 当前市值达2230亿美元 过去12个月营收540亿美元 净利润150亿美元 [3] - 第一季度资产管理规模创317万亿美元纪录 第二季度有望继续增长 [2] 业务板块表现 - 交易部门预计表现强劲 支撑整体业绩增长 [2] - 资产与财富管理业务受益于标普500指数当季10%的涨幅 [2] - 投行业务收入持续承压 受地缘政治和关税不确定性影响并购及IPO活动 [2] 历史股价波动规律 - 过去5年20次财报后 60%概率出现首日股价上涨 近3年概率升至67% [5] - 首日上涨时中位数涨幅23% 下跌时中位数跌幅16% [5] - 存在短期(1日)与中期(5日)回报率的策略性交易机会 [6] 市场比较基准 - Trefis高质量投资组合历史回报率达91% 超越标普500指数表现 [3][7]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 报告对全球跨资产市场进行周度总结分析，涵盖摩根士丹利对各类资产2026年Q2的预测、近期市场表现、资金流向、市场情绪、资产相关性、波动监测等内容，为投资者提供市场洞察和潜在投资机会参考 [2] 根据相关目录分别进行总结 摩根士丹利预测 - 对股票、外汇、利率、信贷、证券产品和大宗商品等资产给出2026年Q2的预测价格、回报预测和波动率等数据，如S&P 500预测价格在熊市、基础和牛市情景下分别为4900、6500和7200，对应回报为 -20.7%、4.7%和15.9% [2] 近期市场表现 - 铜以9.1%涨幅跑赢BCOMSP，有~3SD变动和破纪录日涨幅；JGB 10Y收益率上升8bp，对应 +2SD变动；DAX创历史新高 [6] 重要图表 - S&P - US 2Y回报相关性降至2020年水平；铜价一日跳涨13%，创纪录日涨幅；US Cyclicals vs Defensives 3m表现达后新冠复苏水平；DAX上周创历史新高 [7][9][11] 跨资产ETF资金流向 - 跟踪全球约5000只ETF每日资金流向，涉及约7万亿美元资产，新监测器可衡量资产和地区需求，分析跨资产情绪和定位 [19] 跨资产ICI基金资金流向 - 跟踪全球来自ICI的每日资金流向，涵盖几乎所有美国ETF和共同基金，数据有较长滞后和较低粒度。上周股票资金流入131亿美元，债券流入175亿美元，大宗商品流入0亿美元 [37][38] 市场情绪指标（MSI） - 综合调查定位、波动率和动量数据量化市场压力和情绪，构建风险开启/关闭信号，系列可在彭博终端找到 [56] 跨资产持仓情况 - 展示各类资产在不同市场参与者（对冲基金、经销商等）中的净持仓情况，如美国股票在对冲基金中的净持仓为30% [64] 跨资产相关性 - 给出全球、地区、股票、利率、信贷等各类跨资产相关性指标的当前值、1个月变化、10年中位数和Z分数等，如全球相关性指数当前值为43%，较1个月前上升8% [71] COVA：跨资产相关性 - 估值框架 - 旨在识别合理价格下的良好投资组合分散器，给出各资产的COVA分数和对冲比率，如消费必需品相对于市场的COVA分数为89，对冲比率为1.3 [78][79] 最大跨资产变动 - 介绍综合西格玛指标（CSI）量化极端市场变动，展示上周最大跨资产变动，如日本30年期国债收益率变动19bp，处于98.0%分位数 [87][88] 跨资产波动率监测 - 展示主要股票市场、利率、信贷、大宗商品和外汇等资产的隐含波动率、波动率利差、波动率偏度等指标，如S&P 500隐含波动率为14.8% [94] 跨资产监测：水平、变化、估值 - 截至2025年7月11日收盘，欧洲股票在主要地区中表现出色，DAX创历史新高；能源板块领涨全球股票板块，消费必需品板块表现落后；信用利差在美国扩大、在欧盟收紧；利率在UST曲线全线下跌，JGB 10Y收益率上升8bp；澳元跑赢主要G10和新兴市场外汇；铜跑赢BCOMSP [96] 跨资产长期资本市场假设 - 给出股票和固定收益的预期回报框架和各市场10年名义预期回报及风险溢价数据，如MSCI ACWI预期回报为7.7%，风险溢价为2.5% [105][106]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 美国劳动力市场虽仍坚挺但逐渐降温，商品通胀将上升，预计2025年3季度季度通胀达到峰值 2025年美国实际GDP增速将从2024年的2.5%降至0.9%，2026年为1.0% 全球经济增长将从2024年的3.5%降至2025年的2.5% [2] - 建议投资者超配美国股票、美国国债和美国投资级公司信贷 不看好美元，认为其可能随美国经济增长和收益率差异缩小而大幅贬值 [3] - 股票方面，美国优于其他地区 美国股票偏好优质周期性股、大盘股和低杠杆、低估值的防御性股票 日本看好国内通货再膨胀和企业改革受益股 欧洲建议利用周期性股与防御性股的近期波动重新配置资产 新兴市场超配金融股和盈利领先股 [5] - 大宗商品方面，石油价格有下行风险，预计布伦特原油明年初回落至60美元/桶 天然气基本面恢复平衡 金属市场波动大，黄金是首选 [14][15][16] - 预计信贷质量和需求在宏观经济不佳的情况下仍能维持，但建议通过提高质量和持有CDX对冲来防范风险 [21] 根据相关目录分别进行总结 未来12个月展望 - 美国劳动力市场逐渐降温，通胀将上升，实际GDP增速将下降 全球经济增长放缓，但风险资产可能表现良好，美国国债可能因美联储降息预期而上涨 [2] - 建议投资者超配美国股票、国债和投资级公司信贷，不看好美元 [3] 股票市场 - 美国股票偏好优质周期性股、大盘股和低杠杆、低估值的防御性股票 [5] - 日本看好国内通货再膨胀和企业改革受益股，对周期性出口商保持谨慎 [5] - 欧洲建议利用周期性股与防御性股的近期波动重新配置资产，超配国防、银行、软件、电信和多元化金融等板块 [5] - 新兴市场超配金融股和盈利领先股，偏好国内业务而非出口商和半导体/硬件企业 [5] 全球经济增长 - 关税冲击抑制全球需求，美国还受到移民限制的拖累 欧元区关税影响出口和投资，财政刺激不足以抵消拖累 中国关税的需求冲击仅部分被政策刺激抵消，结构性通缩持续 日本名义GDP通货再膨胀仍在，但全球经济放缓影响出口和投资 [7] - 预计2025年全球GDP增速为2.5%，2026年为2.9% 美国2025年为0.9%，2026年为1.1% 欧元区2025年为0.8%，2026年为1.0% 日本2025年为0.3%，2026年为0.6% 新兴市场2025年为3.8%，2026年为4.2% [8] 即将公布的经济指标 - 包括美国、中国、日本等国家的CPI、GDP、零售销售等指标的预测和共识数据 [11] 美元资产 - 预计美国国债收益率在2025年4季度前保持区间波动，2026年美联储降息175个基点 10年期国债收益率到2025年底达到4.00% 欧洲央行和英国央行分别降息75和100个基点 10年期德国国债和英国国债收益率年底分别为2.40%和4.35% [12] - 美元指数承压，到2026年年中下跌9%至91 欧元和日元等全球避险资产将表现出色 [12] 大宗商品市场 - 石油价格有下行风险，地缘政治风险溢价降低，OPEC增产，非OPEC国家供应增长强劲，预计2026年仍有130万桶/日的供应过剩 [14] - 天然气基本面恢复平衡，价格回到中东紧张局势前的水平，全球进口下降，夏季天气温和，供应将增加 [15] - 金属市场波动大，黄金受央行需求和ETF资金流入支撑，美国拟征收50%铜关税对COMEX铜有利，但库存充足可能缓解短期影响，需求破坏是风险 [16] G4央行监测 - 美联储6月维持利率不变，等待通胀数据和劳动力市场变化 预计夏季通胀上升，今年维持利率不变 [18] - 欧元区和英国经济增长疲软、通胀下降，欧洲央行和英国央行继续宽松 预计日本央行今年和2026年底前维持利率不变 [18] 信贷市场 - 预计信贷质量和需求在宏观经济不佳的情况下仍能维持，但建议通过提高质量和持有CDX对冲来防范风险 [21] - 预计信贷市场总回报强劲，适度正超额回报，Bs/CCCs与BBs利差扩大，周期性信贷表现不佳 [21]

报告行业投资评级 文档未提及相关内容 报告的核心观点 - 亚洲国际投资头寸在过去13年中翻了一番，达到46万亿美元，近期美元贬值使投资者面临是否多元化当前持仓、从年度经常账户盈余中向美国分配多少资金以及对冲多少风险的决策困境 [1][4] - 美国高财政赤字、扩大的经常账户赤字和关税问题引发对美元前景的担忧，全球宏观策略团队看空美元，预计其进一步走弱 [5] - 亚洲投资者面临是否多元化美国资产持仓、从年度经常账户盈余中减少对美国的分配以及是否对冲美国资产头寸三个决策问题 [5][8][37] 根据相关目录分别进行总结 多元化辩论升温 - 自上次关于亚洲国际投资头寸再平衡的报告以来，该话题在客户对话中更受关注，投资者担忧美国宏观前景，特别是双赤字挑战，即美国经常账户赤字扩大和中期财政赤字仍将较宽 [6][7] - 外汇策略师认为美元仍处于历史区间上限，预计美元将继续走弱，主要驱动因素包括美国增长和利率向全球同行收敛，以及围绕美元避险地位辩论导致的风险溢价上升 [7] 亚洲投资者面临的三个决策 是否多元化当前美国资产持仓 - 亚洲对美国资产的持仓持续上升，截至2025年第一季度，亚洲国际投资总头寸达46万亿美元，证券投资组合为21万亿美元，其中美国资产持仓从2024年第四季度的8.5万亿美元增至8.6万亿美元 [8][9] - 除中国外亚洲地区对美国资产持仓在2025年第一季度升至7.2万亿美元新高，而中国对美国资产持仓自2013年峰值1.8万亿美元稳步降至1.3万亿美元，主要因美国国债持仓减少 [19] - 亚洲大量存量资产和持续的经常账户盈余使减少美国资产总体存量具有挑战性，2025年第一季度经常账户盈余经济体的盈余升至1.1万亿美元新高，虽预计全年降至0.9万亿美元，但经常账户盈余状况难有根本改变，且缺乏大规模流动性替代资产 [35] 从年度经常账户盈余中减少对美国的分配 - 2025年第一季度数据显示，亚洲对美国的增量分配已下降，亚洲证券投资组合中美国资产占比从2024年第四季度的41.5%降至40.8%，除中国外亚洲地区投资组合中美国资产占比也小幅降至44.7% [37] - 亚洲在美国外国持有资产中的份额下降，主要因美国国债和机构债务持有份额下降，抵消了股票和公司债务持有份额的增加 [39][50] 亚洲投资者是否对冲美国资产头寸 - 对冲需求上升推动亚洲货币走强，台湾寿险公司通常是观察更广泛趋势的代理，2025年第一季度其仍在降低外汇对冲比率，但有迹象显示第二季度有所增加 [54] - 自美元峰值以来，亚洲货币走势与美国资产持仓规模基本一致，即美国资产持仓较多的经济体货币升值幅度更大，表明增加的对冲需求对货币趋势有推动作用 [55]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国Q2 GDP略超市场共识 ，中美贸易冲突下出口比预期更有韧性 ，但国内需求仍疲软 ，一些结构性挑战仍存 ，需更多政策支持 [20] - 纳入Q2 GDP数据和国家统计局对历史数据的修订后 ，2025/26全年实际GDP增长预测分别上调至4.7%/3.9% ，预计中国实际GDP增速将从上半年的5.3%降至下半年的4.3% ，短期内政策制定者不会推出广泛的重大刺激措施 ，预计下半年会有渐进的定向宽松政策 [21] 根据相关目录分别进行总结 GDP - Q2实际GDP环比增长1.1%（非年化） ，同比增速从Q1的5.4%降至5.2% ，略高于市场共识 ，与预测相符 ；名义GDP同比增速从Q1的4.6%降至3.9% ，GDP平减指数更负 [10][12] - 考虑Q2 GDP和统计局历史数据修订 ，2025/26全年实际GDP增长预测上调至4.7%/3.9% ，预计2025年下半年增速降至4.3% [21] 工业生产 - 6月同比增长6.8% ，高于5月的5.8% ，因中美 “贸易休战” 后出口增长加快 ；经季节性调整后 ，6月环比增长0.9%（非年化） [7][13] - 化学、计算机和设备相关制造业产出增长带动同比增速加快 ，抵消了铁路、船舶和飞机产出增长放缓的拖累 [13] 固定资产投资 - 6月单月同比增速降至0.8% ，低于5月的2.9% ，部分原因是恶劣天气和房地产市场长期低迷 [8][14] - 制造业、基础设施和房地产投资增速均放缓 ， “其他” 投资增速也显著下降 [14] 零售销售 - 6月同比增速降至4.8% ，低于5月的6.4% ，低于市场共识 ，各类销售增长均下降 [8][15] - 主要受 “618” 购物节提前和部分地区消费品以旧换新计划资金短缺影响 ；汽车销售价值增长上升 ，但行业仍有通缩压力 [15] 服务业产出指数 - 6月同比增速降至6.0% ，低于5月的6.2% ；经估算 ，6月环比增长0.2%（非年化） [9][17] 房地产相关活动数据 - 6月房地产销售面积和价值同比下降 ，施工面积、新开工和竣工面积同比降幅有不同变化 ，房地产投资同比降幅扩大 [11] 劳动力市场 - 6月全国和31个大城市调查失业率均持平于5.0% ，农民工失业率降至4.8% ；16 - 24岁年龄组失业率5月降至14.9% [11][19] - 今年有1220万大学毕业生 ，预计7 - 8月青年失业率季节性上升幅度可能比去年更大 [19]

投资建议 - 摩根士丹利 高盛 瑞银均建议买入黄金 [1][2] 作者背景 - Ernest Hoffman是Kitco News的加密货币和市场记者 拥有15年市场新闻经验 曾为CEP News建立广播部门并开发全球最快的网络音频新闻服务 [3] - Ernest Hoffman拥有康考迪亚大学新闻学学士学位 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债务可持续性分析常忽略货币体系结构、非主权替代方案和投资者心理等背景因素，投资者而非模型判断债务可持续性，且市场对主权债务可持续性的担忧缺乏充分依据 [9][12] - 不同国家货币控制情况影响债务风险，政府债务处于复杂投资环境，新兴市场本地货币债券增加或降低投资者对债务可持续性风险的担忧 [15][28] - 各地区利率、外汇等市场受多种因素影响，投资者需根据不同情况调整投资策略 [41][42][43] 各目录总结 全球宏观策略 - 穆迪下调美国长期发行人评级及相关法案引发债务可持续性辩论，但市场反应不明显，此前希腊、日本也曾面临类似担忧 [11] - 债务可持续性担忧忽略重要背景，研究未解决投资者如何判断可持续性及不同债务价格差异问题 [12][13] - 市场同时定价多种风险，政府债券收益率与债务可持续性指标难以关联，如G10中部分国家债务与收益率关系不符常规 [14] - 不同国家货币控制情况使债务风险不同，政府债务处于复杂投资环境，投资者判断债务可持续性 [15] - 美国并非唯一高债务与GDP比率国家，投资者对非联邦政府债务积累关注度低，硬货币债务比本地货币债务面临更多可持续性风险 [19][20][26] - 新兴市场自疫情后本地货币债券增多，或降低投资者对债务可持续性风险的担忧 [28] - 研究应在替代投资背景下考虑政府或主权债务可持续性，当前对主权债务可持续性的担忧缺乏依据 [31][33] - 投资者判断债务可持续性，学术研究在分析债务与债券收益率关系时存在不足 [37][39] 各地区策略 美国利率策略 - 市场隐含的联邦基金利率谷底水平影响10年期国债收益率，关税上升风险使期限溢价上升，建议持有3s30s国债收益率曲线陡化策略 [41] - 非农就业报告和低失业率暗示美国潜在增长率和均衡利率下降，美联储可能更多降息，建议做多并持有曲线陡化策略 [58] - CPI固定市场显示6月CPI数据较低，10年期盈亏平衡通胀率有扩大空间，建议维持2s10s CPI互换陡化策略 [61] 欧元区利率策略 - 前端利率继续重新定价上升，全球后端利率疲软带来陡化压力，继续持有欧元10s30s陡化策略，增加10s30s奥地利 - 德国扁平化策略 [42] - 进入ERH6 98.375/98.625看涨价差交易，认为7月9日关税截止日期的风险回报有利于短期多头交易 [53] 英国利率策略 - 英国利率面临新压力，关注焦点转向财政风险，基于预算预期和夏季长期国债供应减少，对长期久期持积极态度 [47] G10外汇策略 - 提出英镑新框架“英镑皱眉”，当前英国利率处于英镑强势的“甜蜜点”，但利率大幅波动可能使英镑面临逆风 [6] - 认为美元走弱与美国外国直接投资流入增加可以并存，直接投资在美国金融账户中占比小，美元走弱可提高美国成本竞争力 [43] 日本利率策略 - 日本将举行上议院选举，超长期日本国债供需结构脆弱，财政担忧影响超长期端，预计秋季经济措施可避免额外市场发行，但选举期间财政担忧仍在，日元利率曲线可能继续陡化 [49][51] 全球新兴市场策略 - 在关税截止日期临近前观点不变，预计收益率下降和美元走弱将推动新兴市场资金流入 [52] 投资建议 利率策略 - 奥地利 - 德国10s30s箱形扁平化策略，当前水平有吸引力，净供应支持该策略 [76] - ERH6 98.375/98.625看涨价差交易，预计欧洲央行未来六次会议有多次降息 [76] - RX/UB ASW陡化策略，认为该策略有进一步发展空间 [76] - 做多希腊与德国债券，希腊财政目标超预期，信用评级机构上调主权展望 [76] - 做多西班牙国债特定组合，预期价格回归 [76] - 做多10年期日本国债，日本央行利率预期稳定，该领域有吸引力 [76] - 做多西班牙与比利时债券，“外围国家”财政表现改善 [76] - 收取1y1y ESTR，认为前期曲线紧缩定价过度 [77] - 欧元10s30s陡化策略，短期端有反弹空间，长期端供需失衡仍有压力 [77] - 买入美国国债5年期票据，认为投资者对通胀和劳动力市场下行风险过于自满 [77] - 买入FVU5合约，理由同买入美国国债5年期票据 [77] - 买入SFRZ5合约，认为投资者对劳动力市场下行风险过于自满，该合约在劳动力数据疲软时表现更好 [77] - 做多10年期SOFR互换利差，基于监管放松预期和利差相对水平 [77] - 做多3s30s美国国债陡化策略，预期投资者下调增长预期，风险资产价格下降 [77] - 1y1y与5y5y SOFR陡化策略，理由同做多3s30s美国国债陡化策略 [77] - JGB 5s10s ASW箱形扁平化策略，5年期日本国债ASW有进一步表现空间 [78] - 收取9月货币政策委员会利率，认为估值应重新定价以反映更高的连续降息概率 [78] - 做多特定债券组合，预期供应减少且估值有吸引力 [78] - 收取10y10y SONIA，认为当前风险溢价与财政和供应前景不符 [78] - 做多0NZ5 96.60/96.80/97.00/97.20看涨蝶式期权，中期终端利率预期下降和低隐含波动率支持该策略 [78] 外汇策略 - 做空美元/日元，预计美元利率下降带动该货币对下跌 [78] - 做多欧元/美元，预计美元资金流出持续，美联储定价路径下降 [78] - 做空加元/瑞郎，商品敏感型货币可能表现不佳，加元有进一步走弱空间 [78] 通胀挂钩债券策略 - 2s10s CPI互换陡化策略，10年期盈亏平衡通胀率有扩大空间，6月CPI数据可能使前端利率下降 [78] 短期策略 - 支付1y1y SOFR/TONA基差，预计该领域稳定，有有利的利差 [79] 利率衍生品策略 - 做多1m10y与6m10y跨式期权，当前隐含波动率下降且估值有吸引力 [79] - 做多0QU5 96.75/97/97.25看涨蝶式期权，认为谷底利率定价过度便宜 [79] - 做多2y10y10y FVA，认为隐含波动率有进一步上升空间 [79]

报告行业投资评级 文档未提及相关内容 报告的核心观点 - 关税战术性升级，美国在谈判中提高关税，但水平低于4月投资者担忧范围，美国贸易政策目标不明确，政府专注减少商品贸易逆差，未充分意识到关税升级的政治和经济风险 [57] - 亚洲经济方面，亚洲关税可能升至27%以上，但预计多数亚洲大型经济体将在8月1日前达成协议，不过半导体和制药等特定行业仍面临关税压力 [57] - 铜市场方面，对COMEX铜价有积极影响，对LME铜价有消极影响，232条款调查启动后库存增加或缓解整体影响，但转换难度较大 [57] - 美国经济方面，若实施已宣布的关税（包括50%的铜关税），整体有效关税将升至21 - 22%，引发滞胀冲击，增加衰退概率，使通胀长时间维持在2%以上，本周CPI将体现轻微关税影响 [57] - 关税传导机制方面，201、232和301条款框架下的关税实施时间长，美国 - 墨西哥 - 加拿大协定（USMCA）合规对确定最终关税水平至关重要，其与双边谈判的相互作用是关键 [57] - 美国股市方面，与贸易相关的潜在风险主要集中在中国、USMCA豁免和232条款关税，盈利修正广度的反弹是推动股市的最重要因素，新税法案对大盘指数有利 [57] 根据相关目录分别进行总结 聚焦美国最大贸易伙伴的结果 - 列出美国各行业组从加拿大、中国、欧盟、德国、印度等国家和地区的进口暴露情况表格，但具体数据未填充 [7][45] 贸易协定的构成至关重要 - 亚洲关税战术性升级，加权平均关税可能升至27%及以上，除中国外，印度尼西亚和泰国面临较大的互惠关税增长 [11] - 预计多数亚洲大型经济体将在8月1日前达成协议，如中国暂停部分关税增加、批准稀土金属出口申请，美国取消部分限制措施；印度表示按自身节奏推进贸易协定；印度尼西亚企业签署增加购买美国商品的谅解备忘录；日本贸易协议因上议院选举可能受影响；韩国有望在8月1日前原则上达成协议 [15] - 仍存在诸多不确定性，最佳情况是关税维持当前加权平均水平，若8月1日前未达成协议，关税可能战术性上升，特定行业如半导体和制药仍面临关税压力，亚洲非中国经济体可能面临额外关税风险，中美达成全面贸易协议难度大 [16] - 预计未来2 - 3个月资本货物进出口增长将放缓，需关注亚洲出口价格指数以了解关税负担分担和对企业利润率的影响 [17][19] 美国铜市场情况 - 美国是铜净进口国，智利是精炼铜主要供应国，8月1日起美国将对铜征收50%关税，COMEX铜价较LME高30%，自2月以来美国海运精炼铜进口激增 [23][27] - COMEX铜库存处于2018年以来最高水平，库存可能缓解关税影响，但转换难度大，此前铝因关税实施早，竞争力不如铜 [30][32] 美国关税情况 - 美国关税虽从4月峰值下降，但最终水平因法律挑战、232条款调查和贸易协定等因素不确定，USMCA合规对确定最终关税水平重要，该协定将于2026年重新审议，其与双边谈判的相互作用有待观察 [35][38] - 201、232和301条款框架下的关税实施时间长，需经过调查期和报告期，还列出了不同产品的相关时间及正在进行的调查情况 [41][42] 美国股市情况 - 盈利修正广度的反弹是推动股市的最重要因素，超越关税担忧，金融和工业板块在盈利修正广度方面表现出色 [46][49] - 新税法案将为现金盈利提供助力，二季度预期较低易被超越，三季度和四季度风险较大，目前Mag7盈利增长优于SPX493 [51][53]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 6月中国贸易增长加速，出口和进口增长均超预期，贸易顺差达1148亿美元 [1][9] - 出口增长回升主要因对美出口反弹，进口增长加速或因工作日增多 [1] 根据相关目录分别进行总结 贸易整体情况 - 6月中国贸易增长同比加速，出口同比增长5.8%（5月为4.8%），进口同比增长1.1%（5月为 - 3.4%） [9] - 6月出口环比增长0.8%（5月为 - 0.7%），进口环比增长0.9%（5月为 - 6.0%） [9] - 6月贸易顺差为1148亿美元（未季调），高于5月的1032亿美元 [9] 按地区划分 - 出口方面，6月对美出口环比反弹，对欧盟和部分新兴市场经济体出口下降；对美出口同比下降16.1%（5月为 - 34.5%），对欧盟出口同比增长7.6%（5月为12.0%），对东盟出口同比增长16.8%（5月为14.8%），对拉美出口同比下降2.1%（5月为 + 2.3%） [10] - 进口方面，6月自美进口增幅最大，自拉美和东盟进口下降；自美进口同比下降15.5%（5月为 - 18.1%），自欧盟进口同比微升0.4%（5月为0.0%） [10] 按产品类别划分 - 出口方面，6月汽车和住房相关产品出口值环比上升，金属和纺织相关产品出口下降；家具出口同比增长0.6%（5月为 - 9.7%），汽车出口同比增长23.1%（5月为 + 13.7%），稀土矿石和矿物出口同比下降46.9%（5月为 - 48.3%） [11] - 进口方面，6月能源产品和金属矿石进口值环比增长最多，半导体、汽车和农产品进口显著下降；原油进口值同比下降14.3%（5月为 - 22.1%），进口量同比增长7.4%（5月为 - 0.8%）；铁矿石进口值同比下降6.1%（5月为 - 12.5%），进口量同比增长8.5%（5月为 - 3.8%） [12]