公司概况与财务表现 * 公司为云铝股份 属于电解铝行业[1] * 2025年上半年营收291亿元 归母净利润27.68亿元 总利润38亿元[2][3] * 加权平均净资产收益率达9.8% 归母净资产达300亿元[2][3] * 实施2025年中期分红 每10股派发现金红利3.2元 占上半年归母净利润比例超40% 为2024年以来第二次中期分红[2][3] 生产与运营 * 2025年上半年产品总产量161.32万吨 同比增长15.59%[2][7] * 产量构成包括电解锭约68万吨 再生合金约68万吨 对外销售液态金属约25万吨[2][7] * 再生铝上半年外采回用约3万吨 电解铝包括合金在内的总体产量约为150多万吨[20] * 氧化油库存维持在10至15天左右的正常水平[17] * 今年初因氧化锂价格上涨 冲回了去年年底因价格下跌准备的存货减值0.5亿元[11] 成本与价格 * 公司克服了原辅材料（氧化铝和阳极）价格上涨的挑战[3] * 电价目标保持稳定可控 二季度因火电比例增加导致成本略有波动 但整体电量保障无问题 相较去年相对稳定[2][8] * 阳极市场整体相对过剩 未来大幅上涨可能性较小[13] * 氧化铝价格强于预期 下半年若矿石保障充足且进口矿到位 预计价格将保持平稳[14] 战略与资本开支 * 公司持续专注于电解铝及其一体化 坚持长期主义战略[2][6] * 未来资本开支重点为补齐资源端、矿石端、电解铝完善及绿色能源（如光伏和风电）项目短板[2][5] * 资本开支呈下降趋势 从2022年的10亿元降至2023年的7亿元 2024年不到7亿元[5] * 持续推进矿业、电解铝智能化、下游合金发展及再生铝等项目以完善产业链[22] 资源布局与未来发展 * 将考虑在东南亚等地区布局电解铝项目 前提是具备矿资源、电力保障且政治风险较小 目前处于前期研究阶段[2][23] * 布局氧化铝资源取决于资源条件 境外资源良好会考虑建设氧化铝厂 云南省内资源状况良好有开发潜力[16] * 产能搬迁问题涉及多地政策、电力负荷及经济性 目前尚无法明确判断[19] 其他重要信息 * 公司在云南省工业用电中占比约为20% 社会用电占比约为15% 具备体量优势[8] * 分红政策需履行股东大会决策程序 大股东有决定性作用 公司亦结合自身实际情况制定方案[21] * 每年定期进行减值测试 目前报表较为干净[12] * 2025年云南地区存在弃水情况 水力发电仍是主要来源 2026年情况需看年底谈判结果[9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 若AD2511开盘价低于19000元/吨，则做多AD2511合约做空AL2511合约；若AD2511开盘价高于19600元/吨，则单边做空AD2511合约 [4] 根据相关目录分别进行总结 背景：当前节点铝价进一步做多难有空间 - 废铝、电解铝、铝合金价格高度相关，对单边价格的分析需结合电解铝价格判断；铝合金成本端主要受废铝价格影响，废铝价格又受原铝价格影响 [5] - 电解铝行业利润3000元/吨处于较高位置，成本端氧化铝价格偏弱，消费端库存去库但铝棒、铝板带箔产量边际下滑，有进入季节性消费淡季迹象；高利润和消费环比走弱下，进一步做多铝价缺乏基本面支撑，低库存背景下铝价或以震荡走势为主，偏弱走势为辅，下跌空间有限 [5] 相较电解铝、铝合金基本面表现更弱 - 再生合金开工率约50%，产能过剩；电解铝开工率97%，临近产能天花板 [5] - 再生合金消费过度集中于汽车板块，当前汽车产量好且轻量化进行中，拉动铝合金消费；长久来看，汽车产量及轻量化发展接近瓶颈、新能源电车渗透率增加，汽车结构性问题将拖累铝合金消费 [5] - 对铝合金绝对价格预期较差，但需与开盘价格对比评估；目前铝合金相对价格处于较低位置 [5] - 保太报价19400元/吨，现货实际成交价格19200元/吨；按订金模式锁定远期交割货卖交割最低成本85元/吨，当前行业亏损大，企业提前定价销售远期货意愿不强；按当前采购持货至卖交割成本为420元/吨，若铝合金2511合约价格达19600元/吨，铝合金厂冶炼亏损修复，保值意愿增加，贸易商采购现货可覆盖最高卖交割成本 [5] - AL2511合约价格约19800元/吨，若AD2511合约开盘价低于19000元/吨，ADC12 - A00价差达 - 800元/吨，处于历史较低水平，且11合约之前无需考虑移仓亏损问题，跨品种套利性价比体现 [5] 废铝供应将会持续偏紧 未提及具体内容 冶炼利润及价差表现 - 从再生合金冶炼利润和ADC12 - A00价差季节性分析判断，目前铝合金相对价格处于较低位置 [5] 到期仓单模式对买交割不利 - 根据样本矿山统计，2025年1季度产量114.2万吨，同比仅增加4.7万吨 [28] 合约明细对比 - 铝交易单位5吨/手，铝合金10吨/手；最小变动价位均为5元/吨；合约月份均为1～12月；交易时间、最后交易日、交割日期、交易保证金等规定基本一致 [30] - 铸造铝合金期货自2025年6月10日起上市交易，当日08:55 - 09:00集合竞价，09:00开盘；铝合金涨跌停板幅度为±7%，首日涨跌停板幅度为其2倍 [30] - 铝交割单位25吨，铝合金30吨；铝交易代码AL，铝合金AD [30] - 铝合金铸造交割有效期为该批次产品最早生产日期起360天以内，且应在最早生产日期起180天内进入交割仓库方可制成标准仓单 [30] - 铝和铝合金在交割仓库及升贴水、仓储租金、进库费用、出库费用、打包费用、过户费等方面有不同规定 [30]