投资评级与市场数据 - 报告对上海家化给予“买入”评级，且为上调评级 [2][9] - 当前收盘价为24.78元，一年内最高价与最低价分别为29.75元和15.30元 [2] - 当前市净率为2.4倍，股息率为0.16% [2] - 基于盈利预测，给予公司2025年65倍市盈率估值，认为当前市值有46%的上涨空间 [9] 核心财务表现 - 2025年第三季度收入为14.83亿元，同比增长28% [9] - 2025年第三季度归母净利润为1.40亿元，扣非净利润为959万元，实现扭亏为盈 [9] - 2025年前三季度累计营收为49.61亿元，同比增长10.8% [9] - 2025年前三季度归母净利润为4.05亿元，同比增长149% [9] - 2025年第三季度毛利率为61.5%，同比提升7个百分点 [9] - 2025年第三季度扣非净利率为0.65%，同比提升10.61个百分点 [9] - 预测2025年至2027年归母净利润分别为3.77亿元、5.05亿元、6.06亿元 [8][9] 分业务与品牌表现 - 2025年第三季度，美妆业务收入3.54亿元，个护收入6.06亿元，创新业务收入1.58亿元，海外业务收入3.65亿元 [9] - 成熟品牌六神通过驱蚊蛋和香氛沐浴露突破季节性限制 [9] - 玉泽品牌深化修护专家定位，第二代专研修护面霜作为亿元单品持续放量 [9] - 成长品牌佰草集表现突出，新七白美白泥膜位居小红书渗透率TOP3，新品“仙草油”登顶多平台榜单 [9] - 美加净蜂胶香氛手霜、高夫“锐智青春”系列等新品快速起量 [9] 渠道与营销策略 - 公司聚焦线上投流种草，在抖音、天猫等平台联动发力 [9] - 营销创新精准触达，例如高夫官宣代言人后，达人联动视频总播放量超过6800万 [9] - 启初品牌通过代言人张柏芝实现全网高曝光 [9] - 公司持续深化“四聚焦”战略，构建品牌、渠道、供应链协同发力的增长框架 [9]

投资评级 - 增持（维持）[2] 核心观点 - 上海家化2025年第二季度业绩超预期，营收和利润实现显著增长，新品推出和线上渠道动能加速释放[1][9] - 公司盈利能力优化，毛利率提升至63.4%，研发投入增加，美妆业务成为主要增长动力[9] - 线上渠道表现亮眼，国内线上收入同比增长34.64%，抖音自播体系完善，618大促期间主要品牌实现双位数增长[9] - 公司深化"四聚焦"战略，品牌、渠道、供应链协同发力，预计2025-2027年归母净利润持续增长[9] 财务表现 - 2025年上半年营收34.8亿元（同比增长4.7%），归母净利润2.7亿元（同比增长11.7%）[9] - 2025年第二季度营收17.7亿元（同比增长25.4%），归母净利润0.5亿元（同比增长367.1%）[9] - 毛利率提升至63.4%（同比增加2.2个百分点），净利率7.6%（同比增加0.5个百分点）[9] - 销售费用率43.9%（同比增加0.4个百分点），管理费用率8.1%（同比增加0.5个百分点），研发费用率2.5%（同比增加0.4个百分点）[9] - 预测2025年营业总收入62.76亿元（同比增长10.5%），2026年71.52亿元（同比增长13.9%），2027年83.87亿元（同比增长17.3%）[8] - 预测2025年归母净利润3.18亿元，2026年3.79亿元（同比增长19.4%），2027年4.64亿元（同比增长22.4%）[8] 业务分部表现 - 个护事业部2025年上半年收入15.7亿元（占比45%），新品六神驱蚊蛋登天猫驱蚊水热销榜Top1，目标全年GMV达1亿元，线上花露水市场份额提升3个百分点[9] - 美妆事业部2025年上半年收入8.2亿元（占比23.6%），全渠道收入同比增长55.7%，玉泽收入呈两位数增长且季度加速，抖音自播GMV同比增长100%+[9] - 佰草集实现突破性增长，面部护肤品类市场份额提升19位，大白泥单品持续领跑相关榜单[9] - 创新事业部2025年上半年收入约4亿元（占比11.5%），海外子公司等收入7亿元（占比20%）[9] 渠道表现 - 线上渠道2025年上半年收入占比44.2%，国内线上渠道同比增长34.64%，抖音自播体系完善，达播标杆带动增长[9] - 618大促期间，玉泽GMV增长20%，佰草集GMV增长50%[9] - 线下渠道2025年上半年收入占比55.8%，新增40个成长型渠道经销商，开拓终端4.1万家，全国县城以上覆盖率提升至92%[9] - 供应链效率提升，物流履约时长下降1/4，线上24小时订单揽收率达97.4%[9] 公司战略与展望 - 公司深化"四聚焦"战略，构建品牌、渠道、供应链协同发力的增长框架[9] - 下半年核心品牌势能释放、线上渠道突破和供应链效率提升，预计持续释放增长潜力，实现利润转正[9] - 维持盈利预测，2025-2027年归母净利润预计为3.18亿元、3.79亿元、4.64亿元，对应PE为50倍、41倍、34倍[9]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2] 报告的核心观点 - 公司发布24年年报及25Q1季报，业绩符合市场预期，25Q1业绩势能向上，员工持股计划绑定核心人员，根据25Q1实际业绩，下调25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E营业总收入分别为56.79亿元、62.76亿元、71.52亿元、83.87亿元，同比增长率分别为 - 13.9%、10.5%、13.9%、17.3% [6] - 2024 - 2027E归母净利润分别为 - 8.33亿元、3.18亿元、3.79亿元、4.64亿元，同比增长率分别为 - 266.6%、 - 、19.4%、22.4% [6] - 2024 - 2027E每股收益分别为 - 1.24元/股、0.47元/股、0.56元/股、0.69元/股 [6] - 2024 - 2027E毛利率分别为57.6%、59.1%、59.8%、60.5% [6] - 2024 - 2027E ROE分别为 - 12.4%、4.5%、5.1%、5.9% [6] - 2024 - 2027E市盈率分别为 - 19、50、42、34 [6] 业绩情况 - 2024年营收56.79亿元，同比下滑13.93%；归母净利润亏损8.33亿元，同比下滑266.60%；扣非归母净利润亏损8.38亿元，同比下滑366.41%，业绩下滑受战略调整、海外低出生率、婴童品类竞争加剧和经销商降低库存致海外业务收入下降影响 [7] - 25Q1营收17.04亿元，同比下滑10.59%，归母净利润2.17亿元，同比下滑15.25%，扣非归母净利润1.92亿元，同比下滑34.49% [7] 盈利能力与费用率 - 2024年毛利率57.6%，同比下降1.37pct，净利率 - 14.67%，同比下降22.25pct，受商誉减值、渠道结构调整及投资收益下滑等因素影响 [7] - 2024年销售费用率46.69%，同比增长4.71pct；管理费用率10.74%，同比上升1.4pct；研发费用率2.66%，同比上升0.44pct [7] - 2024年末应收账款7.71亿元，同比下降34.22%；经营活动现金流净额2.73亿元，同比增长165.05%，因上年同期股权激励一次性支付基数较高，24年销售收现扣除采购及服务付现后的净额同比减少所致 [7] 分品类与渠道情况 - 2024年个护品类营收23.79亿元，同比下滑3.42%，毛利率增加2.57pct至63.59%；美妆品类营收10.50亿元，同比下滑29.81%，毛利率同比下滑2.68pct至69.67%；创新营收8.30亿元，同比下滑19.38%，毛利率减少5.36pct至40.93%；海外营收14.15亿元，同比下滑11.43%，毛利率减少3.02pct至48.32% [7] - 2024年线上营收25.39亿元，同比下滑9.66%，线下营收31.36亿元，同比下滑16.97% [7] 员工持股计划 - 公司公告25年员工持股计划，激励45名中高层员工，员工持股规模不超过483.51万股（占总股本比例约为0.72%），回购均价为16.03元/股 [7] - 考核目标为25年净利润扭亏，26 - 27年净利润同比增速10%，3年每期解锁30%/30%/40%，业绩考核门槛相对较低，重在绑定员工并与公司人才共享发展成果 [7]