宏观与固定收益策略观点 - 宏观观点：能源价格上涨对日本经济的影响已经显现，拖累工业生产，但AI投资加速仍支撑半导体设备等出口，消费也显示出韧性[2] 油价冲击导致日本通胀压力上升、日元疲弱，日本央行政策基调明显偏鹰，日本当局对日元实施了干预[2] 尽管日本仍面临化工品短缺等压力，但随着中东冲突无序升级的尾部风险下降、以及AI设备投资持续高增，增长下行风险或较此前有所下降[2] - 固定收益策略：认为五月市场存在四条主线：AI链“空中加油”有望延续，但极致演绎后波动率或抬升；地缘是尾部风险，或推动全球转向过热象限；关注缺电-煤炭涨价、股市好转推动保险业绩拐点等独立景气方向；股指业绩因子弱化，主题扩散与科技主线并存[2] 配置方面，宏观是背景，AI是主线，地缘是尾部风险，建议沿着AI与地缘两条主线适当做风险平价与对冲，比如AI硬件+金融/公用事业+石油能化+黄金/海外债等[2] - REITs市场：基本面和利率是影响4月REITs价格走势的核心因素，4月上中旬受益于利率下行价格回升，下旬受部分项目一季报业绩走弱等因素影响价格承压[4] 公募REITs 2026年一季报显示，保租房中政府配租类项目稳定性较强，市场化项目租金承压，消费头部效应明显，内部分化较大，数据中心经营平稳，产业园和仓储物流基本面持续承压，高速环保业绩有所修复，能源内部分化较大[4] 短期市场进入数据真空期，一级打新有望成为短期主线[4] 电力设备与新能源行业 - 海外电力设备1Q26回顾：1Q26海外电源和电网公司业绩表现持续景气，电源公司实现营收同比+12~+41%，电网公司实现营收同比+2~+57%[3] 电源公司新增订单实现同比+24~+60%，电网公司新增订单实现同比+32~+110%，持续验证海外电力设备景气度上行[3] 电源方面，北美数据中心用电需求高增叠加电网扩容瓶颈，燃气轮机及分布式电源订单加速释放[3] 电网方面，新能源并网与负荷高增双重驱动下，主网投资强度提升，数据中心正成为最核心的增量需求来源[3] 科技与电子行业 - 先进封装：看好CoPoS与玻璃基板将成为下一代先进封装方案，苹果内部开始测试三星提供的玻璃基板用于AI封装，台积电在26Q1法说会正式明确CoPoS进展[5] 台积电计划在台南嘉义建立首条CoPoS试点产线，并于2月份正式向团队交付设备，计划6月份完成整条产线建设[5] 台积电已于2025年顺利完成CPO技术前期验证和技术储备，最快于2026年迎来量产[5] 证券行业 - 大型券商Q1综述：26Q1上市券商/大型券商扣非净利润同比+39%/+48%，头部效应持续强化、增速高于行业平均[6] 金融投资+客户资金驱动扩表，轻重资本业务全面复苏[6] 当前板块估值、仓位双低，存在明显错配，板块资金面扰动因素已逐步缓解，呈现“强现实+稳预期”发展态势[6] 石油天然气与基础化工行业 - 行业观点：伴随行业资本开支增速逐渐下降，叠加“反内卷”助力供给端出清，以及中东冲突下海外供给减少，而内需有望进一步复苏及出口亚非拉等支撑需求，大宗化工品有望逐步复苏[7] 下游库存已去化至相对低位，全球化工品补库需求有望带动行业景气回暖[7] 地缘冲突等或持续冲击海外相关产能，国内企业有望提升市场份额[7] 伴随化工行业资本开支增速下降，主动分红意愿和能力或提升，且磷资源有望维持至少3年维度高景气[7] 重点公司业绩与观点 - **Unity (U US)**：26Q1收入为5.08亿美元，同比增长+17%，调整后EBITDA为1.38亿美元，同比增长+65%，调整后EBITDA margin为27%，同比提升8个百分点[9] 指引Q2总收入约5.05~5.15亿美元，同比增长+14.5%~+16.8%，调整后EBITDA为1.3~1.35亿美元，均好于市场预期[9] - **联美控股 (600167 CH)**：1Q26实现营收15.84亿元，同比-6.8%，归母净利5.33亿元，同比-13.8%，主因兆讯传媒业绩承压[10] 公司供热主业稳健运营，未来户外裸眼3D高清大屏媒体业务具备增长潜力[10] - **统一企业中国 (220 HK)**：26Q1实现净利润7.3亿元，同比+22.5%，剔除一次性收益后税后利润同比+10.3%[11] 26Q1整体收入同比增长中单位数，饮料与食品业务收入均同比增长中单位数[11] 26Q1毛利率同比提升，主要受益于原物料价格下行与产能利用率提升[11] 25年分红比例100%[11] - **Energy Transfer (ET US)**：1Q26收入277.71亿美元，同比+32%，调整后EBITDA 49.37亿美元，同比+20%，高于彭博一致预期[13] 1Q26 NGL及成品油码头量、NGL出口量、原油运输量、中游收集量均创历史新高[13] 上调2026年全年调整后EBITDA指引至182-186亿美元[13] 1Q26可分配现金流同比增长17%至27.0亿美元[13] - **粤海投资 (270 HK)**：1Q26实现营收50.46亿港元，同比+9.3%，归母净利14.38亿港元，同比+10.3%[14] 营收增长主要得益于水资源业务收入增加，利润增长得益于压降财务费用、剥离粤海置地等因素[14] - **Applovin (APP US)**：26Q1收入达18.42亿美元，同比+59%，调整后EBITDA 15.77亿美元，同比+66%，对应利润率84.5%，净利润12.06亿美元，同比+109.2%，均超一致预期[16] 指引Q2收入同比增速中值53.3%，调整后EBITDA margin 84%，均好于市场预期[16] - **中望软件 (688083 CH)**：2025年实现营收8.93亿元，同比+0.60%，归母净利0.21亿元，同比-67.57%[17] 26Q1实现营收1.47亿元，同比+17.3%，归母净亏损0.38亿元，同比减亏[17] 海外业务延续高增，新一代三维高端CAD产品研发完成[17] - **Grab (GRAB US)**：1Q26按需服务GMV 61.3亿美元，同比+24%，营收9.6亿美元，同比+24%，调整后EBITDA 1.54亿美元，同比+46%，净利润1.2亿美元[18] 公司维持FY26全年指引：收入40.4亿~41.0亿美元，同比+20~+22%，调整后EBITDA 7.0亿~7.2亿美元，同比+40~+44%不变[18] - **汇丰控股 (5 HK)**：26Q1营收同比+3.8%，税前利润基本持平，年化经调ROTE为18.7%，同比提高3个百分点[19] 董事会宣派2026年第一次股息每股普通股0.1美元[19] 英国市场业务上升提振信贷需求，财富管理收入表现亮眼[19] - **伊顿 (ETN US)**：1Q26实现营收74.51亿美元，同比+17%，调整后EPS实现2.81美元，同比+3%[20] 公司1Q26经营利润率22.68%，同比-1.19个百分点[20] 小幅上调26年调整后EPS指引下限，对应指引为13.05-13.5美元[20] - **周大福 (1929 HK)**：发布FY26正面盈利预告，预计集团净利润同比增长45%-55%，对应净利润约86.8-92.8亿港币[21] 增长主因金价上涨、零售业务和定价首饰销售结构优化带动毛利率提升，以及严格的成本管理[21] 评级变动 - 中鼎股份 (000887) 评级由“买入”调整为“增持”，目标价28.51元[23] - 完美世界 (002624) 评级由“增持”调整为“买入”，目标价21.39元[23]

报告行业投资评级 - 科技行业评级：增持 (维持) [6] - 半导体行业评级：增持 (维持) [6] 报告核心观点 - 报告看好 CoPoS 与玻璃基板将成为下一代先进封装方案，认为其是突破现有 CoWoS 封装横向发展极限的关键技术 [1][2] - 报告认为玻璃基板凭借其性能优势，不仅可用于替代硅中介层，在 IC 载板以及 CPO 载板等应用上也有较大落地空间，且落地节奏可能快于市场预期 [4][15] - CoPoS 技术将重塑产业链价值分布，带来从核心材料到关键设备的全新投资机遇 [5] 根据相关目录分别进行总结 CoPoS：先进封装新产业趋势 - CoPoS 作为 CoWoS 的下一代封装，长期替代趋势明确，其核心是将中介层材料由硅替换为玻璃，通过 TGV 通孔实现互联，以延展中介层面积并提高互联密度 [10] - 台积电计划将其封装面积从 2024 年的 3.3倍光罩尺寸、2026年的 5.5倍光罩尺寸和 2027年的 9.5倍光罩尺寸，分别提升至 2028-2029 年的 14倍光罩尺寸 [2] - 玻璃中介层的主要优势在于：1) 面积尺寸更大，支持面板级生产；2) 信号传输损耗低；3) 热膨胀系数 (CTE) 约为 3 ppm/℃，与硅材料 (约 2.6 ppm/℃) 匹配良好；4) TGV 通孔深宽比可达 50:1，高于 TSV 的 10:1，互联密度潜力更高 [14][15] - 玻璃基板的应用具备延展性，除中介层替代外，在 IC 载板替代、射频 FOPLP 封装及 CPO 领域均有落地空间 [15] - 在 CPO 领域，玻璃基板电气性能优异，TGV 通孔信号损耗低，且可通过离子交换等工艺制备低损耗光波导 (传输损耗可低至 0.05-0.1 dB/cm)，是潜在的理想载体 [16] - 台积电是 CoPoS 技术的引领者，据 Trendforce 信息，其计划在台南嘉义建立首条 CoPoS 试点产线，并于 2026年6月完成建设，预计大规模量产将在 2028年之后 [1][10][13] TGV 以及 RDL 是 CoPoS 工艺核心环节 - CoPoS 工艺本质是 CoWoS 技术的“面板化”延伸，其核心新增环节是玻璃通孔 (TGV) 工艺，通过激光诱导、刻蚀、电镀填充等步骤在玻璃基板上制作垂直导电通孔 [3][30] - TGV 通孔制作主要采用皮秒或飞秒级超短脉冲激光，以形成直径 5-50 微米、深宽比达 15:1 的高质量通孔，技术难点在于控制能量避免玻璃破裂 [34][37] - 通孔金属化是关键，通常采用 PVD 沉积种子层后用电镀铜填充，面板级电镀需采用水平传输方式以实现均匀镀铜，盛美上海是全球首家推出面板级水平电镀设备的厂商 [38] - 重布线层 (RDL) 是实现高密度互连的核心，其制作是一个多次重复的“光刻→刻蚀→电镀→CMP”循环过程，RDL 金属层数翻倍，铜凸点间距缩小至 5 μm [3][40] - CoPoS 工艺流程增加对 AOI 自动光学检测等测试设备的需求 [3][45] 产业链相关公司 - **玻璃基板与上游材料**： - 沃格光电：拥有 TGV 玻璃基板全制程工艺能力，已建成年产 10万平米产能并进入小批量供货阶段 [25] - 彩虹股份：具备“基板+面板”一体化布局，2025年基板玻璃业务收入 16.77 亿元，同比增长 10.99% [26] - 美迪凯：提供玻璃晶圆精密加工服务，用于半导体承载基板及先进封装玻璃基板 [27] - 戈碧迦：已开发出用于 TGV 封装的玻璃基板材料，玻璃载板产品累计获得订单 1.265 亿元 [28] - **设备**： - 帝尔激光：已推出 TGV 激光设备，覆盖晶圆级和板级，2025年半导体先进封装和下一代显示激光设备营收 35.40 万元 [46] - 大族激光：可提供 TGV 专用激光设备及半导体封装环节的精密激光加工设备，2025年营收 187.59 亿元 [37][47] - 芯碁微装：直写光刻设备领军企业，产品覆盖晶圆级与面板级 RDL 等核心制程，2026年1月其 WLP 系列产品在手订单金额已突破 1亿元 [54] - 华海清科：国内 CMP 设备龙头，产品用于先进封装平坦化工艺，2025年营收 46.48 亿元 [51] - ASMPT：全球半导体封装设备龙头，其 NFL 系列键合机是 AI 领域核心封装平台，2025年营收 145.2 亿港元 (约 131.2 亿元人民币)，归母净利润同比大幅增长 163.6% [53] - 盛美上海：全球首家推出面板级水平电镀设备 [38] - 芯源微：后道先进封装涂胶显影及清洗设备供应商，产品已批量应用于国内主流先进封装厂 [52] - **封装测试**： - 汇成股份：主营业务为显示驱动芯片全制程封装测试，2025年营收 17.83 亿元 [29] - 颀中科技：2025年通过战略投资涉足 TGV 等先进封装技术 [29]