腾讯控股25Q1业绩表现 - 公司25Q1实现营业收入1800.22亿元，同比增长12.9%，环比增长4.4% [1] - 毛利润1004.93亿元，同比增长19.8%，环比增长10.9% [1] - 经调整净利润613.29亿元，同比增长22.0%，环比增长10.9% [1] - 公司25Q1以总代价约171亿港元购回42984000股股份并注销 [1] 游戏业务 - 国内游戏收入同比增长24%至429亿元，主要受益于《王者荣耀》《和平精英》收入增长，《王者荣耀》25Q1流水创历史新高 [1] - 《三角洲行动》25M4 DAU峰值突破1200万，成为行业近三年新游戏中平均日活跃账户数最高的游戏 [1] - 海外游戏收入同比增长23%/环比增长4%至166亿元，主要受益于《荒野乱斗》《部落冲突：皇室战争》《PUBG MOBILE》收入增长 [1] - 公司通过AI赋能大型多人竞技游戏，如AI辅助新手玩家、预防外挂等，提升用户体验与留存 [1] 广告业务 - 25Q1广告业务收入319亿元，同比增长20%，超市场预期 [1] - 增长主要受益于广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存的强劲需求 [1] - AI技术提升内容推荐精准度与用户时长，有效拉动广告收入增长 [1] AI投入与应用 - 25Q1 CAPEX为274.76亿元（占收入比例15.3%），大部分投入AI相关业务发展 [2] - 微信生态内AI应用包括：元宝AI互动、大语言模型驱动的微信搜索（混元Turbo S/T1/DeepSeek R1）、AI创作工具（自动生成图片/视频特效）、AI编码助手缩短小程序开发周期 [2] - 公司计划基于微信生态打造Agentic AI，连接社交关系链、内容体系及小程序，将微信进化为AI时代流量入口 [2] 未来展望 - 预计2025-2027年公司实现营收7243/7888/8521亿元，经调整归母净利润2452/2690/2981亿元 [3] - 对应PE分别为17.8/16.3/14.7倍 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 腾讯控股游戏及广告收入超预期，后续关注AI投入及进展，游戏、广告以及云业务均有望受益于AI技术发展，微信作为国民入口级应用有望进化为“AI操作系统” [1][7] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027年，腾讯营业收入分别为6090.15亿、6602.57亿、7242.51亿、7887.78亿、8520.67亿元，增长率分别为9.82%、8.41%、9.69%、8.91%、8.02% [1] - 归母净利润分别为1152.16亿、1940.73亿、2254.57亿、2435.10亿、2623.07亿元，增长率分别为 - 38.79%、68.44%、16.17%、8.01%、7.72% [1] - ROE分别为14.25%、19.93%、19.33%、17.71%、16.40%；EPS最新摊薄分别为12.54、21.12、24.53、26.50、28.54元；P/E分别为37.97、22.54、19.40、17.96、16.68倍；P/B分别为5.41、4.49、3.75、3.18、2.73倍 [1] 25Q1业绩 - 实现营业收入1800.22亿元，同比增长12.9%，环比增长4.4%；毛利润1004.93亿元，同比增长19.8%，环比增长10.9%；经调整净利润613.29亿元，同比增长22.0%，环比增长10.9% [1] - 以总代价约171亿港元购回合共42984000股股份并注销 [1] 游戏业务 - 国内游戏收入同比增长24%至429亿元，受益于长青游戏《王者荣耀》《和平精英》收入增长及《DNFm》《三角洲行动》贡献增量，《王者荣耀》25Q1流水创历史新高，《三角洲行动》25M4 DAU峰值突破1200万 [2] - 海外游戏收入同比增长23%、环比增长4%至166亿元，受益于《荒野乱斗》《部落冲突：皇室战争》《PUBG MOBILE》收入增长 [2] - 开始通过AI赋能大型多人竞技游戏，提升用户体验与留存，预计将维持稳健增长 [2] 广告业务 - 25Q1实现收入319亿元，同比增长20%，超市场预期，受益于广告主对视频号、小程序及微信搜一搜广告库存的强劲需求和AI效果逐步体现 [3] - 预计AI技术应用有望持续提升广告业务CTR，带动收入及盈利能力提升，但广告加载率短期内相对克制 [3] AI投入 - 25Q1 CAPEX为274.76亿元，大部分投入于支持AI相关业务发展，占收入比例为15.3% [4] - 发力腾讯生态内AI应用，如用户可将元宝添加为微信联系人、微信搜索接入大语言模型驱动结果、向创作者提供AI工具、上线AI编码助手等 [4][7] - 有望基于微信生态打造Agentic AI，将微信打造为AI时代流量入口 [7] 投资建议 - 预计2025 - 2027年公司实现营收7243/7888/8521亿元；经调整归母净利润2452/2690/2981亿元；对应PE分别为17.8/16.3/14.7倍，维持“买入”评级 [7]

业绩表现 - 2025年一季度营收1800.2亿元人民币，同比增长13%，环比增长4%，超出预估1756亿元人民币 [1] - 净利润478.2亿元人民币，同比+14%，低于预估516.9亿元人民币 [1] - 调整后净利润613.3亿元人民币，同比增长22%，超出预估596.8亿元人民币 [1] - 综合毛利率56%，较去年同期提升约3个百分点 [2] 业务板块分析 增值服务 - 增值服务收入921.33亿元，同比+17%，是业绩超预期的核心增长业务 [1] - 本土市场游戏收入增长24%，主要受益于《王者荣耀》《和平精英》等长青游戏创历史新高的流水增长以及《DNFm》的增量红利 [1] - 国际市场游戏收入增长23%，主要由于《荒野乱斗》《部落冲突》等游戏的收入增长 [1] - 社交网络收入增长7% [1] 广告业务 - 营销服务(广告)收入318.53亿元，同比+20%，超出市场预期 [2] - 增长主要受益于视频号、小程序和微信搜一搜广告库存的强劲需求以及广告平台持续的AI升级 [2] 金融科技及企业服务 - 金融科技及企业服务收入549.07亿元，同比+5% [2] - 金融科技服务受益于消费贷款和理财服务增长 [2] - 企业服务则受益于云服务和商家技术服务费增长 [2] AI技术投入与影响 - 一季度资本开支275亿元，占营收约15.3%，主要用于支持AI相关业务发展 [2] - AI能力已对效果广告与长青游戏等业务产生实质性贡献 [2] - 公司加大对元宝应用与微信内的AI等新AI机遇的投入 [2] - 微信接入Deepseek将快速卡位AI AGENT领域，加深公司在互联网流量领域护城河 [3] - AI有望短期内持续提升游戏/广告两大核心业务 [4] 未来展望 - 预计2025-2027年实现本公司权益持有人应占净利润2235/2542/2882亿元，YOY+15.2%/+13.7%/+13.4% [4] - 按最新股本计算，每股EPS为24.3元/27.7元/31.4元，对应P/E为20/18/15倍 [4] - 微信搜索广告当前仅10亿元左右，相比百度相关广告收入650亿元，未来微信AI搜索领域直接广告收入或将迎来较高增长空间 [3]