报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告核心观点 - 金徽酒2026年二季度收入恢复双位数增长，省外市场表现强势，公司韧性升级、区域深耕将持续兑现 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件与业绩概览 - 公司公告2026年中报，26H1营收18.16亿元，同比+3.19%，归母净利润2.14亿元，同比-28.24%，扣非后归母净利润2.19亿元，同比-24.28% [7] - 26Q2营收7.24亿元，同比+11.12%，归母净利润0.10亿元，同比-85.26%，扣非后归母净利润0.17亿元，同比-70.08% [7] 产品与区域表现 - 26年上半年收入同比+3.19%，其中26Q1、26Q2收入分别同比-1.46%、+11.12%，二季度恢复双位数增长 [7] - 分产品来看，上半年300元以上、100-300元、100元以下收入分别同比+9%、-5%、+17%，次高档以上、低档均延续较好增势，预计年份系列、能量系列双位数增长，柔和系列阶段性下滑，此外星级系列双位数增长 [7] - 分区域来看，上半年省内、省外收入分别同比-2%、+20%，其中省内分季度收入增速分别同比-8%、+8%，二季度逐步恢复 [7] - 省外一二季度收入均延续20%高增，陕西、新疆等核心市场表现强势 [7] 盈利能力与影响因素 - 26Q2销售净利率同比-8.2pct至1.0%，主要系促销用酒增加、员工持股计划新增股份支付、补缴税款等影响 [7] - 26Q2销售毛利率同比-1.6pct至62.1%，税金及附加/销售/管理费用率分别同比+3.5pct/+0.5pct/-2.3pct [7] - 26Q2所得税0.59亿元(25Q2为0.26亿元)，主要系补缴税款所致 [7] - 26Q2销售回款6.5亿元，同比-13.1%，26Q2末合同负债7.4亿元，环减1.3亿元/同增1.4亿元 [7] - 过去几年金徽一直处于市场开拓期，份额提升是第一要务，20-21年净利率18%-20%区间，22-25年净利率11%-14%，预计26年净利率受补税拖累仍会下探，但从中期视角来看，稳扎稳打的执行力将助力持续成长，净利率提升空间足 [7] 行业与公司战略展望 - 短期来看，白酒产业逐步确立本轮调整底部，预计26年下半年延续恢复性增长，同时公司推出第二期员工持股计划，有望进一步激发活力、凝聚共识 [7] - 中长期来看，金徽经营风格稳健同时不失进取，坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”战略路径，稳步推进甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设，进一步夯实大西北根据地市场，着力培育华东市场、北方市场为增长新引擎 [7] 盈利预测与估值 - 更新2026~2028年归母净利润预测为3.20、4.14、4.83亿元(前次为3.63、4.14、4.84亿元)，对应当前最新PE分别为26、21、18X [7] - 2024A至2028E营业总收入分别为3,021、2,918、3,011、3,272、3,619百万元，同比分别为18.59%、(3.40%)、3.17%、8.66%、10.63% [1] - 2024A至2028E归母净利润分别为388.15、354.39、320.13、413.53、483.43百万元，同比分别为18.03%、(8.70%)、(9.67%)、29.18%、16.90% [1] - 2024A至2028E EPS-最新摊薄分别为0.77、0.70、0.63、0.82、0.95元/股 [1] - 2024A至2028E P/E（现价&最新摊薄）分别为21.84、23.92、26.48、20.50、17.53 [1] - 2025A至2028E毛利率分别为63.17%、63.45%、64.78%、65.97% [8] - 2025A至2028E归母净利率分别为12.14%、10.63%、12.64%、13.36% [8]