报告投资评级 - 行业投资评级：看好（维持） [1] 报告核心观点 - 报告从潮玩、商业地产、美妆及保健品、行业行情四个维度分析了社会服务行业的最新动态，核心观点认为潮玩龙头通过完善IP矩阵和拓展海外市场实现高增长，商业地产受益于香港零售复苏及中东避险资金流入，美妆行业线上增长分化且产业链面临成本压力，保健品在强监管下龙头优势凸显，港股商贸零售板块近期表现优于消费者服务板块 [3][4][5][8] 按报告目录总结 1. 潮玩：IP与全球化驱动增长 - **布鲁可业绩稳健增长，海外市场爆发**：2025年下半年公司实现营收15.75亿元，同比增长31.9%；经调整净利润3.55亿元，同比增长21.3%。海外市场成为重要增长极，美洲、亚洲及其他区域收入分别同比大增630%、138.6%和272% [3][13][23] - **IP矩阵快速完善，产品创新活跃**：截至2025年下半年，公司已实现29个IP的商业化落地，储备授权IP增至73个。2025年全年推出913个新SKU，创收20亿元，同比增长36.3%。其中，16岁以上高价位产品收入占比提升至16.7%，同比增长5.3个百分点；第四季度新推出的积木车产品创收4310万元 [17] - **乐高业绩创历史新高，生态持续强化**：2025年乐高集团收入达835.3亿丹麦克朗（约合908亿元人民币），同比增长12.4%；归母净利润167亿丹麦克朗，同比增长21%。产品组合达到868款，通过IP联名（如F1）和拓展新人群（如花植系列吸引女性消费者）持续创新。2025年全球新开品牌门店83家，总门店数达1112家 [31][34][35][46] 2. 商业地产：业绩亮眼与避险逻辑 - **太古地产业绩强劲，零售驱动复苏**：2025年公司收入达160.41亿港元，同比增长11%；股东应占基本溢利同比大增27%至86.2亿港元。中国香港零售租金在2026年初反转转正，内地零售销售额在2026年前两个月实现两位数同比增长 [4][51][52] - **千亿投资计划进入回收期**：公司推行的1000亿港元投资计划已投放约67%，多个新项目将于2026年落地，预计2026-2028年公司总建筑面积有望实现接近翻倍增长 [4][58] - **中东局势或利好香港地产**：中东地缘冲突加剧全球资本避险需求，香港凭借金融中心地位、资本自由流动、联系汇率等核心优势，可能成为中东主权财富基金和高净值人群的避险目的地，地产是重点配置赛道。2024年中国投资占迪拜房地产交易约8% [4][60][61] 3. 美妆与保健品：增长分化与龙头优势 - **抖音美妆增速分化，“即时满足”品类占优**：2026年2月，抖音平台美妆整体GMV为218.5亿元，同比下滑1.13%，增长动能减弱。其中，美容护肤GMV同比下滑13.52%，而彩妆香水品类GMV同比增长30.9%，显示“即时满足”品类与平台特性更匹配 [4][63][64] - **原料涨价或引发行业洗牌**：地缘冲突导致巴斯夫、万华化学等原料巨头集体涨价，化妆品代工厂成本承压，行业可能加速淘汰缺乏壁垒的企业，头部品牌凭借供应链优势有望扩大份额 [70][71] - **保健品强监管下龙头高增**：2026年2月，天猫、京东、抖音三平台西式保健品GMV同比增长13%。金达威旗下品牌多特倍斯（Doctor's Best）2026年1-2月三平台GMV达4398万元，同比增长71.9%，其中2月GMV达2133万元，同比增长58% [4][72][73] 4. 行业行情回顾 - **港股板块表现分化**：本周（2026年3月9日至13日），港股商贸零售指数上涨0.77%，跑赢恒生指数1.9个百分点；消费者服务指数下跌3.31%，跑输大盘2.18个百分点。年初至今，两个板块走势均弱于恒生指数 [4][76] - **细分领域涨跌互现**：本周港股传媒、餐饮类涨幅靠前，涨幅前三名分别为汇量科技、巨星传奇、普乐师集团。跌幅前三名分别为中国春来、多想云、呷哺呷哺 [81] 5. 推荐与受益标的 - **推荐标的**：涵盖旅游（长白山）、教育（好未来、科德教育）、餐饮/会展（锅圈、蜜雪集团、古茗等）、美护（科思股份、水羊股份等）等多个细分领域 [5] - **受益标的**：包括IP（泡泡玛特、布鲁可等）、美护（毛戈平、巨子生物等）、新消费（美图等）、即时零售（美团、顺丰同城）、旅游及教育领域的多家公司 [5]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：金达威及其旗下品牌“多特倍斯”（Doctor‘s Best）、代工厂“VB”（Vitamin Buddy）、国内品牌“金乐心”[1][3] * 行业：保健品/膳食补充剂行业 涉及原料（辅酶Q10、藻油EPA、PQQ）、品牌、代工制造全产业链[1][3] 核心观点和论据 **1 原料业务（辅酶Q10）** * 辅酶Q10当前价格处于合理区间 不会引发过多竞争[1] * 价格经历波动：2024年12月价格有所下降 2025年1-2月价格回升且需求旺盛[1] * 对2026年的展望：预计量升价减 公司希望该业务长期毛利率保持在45%-50%[1] **2 代工制造业务（VB）** * 预计后续收入将加速增长[1][3] * 当前产能：仅有片剂和硬胶囊产线 预计2026年4月开始软胶囊产线[1] * 运营改善：生产工艺和交付期已梳理清楚 具备自身造血能力 可以参与大项目招投标[1] * 客户进展：已获得多特倍斯、沃尔玛、iherb的订单 但目前体量较小[1] * 竞争优势：美国代工厂加大投入 全产业链能力优势突出 即便下游利润较薄 原料代工也有优势[2] **3 品牌业务** * **多特倍斯（美国）**：希望保持小幅增长 增长随美国消费端波动[1] * **多特倍斯（中国）**： * 2025年策略：注重投入产出比 利润可观[1] * 2026年策略：将加大投入 放宽利润要求 目标是提升销量和品牌渗透率[1][3] * 市场机遇：抖音平台正在进行跨境产品（VDS）专项治理 这改善了竞争态势 公司优势突出[2][3] **4 产能与项目投资** * **变更募集资金用途**： * **智慧工厂项目（内蒙）**：后续将用于生产自有品牌保健品 可能使用国内已有品牌“金乐心” 聚焦物美价廉和二三线下沉市场 产品策略上不做全品类 而是聚焦于公司拥有原料优势的产品（例如辅酶Q10、PQQ等）[3] * **藻油项目**：万吨油脂项目主要聚焦于藻油EPA（用于保护血管健康）[3] 其他重要内容 * 内蒙智慧工厂被定位为向C端消费者业务赋能[3] * 公司提及“全产业链能力优势突出”[2]

公司财务表现 - 2025年上半年公司营收为17.28亿元人民币，同比增长13.5% [1] - 2025年上半年归母净利润为2.47亿元人民币，同比增长90.1% [1] - 预计2025年至2027年归母净利润分别为4.4亿元、6.5亿元、7.9亿元，对应增速分别为29%、47%、22% [1] 业务驱动因素 - 辅酶Q10业务稳健增长，保健品品牌多特倍斯国内需求爆发，短期业绩有望延续高增长 [1] - 中长期成长路径清晰，依靠合成生物技术平台孵化如EPA等高附加值新品 [1] - 通过转债募投项目包括辅酶Q10改扩建、30000吨阿洛酮糖和5000吨肌醇项目，有望带来新业绩增长点 [1] - 公司保健品品牌化持续推进升级和落地 [1] 行业与市场 - 保健品市场持续扩容，健康消费需求日益旺盛 [1] 估值与评级 - 参考可比公司汤臣倍健、若羽臣等，给予公司2026年1.1倍PEG，对应PE为35倍 [1] - 目标市值为157亿元人民币，对应目标价为25.7元 [1]