人民币汇率指数表现 - 1月23日当周，三大人民币汇率指数全线下跌，CFETS人民币汇率指数报98.24，按周跌0.55；BIS货币篮子人民币汇率指数报105.31，按周跌0.4；SDR货币篮子人民币汇率指数报93.29，按周跌0.27 [1][2] 近期全球及人民币汇率市场动态 - 上周（1月19日至23日），美元指数整体承压走低，收于97.46，全周累计跌幅超1.8% [5] - 同期非美货币全线收高，新西兰元、挪威克朗及澳元兑美元分别收涨3.4%、3.3%和3.16%，瑞郎收涨2.9%，日元兑美元全周累计上涨1.49% [5] - 同期人民币汇率走强，美元兑在岸人民币夜盘收报7.1221，全周累计上涨60个基点；美元兑离岸人民币夜盘收报6.94865，全周累计上涨187.5个基点 [5] - 离岸人民币涨幅高于在岸，表明境外市场对人民币预期更为积极，在岸与离岸市场同步走强反映人民币汇率保持稳定向好趋势 [5] 汇率变动的驱动因素分析 - 外部因素方面，美元因美国关税风险抬升而走弱，推动了非美货币普遍升值 [6] - 内部因素方面，临近春节的季节性因素及人民币升值预期，或推动市场主体结汇意愿保持稳定，进而支撑人民币汇率 [6] - 市场分析认为，近期人民币汇率延续小幅升值，波动率温和，对一篮子货币从高点回落，外汇市场人民币供求相对均衡 [5] 机构对未来汇率走势的展望 - 短期来看，春节前企业结汇需求可能持续释放，市场情绪偏高，且美元指数大幅反弹可能性不大，预计人民币将偏强运行 [7] - 短期“去美元化”交易可能在未来一周有所逆转，相关事件对美元的冲击或偏向“一次性”，此后有望回归美国基本面等周期性因素隐含的水平 [6] - 中期来看，全球不确定性仍存，人民币不宜过快升值；结汇因素是短期主要做多力量，窗口期后压力或缓解 [7] - 长期来看，特朗普政府的政策风险可能进一步动摇美元储备资产地位，强化弱美元环境 [6] - 长期美元汇率或更加偏弱，甚至影响其主导地位，若地缘风险长期化，可能推动国际货币体系走向多极化，有助于人民币等货币发挥更大国际角色 [7] - 长期因科技泡沫退却后美元系统性下折，以及中国在全球制造与科技的领导角色，将引导资金对中国资产（包括汇率）进行再定价 [7]

文章核心观点 - 文章核心观点是批判传统新古典主义汇率分析框架的局限性，并主张在现代金融体系下应采用（后）凯恩斯主义框架来理解汇率，尤其强调资本流动和金融周期是汇率变动的核心驱动力，而非传统的经常账户和实体基本面 [2][3][6] - 具体到人民币汇率，文章认为若考虑中国正处于金融周期下行阶段，而非仅聚焦经常项目，则人民币汇率与其所谓的“均衡值”不存在明显偏离 [3][8] 汇率分析框架的演变与对比 - 新古典主义汇率框架强调实体而轻视金融对汇率的影响，其核心假设是长期汇率水平最终由经常账户和实体基本面决定，资本流动仅影响短期波动 [2][6][10] - 该框架下的主要模型（如购买力平价、巴拉萨-萨缪尔森模型）难以解释现实，例如美国持续贸易赤字但美元未必趋势性贬值，或中国经常账户顺差但汇率走势与之关系不稳定 [10][12] - （后）凯恩斯主义汇率框架认为，在现代高度金融化的经济中，资本流动及其背后的预期变化是汇率变动的核心机制，资本流动既影响短期也影响长期汇率走势 [2][6][14] - 该观点与现实更为吻合，例如全球外汇市场日交易量（2022年为7.5万亿美元）是全年实体贸易量（2022年为32万亿美元）的几十倍，凸显金融交易的主导地位 [14] 人民币汇率的案例分析 - 2005年汇改后人民币出现的“内贬外升”（名义汇率升值与国内物价上行并存）现象，难以用新古典框架（如购买力平价或巴拉萨-萨缪尔森假说）完全解释 [17] - 从（后）凯恩斯主义视角，利用金融周期框架能更好理解：在金融周期上半场，房地产价格和信用扩张相互促进，推动国内物价上升、资本流入和名义汇率升值，导致实际汇率升值；在下半场则出现信用紧缩、需求下降、物价下行、资本流出和名义汇率贬值 [17] - 过去几年，尽管中国制造业持续升级、技术进步，但人民币实际有效汇率不升反贬，与国际清算银行数据显示的从2022年1月到2025年10月贬值16%相符，这与侧重供给侧的巴拉萨-萨缪尔森假说相悖 [18] - 人民币实际汇率贬值的原因在于金融周期调整：一方面从实体视角降低了需求、压低了物价；另一方面从金融视角减弱了市场配置人民币资产的动机，为名义汇率带来下行压力 [18] - 近期人民币兑美元走强，可能与金融周期调整趋近尾声，市场配置人民币资产的动机上升有关 [18]