报告核心观点 AI算力需求驱动全球半导体设备市场进入新一轮上行周期，先进逻辑与存储扩产是核心动力。制程迭代（逻辑向GAA/CFET演进，存储向高层数3D堆叠）显著提升单位产能设备投资额，并推动刻蚀与薄膜沉积等核心设备价值量提升。外部制裁强化了设备自主可控的紧迫性，中国大陆作为全球最大设备市场，国产化率仍有广阔提升空间，在政策与大基金支持下，国产设备商迎来加速替代机遇[2]。 --- 一、 国产设备商业绩高增，持续加大研发投入 - **营收与利润高速增长**：选取的14家半导体设备重点公司，2024年合计实现营业收入732.2亿元，同比增长33%；归母净利润119.0亿元，同比增长15%；扣非归母净利润104.2亿元，同比增长30%。2025年Q1-Q3合计营收648.0亿元，同比增长32%[12]。 - **盈利能力与费用控制**：2024年销售毛利率为45.3%，同比-3.3个百分点；销售净利率为12.6%，同比-5.1个百分点。2025年Q1-Q3期间费用率为32.2%，同比-6.6个百分点，控费能力优化[16]。 - **研发投入持续加码**：2024年研发投入达139.88亿元，同比增长34.7%，占营收比重19.1%。2025年上半年研发投入75.55亿元，同比增长28.4%。2020-2024年，员工总数从1.7万人增至4.5万人，研发人员占比从32.6%提升至38.9%[22]。 - **在手订单充足**：2024年末存货金额达626.9亿元，同比增长34%；合同负债192.1亿元，同比增长14%，连续三年创历史新高，为短期业绩提供支撑[26]。 二、 看好先进逻辑+存储扩产，资本开支持续上行 - **全球设备市场持续扩张**：SEMI预测，2025年全球半导体设备销售额将达1330亿美元，同比增长13.7%，创历史新高；2026/2027年有望进一步升至1450/1560亿美元。增长动能主要来自AI相关的先进逻辑、存储及先进封装投资[32]。 - **中国大陆为最大设备市场**：2024年，中国大陆半导体设备销售额达495亿美元，占全球市场的42%，连续四年成为全球最大市场。2025年Q1-Q3，中国市场占全球销售额的37%[33]。 - **中国晶圆厂扩产空间大**：中国大陆晶圆全球产能占比已从2021年的16%提升至2024年的22%，但仍低于其半导体销售额全球占比的30%，自主可控驱动下仍有较大扩产空间[36]。 - **逻辑端扩产主力明确**：中芯国际为内资逻辑扩产主力，2024年资本开支73亿美元（同比+15%），2025年指引为70-75亿美元。其产能利用率已从2023年Q1的68.1%回升至2025年Q3的95.8%[44]。但与国际龙头台积电（25Q2 12英寸月产能127.9万片）相比，中芯国际（26.5万片）和华虹（19.8万片）仍有巨大差距[49]。 - **存储端上市融资助力扩产**：中国头部存储厂商产能与国际龙头差距显著。长鑫存储（DRAM）25Q2月产能约26万片，长江存储（NAND）约14万片，远低于三星、SK海力士等[50]。长鑫存储科创板IPO已受理，拟募资295亿元用于技术升级与扩产[54]。其营收高速增长，2025年预计达550-580亿元（同比+127%~140%），亏损大幅收窄，产能利用率长期超90%，资本开支维持高位[58][63]。 三、 制程迭代带动设备放量，刻蚀与薄膜沉积价值提升 - **制程演进推动设备投资倍增**：逻辑制程从FinFET向GAA/CFET演进，存储向400层以上3D NAND堆叠演进，导致单万片/月产能投资额较28nm提升数倍，呈现“技术节点越先进、单位投资越高”的乘数效应[2]。 - **刻蚀设备需求与结构升级**：刻蚀设备在前道设备中价值占比达21%。先进制程对高深宽比刻蚀（HAR）、高选择比刻蚀（ALE）需求快速提升。在3D NAND制造中，高深宽比刻蚀工艺成本占比从64层时的21%提升至430层时的35%[86][89]。 - **薄膜沉积设备重要性凸显**：薄膜沉积设备价值占比达23%，为前道设备中最高。原子层沉积（ALD）技术因原子级精度和优异的高深宽比填充能力，在GAA晶体管和高层数3D NAND等先进结构中渗透率显著提升[96]。 四、 外部制裁加码与内部政策支持，驱动国产化率提升 - **海外制裁持续收紧**：美国、荷兰、日本持续强化对14nm及以下先进制程设备的出口限制，覆盖光刻、刻蚀、沉积、量检测等关键环节，中国大陆晶圆厂获取先进设备难度加大[101]。 - **中国大陆为关键市场**：2024财年，中国大陆市场在应用材料、LAM、东京电子（TEL）等全球头部设备商营收中占比普遍在30%-40%区间，凸显其市场重要性[111]。2024年中国从日本进口半导体设备391.7亿元，占总进口额23%[122]。 - **大基金三期提供资金支持**：国家集成电路产业投资基金三期募资规模达3440亿元，为历史之最。其子基金国投集新专注于半导体设备投资，已完成对拓荆科技子公司的投资[126][132]。 - **国产化率持续提升但空间仍大**：半导体设备整体国产化率已从2017年的13%提升至2024年的20%，预计2025年达22%。但光刻、薄膜沉积、量检测、涂胶显影、离子注入等环节国产化率仍低于25%，替代潜力显著[135][138]。具体来看，刻蚀设备国产化率（以中微、北方华创计）预计从2023年的19.9%提升至2025年的28.3%；清洗设备（以盛美、至纯、芯源微计）预计从2023年的28.2%提升至2025年的35.7%[139]。 五、 AI国产算力快速发展，看好先进封装&测试产业机遇 - **AI驱动芯片需求增长**：2024年中国AI芯片市场规模达1406亿元，预计2025年达1780亿元。AI服务器对DRAM容量需求是普通服务器的8倍，带动先进存储器放量[156][158]。 - **封测环节景气度回升**：截至2025年12月，全球及中国半导体销售额已连续26个月同比正增长。国内三大封测厂（长电、通富、华天）营收自2023年Q4以来持续同比增长[145]。全球封测龙头日月光2025年Q1-Q3资本开支达26.6亿美元，同比大增115%，反映扩产需求旺盛[150]。

核心观点 - 报告核心观点认为，特朗普关税政策升级及美国政府停摆等事件将加大港股和美股市场的短期波动风险，但基于全球降息周期、AI产业趋势延续及经济基本面改善等积极因素，对市场中长期上行趋势保持乐观 [1][5][6] 港股市场分析 - 近两周恒生科技指数上涨1.0%，恒生指数上涨0.6%，恒生港股通指数上涨0.8%，其中原材料业领涨 [5] - 南向资金主要流入非必需性消费和资讯科技业，主要流出电讯业 [5] - 短期风险主要源于中美关税问题超预期及美股AI泡沫叙事再起，可能导致港股回调及AI科技方向波动加大，资金或转向避险行业 [1] - 中长期上行趋势的支撑因素包括：全球处于降息周期、中国AI产业加速发展、以及预期明年一季度经济基本面和企业盈利将进一步改善 [1] 美股市场分析 - 近两周美股主要指数收跌，道琼斯工业指数领跌1.7%，标普500指数下跌1.4%，纳斯达克指数下跌1.2% [1] - 市场波动主要受三大事件扰动：美国政府停摆已超一周，经济学家估计停摆每持续一周将使美国季度GDP增速减少0.1至0.2个百分点；中美贸易摩擦再升级，特朗普威胁自11月起对中国商品加征100%关税；宏观经济数据喜忧参半，9月ISM制造业指数为49.1优于预期，但服务业PMI降至50且ADP就业减少3.2万人 [1][2][3] - 短期市场波动加大，但调整被视为机会，支撑逻辑包括：11月1日关键日期前谈判仍有空间；本次贸易摩擦有前车之鉴，关税更多是手段而非目的；政府停摆时长通常有限，特朗普立场已现松动迹象；AI叙事仍有基本面支撑 [3][5][6] - 中长期趋势依然向上，因美国宏观有韧性，居民工资收入稳健支撑消费，AI落地加速且业绩兑现成为主线，叠加降息、减税等政策托底经济 [6] - 从技术层面看，截至10月11日，标普500市场广度回落至57%，风险溢价从-0.76%回升至-0.60%，显示乐观情绪有所回落 [6] 黄金市场表现 - 近两周全球主要黄金ETF有10支增持，流入最多的前三名为SPDR Minishares黄金信托（+333.23亿美元）、SPDR黄金信托（+331.99亿美元）、iShares黄金信托（+153.4亿美元）；有2支减持，流出最多的为Invesco实物黄金ETC（-284.27亿美元） [6] - 机构边际小幅增持黄金，SPDR黄金信托持有量约3588万盎司（环比+0.5%）；散户边际大幅增持，SPDR Minishares黄金信托持有量约559万盎司（环比+3.3%） [6] 全球资金流向 - 近两周全球股票ETF转为净流入286.55亿美元，全球债券ETF净流入加速至280.94亿美元 [7] - 分国别看，美国股票ETF净流入最多（+165.2亿美元），日本股票ETF在发达市场中净流出最多（-15.6亿美元），中国股票ETF在新兴市场中净流入最多（+19.1亿美元） [7] - 全球股票ETF行业类别中，净流入前三大行业为科技、材料和医疗保健；净流出行业为公用事业和金融 [7][39] 全球大类资产与宏观经济 - 近两周黄金价格上涨5.9%，原油价格下跌11.4%，铜价上涨1.9% [9] - 10年期美债利率下降10.0个基点，美元指数上涨0.6% [9] - 美国9月ISM制造业指数为49.1，略高于预期的49，结构上新订单及出口订单回落，但生产及库存在改善；服务业PMI降至50，低于预期51.7，新订单及库存是主要拖累项 [3][23][26]