报告行业投资评级 - 行业投资评级：增持 [1] 报告核心观点 - 1月船舶市场价格呈现结构性分化，新船价格震荡偏弱，而二手船价格则继续走强 [1][3][4] 价格指数分析 - 1月全球新船价格指数为184.29点，同比下降2.69%，环比下降0.19% [4] - 分船型看，油轮、散货船新船价格环比分别小幅回升0.44%、0.63%，集装箱船价格环比下降0.38%，气体船价格环比上升1.19% [4] - 1月二手船价格指数为195.96点，同比上升12.53%，环比上升2.56% [4] - 分船龄看，5年、10年船龄二手船价格环比分别提升2.79%、4.25% [4] 成本与需求端数据 - 成本端：1月中国钢材综合价格指数为91.19点，同比下降0.74%，环比下降0.20% [4] - 需求端：1月全球新签订单金额为17,784.70亿美元，同比上升38.75% [4] - 全球新签订单吨数同比上升26.68%，交付订单吨数同比下降4.70% [4] - 中国新签订单吨数同比大幅上升134.27%，交付订单吨数同比上升8.95% [4] - 中国新签订单与交付订单的全球市场份额分别为66.64%和61.11% [4] 行业动态与项目进展 - 2025年全年，中国造船完工量为5369万载重吨，同比增长11.4%；新接订单量为10782万载重吨，同比小幅下降4.6%；手持订单量达27442万载重吨，同比增长31.5% [5] - 2025年中国造船完工量、新接订单量、手持订单量占世界市场份额分别为50.1%、69.0%和66.8% [5] - 2025年1-12月，中国出口船舶占全国造船完工量、新接订单量、手持订单量的比重分别提升至89.3%、88.2%和92.4% [5] - 中船澄西高效完成希腊籍“安特普”轮修理项目，历时16天 [5] - 广船国际4.95万吨甲醇双燃料化学品船开启试航，标志国产甲醇双燃料动力技术实船应用成熟度提升 [5] - 武昌造船新签9艘支线集装箱船订单生效，包括5艘1100TEU船型和4艘1800TEU船型 [5] 市场数据跟踪 - 截至2月02日，布伦特原油期货价格66.29美元/桶，WTI原油期货价格61.89美元/桶 [5] - BDI（波罗的海干散货指数）为2124点，较前一日下跌24点，环比跌幅1.12% [5] - 主要地区船用钢板均价：20mm为3366元/吨，6mm为4440元/吨 [5]

行业与公司 * 涉及的行业为**造船行业**[1] * 涉及的公司包括**中国船舶**、**中船防务**、**恒力重工**、**扬子江**[2] 核心观点与论据 * **新船价格企稳分化**：1月新造船价格指数为184.29点，月环比微跌0.2%[1] 分船型走势分化，其中油轮价格上涨0.4%，散货船价格上涨0.6%，而集装箱船价格下跌0.4%[1] * **二手船价普涨**：1月二手船价格指数为195.96点，月环比上涨2.6%[1] 各船型普涨，其中油轮价格大幅上涨6.4%，散货船价格上涨2.5%，集装箱船价格上涨0.7%[2] * **新签订单环比回落但同比上行**：1月已统计新签订单178亿美元，环比下降40%，但同比增长39%[2] 已统计新签订单载重吨为1516万载重吨，环比下降44%，但同比增长8%[2] * **油轮为新签单主力**：1月新签订单中，油轮订单占比达到50%[2] * **手持订单持续累积**：1月全球船舶手持订单达4.5亿载重吨，环比上涨5%，同比上涨14%[2] * **主要船企手持订单增长**：截至1月底，中国船舶手持订单为649亿元（12月底为613亿元），恒力重工为206亿元（12月底为195亿元）[2] 其他重要内容 * **新船与二手船价格走势背离**，船舶资产期限Back结构加剧[1] * 中船防务手持订单为76亿元（12月底为78亿元），扬子江手持订单为201亿元（12月底为210亿元）[2]

**纪要涉及的行业或者公司** * 行业：全球造船业 [1] * 公司：ST松发、中国动力、中国船舶、中船防务 [2] **纪要提到的核心观点和论据** * 核心观点：行业景气上行，当前投资极具性价比 [2] * 论据1：1月新船订单量高增，同环比加速，显示需求强劲 [1] * 论据2：新船价格企稳，二手船价加速上涨，反映市场热度 [1][2] * 论据3：船舶板块具备机构低配、估值历史底部、需求加速、业绩高增且未来4年持续高增等多重利好 [2] * 论据4：ST松发业绩超预期及船舶公司业绩释放强化了行业上行趋势 [2] * 核心观点：油轮和气体船（LNG船）是当前订单增长的主要驱动力 [1] * 论据1：1月油轮订单载重吨同比增速达+10.8倍，LNG船订单载重吨同比增速达+17倍 [1] * 论据2：驱动因素为油轮老龄化程度加深和LNG贸易周转增速加快 [1] * 核心观点：散货船和集装箱船订单下滑幅度可控 [1] * 论据：1月散货船和集装箱船订单载重吨同比增速分别为-53%和-37.5% [1] **其他重要但是可能被忽略的内容** * 数据细节：1月全球新船订单为1516万载重吨，同比增长59%，环比增长23% [1] * 数据细节：2025年全年累计新签订单经上修后超过1.56亿载重吨，同比降幅收窄至-22% [1] * 数据细节：1月新船价格指数为184.29点，同比-2.69%，环比-0.19% [2] * 数据细节：1月二手船价指数同比上涨12.53%，其中散货、油轮、集装箱船二手船价指数同比分别上涨11%、11%、13% [2] * 研究结论：持续看好2026年行业贝塔（整体市场相关性收益）向上 [2]

财务数据和关键指标变化 - 2026财年第一季度总收入为3.81亿美元，同比增长1%（上年同期为3.76亿美元）[11] - 新船销售额同比下降6%，二手船销售额同比增长24%，服务、零部件及其他收入同比增长10%[11] - 第一季度毛利率为23.5%，同比提升110个基点[12] - 第一季度毛利润为8900万美元，上年同期为8400万美元[11] - 销售、一般及行政费用为8100万美元，上年同期为7900万美元[12] - 第一季度净亏损为800万美元，摊薄后每股亏损0.47美元，上年同期净亏损为1400万美元，摊薄后每股亏损0.81美元[12] - 调整后摊薄每股亏损为0.04美元，上年同期为0.54美元[13] - 调整后EBITDA为400万美元，上年同期为200万美元[13] - 截至2025年12月31日，总库存为6.02亿美元，上年同期为6.37亿美元[14] - 截至季度末，长期债务为3.99亿美元，净债务与过去十二个月调整后EBITDA的比率为5.1倍[15] 各条业务线数据和关键指标变化 - **新船业务**：销售额同比下降6%，但得益于有利的型号组合和品牌优化举措，新船毛利率有所改善[11][12]，公司预计全年新船毛利率将提升100个基点[9] - **二手船业务**：销售额同比增长24%，由销量和平均单价共同推动[11]，二手船库存可得性持续改善[8] - **服务、零部件及其他业务**：收入同比增长10%，体现了分销业务的改善和服务运营的实力[11] - **金融与保险收入**：占总销售额的比例略有下降，原因是销售产品组合的变化[11] - **分销业务**：公司计划出售部分非核心分销资产，并因此记录了700万美元的减值费用[12][6] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司未在电话会议中提供按地理区域划分的详细市场数据 - 公司指出，行业整体库存正在正常化[8] - 公司提到，其运营所在细分市场（SSI数据）的第一季度零售表现疲软，为低双位数至高单位数的负增长[22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **战略重点**：公司战略重点是提高盈利能力、减少资产负债表杠杆[16]，并继续在行业条件改善时获得市场份额和扩大利润[7] - **品牌优化**：公司已完成去年的战略品牌优化举措，并开始看到其对毛利的积极影响，预计全年将产生不同程度的积极影响[6] - **投资组合优化**：公司决定出售部分不再符合长期战略的分销业务资产，以简化业务并加强资产负债表[6] - **库存管理**：公司库存状况健康，型号组合和船龄结构良好，得益于OEM合作伙伴维持有纪律的生产计划[4] - **行业展望**：公司预计2026财年行业同比持平至低个位数下滑[15]，但公司预计将跑赢行业[15] - **竞争环境**：公司认为当前环境竞争激烈，但自身处于优势地位[4]，行业库存清理后，恐慌性销售减少，定价环境更具纪律性[49][50] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **经营环境**：客户在购买过程中对价格表现出较低的抵触情绪，部分原因是关税和利率的新闻环境更加稳定[8]，行业库存正在正常化[8] - **船展季**：早期船展季已经开始，表现符合预期，大致持平或略有下降，但消费者热情仍在[24]，船展上的利润率好于预期，部分原因是型号组合[24] - **前景**：基于稳健的第一季度业绩和当前市场可见度，公司维持2026财年全年指引[15]，对前景保持谨慎乐观[15] - **长期潜力**：公司认为，随着行业复苏和市场销量回归历史长期平均水平，公司有显著的上行潜力[16] - **宏观影响**：近期席卷多州的暴风雪和寒冷天气对公司业务影响不大，因为受影响地区并非公司主要市场，且当前非划船旺季[41] 其他重要信息 - **资产处置**：公司计划在2026年3月31日前完成部分分销资产的出售，预计净收益将用于偿还信贷额度[13]，预计此举将使杠杆率在9月季度末降至接近4倍，并在财年末降至4倍以下[22] - **流动性**：截至2025年12月31日，总流动性约为4600万美元，包括3200万美元现金及现金等价物以及信贷额度可用资金[14] - **全年指引**：公司预计2026财年总销售额在18.3亿至19.3亿美元之间，调整后EBITDA在6500万至8500万美元之间，调整后摊薄每股收益在0.25至0.75美元之间[16] - **同店销售**：预计品牌优化举措将带来阻力，导致全年同店销售整体持平[15] - **政府停摆**：管理层表示，季中发生的政府停摆未对公司产生不利影响[57] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 新船与二手船销售组合的变化，是由于买家转向低价位产品，还是二手库存可得性改善？[18] - 回答：主要是二手库存可得性改善，公司获得了更多的以旧换新船只，因为现在消费者无需长时间等待新船，有更多时间处理旧船，导致更多交易通过经销商进行，而非个人间直接交易[18][34] 问题: 鉴于行业展望略有软化，对年末净杠杆率和库存的预期如何？[19] - 回答：出售分销资产后，预计杠杆率在9月季度末降至接近4倍，财年末降至4倍以下[22]；当前库存状况良好，公司将根据零售情况动态管理库存[22]，行业长期平均新船销量约为18万艘，当前约为14.5万艘，预计最终将向长期平均水平回归[23] 问题: 到目前为止的船展季表现如何？[24] - 回答：表现符合预期，大致持平或略有下降，但消费者热情仍在[24]，利润率好于预期，部分原因是型号组合和船展上购买的是新款热门型号，竞争较少[24] 问题: 以旧换新的消费者是换购另一艘船，还是疫情期间的买家正在退出该行业？[29] - 回答：以旧换新通常意味着换购另一艘船[30]，公司指出，二手船库存仍然严重短缺，公司仅占整个二手船市场的约0.5%，仍有很大增长空间[33] 问题: 当前库存的新鲜度（即期与非即期）如何？过去几个季度的趋势怎样？[36] - 回答：库存状况是记忆中最好的，虽然达到这一状态的过程是痛苦的[36]，公司目前处于非常舒适的位置，行业内的优质经销商库存状况也普遍良好，但行业中仍存在一些老旧库存，主要集中在价值型产品侧[36] 问题: 暴风雪和寒冷天气是否对公司业务或船展人流产生了影响？[40][42] - 回答：对公司业务影响不大，因为受影响地区并非公司主要市场，且当前非划船旺季[41]；对船展人流的影响也不确定，因为公司未在受影响的地区运营重要船展[42][44] 问题: 关于有利的型号组合和买家对价格抵触情绪降低，能否提供具体事例？[47] - 回答：这更多是由于行业库存清理后，经销商恐慌性销售减少，定价更具纪律性[49]，当前仍是买方市场，但各经销商都设定了自己的价格底线，竞争环境更有序[50] 问题: 关于全年不同时期实现利润率收益的幅度，在节奏上有无需要注意之处？[51] - 回答：利润率提升的节奏难以精确预测，因为随着库存清理和利润率上升，制造商可能会减少促销支持，形成一定抵消[52]，因此季度间会有波动[53]，但公司认为，仅退出某些品牌就能带来至少1%的利润率提升，全年实现1%的利润率提升是非常可行的[54] 问题: 政府停摆是否对公司产生了不利影响？[57] - 回答：没有[57] 问题: 在早期船展季，是否看到按月支付型买家回归的迹象？[59] - 回答：公司的客户群主要位于高端市场，不完全是“月供型”买家，但多数客户会进行融资[60]，约60%-65%的客户通过公司融资部分船款，另有约30%可能通过其他渠道（如当地信用合作社）融资[62]，所提及的对价格更敏感的低端消费者更多购买价值型产品，而公司此类产品销售不多[62]