行业核心观点 - “宫廷饭”餐饮模式正从北京、上海等一线城市向新一线、二线及三四线城市“下沉”，成为一种可复制的生意[1][6][9] - 该模式的核心竞争力在于将“吃饭”转变为“沉浸式文化体验”，通过场景、餐食、表演等环节满足消费者对文化认同和情绪价值的需求[2][4] - 行业在“下沉”过程中面临挑战，包括品质参差不齐、内容水土不服以及在高定价下如何实现本地化性价比的难题[15][16][19] 市场热度与扩张 - 北京、上海市场的“宫廷饭”餐厅预约常年火爆，工作日午市好位置需提前锁定，节假日一位难求，甚至有“黄牛”溢价100-200元在网上叫卖[1] - 代表性品牌“宫宴”在北京运营四年后，相继在上海和杭州开设新店，单次接待规模从北京的108人扩大到上海的160人，再到杭州的280人[4][6] - 品牌“叙宴”在2024年于上海站稳后，迅速在杭州、合肥、台州开出3家分店并开放加盟；“武皇盛宴”在洛阳连开三店后布局西安[9] - 据中国饭店协会数据，“武皇盛宴”每日两场演出上座率达到96%，节假日需加开下午场，营收逐月递增；“叙宴”台州新店春节期间几乎场场爆满，上座率居全国门店之首[9] 商业模式与消费者需求 - 北京“宫宴”定价498元/位，提供约14道有典籍出处的菜品，每道菜与一个节目呼应，并有上百套古装和专业妆造服务，复购率达到40%[4][6] - 消费者愿意为沉浸式体验付费，有人提前一个月抢位，有人跨城开车两三小时并花费数百元进行妆造，以拍摄“穿越感”照片[1][4] - 该模式跳出了传统餐饮框架，顾客通过穿上古代服饰、参与仪式成为“演出”的一部分，满足了深层文化认同和情绪价值渴望[2][4] “下沉”市场的本地化策略 - 不同区域因文化背景和消费习惯差异，演化出不同的落地策略，普遍表现为价格更低、菜品和表演更强调在地性[11][13] - “宫宴”杭州店虽维持498元/位定价，但主打宋代宫廷御膳礼仪，用舞剧《苏东坡》强化与杭州的在地连接[11] - “蜀宴赋”成都店同样定价498元/位，随季节更新主题，如秋季“金风玉露宴”围绕川菜二十四味展开，使用藤椒、麻辣等本地风味[11] - 青岛“兰齐宴赋”定价更为亲民，为298元/位，场地规模与设计相应简化，菜品和表演融入与青岛渊源颇深的传奇故事[13] - 部分品牌通过场景“利旧”、邀请本地非遗传承人驻场或植入地方剧目等方式降低成本，使定价更亲民[15] “下沉”市场面临的挑战 - 尽管“下沉”市场定价相对较低（如298元/位），但横向对比本地市场仍属高价，商家与消费者在“性价比”上存在认知错位[16] - 消费者差评集中在“高价低质”，如环境差、舞台小、菜品不佳、表演不知所云或演员装扮粗糙，导致沉浸式体验大打折扣[16][17] - 在依赖本地客群的区域，若主题更新缓慢、缺乏复购激励，门店易在开业热度退去后遇冷，高企的前期投入和运营成本将导致服务缩水甚至陷入价格战恶性循环[18][19]

投资评级 - 给予"增持"评级 目标价6.83元/股 基于2026年30倍PE估值[5] 核心观点 - 公司战略转向"以轻驭重" 聚焦东方美学IP商业化运营 通过老字号品牌出海和商圈扩容开辟新增长曲线[3][5] - 大豫园片区二三期项目已获动工批文 占地面积达一期两倍以上 预计建成后片区销售金额达200亿元 客流量较现有4500万人次翻倍[3][33] - 黄金珠宝业务25Q2收入增速转正至2.1% 古法金产品驱动同店改善 老庙古韵金系列25H1营收超23亿元[4][51] - 餐饮出海采用轻资产合营模式 松鹤楼伦敦首店已于2025年4月开业 未来计划在全球华人街加速拓店[3][69] - 地产业务持续剥离 25H1收入32.87亿元同比增长4.84% 毛利率13.84%环比改善[4][22] 业务结构 - 25H1三大业务收入占比：消费产业运营76.1% 商业综合运营与物业综合服务17.2% 地产开发销售6.7%[2] - 消费产业运营中黄金珠宝占比88% 其余为餐饮食品(3.2%)、美丽健康、酒业、表业等[2][19] - 25H1珠宝时尚收入127.9亿元 餐饮业务收入4.7亿元[3][4] 发展规划 - 计划发行不超过40亿元债券 用于归还到期债务及补充流动资金[2] - 实施双重股权激励计划 考核要求2025-2027年营收增长率分别不低于5%/10%/15%[27] - 海外业务25H1收入5.22亿元 其中珠宝表业贡献约1.5亿元[69] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为467.21/489.30/508.30亿元 同比增长-0.43%/4.73%/3.88%[5][9] - 预计2025-2027年归母净利润2.63/8.87/10.90亿元 同比增长109.90%/237.22%/22.89%[5][9] - 对应PE估值86.41/25.62/20.85倍[5][9] 产品创新 - 老庙古韵金系列销售额从2019年5亿元增长至2023年89亿元 CAGR达71.65%[50][51] - 2024年创立高端黄金艺术品牌"东家金" 产品溢价率50%-150% 摆件定价25-35万元[42][53] - 餐饮品牌与巴黎世家联名推出定制产品 定胜糕开售1分钟内售罄[65][68]