港股科技板块近期表现与资金流向 - 2月5日港股科技板块回调，港股科技ETF（513020）下跌超过0.8% [1] - 港股科技ETF（513020）连续3个交易日获得资金净流入，回调或可布局 [1] 未来产业基本面与市场格局展望 - 科技与出海被视作未来3至5年最重要的产业基本面双主线，将深刻重塑市场盈利格局 [1] - 该双主线有望推动市场盈利在2026年至2027年进入新一轮向上周期 [1] - 市场结构预计将从2025年的“新胜于旧”转向2026年的“新旧共舞” [1] “新”主线：AI科技的发展路径与投资关注点 - “新”主线的本质是“AI科技向下游走”，行情正从算力基础设施阶段向供需缺口环节过渡 [1] - 上游关注领域包括铜、存储与电力设备 [1] - 下游关注领域包括AI应用、元器件等 [1] “旧”主线：出口出海的产业延伸与趋势 - “旧”主线的本质是“出口出海向中上游走”，传统行业正摆脱旧模式拖累 [1] - 海外业务带来的利润企稳和增长愈发显著 [1] - 趋势正从下游制造业向工程机械、风电及电力设备、化工、建材、工业金属等中上游延伸 [1] 港股科技ETF及其跟踪指数概况 - 港股科技ETF（513020）跟踪港股通科技指数（931573） [1] - 该指数覆盖互联网、半导体、创新药、新能源车等港股核心资产，集中体现多元化科技产业特征与港股市场核心科技企业的整体表现 [1] 港股通科技指数的历史业绩与行业配置 - 相比恒生科技指数，港股通科技指数超配了新能源车、创新药、半导体等行业 [2] - 自2014年底基日至2025年底，港股通科技指数累计收益为224.25% [2] - 同期恒生科技指数累计收益为83.87%，港股通科技指数相对其超额收益超过140% [2] - 港股通科技指数长期跑赢恒生科技指数、沪港深互联网指数、恒生互联网科技业指数、恒生医疗保健指数等同类指数 [2]

中证A500指数及ETF市场表现 - 截至2026年2月5日11:30，中证A500指数成分股涨跌互现，其中光线传媒领涨8.21%，网宿科技上涨6.70%，珀莱雅上涨5.37%，捷佳伟创领跌 [1] - A500ETF基金最新报价为1.22元，盘中换手率达27.77%，成交额达111.77亿元，市场交投活跃 [1] - 拉长时间看，截至2月4日，A500ETF基金近1周日均成交额为127.66亿元，近3月规模增长217.18亿元 [1] 中证A500指数构成与相关产品 - 中证A500指数从各行业选取市值较大、流动性较好的500只证券作为指数样本，以反映各行业最具代表性上市公司证券的整体表现 [2] - 截至2026年1月30日，指数前十大权重股包括宁德时代、贵州茅台、中际旭创等，前十大权重股合计占比19.39% [2] - 与中证A500指数相关的基金产品包括A500ETF基金及其场外联接基金、指数增强基金和增强ETF基金 [2] 机构对市场走势的观点 - 东方证券指出，临近春节活跃资金交投有降温迹象且板块轮动较快，但本轮大跌后反弹力度较大，预示着未来稳市预期更加牢固，“走向慢牛”的政策引导将促使更多活跃板块出现 [1] - 东莞证券认为，短期看股市热门赛道经历近两个月快速上涨后出现剧烈波动，资金获利了结压力较大；中长期看，在市场情绪回归理性后，随着物价和内需企稳，由流动性及AI科技叙事推动的“估值牛”将逐步演绎为“业绩驱动”的慢牛行情 [1]

公司新产品发布 - 小鹏汽车即将推出其第一款旗舰级大六座SUV，命名为小鹏GX [1][3][8][10] - 该车型研发代号为G01，其命名中的“1”代表从“第一性原理”出发，用完整的AI思维重新设计全尺寸家用旗舰SUV [5][12] - 车型命名中的“X”代表对出行美好未知的探索以及小鹏的科技基因 [5][12] 产品市场定位与目标 - 公司旨在解决当前市场上三排座SUV存在的“不可能三角”问题，即舒适、空间、操控不可兼得 [1][4][8][11] - 根据用户调研，现有三排座SUV存在第三排久坐不舒适、满员时行李空间不足、驾驶笨重不灵活等痛点 [4][11] - 新产品的使命是以AI科技为全家人打造豪华舒适、未来科技、极致安全、自由无忧的移动空间 [6][14] 产品核心技术与架构 - 小鹏GX基于全新的SEPA 3.0物理AI整车架构打造，在集成度、智能化、操控性和安全理念上全面领先一代 [5][13] - 车型继承了小鹏X9上备受好评的“舒适大空间”和“灵活好开”的基因 [5][13] - 车辆搭载了具备线控转向和后轮转向的AI底盘，旨在打破“大车难开”的固有印象，提供超越传统大车的灵活度和稳定感 [5][13] 产品主要特点与优势 - 小鹏GX宣称终结了三排座SUV空间与舒适的矛盾，做到“座座皆C位，排排可躺平” [5][13] - 在坐满6人的情况下，车辆依然能提供一个真正实用的超大后备箱 [5][13] - 产品被定位为一台AI新豪华大六座SUV旗舰，旨在让全家人的每一次出行都能成为美好回忆 [6][14]

全球宏观环境与美元信用 - 全球呈现“逆全球化”趋势，美国推行“美国优先”政策，导致与盟友贸易摩擦加剧，美国自身经济也受影响，表现为生产端通胀（PPI）超预期而就业数据疲软 [6] - 美国国债规模已逼近39万亿美元，占GDP的122%，每年付息额占财政收入的18.5%，超过了评级机构划定的15%安全线 [6] - 美元信用出现松动迹象，全球黄金总价值38.2万亿美元已接近美债规模38.5万亿美元，为1980年代以来首次，外国投资者持有美债比例从2014年的34%降至25% [6] 人工智能（AI）科技的影响 - AI技术预计将成为美国经济的核心增长引擎，高盛预测到2030年AI产业将占美国GDP的7% [10] - 摩根士丹利测算，AI算力基建（如数据中心、芯片产业链）每年可拉动私人投资增长4%，AI应用可使非农部门生产效率提升1.5%-2%，相当于每年多贡献1.2万亿美元GDP [10] - AI技术霸权有助于巩固美国在半导体、软件、算力服务等领域的垄断地位，吸引全球资本流入美国资产，从而支撑美元信用 [11] - AI对黄金价格影响具有两面性：一方面，AI提升生产效率可能使通胀温和回落，在降息背景下实际利率下行，有利于无息资产黄金；另一方面，短期美元走强会压制金价，但长期地缘风险与央行购金需求仍构成支撑 [12] 美联储政策与沃什提名 - 被提名为美联储主席的沃什，其政策核心主张是“降息 + 缩表”组合 [15] - 支持降息的逻辑在于，AI技术有望提升效率、抑制通胀，同时低利率有助于满足政治需求（如中期选举）；支持缩表的逻辑在于，迫使美国政府遵守财政纪律，减少美联储对美债市场的干预 [18] - 美国当前陷入低通胀、低利率、美元霸权“三选二”的核心困境，庞大的债务规模（38.5万亿美元）和高昂的利息覆盖比率（19.8%）使得通过大幅加息来重塑美债信用的历史路径难以复制 [19] - 后续需关注沃什是否真正执行“降息与缩表”组合，以及特朗普在中期选举前是否会施压更激进的降息 [19] 黄金市场分析与展望 - 近期黄金价格大幅下跌（如1月30日单日暴跌9.01%），主要原因是市场对沃什提名反应过度，属于超跌 [21][27] - 美元信用难以快速修复，沃什的缩表政策可能因加剧美债利率上行压力而不敢过于激进，当前美债利息压力（利息覆盖率18.5%）已远高于1979年沃尔克时期（9.2%） [21] - 各国央行持续购金为黄金提供长期支撑，例如2022年以来中国央行已增持357吨黄金，土耳其、印度也在购买 [24] - 若后续市场发现沃什政策中降息力度大于缩表，或地缘政治风险（如中东局势）升温，“沃什交易”（卖黄金买美元）可能出现反转，金价可能回升 [27] - 黄金价格在纽约金下探至4400美元/盎司左右后出现反弹，COMEX黄金期货随后大涨6%，A股黄金板块也走强，显示当前下跌可能构成“黄金坑”机会 [27] - 后续需紧密跟踪两个关键信号：一是沃什与特朗普的实际政策行动；二是各国央行在黄金与美债之间的持仓变化 [29]

全球宏观环境与美国经济困境 - 当前全球格局呈现逆全球化趋势，美国推行“美国优先”政策导致与盟友贸易摩擦加剧 [2] - 美国经济面临生产端通胀（PPI）超预期与就业数据疲软并存的问题，即“东西没降价，老百姓赚钱没那么容易” [2] - 美国国债规模已逼近39万亿美元，占GDP的122%，每年付息额占财政收入18.5%，超过15%的“安全线” [2] - 外国投资者持有美债比例从2014年的34%下降至25%，显示美债作为“无风险资产”的吸引力下降 [2] - 全球黄金总价值达38.2万亿美元，已接近美债38.5万亿美元的规模，反映美元信用出现松动迹象 [2] 人工智能（AI）科技的经济影响 - 高盛预测到2030年，AI产业将占美国GDP的7% [5] - 摩根士丹利测算，AI算力基建（数据中心、芯片产业链等）每年可拉动私人投资增长4% [5] - AI应用预计可使非农部门生产效率提升1.5%-2%，相当于每年多贡献1.2万亿美元GDP [5] - AI技术霸权有助于美国在半导体、软件、算力服务领域形成垄断，促使资本持续流入美国资产，从而支撑美元信用 [5] - AI若成功提效，可能促使美国通胀温和回落，在降息背景下导致实际利率下行，提升无息资产黄金的吸引力 [7] - 美元因AI带来的经济基本面走强而更具吸引力，但AI引发的全球技术博弈与地缘竞争仍会促使各国央行增持黄金对冲风险 [7] 美联储主席提名与政策展望 - 新美联储主席提名人沃什（Warsh）的核心政策主张是“降息+缩表” [10][11] - 支持降息的理由包括：AI提效有望降低通胀，无需高利率压制经济；低利率有助于满足政治需求（如中期选举） [11] - 支持缩表的理由在于：减少美联储对美债的购买，迫使美国政府遵守财政纪律，让市场决定借贷利率 [11] - 沃什批评美联储资产负债表规模（接近7万亿美元）是为华尔街提供紧急流动性，损害了实体经济 [13] - 沃什主张美联储与财政部职责分离，建立“1951年式新协议”，并建议共同向市场宣布资产负债表规模目标 [13] - 其提名在参议院可能面临阻力，但由于特朗普的票数优势，预计大概率能通过 [13] 美国货币政策的核心困境 - 美国目前陷入低通胀、低利率、美元霸权“三选二”的核心困境，无法同时实现三大目标 [14] - 当前美债存量（38.5万亿美元）及利息覆盖比率（19.8%）远超1979年水平，通过大幅加息重塑美债信任的历史路径已不具备可行性 [14] 黄金市场分析与展望 - 1月30日黄金价格单日暴跌9.01%，创下40年来最大跌幅，主要原因是市场对沃什提名反应过度 [1][15] - 美元信用修复困难，沃什的缩表政策可能因推高美债利率而难以激进实施，当前美债利息压力（利息覆盖率18.5%）已高于1979年沃尔克时期（9.2%） [15] - 各国央行持续购金形成长期支撑：2022年以来，中国央行增持了357吨黄金，土耳其、印度也在买入 [16] - 若后续“沃什交易”反转，即降息幅度大于缩表力度，或特朗普政府扩大财政赤字、加剧贸易摩擦与地缘风险，黄金价格可能回升 [20] - 市场表现显示，纽约金价下探至4400美元/盎司后反弹，COMEX黄金期货单日大涨6%，A股黄金板块也随之走强 [20] - 黄金的长期走势需关注两个信号：沃什与特朗普的实际政策行动；各国央行在黄金与美债之间的持仓变化 [22]

国际贵金属市场剧烈波动 - 上周五黄金期货单日跌幅超11%，接连失守关键整数关口 [2] - 白银期货单日下跌31.37%，创下自1980年3月以来最惨烈的单日表现 [2] 私募大佬对贵金属市场的观点与预警 - 百亿私募大佬但斌在1月28日发声，认为暴涨之后必有回撤，并引用历史数据警示风险：1980年黄金一年冲破850美元后，两个月后价格腰斩，随后是长达20年的冰封期；2011年白银冲向50美元后，暴涨之后跌去70%，留下多年阴跌 [2] - 但斌回应外界对其“吃不到葡萄说葡萄酸”的质疑，表示对黄金没多大研究，但透露其公司一位周期行业研究员通过做黄金期货，将90万本金滚到了十几亿，目前仍是重仓在场 [3] - 但斌将此次高位精准提示黄金风险归因为“瞎猫碰上个死老鼠”，表示只是碰巧 [4] 但斌及其管理的私募基金业绩与持仓 - 但斌管理的77只私募产品，2025年收益均值为***%，近3年收益均值高达***%，位居近3年私募十佳创始人首位 [4] - 但斌掌舵的东方港湾旗下海外基金2025年末共持有10只美股标的，持股市值合计13.16亿美元，折合人民币超91亿元 [5] - 谷歌-C取代英伟达，跃升为东方港湾的第一大重仓股，持股市值为40589.1万美元，占组合比重31.00%，四季度持股数量增加40.55%，该股当季涨跌幅为28.84% [6] - 英伟达为第二大重仓股，持股市值为23713.9万美元，占组合比重18.00%，四季度持股数量微增0.43%，该股当季涨跌幅为-0.04% [6] - 投资组合中包含一只杠杆ETF：倍做多谷歌ETF，持股市值为3183.4万美元，占组合比重2.40%，四季度持股数量增加17.61%，该产品当季涨跌幅为61.59% [6]

核心观点 - 报告认为多重利空因素共振导致A股市场下跌，投资者需理性看待短期波动与长期趋势，耐心等待市场情绪企稳、流动性改善和基本面明确利好后再逐步加大布局力度 [2][3][9] A股市场整体表现 - 周一沪深三大指数全线走低，上证指数报4015.75点，下跌102.20点，跌幅2.48%，深证成指报13824.35点，下跌381.54点，跌幅2.69%，创业板指报3264.11点，下跌82.25点，跌幅2.46%，科创50指报1450.90点，下跌58.50点，跌幅3.88% [6] - 沪深两市总成交额为25848亿元，其中沪市成交11635.33亿元，深市成交14212.32亿元，创业板成交6818.66亿元，科创板成交865.96亿元 [6] - 市场整体呈现个股涨少跌多、情绪遇冷、赚钱效应较差的特征 [6] 市场下跌触发因素 - 导火索是上周五外盘贵金属市场大幅波动，直接影响大宗商品市场并传导至A股相关板块 [2][9] - 沃什将被任命为新美联储主席，引发市场对全球流动性政策的重新预判 [2][9] - 国内外期货交易所上调相关品种保证金比率，进一步收紧市场资金流动性 [2][9] - 市场对AI科技股收入可持续性的担忧，导致资金从科技板块分流 [2][9] 行业与板块表现 - **涨幅居前板块**：电网设备、酿酒板块表现活跃，特高压、智能电网等概念股逆势上涨 [5][8] - **跌幅居前板块**：贵金属、采掘、化肥、煤炭、有色、钢铁、半导体等板块领跌，草甘膦、黄金、磷化工、稀缺资源等概念股跌幅居前 [5] 重点板块点评与投资方向 - **酿酒等消费股**：扩大内需成为国家明确战略，2025年以来消费刺激政策持续出台，配合降低存量房贷利率等措施，旨在释放居民消费潜力，宏观政策导向正系统性转向以“人”为核心、培育新需求 [7] - **结构性赛道**：关注顺应人口趋势的“银发经济”、满足年轻群体情感的“悦己消费”，以及追求性价比的“平价消费”与折扣零售 [7] - **服务消费升级**：关注文旅、体育、养老、医疗保健及文化娱乐等服务性消费，认为这是未来关键增长点 [7] - **安全主线**：在外部不确定性加大的背景下，内循环和国家安全重要性提升，农牧饲渔或迎来逢低布局机会，可关注生猪养殖行业格局优化及政策支持的智慧农业（如精准种植、智能农机） [7] - **特高压概念股**：全球AI算力建设进入爆发期，高功率、高稳定的供电成为算力集群的“生命线”，电力设备变压器正升级为算力基础设施的核心 [8] 短期市场研判 - 短期市场成交量逐步萎缩，资金观望情绪浓厚 [2][9] - 随着春节临近，市场资金面可能出现季节性收紧，结构性博弈或是主基调 [2][9]

市场整体表现与关键事件 - 2026年2月首个交易日，上证指数单日下跌2.48%，创下2025年4月以来最大单日跌幅 [1] - 市场结构出现资金轮动，部分资金从周期、科技板块止盈，转向农业、消费等防御性板块 [1] - 市场下跌受到海内外多因素冲击：美联储新主席提名引发“降息+缩表”的流动性紧缩担忧，大宗商品价格剧烈波动，以及临近春节长假观望情绪升温 [2] 机构核心观点与市场主线 - 综合机构观点，AI科技和周期板块的双主线结构未发生根本改变，市场在震荡中酝酿新机会 [1] - 申万宏源策略认为，当前是弱美元周期的逻辑切换而非终结，“周期Alpha，供给受限 + 新经济需求 + 大国战略资源安全可控 + 弱美元”的长期逻辑未破坏 [3] - 国泰海通策略认为，大跌后市场有望企稳并在节前重拾升势，坚定看好中国股市，理由包括：美联储政策路径鸽派、政策重心转向内需、监管强调巩固资本市场向好势头并推出中长期资金入市新政 [5] 行业与板块配置观点 - 申万宏源中期更看好AI应用以及周期中的化工板块，认为AI产业趋势在进步并向应用端过渡，化工行情抢跑2026年改善预期，中期基本面改善落地后可能有第二阶段上涨 [4] - 国泰海通策略建议关注三条主线：1) 新兴科技（港股互联网、传媒、计算机、机器人、电子）[6]；2) 内需价值（食品饮料、消费者服务、航空，与化工、房地产、建材）[6]；3) 大金融（保险、券商、银行）[6] - 相关ETF被提及，包括恒生互联网ETF、传媒ETF华夏、食品饮料ETF、港股通金融ETF及沪深300ETF华夏 [7]

2026年机构投资策略核心观点 - 面向2026年，机构投资者的“再均衡”转向正在发生，核心是从2025年的“新胜于旧”走向2026年的“新旧共舞” [1] - 这意味着既要配置AI新科技，也要明显增配以顺周期（制造业、周期品）为代表的“老东西” [1][3] - 这一转变的本质是PPI不再明显下行而转入企稳，从而制约了科技与顺周期风格的进一步分化 [3][12] 科技内部的再均衡 - “新”的本质是“AI科技向下游走”，投资将向产业趋势的第四阶段——供需缺口环节过渡 [1][3] - 上游供需缺口环节包括铜、存储与电力设备 [1][20] - 下游供需缺口环节包括AI应用、元器件等 [1][20] - 信号验证：自2025年10月以来，铜、存储已启动明显涨价行情，近期云计算涨价进一步验证AI定价转入供需缺口阶段 [22][23][24] - 参考新能源车投资历史，当前TMT持仓（2025Q4为37.95%）若进一步提升，将明确向AI科技下游供需缺口过渡 [16][17] - 2025Q4机构对AI产业链配置出现分歧，资金抱团业绩兑现度高的方向，如光模块（持仓占比+2.11个百分点），同时减持业绩兑现一般的方向，如集成电路（-1.19个百分点）、计算机设备（-1.15个百分点） [5][6] 出海内部的再均衡 - “旧”的本质是“出口出海向中上游走”，传统行业（原地产链）摆脱旧模式拖累，由海外业务带来的利润企稳和增长愈发显著 [1][3] - 出海产业链正从中下游制造业向中上游制造业延伸，具体行业包括工程机械、风电、化工、建材、工业金属 [1][3] - 相较于下游出海已经历的估值提升，中上游出海存在更大戴维斯双击的概率 [3] - 2025Q4机构对出海产业链的增持也集中在中上游设备端，尤其是与能源相关的设备，如电网设备（+0.22个百分点）、光伏设备（+0.30个百分点）、专用机械（+0.25个百分点） [5][10] 资源品内部的再均衡 - 2026年资源品定价中不适宜作全年弱美元假设，需重视“美元不弱”的可能性 [1][4] - 资源品定价逻辑将转向商品属性回归，金融属性下降，基于供需基本面的涨价品种更值得看好 [1][4] - 2025Q4机构明显增仓受益于涨价的资源品，主要集中在有色、化工领域，如铜（+0.78个百分点）、铝（+0.74个百分点）、锂电化学品（+0.53个百分点）、钾肥（+0.28个百分点） [6] 2025Q4机构持仓观察与市场生态 - **持仓共识**：2025Q4机构持仓结构显示，AI科技、出海设备、全球定价资源品是最明确的共识 [2] - **行业增减持**： - 增持前五行业：有色金属（持仓占比从5.32%升至7.67%）、通信、基础化工、非银行金融、机械 [5] - 减持前五行业：医药（从10.45%降至8.77%）、计算机、电子、传媒、电力设备及新能源 [5] - **市场生态变化**： - FOF产品增加最为突出，资产净值环比增长22.68%，固收+产品需求旺盛 [5][40] - 被动型基金规模持续上升占据主导地位，主动型基金持股市值环比回落，被动化趋势不可逆 [5][41][42] - 南下资金趋势明显放缓，港股仓位占比大幅下滑 [5][43] - 2025年主动型股票基金整体仍为净赎回，但业绩较好的产品赎回相对较少 [5][45] - 主动型公募股票仓位环比增仓，达到近年来历史高位 [5] 2026年宏观与基本面展望 - **告别通缩**：2026年中国有望摆脱物价通缩，CPI和PPI有望同步回升，PPI转正节点大概率在二季度 [27][28] - **通胀驱动力**：基准情形下，2026年CPI同比中枢约为0.5%，核心CPI同比中枢约为0.6%；PPI同比中枢约为-0.4% [31] - **本质逻辑**：真正告别通缩需要动荡政治周期缓和与经济周期回摆，例如中美在低库存下出现“宽财政、宽货币”共振补库，类比2019年底转向2020年 [4][29] - **当前状态**：围绕“告别通缩”的逻辑（如中美共振补库）数据验证尚未看到，仍在跟踪观察中 [4]

2026年机构投资策略核心观点 - 面向2026年，机构投资者正在进行“再均衡”配置，核心是从2025年的“新胜于旧”转向2026年的“新旧共舞”，这意味着在配置AI新科技的同时，也需要明显增配以顺周期（制造业、周期品）为代表的“老东西” [1] - 这一再均衡过程由三个重要的边际变化驱动：科技内部的再均衡、出海内部的再均衡、以及资源品内部的再均衡 [1] 科技内部的再均衡 - “新”的本质是“AI科技向下游走”，投资将向产业趋势的第四阶段——供需缺口环节过渡 [1][2] - 上游供需缺口环节包括：铜、存储与电力设备 [1][2] - 下游供需缺口环节包括：AI应用、元器件等 [1][2] - 当前TMT行业持仓占比为37.95%，若仓位需进一步提升，持仓品种将明确向AI科技下游供需缺口过渡，类比2021年新能源仓位提升依靠锂矿和汽车零部件 [19][20] - AI行情定价正从第二、三阶段（基础设施投资、产业链关键环节）向第三、四阶段靠拢，第四阶段需关注应用端供需缺口，如机器人、智能驾驶、AI生态软件等 [23][24] - AI定价转向供需缺口的信号已经出现：自2025年10月以来，铜、存储已启动明显涨价行情，近期云计算涨价进一步验证此趋势 [25][26] 出海内部的再均衡 - “旧”的本质是“出口出海向中上游走”，传统行业摆脱旧模式拖累，由海外业务带来的利润企稳和增长愈发显著 [1][3] - 出海产业链正从中下游制造业向中上游制造业延伸，具体行业包括：工程机械、风电、化工、建材、工业金属 [1][3] - 相较于下游出海经历估值提升，中上游出海存在更大戴维斯双击的概率 [3] - 以原地产链为代表的传统行业（钢铁、机械设备、基础化工、建筑材料、建筑装饰）利润增速已由负转正，其海外利润占比从2020年的约7%提升至2025年上半年的约21% [27][28] - 出海逻辑从2024年的下游“车船电”，演进至2025年的中游“工程机械+风电”，并将在2026年进一步向上游“化工+建材+工业金属”延伸 [29] - 代表性出海产业的海外毛利贡献显著，例如：有色金属（59.89%）、锂电池与光伏组件（63.43%）、工程机械整机（57.14%）[31] 资源品内部的再均衡 - 2026年资源品定价中不宜作全年弱美元假设，需重视“美元不弱”的可能性，这意味着商品属性回归，金融属性下降 [1][3] - 基于供需基本面的资源品涨价品种更值得持续看好 [1][3] - 2025年全球资源品定价内部分化严重，带有明显金融属性的资源品定价整体强于主要基于商品属性的资源品定价 [2] 2025年第四季度机构持仓观察 - 2025Q4机构最明确的共识配置方向是：AI科技、出海设备、全球定价资源品 [1] - **机构增持逻辑**：1）具备涨价预期+部分金融属性的资源品（如电解铝、铜、黄金、小金属、化工品）；2）AI产业链核心方向（海外算力光模块）；3）受益于海外景气的出海设备（电力设备、工程机械等）[5] - **机构减持逻辑**：1）AI当中业绩兑现度较弱的方向（计算机、传媒、部分电子等）；2）部分内需相关消费、创新药（医药、食品饮料、地产等）[5] - **分行业增减持**：增持前五行业为有色金属（+2.35pct至7.67%）、通信（+1.98pct至10.70%）、基础化工（+1.29pct至5.33%）、非银行金融（+1.02pct至2.16%）、机械（+0.49pct至6.45%）[13] - 减持前五行业为医药（-1.68pct）、计算机（-1.58pct）、电子（-1.37pct）、传媒（-1.21pct）、电力设备及新能源（-0.94pct）[13] - **AI产业链内部分化**：资金抱团业绩兑现度高的板块，如光模块（+2.11pct），同时减持集成电路（-1.19pct）、计算机设备（-1.15pct）、游戏（-0.83pct）等 [6] - **资源品增仓**：主要集中在有色、化工领域，如铜（+0.78pct）、铝（+0.74pct）、锂电化学品（+0.53pct）、钾肥（+0.28pct）[6] - **出海产业链分化增持**：核心增持中上游设备端，如电网设备（+0.22pct）、光伏设备（+0.30pct）、专用机械（+0.25pct）[6] - **大金融板块**：集中增持保险（+0.85pct），证券小幅增持（+0.17pct），银行小幅减持（-0.05pct）[7] - **内需消费板块**：呈现减仓，如白酒（-0.57pct）、乘用车（-0.32pct）[7] - **行业超配比例**：电子与通信的超配比例显著较高 [37] - **行业配置分位数**：通胀链（CPI+PPI）相关行业配置处于历史极低水平 [39] 2025年第四季度股市生态变化 - **观察1**：FOF产品增加最为突出（资产净值环比+22.68%），固收+产品持续提升，说明基于大类资产配置的稳健收益型产品需求旺盛 [4][46] - **观察2**：被动型基金规模持续上升占据主导地位，主动型基金持股市值环比回落，被动化趋势不可逆 [4][47] - **观察3**：南下资金趋势明显放缓，港股仓位占比大幅下滑，从2025年Q3的12.52%降至Q4的8.14% [4][49][50] - **观察4**：2025年主动型股票基金整体仍为净赎回，但业绩表现较好的组别赎回相对较少 [4][51] - **观察5**：主动型公募股票仓位环比增仓，目前达到近年来历史高位 [4] 对“告别通缩”的展望 - 2026年中国有望摆脱持续3年的物价通缩，CPI和PPI有望同步回升，PPI转正节点大概率在二季度 [32][33] - 基准情形下，2026年CPI同比中枢约为0.5%，核心CPI同比中枢约为0.6%；PPI同比中枢约为-0.4%，二季度有望转正 [36] - “告别通缩”的本质需要中美宽财政宽货币在相对低库存下出现共振补库，类比2019年底转向2020年的情况，目前该逻辑的数据验证仍在跟踪观察中 [4][34]