本次债券基本情况 - 债券简称为佩蒂转债，代码为123133 SZ，发行主体为佩蒂动物营养科技股份有限公司 [1] - 发行规模为人民币72,000万元，发行数量为720万张，每张面值100元，按面值发行 [2][3] - 债券期限为自发行之日起六年，票面利率逐年递增，第一年0 4%、第二年0 6%、第三年1 0%、第四年1 5%、第五年2 0%、第六年2 5% [3] - 转股期限自发行结束之日起满六个月后的第一个交易日起至债券到期日止，初始转股价格为19 92元/股 [4][5] 募集资金使用情况 - 募集资金总额72,000万元，净额71,185 98万元，拟投资于新西兰年产3万吨高品质宠物湿粮项目（23,650万元）、年产5万吨新型宠物食品项目（27,350万元）及补充流动资金（21,000万元） [11][14] - 截至2024年底，新西兰湿粮项目累计投入6,632 85万元（进度28 05%），新型宠物食品项目累计投入7,580 72万元（进度28 57%） [18] - 两个项目均延期至2025年12月31日完成，主要因新西兰施工周期长、设备进口流程复杂及国内产线建设周期差异 [19] 公司经营与财务状况 - 2024年营业收入16 59亿元，同比增长17 56%，归属于上市公司股东的净利润1 82亿元，同比扭亏（2023年净亏损1,038 48万元） [13] - 主营业务为宠物食品研发制造，产品包括畜皮咬胶、植物咬胶、宠物零食、干湿粮及保健食品等 [13] - 截至2024年末资产总额29 95亿元，归属于上市公司股东的净资产18 47亿元，加权平均净资产收益率10 40% [13] 债券条款与执行情况 - 设有转股价格向下修正条款：连续30个交易日中至少15日收盘价低于当期转股价85%时可触发修正 [6][7] - 赎回条款：期满后按面值115%赎回未转股债券；转股期内若股价连续30日中有15日不低于转股价130%或未转股余额不足3,000万元时可触发赎回 [8] - 2024年12月完成第三次付息，计息期间利率1 0%，每10张派息10元（含税） [24] - 中证鹏元维持主体及债券信用等级AA-，评级展望稳定 [25][26] 资金管理情况 - 2024年使用闲置募集资金进行现金管理最高额度30,000万元，截至年底未归还金额21,000万元 [23] - 曾两次合计使用32,000万元闲置募集资金临时补充流动资金，均按期归还 [20][22]

纪要涉及的公司 佩蒂股份、乖宝宠物、中宠股份 纪要提到的核心观点和论据 - **估值修复**：佩蒂股份因贸易战前期跌幅大，现处估值修复阶段，2025 年 PE 约 20 倍，低于乖宝宠物 50 多倍和中宠股份 40 多倍，有较大修复空间，国内品牌爵宴增速显著、好当家预计下半年发力维持收入增速[2][3] - **基本面情况**：主要出口咬胶和肉质零食，发展主粮业务，形成爵宴、好世家和齿能品牌矩阵，爵宴表现亮眼，主粮业务起步，产能投产后有望放量[2][4][5] - **境外业务受贸易战影响**：对美国市场依赖大，占比约 60%，一季度出口受损，二季度订单恢复，将订单转移至越南和柬埔寨工厂，东南亚关税总体可控[2][6] - **新西兰工厂业绩贡献**：新西兰有零食工厂和新建干粮产线，干粮产线 2025 年 3 月投产，7 月预计进入中国市场，前期有费用压力，长期是业绩增长点[2][7] - **境内业务发展方向**：2024 年减少代理业务，2025 年剔除，重心转向品牌端，2024 年自有品牌增长超 30%，爵宴增长 52%，2025 年自有品牌增速亮眼[2][8] - **2025 年第一季度品牌端表现**：爵宴一季度增长 50%，全年增长目标 50%以上，整体品牌端预计增长 30%以上，支撑公司较低估值[9] - **好世家定位及发展计划**：定位质价比市场，承接爵宴未覆盖客群，产品覆盖主粮、猫粮、狗粮和零食，2025 年下半年烘焙粮产线投产后推新产品[4][10] - **狗粮高端化影响**：小犬经济和老龄犬趋势推动狗粮高端化，高端狗粮销售占比提升，爵宴在中高端狗零食领先且推出风干狗粮，烘焙产线投产后有望提升收入利润[11] - **未来发展方向**：关注宠物食品中高端市场和烘焙产线新产品推出，中长期高端宠物食品市场潜力大[12] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 新西兰工厂 2023 年零食工厂营业收入约 1 亿元，新建干粮产线 4 万吨需时间爬坡[7] - 东南亚关税 10%，大部分客户自行承担，公司承担 3% - 5%[6]

公司基本情况 - 公司 2002 年成立，主营业务从咬胶拓展到宠物肉质零食、主粮等，集研发、制造、销售和品牌运营于一体 [3] - 自主品牌形成“爵宴、好适嘉、齿能”品牌矩阵，主粮业务营收规模持续增长，风干粮类主粮是爵宴增长较快品类 [3] - 在“一带一路”布局多个产能项目，越南和柬埔寨工厂从事宠物零食 ODM 业务出口欧美，新西兰工厂以高品质宠物主粮为主要产品 [3] 市场结构与业务情况 - 美国市场主要由东南亚工厂产能供应，东南亚产能可满足绝大部分订单需求，关税对出口业务影响较小，订单和生产经营正常 [3] - 积极拓展美国之外市场，欧洲和加拿大拓展效果明显，积累较多优质客户，有助于 ODM 业务稳定发展和降低经营风险 [3] 问答交流要点 关税影响 - 东南亚产能满足美国客户需求，订单和出货正常，在手订单充足，优化市场结构、增加自主品牌收入、开发新市场，现阶段关税影响有限 [3][4] 爵宴品牌规划 - 2018 年开启自主品牌之路，爵宴定位于中高端市场，积累大量忠诚客户，营收高速增长，在国内宠物犬零食领域居前列，正拓展品类，未来有品牌出海规划，首选东南亚和欧洲 [5] 618 活动策略 - 线上在主流电商平台开设旗舰店或专营店，618 期间加强与头部主播和达人合作，线下加强与线下渠道合作，自主品牌将推出大量新品 [5] 国内市场趋势 - 国产替代趋势明显；零食主粮化趋势明显，新工艺主粮发展快；国内头部品牌增长快，线上渠道和费用投入带动电商渠道增长，加速品牌集中 [6] 新西兰工厂规划 - 新西兰工厂进入商业化运营阶段，现阶段代工消化产能占比高，后续自主品牌收入规模扩大将占用更多产能，利润随产能利用率提升逐步释放 [6] 海外 ODM 业务毛利率与汇率风险 - 主要原材料价格稳定，通过优化供应链管理降低成本提升效益，实现毛利率稳定 [7] - 出口业务以美元结算，海外工厂以美元或当地货币运营，建立完善汇率风险管理机制，应用外汇管理工具，汇率波动剧烈时与客户协商调整产品价格 [7]

财务表现 - 2024年营业收入16.59亿元，同比增长17.6%，归母净利润1.82亿元，实现扭亏为盈 [1] - 2024年毛利率提升至29.4%，同比增加超过10个百分点，得益于产品结构优化和海外基地产能利用率提升 [1] - 分业务看，畜皮咬胶收入5.05亿元（+19.1%），植物咬胶6.08亿元（+43.7%），营养肉质零食4.03亿元（+26.6%），主粮和湿粮1.18亿元（-43.6%） [1] - 2024Q4营业收入3.36亿元（同比-32.1%），归母净利润0.27亿元（同比+51.7%），2025Q1营业收入3.29亿元（同比-14.4%），归母净利润0.22亿元（同比-46.7%） [1] 海外产能布局 - 越南工厂产能利用率保持高位，持续满负荷运行 [1] - 柬埔寨爵味工厂2024年净利润0.51亿元，利润率14.3%（2023年为-1%），成为重要利润来源 [2] - 新西兰年产4万吨高品质主粮产线已投产，预计2025年释放20%-30%产能 [2] - 2025年已将美国客户订单基本全部转移至东南亚工厂交付，通过全球化产能布局对冲扰动 [2] 国内市场发展 - 2024年国内市场销售收入2.88亿元，主要由自主品牌贡献，自主品牌收入增长33% [2] - 爵宴品牌增长52%，2024年国内业务毛利率31.7%，同比增长8.04个百分点 [2] - 2025年将聚焦自主品牌，打造爆品驱动增长 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为19.14亿元（+15.34%）、21.63亿元（+13.04%）、23.87亿元（+10.37%） [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.99亿元（+9.16%）、2.21亿元（+11.15%）、2.51亿元（+13.53%） [3] - 对应PE分别为18.85x、16.96x、14.94x [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 佩蒂股份2024年营收和利润表现良好，实现扭亏为盈，毛利率提升得益于产品结构优化和海外基地产能利用率提升；季度业绩受客户订单波动影响；国内自主品牌增长较快，未来聚焦打造爆品；海外产能利用率高，全球化产能布局可对冲扰动 [1][3][9] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年实现营业收入16.59亿元，同比增长17.6%；归母净利润达1.82亿元，扭亏为盈；毛利率提升至29.4%，同比增加超10pct [1] - 2024年畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食、主粮和湿粮收入分别为5.05亿元、6.08亿元、4.03亿元、1.18亿元，同比+19.1%、+43.7%、+26.6%、-43.6% [1] - 2024Q4和2025Q1营业收入3.36亿元（同比-32.1%）和3.29亿元（同比-14.4%），归母净利润分别为0.27亿元（同比+51.7%）和0.22亿元（同比-46.7%） [1] 自主品牌 - 2024年国内市场销售收入2.88亿元，主要由自主品牌贡献；自主品牌收入规模增长33%，爵宴品牌增长52%；毛利率为31.7%，同比增长8.04pct [3] - 2025年将聚焦自主品牌，打造爆品驱动增长 [3] 海外产能 - 越南各工厂产能利用率保持高位，满负荷运行 [9] - 柬埔寨爵味工厂产能快速爬坡，订单交付能力大幅提升；2024年实现净利润0.51亿元、利润率达14.3%（vs23年为-1%） [9] - 新西兰年产4万吨高品质主粮产线已投产，处于产能爬坡状态，预计2025年度释放20% - 30%产能 [9] - 2025年把美国客户订单基本转移到东南亚工厂交付，有望依靠全球化产能布局对冲关税波动扰动 [9] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为19.14/21.63/23.87亿元，分别同比+15.34%/+13.04%/+10.37% [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为1.99/2.21 /2.51亿元，分别同比+9.16%/+11.15%/+13.53%，对应PE分别为18.85x、16.96x、14.94x [4] 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1,659|1,914|2,163|2,387| |(+/-) (%)|17.56%|15.34%|13.04%|10.37%| |归母净利润（百万元）|182|199|221|251| |(+/-) (%)|/|9.16%|11.15%|13.53%| |每股收益(元)|0.73|0.80|0.89|1.01| |P/E|20.58|18.85|16.96|14.94| [5] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表对2024 - 2027年相关财务指标进行了预测，包括流动资产、现金、营业收入、营业成本等多项内容 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面的预测 [10]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入16.59亿元，同比增长17.56%，归母净利润1.82亿元，同比扭亏 [1] - 2025年一季度营业收入3.29亿元，同比下降14.4%，归母净利润2222.92万元，同比下降46.71% [1] - 2024年国外市场营收13.71亿元，同比增长29.1%，毛利率28.94%，同比提升11.04个百分点 [1] - 2024年国内市场营收2.88亿元，同比下降17.6%，毛利率31.72%，同比提升8.04个百分点 [2] 产品与品牌 - 2024年畜皮咬胶/植物咬胶/营养肉质零食/主粮和湿粮营收分别为5.05亿元/6.08亿元/4.03亿元/1.18亿元，同比分别增长19.1%/43.7%/26.6%/下降43.6% [1] - 植物咬胶等新产品表现亮眼，出口订单高增 [1] - 爵宴品牌收入同比增长52%，专注高端狗食品并向高端猫食品延伸 [2] - 好适嘉目标占领猫狗性价比市场，填补中端价格带空白 [2] - 新西兰主粮品牌SmartBalance预计下半年进入国内，二季度产能释放加快，2025年将有20%-30%产能释放 [2] 渠道与市场 - 自主品牌收入同比增长33%，代理品牌收缩 [2] - 自主品牌深耕传统电商渠道，拓展超垂类达人及KOC矩阵，加大内容电商投放 [2] - 线下渠道重点拓展山姆、沃尔玛等，计划货架覆盖量大幅增长 [2] - 海外市场美国订单基本全面转至东南亚工厂交付 [2] 盈利能力与费用 - 2025年一季度毛利率28.62%，同比提升4.26个百分点，净利率7.07%，同比下降3.82个百分点 [3] - 一季度销售费用率8.45%，同比提升3.81个百分点，管理费用率9.31%，同比提升2.98个百分点 [3] - 销售费用增加主要由于自主品牌营销推广费用增加 [3] 未来展望 - 预计自主品牌收入规模将保持快速增长 [1] - 随着海外工厂产能利用率提升及新品高端主粮推广，费用端将逐步改善 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.94/2.31/2.66亿元，对应EPS分别为0.78/0.93/1.07元 [3]