投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 报告公司为母婴零售领域龙头企业，独有大店模式稳定获新，加盟业态稳步推进，市场份额持续提升 [3] - 公司具备规模优势，并已具备完善数字化供应链及深度捆绑的会员黏性，深耕母婴零售赛道，服务类业务共同驱动，具备长期投资价值 [3] 财务表现 - 25H1营收49亿元，同增9%，归母净利1.4亿元，同增79%，扣非净利1.2亿元，同增91% [7] - 25Q2营收25亿元，同增8%，归母净利1.1亿元，同增65%，扣非净利0.98亿元，同增71% [7] - 25H1毛利率27.7%（-2pct），净利率2.9%（+1pct），销售费用率18.4%（-2pct），管理费用率4.5%（-0.4pct） [7] - 预计25-27年营收分别实现112/151/197亿元，同增20%/35%/30%，归母净利润分别实现3.5/5.6/8.9亿元，同增96%/59%/58% [3] - 当前市值对应PE为46/29/18X [3] 业务发展 - 加快发展下沉市场加盟模式，在建及筹建孩子王精选加盟店超140家（合计超200家），25年目标500家，25H1加盟店收入1.5亿元 [2] - 截至25H1，孩子王自营大店502家，乐友直营与托管加盟店540家，乐友加盟店171家，孩子王加盟61家，孩子王自营优选16家，仓店14家 [7] - 首家Ultra门店25年6月21日在上海徐汇万科广场开业，深度融合潮玩IP、谷子经济与AI科技等 [7] - 推进买手制和"短链+自营"结合，25H1差异化供应链（含自有品牌）营收5.3亿元，占母婴商品销售比重的12%，其中自有品牌收入3.4亿 [7] - 自研AI智能玩具6月成功上市 [7] 协同效应 - 丝域养发预计下半年并表，增厚利润且与孩子王主业全方位协同 [7] - 门店协同：店中店形式双向引流，孩子王大店可开放部分门店及区域设立丝域养发门店 [3] - 渠道协同：孩子王线上线下全渠道布局，线下门店近1200家，APP及小程序会员超6400万，丝域自有品牌有望借助孩子王渠道放量 [3] - 产品合作：有望借助巨子强研发力，推出更多自有产品，完善护发产品矩阵 [3] 区域表现 - 华东同店+2%，西南同店+15%，华中同店+5%，合计同增约5% [7]