报告行业投资评级 - 行业吸引力评级为“Attractive”，表明分析师预计该行业未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准具有吸引力 [6][56] 报告的核心观点 - 先进封装CoPoS投资启动，台积电已决定建设使用310mm²基板的PLP试验线并向设备制造商下单，行业预计2026年年中开始向试验线交付设备，2027年工艺上线，随后年中做出大规模投资决策 [4][9] - 基板尺寸向310mm²和300mm²收缩，如日月光推出使用300mm基板的2.3D封装技术FOCoS - Bridge，且其FOPLP基板尺寸与台积电CoPoS统一为310mm x 310mm以深化合作 [5] - 转向310mm²基板虽会影响生产率，但可避免大尺寸基板带来的问题，北美、日本和韩国也已开始PLP投资，多家设备制造商收到订单和咨询 [10] - 上调Screen HD的目标价，认为310mm²基板的采用将推动过去获得CoPoS技术订单的公司销售增长，Screen HD预计F3/26的PLP相关销售额约为50亿日元，预计F3/27为50亿日元、F3/28为70亿日元 [11] 根据相关目录分别进行总结 行业发展趋势 - CoPoS投资兴起，台积电建设试验线并下单，设备制造商已收到310mm²面板PLP设备订单，2025年6月日本电子封装研究所高级技术研讨会上有许多与PLP技术相关的展品 [4] - 基板尺寸缩小，日月光推出使用300mm基板的封装技术，市场研究公司指出其基板尺寸与台积电CoPoS统一 [5] 公司业绩预测 - 以SCREEN Holdings为例，给出了2024/3 - 2028/3e的利润表、资产负债表和现金流量表预测，包括净销售额、各设备类型销售额、营业利润、净利润等指标及同比变化 [12][14][16] 风险回报分析 - 给出SCREEN Holdings的目标价为13,800日元，目标市盈率为11.9倍，基于对F3/28每股收益的预测和对核心行业公司东京电子市盈率的折扣计算得出 [18] - 分析了不同市场情景下的股价表现，包括WFE市场（不含光刻）增长5%、下降4%和下降10%的情况 [22][23][27] 投资驱动与风险 - 投资驱动因素包括智能手机和PC半导体需求复苏、内存市场状况改善、设备投资复苏可见性增加以及在先进清洁设备市场份额扩大 [35] - 上行风险为智能手机需求和半导体需求复苏强于预期，制造商加速设备投资，公司扩大先进清洁设备市场份额；下行风险为消费电子设备需求停滞和中美贸易紧张限制设备出口 [30][31] 所有权与共识对比 - 机构投资者持股比例为77.3% [32] - 给出摩根士丹利对SCREEN Holdings的预测与市场共识的对比，包括销售额、EBITDA、净利润和每股收益等指标 [33] 行业覆盖公司评级 - 列出了半导体生产设备行业覆盖公司的评级和价格，如Advantest为“Overweight”，DISCO为“Overweight”，KOKUSAI ELECTRIC为“Equal - weight”等 [85]

报告行业投资评级 - 行业评级为有吸引力（Attractive） [2] 报告的核心观点 - 生成式AI及相关领域投资活跃，虽部分超大规模数据中心投资延迟引发对AI投资可持续性的担忧，但微软计划继续激进投资，AI和半导体需求相互促进，预计HBM4资本支出从2025年下半年开始全面增加，先进封装需求也在上升 [8] - 预计尽管半导体整体市场复苏缓慢，但强劲的AI半导体需求将支撑半导体生产设备（SPE）需求持续强劲增长，先进封装应用的SPE预计将比SPE市场其他部分增长更快 [12] - 预计2025年晶圆厂设备（WFE）市场将出现个位数低幅负增长，WFE制造商对中国的销售从2025年下半年开始放缓，2026年WFE市场将根据中国市场情况发生显著变化 [16][20] - 美国政府贸易管制、中美脱钩等因素对行业影响复杂，部分企业受不同因素影响呈现不同机遇和挑战，如TI在美国投资使国内设备制造商受益，中国AI芯片国产化推动资本密集度上升使部分测试企业受益等 [21] - 高数值孔径极紫外（high-NA EUV）光刻系统大规模生产采用时间推迟，多数人认为2029年或更晚才会广泛应用，无防护膜EUV光刻需要更多掩膜，防护膜可延长EUV掩膜寿命等 [31] - KAIST公布HBM8技术路线图，虽为假设性路线图但指明技术发展方向，高速HBM及相关集成将推动高速测试需求，玻璃中介层商业化和冷却机制应用将发挥部分企业优势 [33][34] 根据相关目录分别进行总结 硅周期变化 - 微软和OpenAI计划2028年启动Stargate项目，未来四年投资1000亿美元；谷歌DeepMind预计投资超1000亿美元；亚马逊2024年3月宣布与顶级AI初创公司合作 [8] - 微软2025年1 - 3月财报显示，2025财年资本支出计划同比增长58%至约878亿美元，2026财年资本支出将从土地/建筑和电力设施转向电子设备，有利于半导体需求 [8] - AI服务器需要大量GPU，GPU需要大量高带宽内存（HBM），NVIDIA计划未来四年每年升级其GPU旗舰型号，预计HBM4资本支出从2025年下半年开始全面增加，先进封装如芯片上晶圆上芯片封装（CoWoS）需求也在增加 [8] 先进封装材料与SPE需求 - 媒体报道显示，MGC和Resonac无法满足AI GPU用先进封装材料的旺盛需求，供应短缺，预计强劲的AI半导体需求将支撑SPE需求持续强劲增长，先进封装应用的SPE预计增长更快，对Disco、东京精密（Tokyo Seimitsu）和爱德万测试（Advantest）评级为增持（OW） [12] SOC测试市场 - 2024年全球SOC测试市场规模为39亿美元，爱德万测试市场份额为59%，泰瑞达（Teradyne）为39% [14] WFE市场展望 - 预计2025年WFE市场将出现个位数低幅负增长，Kokusai Electric、SCREEN Holdings、东京电子（Tokyo Electron）对中国的销售占比在2025年下半年和2026年将有所下降，WFE市场在2026年将根据中国市场情况发生显著变化 [16][18][20] 中美脱钩与SPE选股 - TI宣布在美国德州投资600亿美元用于半导体设备，国内设备制造商将受益，对与TI关系密切的Disco和SCREEN HD评级为增持 [21] - NVIDIA因美国对中国半导体出口限制，不再将对中国的销售纳入指引，中国AI芯片国产化将推动资本密集度上升，有利于爱德万测试和东京精密，对二者评级为增持 [21] 光刻技术展望 - 高数值孔径极紫外光刻系统大规模生产采用时间推迟，多数人认为2029年或更晚才会广泛应用，无防护膜EUV光刻每层需要2 - 3套掩膜，多数人认为无防护膜EUV光刻掩膜寿命是氟化氩浸没光刻掩膜的20% - 60%，三分之一的人认为防护膜可使EUV掩膜寿命延长3倍以上，目前低数值孔径EUV光刻掩膜采用光化学方法检测的比例较低但呈上升趋势 [31] HBM技术路线图 - KAIST公布HBM8技术路线图，指明技术发展方向，高速HBM及与高带宽闪存（HBF）集成将推动高速测试需求，有利于爱德万测试和日本微电子（Micronics Japan），玻璃中介层商业化和冷却机制应用将发挥Disco和东京精密的优势 [33][34] 设备市场份额 - 2024年全球蚀刻设备市场规模为171亿美元，拉姆研究（Lam Research）市场份额为42%，东京电子为24%，应用材料（AMAT）为17%，北方华创（NAURA）为6%，中微公司（AMEC）为6%，日立高新（Hitachi - High tech）为2% [44] 公司估值与目标价 - DISCO目标市盈率为25.1倍，基于2028年3月财年每股收益（EPS）估计值2724日元 [46] - 爱德万测试测试市场触底，预计随长测试时间设备需求增加而增长，应用市盈率14.0倍，目标价10300日元基于2028年3月财年EPS估计值737.1日元 [49] - 东京精密目标价基于市盈率14倍和2026财年EPS估计值 [52] - SCREEN Holdings目标市盈率为11.9倍，基于2028年3月财年EPS估计值1145日元 [54]

June 19, 2025 02:51 AM GMT Semiconductor Production Equipment | Japan Stronger Restrictions on Chip Exports to China and Our SPE Picks Taiwan's Bureau of Foreign Trade, Ministry of Economic Affairs updated the entity list on its website on Jun 14, adding Huawei and SMIC. With possibility of other US allies making similar moves, we focus on Disco and Advantest as they make back-end SPE exposed to relatively little regulatory risk. Key Takeaways Taiwan adds Huawei, SMIC to export control list: Taiwan's Bureau ...

June 19, 2025 10:22 AM GMT Semiconductor Production Equipment | Japan US-China Decoupling and SPE Stock Picking Texas Instruments has decided on the heaviest investment in domestic legacy semiconductor production ever in light of the Trump administration's manufacturing repatriation policy. NVIDIA is to exclude China sales from guidance. We identify SPE stocks likely to benefit from ongoing global decoupling. Key Takeaways TI announces large-scale investment in US: Texas Instruments (covered by Joseph Moore ...

报告行业投资评级 - 行业投资评级为有吸引力（Attractive） [1] 报告的核心观点 - 生成式AI领域投资活跃，微软和OpenAI计划2028年启动Stargate项目，未来四年投资1000亿美元；谷歌DeepMind预计投资超1000亿美元；亚马逊2024年3月宣布与顶级AI初创公司合作；微软2025财年资本支出计划同比增长58%至约878亿美元，2026财年资本支出将转向电子设备，利好半导体需求 [5] - AI服务器对GPU和HBM需求大，英伟达计划未来四年每年升级GPU旗舰模型，预计2025年下半年HBM4资本支出将全面增加，先进封装需求也在上升 [5] 根据相关目录分别进行总结 行业驱动因素和受影响设备 - 列出投资主题与各类设备的关联，如EUVL、GAA等投资主题与步进器、涂胶显影机等设备的关系 [13] H100成本分解 - H100成本中GPU和填充芯片占554美元（2%），HBM封装占478美元（2%），CoWoS占186美元（1%）等，毛利润为23600美元（94%） [15] 小芯片优势 - 小芯片化可减少芯片面积、提高良率，通过优化功能块功耗降低能耗，针对每个功能块优化工艺以提高性能，具有高度集成和高速的特点 [20] WMCM概念结构和制造工艺 - WMCM概念结构包括AP、DRAM、上下层RDL和电容器等；制造工艺包括在载体上形成RDL、放置有源器件芯片、去除载体等步骤 [22][24] 三星电子VCS技术 - VCS技术制造工艺包括堆叠DRAM芯片、模塑、蚀刻或激光钻孔形成通孔、电镀形成铜柱 [34] SK海力士VFO封装 - VFO封装制造工艺包括堆叠DRAM芯片、用铜线形成垂直布线、模塑、研磨、形成RDL、附着凸块和切割等步骤 [37][42] 移动HBM容量模拟 - 模拟了智能手机市场、DDR5芯片容量、尺寸等参数下，不同AI智能手机市场占比和面积惩罚下的相关数据 [44][45] EUV步进器逆风因素 - 英特尔暂停以色列工厂建设和Intel 20A开发，三星电子推迟泰勒工厂投资，台积电因成本高推迟引入High - NA EUV曝光设备 [49] 各类设备市场规模和份额 - 光刻设备市场中ASML占94%，2024年全球市场规模244亿美元；涂胶显影机市场东京电子占93%，2024年全球市场规模37亿美元等 [72][78] 行业覆盖公司评级和股价 - 对Advantest等公司给出评级和2025年6月12日股价，如Advantest评级为O（2024年1月17日），股价为8303日元 [159]

报告行业投资评级 - 行业观点为有吸引力，重申对DISCO和Advantest的买入评级 [5][7][11] 报告的核心观点 - DeepSeek R2可能即将发布，若其开发出轻量级、高性能、低成本的生成式AI，将推动生成式AI在更广泛领域的应用，对半导体生产设备（SPE）行业有利 [1] - 高效AI模型R2的发展将使更多用户以低成本使用高性能模型，推动生成式AI的普及和市场扩张，DISCO和Advantest将受益于AI相关设备需求的增长 [7] 根据相关目录分别进行总结 DeepSeek R2的特点 - 新R2模型有1.2万亿个参数，780亿个活跃参数，采用混合专家模型（MoE）架构，成本效率高，输入成本为每百万令牌0.07美元，输出成本为每百万令牌0.27美元，使用华为Ascend 910B芯片进行训练 [3] - 具备增强的多语言能力、更广泛的强化学习范围、多模态功能和推理时间扩展等升级特性，幻觉率降低 [7][9] DeepSeek R1-5028模型 - 5月29日，DeepSeek发布R1-5028模型，采用增强的训练后强化学习技术，在数学和编程方面表现出色，解决2025年美国高中数学奥林匹克竞赛问题的正确率从70%提高到87.5%，OpenAI最新推理模型o3得分88.9% [10] 生成式AI对SPE的影响 - 若DeepSeek持续开发高性能、轻量级模型，将推动生成式AI的普及，增加对GPU、HBM等AI设备的需求，对整体AI设备相关SPE市场有利 [11] 公司估值 - DISCO目标市盈率为25.1倍，基于2028年3月预期每股收益2724日元计算目标价 [12] - Advantest应用14.0倍市盈率，基于2028年3月预期每股收益737.1日元计算目标价为10300日元 [15] 行业覆盖公司评级 - Advantest、DISCO、SCREEN Holdings评级为买入；KOKUSAI ELECTRIC、Lasertec、Tokyo Electron、Ulvac、Ushio评级为持有；Nikon评级为卖出 [70]

报告行业投资评级 - 行业评级为“Attractive”（有吸引力）[5] - 重申对DISCO和Advantest的“OW”（增持）评级 [7][11] - 对KOKUSAI ELECTRIC、Lasertec、Tokyo Electron、Ulvac、Ushio评级为“E”（持股），对Nikon评级为“U”（减持），对SCREEN Holdings评级为“O”（增持） [70] 报告的核心观点 - DeepSeek R2若成功开发出轻量级、高性能、低成本生成式AI，将推动生成式AI在更广泛领域应用，对半导体生产设备（SPE）行业有利 [1] - 高效AI模型R2发展将使更多用户以低成本使用高性能模型，促使生成式AI普及和市场扩张，DISCO和Advantest将受益于AI相关设备需求提升 [7] 根据相关目录分别进行总结 DeepSeek R2特点 - 有1.2万亿参数（R1为6710亿），780亿为活跃参数，采用混合专家混合架构，成本效率高，输入成本为每百万令牌0.07美元（R1为0.15 - 0.16美元），输出成本为每百万令牌0.27美元（R1为2.19美元），使用华为Ascend 910B芯片训练 [3] - 增强多语言能力，能流畅处理非英语语言；强化强化学习范围，推理更具逻辑性和类人性；增加多模态功能，可处理文本、图像、语音和视频数据；实现推理时扩展，通过采用通用奖励模型增加计算资源提高输出 [9] DeepSeek R1-5028情况 - 5月29日发布，采用增强的训练后强化学习技术，擅长数学和编程，解决复杂问题逻辑性强，解决2025年美国高中生国际数学奥林匹克竞赛问题正确率从70%提升到87.5%，OpenAI最新推理模型o3正确率为88.9%，通过分配更多计算资源减少幻觉率 [10] 公司估值 - DISCO目标市盈率25.1倍，基于2028年3月财年每股收益2724日元估值 [13] - Advantest应用14.0倍市盈率，基于2028年3月财年每股收益737.1日元，目标价10300日元 [16]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为有吸引力 [2] 报告的核心观点 - 尽管美国关税和对中国的限制存在不确定性，但半导体制造设备市场增长潜力不变，生成式AI正引领其变革，AI将推动半导体发展，日本高科技产业有复兴机会 [117] 各部分总结 产品分析 - iPhone 2024款相对容易获取，预计2026财年iPhone 17周期表现更强，2025财年iPhone出货量将达2.3亿部 [4][53] - H100成本中GPU和填充芯片554美元占2%、HBM封装478美元占2%等，毛利润23600美元占94% [11] - 芯片小核化可减少芯片面积、提高良率、降低功耗、优化性能且高度集成高速 [15] 市场环境 - 预计2025年WFE市场呈个位数负增长，Kokusai Electric、SCREEN Holdings、Tokyo Electron等公司不同业务销售有不同变化趋势 [16][19] - 2025年1 - 3月财季，除尼康外覆盖公司业绩超指引，6月财年的Ulvac和Lasertec分别下调指引和订单展望，PLP系统需求助力2026年3月财季盈利，NAND投资反弹使相关公司受益，关注中国业务限制风险，对CoWoS - L相关特殊需求下降看法不一，测试/组装设备相关系统需求持续 [17] - 不同半导体应用领域资本支出趋势不同，DRAM在中国资本支出减少、国外增加，闪存在中国和国外均增加，逻辑/逻辑代工厂中美国MPU制造商资本支出减少更多、台积电增加 [17] - 中芯国际据称已达5nm制程，中国芯片制造商目标设备国产化率约50% [17] - WFE制造商对中国销售从2025年3月财季下半年放缓，美国对中国贸易管制对中国WFE市场影响不明，2026年3月财季WFE市场变化取决于中国市场 [22] 技术发展 - Intel的EMIB等硅桥方法有不同特点 [23] - Advantest消除对CoWoS特殊需求的担忧，但Kokusai Electric和Ulvac称CoWoS设备销售可能放缓 [27] - Intel、三星电子、台积电等在相关项目上有推迟情况，东京电子的Acrevia可实现EUVL单图案化 [33][30] AI相关 - 微软和OpenAI计划2028年启动Stargate项目，未来四年投资1000亿美元；谷歌DeepMind可能投资超1000亿美元；亚马逊2024年3月27日宣布与顶级AI初创公司合作；微软计划继续积极投资，2025财年1 - 3月业绩公布，6月财季资本支出计划同比增长58%至约878亿美元，2026财季资本支出转向电子设备 [36] - AI服务器需大量GPU和HBM，NVIDIA计划未来四年每年升级GPU旗舰模型，预计2025年下半年HBM4资本支出全面增加，先进封装如CoWoS需求也在增加，关注玻璃基板、光电融合等技术引入 [36] 政策影响 - 美国半导体制造商后端工艺是最大短板，CHIPS法案最大补贴分配给后端设备，美国后端设备市场增长速度将是前端设备市场的两倍 [39] 行业格局 - 2024年全球半导体生产能力为30000KPM（200mm换算基础），相当于300mm的12500KPM [41] - 2021年中国后端工艺占比38%高于前端工艺，后端设备与前端设备比例约15%，中国全球市场份额是前端设备的1.3倍，预计后端工艺投资约6万亿日元，前端工艺总投资约30万亿日元 [42][43] 智能手机市场 - 苹果智能适用iPhone仅占MIF的6%，若苹果智能成功可能有创纪录的更换需求，预计2026财年iPhone 17周期更强 [53] 封装技术 - 介绍WMCM的估计概念结构和制造过程 [55][58] - 介绍三星电子VCS技术的横截面和制造过程 [60][63] - 介绍SK hynix的VFO封装的横截面和制造过程 [65][67] 市场预测 - 预计2025 - 2028年边缘AI移动HBM生产设备市场中，切割机/研磨机、测试仪、探针卡、探测器等设备有不同的市场规模变化 [85] 投资担忧 - 担忧HBM是否会供过于求、当前投资是否可持续、生成式AI学习完互联网信息后是否会停止进化 [94][98] 新兴技术与概念 - 介绍PLP的相关参数，相比晶圆级封装有优势 [99] - 2024年3月有两项关于AI创造AI的宣布，分别是美国AI初创公司Cognition Labs的“Devin”和微软的“Auto Dev” [107] - 奇点是AI超越人类智能并加速进化的转折点，富士胶片认为2045年可能发生，有人认为GPT - 4o的推出使进程加快10年 [110] 货币政策与经济情况 - 货币政策效果不如预期，分析了借贷双方不同情况对经济和利率的影响 [111][115] 公司评级 - 对Advantest、DISCO等多家公司给出评级和价格信息 [161]