公司评级与财务表现 - 主体信用等级维持AA，评级展望稳定，卫宁转债同样保持AA评级 [3] - 2024年营业收入27.82亿元，同比下降12.05%，2025年一季度营收3.45亿元，同比下滑30.24% [3][4] - 2024年净利润0.50亿元，较2023年3.18亿元大幅下降，2025年一季度净利润-0.03亿元 [3][4] - 2024年经营活动现金流净额4.08亿元，同比改善明显，但2025年一季度转负至-0.26亿元 [4][5] 业务运营与竞争力 - 医疗卫生信息化业务收入占比77.33%，毛利率50.10%，但2024年收入同比下降14.17% [16] - 互联网医疗健康业务收入占比12.11%，毛利率17.05%，2024年参控股公司合计亏损1.78亿元 [16][26] - 2024年末在手订单11.90亿元，较上年末略有下滑，其中10.45亿元预计2025年确认收入 [19][20] - 医院核心诊疗系统市场份额连续四年排名第一，2023年市占率13.4% [18] 研发与技术创新 - 2024年研发投入5.62亿元，占营收20.21%，资本化比例52.93% [23] - 发布医疗大模型WiNGPT2.7和2.8版本，覆盖诊前中后近100个场景 [22] - 截至2025年3月末累计为100余家用户部署大模型及AI应用 [22] 财务结构与风险 - 2025年3月末货币资金13.37亿元，短期债务0.84亿元，现金短期债务比15.40 [34][35] - 应收账款10.37亿元，合同资产21.96亿元，合计占总资产37.51% [32] - 2024年计提商誉减值0.64亿元，商誉余额4.98亿元 [30][32] 行业环境与发展 - 2024年中国医疗软件市场规模230.3亿元，同比增长11.8%，预计2029年达397.5亿元 [10] - 行业呈现"大行业、小企业"格局，2023年CR5仅39.8%，公司市占率13.4%排名第一 [14] - 政策推动区域医疗信息化发展，AI技术加速与医疗融合，催生新需求 [10][12]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 11.28 元 [2][6] 报告的核心观点 - 下游需求释放递延使公司业绩短期承压，但经营质量提升，WiNEX 进入快速交付期，公司发展趋势向好 [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 27.82 亿、31.47 亿、35.48 亿、40.04 亿元，同比增速为 -12.0%、13.1%、12.8%、12.8% [3] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 0.88 亿、3.84 亿、4.45 亿、5.15 亿元，同比增速为 -75.4%、336.7%、16.0%、15.7% [3] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 0.04 元、0.17 元、0.20 元、0.23 元 [3] - 2024 - 2027 年市盈率分别为 249 倍、57 倍、49 倍、42 倍 [3] - 2024 - 2027 年市净率分别为 3.7 倍、3.3 倍、3.1 倍、3.0 倍 [3] 公司基本数据 - 总股本 221182.75 万股，已上市流通股 191199.17 万股 [4] - 总市值 217.87 亿元，流通市值 188.33 亿元 [4] - 资产负债率 30.44%，每股净资产 2.68 元 [4] - 12 个月内最高/最低价为 13.24/5.15 元 [4] 公司业绩情况 - 2024 年营收 27.8 亿元，同比减少 12.0%；归母净利润 0.9 亿元，同比减少 75.4%；扣非净利润 1.2 亿元，同比减少 62.7% [7] - 2025 年一季度营收 3.4 亿元，同比减少 30.2%；归母净利润 0.05 亿元，同比减少 68.2%；扣非净利润 0.05 亿元，同比减少 45.1% [7] 业绩承压原因 - 2024 年单 Q4 营收 8.7 亿元，同比减少 31.2%，因部分客户需求释放递延等及 WiNEX 未转化为规模收入；归母净利润 -0.7 亿元，同比减少 132.5%，因投资损失等 [7] - 2025 Q1 业绩受硬件销售收入、互联网医疗健康收入下降阶段性影响 [7] 经营质量提升表现 - 2024 年三项费用率 21.7%，同比减少 0.7pct，经营活动产生的现金流量净额 4.1 亿元，同比增长 120.5% [7] WiNEX 发展情况 - 在多业务领域及区域打造医疗数字化标杆，澳门协和医院项目落地 [7] - 在医疗信创领域获 600 余项信创认证，构建自主可控技术体系 [7] - 在智慧医院评级领域，新增助力 11 家医院通过电子病历应用水平五级及以上测评 [7] - 2023 年在中国医院核心系统主要厂商市场份额中占比 13.4%，排名第一 [7] 智能引领举措 - 2024 年研发投入占营业收入的 20.2%，加强 WiNEX 全系产品、AI 应用等领域研发 [7] - 2025 年 2 月发布 WiNGPT2.8 和医护智能助手 WiNEX Copilot 2.1，对接 DeepSeek [7] - WiNEX 实现批量交付，从四方面推进产品“出厂即可用” [7] “X”板块业务情况 - 构建多个数字健康应用场景，2024 年纳里股份、环耀卫宁、卫宁科技营收分别为 1.6 亿、2.1 亿、1.9 亿元，同比 +2.4%、 -3.2%、 -4.7% [7] 投资建议 - 预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 3.8 亿、4.5 亿、5.2 亿元，对应增速为 336.7%、16.0%、15.7%，对应 PE 为 57/49/42 倍 [7] - 给予公司 2025 年 65 倍 PE，对应目标价 11.28 元，维持“推荐”评级 [7] 附录：财务预测表 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务预测数据及主要财务比率 [8]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级，目标价 11.28 元 [2] 报告的核心观点 - 公司是医疗信息化领军企业，随着行业需求复苏，WiNEX 产品加速交付，发展趋势向好 [7] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 3.8/4.5/5.2 亿元，对应增速为 336.7%/16.0%/15.7%，对应 PE 为 57/49/42 倍，参考可比公司估值，给予公司 2025 年 65 倍 PE，对应目标价 11.28 元 [7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 - 2024 - 2027 年营业总收入分别为 27.82 亿、31.47 亿、35.48 亿、40.04 亿元，同比增速分别为 -12.0%、13.1%、12.8%、12.8% [3] - 2024 - 2027 年归母净利润分别为 0.88 亿、3.84 亿、4.45 亿、5.15 亿元，同比增速分别为 -75.4%、336.7%、16.0%、15.7% [3] - 2024 - 2027 年每股盈利分别为 0.04 元、0.17 元、0.20 元、0.23 元，市盈率分别为 249 倍、57 倍、49 倍、42 倍，市净率分别为 3.7 倍、3.3 倍、3.1 倍、3.0 倍 [3] 公司基本数据 - 总股本 221,182.75 万股，已上市流通股 191,199.17 万股，总市值 217.87 亿元，流通市值 188.33 亿元 [4] - 资产负债率 30.44%，每股净资产 2.68 元，12 个月内最高/最低价 13.24/5.15 元 [4] 公司业绩情况 - 2024 年实现营收 27.8 亿元，同比减少 12.0%；归母净利润 0.9 亿元，同比减少 75.4%；扣非净利润 1.2 亿元，同比减少 62.7% [7] - 2025 年一季度实现营收 3.4 亿元，同比减少 30.2%；归母净利润为 0.05 亿元，同比减少 68.2%；扣非净利润为 0.05 亿元，同比减少 45.1% [7] 业绩承压原因 - 2024 年单 Q4 营收 8.7 亿元，同比减少 31.2%，因部分客户需求释放递延、招投标节奏滞后、交付验收延后及 WiNEX 升级替换未转化规模收入；归母净利润 -0.7 亿元，同比减少 132.5%，因投资损失、资产减值损失增加 [7] - 2025 Q1 业绩受硬件销售收入、互联网医疗健康收入下降阶段性影响，后续有望改善 [7] 经营质量提升表现 - 2024 年三项费用率为 21.7%，同比减少 0.7pct，经营活动产生的现金流量净额为 4.1 亿元，同比增长 120.5% [7] WiNEX 发展情况 - 进入快速交付期，在多业务领域及区域打造医疗数字化标杆，澳门协和医院项目落地，为海外布局奠定基础 [7] - 在医疗信创领域，累计获得 600 余项信创认证，构建完整自主可控技术体系 [7] - 在智慧医院评级领域，新增助力 11 家医院通过电子病历应用水平五级及以上测评 [7] - 2023 年在中国医院核心系统主要厂商市场份额中占比 13.4%，排名第一 [7] 智能引领举措 - 2024 年持续加强 WiNEX 全系产品、AI 应用等领域研发投入，研发投入占营业收入的 20.2% [7] - 2025 年 2 月发布 WiNGPT2.8 和医护智能助手 WiNEX Copilot 2.1，对接 DeepSeek [7] - WiNEX 实现批量交付并支撑互联网运营创新、国际化适配及信创发展，从云架构、云开发、云交付、云运维四方面推进产品“出厂即可用” [7] “X”板块业务情况 - 构建数字化产品、互联网医疗、医药险联动等数字健康应用场景 [7] - 2024 年相关业务子公司纳里股份、环耀卫宁、卫宁科技分别实现营收 1.6/2.1/1.9 亿元，同比 +2.4%/-3.2%/-4.7% [7] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对 2024 - 2027 年进行预测，涵盖货币资金、应收票据、营业总收入等多项指标 [8] - 涉及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率分析，以及每股指标、估值比率等内容 [8]