投资评级 - 首次给予买入-A投资评级 6个月目标价2 1港元[5][7] 核心观点 - 公司聚焦核心城市战略驱动销售增长 2025年上半年销售金额同比增长20%至534亿元 住宅平均签约单价提升至2 6万元/平方米[1] - 运营效率显著提升 新项目首开周期缩短至4 8个月 开盘去化率达81% 经营现金流回正周期11 4个月[1] - 财务结构持续优化 融资成本创新低 上半年新增融资平均成本2 70% 较2024年底显著下降[4] - 预计2025-2027年收入增速分别为8 4%/5 1%/0 4% 净利润增速分别为6 6%/19 9%/16 2%[5] 销售表现 - 2025年上半年销售金额534亿元 同比增长20% 其中74 5%来自前十核心城市[1] - 上海和北京销售贡献超三成 分别为93 6亿元和88 1亿元[1] - 新获取项目82%将在2025年二至四季度入市 支撑销售规模逆势增长[2] 土地获取 - 上半年新增16个项目 总计容建筑面积145万平方米 总地价492亿元 权益地价222亿元[2] - 拿地全部位于一二线城市 其中北京上海投资占比达66%[2] - 项目推盘节奏紧凑 平均首开周期4 8个月 全部实现6个月内开盘[1] 财务业绩 - 上半年总收入251 1亿元 同比增长14% 其中物业开发收入200 4亿元(同比增长17%) 物业服务收入17 8亿元(同比增长20%) 物业租赁收入8 1亿元(毛利率79%)[3] - 含投资物业公允价值损益利润10 9亿元(同比增长8%) 不含该部分利润11 2亿元(同比增长2%)[3] - 截至6月末总债务1233亿元 开发贷/经营贷占比提升至41% 外币债务占比下降至21%[4] 融资情况 - 成功发行低利率债券如"25金茂投资MTN001"成本2 30% 较往期压降109个基点[4] - 债务期限结构均衡 一年内到期债务占比22 3%[4] - 上半年境内外新增融资平均成本2 70% 较2024年底显著下降[4] 估值水平 - 当前股价对应2025年市净率0 3倍 低于恒生地产建筑业成分股平均0 66倍[5] - 目标价2 1港元相当于2025年扣除永续债后0 66倍市净率[5] - 当前股价1 52港元 总市值205 29亿港元[7] 财务预测 - 预计2025年主营收入640 11亿元(同比增长8 4%) 净利润7 48亿元(同比增长6 6%)[5][10] - 预计2026年收入672 72亿元(同比增长5 1%) 净利润8 96亿元(同比增长19 9%)[5][10] - 预计2027年收入675 72亿元(同比增长0 4%) 净利润10 42亿元(同比增长16 2%)[5][10]

投资评级 - 首次给予买入-A投资评级，6个月目标价11.7港元（按1人民币=1.10港元汇率折算）[5][7] - 目标价对应2025年0.73倍市净率，当前股价（9.55港元）对应2025年0.6倍市净率，低于恒生地产建筑业成分股中位数0.73倍[5][7] 核心观点 - 公司经营稳健，拿地结构持续优化，聚焦核心一二线城市，土储质量提升[1][3] - 财务结构良好，融资成本降低，现金充裕覆盖短期债务，融资渠道畅通[2] - 销售规模位列行业第二，回款率高，但短期业绩受交付节奏和资产减值影响承压[1][4] 收入与利润表现 - 2025年上半年收入533.7亿元，同比下降23.3%[1] - 净利润12.1亿元，同比下降63.5%；股东应占净利润2.1亿元，同比下降89.7%[1] - 业绩承压主因交付项目占比低及计提减值（信用减值2.2亿元+非金融资产减值17.2亿元）[1] - 预计2025-2027年净利润增速分别为-3.3%、28.8%、26.7%，盈利能力逐步改善[5] 财务状况 - 在手现金668亿元，为一年内到期借款余额的2.9倍，创历史新高[2] - 短期债务占比降至16.3%，创历史最低水平；总借贷加权平均利息成本3.6%，同比下降40bp[2] - 成功发行5亿美元三年期优先票据，成为首家重启中资美元债融资的房企[2] 土地储备与拿地策略 - 上半年新增35个项目，总建面355万㎡，可售货值907亿元，位列行业第三[3] - 新增货值中一二线城市占比88%；总土储一二线城市货值占比约80%，长三角区域占比64%[3] - 总可售面积1817万㎡，权益可售面积1181万㎡，平均拿地楼面价8280元/㎡[3] 销售表现 - 2025年上半年全口径销售额1222亿元，位列行业第二[4] - 自投项目销售额803亿元（行业第五），权益销售额539亿元；销售均价34984元/㎡[4] - 回款率96%，维持较高水平[4] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年收入增速分别为-15.4%、-9.4%、-0.6%[5] - 2025年预测每股收益0.61元，市盈率14.3倍，市净率0.6倍[10] - 净资产收益率预计从2025年4.2%提升至2027年6.4%[10]