报告投资评级 - 维持“买入”评级 [9] 报告核心观点 - 公司2025年利润大幅扭亏为盈，创新抗体偶联药物管线潜力持续释放，商业化进展顺利 [5][6][7][9] 公司基本情况与业绩表现 - 公司为乐普生物，股票代码2157.HK，最新收盘价6.15港元，总市值110.95亿港元，市盈率30.48倍 [4] - 2025年公司实现营业收入9.35亿元，同比增长154.19%；实现归母净利润2.61亿元，相比2024年的亏损4.11亿元大幅扭亏为盈 [5] - 2025年经调整Non-IFRS净利润为-0.31亿元，较2024年的-4.24亿元大幅收窄 [5] 业务与管线进展 - **商业化产品表现强劲**：2025年PD-1单抗普特利单抗和ADC药物MRG003合计销售收入达5.01亿元，同比增长66.8% [6] - **BD收入贡献显著**：2025年BD相关收入为4.24亿元，主要来自MRG007和CTM012项目 [6] - **核心产品MRG003适应症拓展**：MRG003单药用于后线鼻咽癌已于2025年10月在国内获批上市；其联合普特利单抗用于鼻咽癌、单药用于后线头颈鳞癌已处于III期试验阶段；ESMO2025公布的II期试验数据显示其联合疗法有效性和安全性良好 [6] - **ADC管线步入收获期**： - TF ADC药物MRG004A正积极推动单药用于后线胰腺癌的III期试验入组 [7] - GPC3 ADC药物MRG006A单药用于后线肝癌处于国内II期试验阶段，预计ASCO2026公布I期数据；其联合疗法前移至一线肝癌治疗已于2026年2月获IND批准 [7] - CD20 ADC药物MRG001联合BTK抑制剂用于非霍奇金淋巴瘤已展现优异临床反应，预计2026年将补充申报联合IND [7] - **引进BD项目稳步推进**： - CLDN18.2 ADC药物CMG901单药用于后线胃癌/胃食管结合部腺癌预计将于2026年第三季度读出III期试验数据 [7] - CDH17 ADC药物MRG007已于2026年3月实现美国首次患者入组，预计ESMO2026公布I期数据 [7] - **早期研发持续产出**：公司将于AACR2026公布EGFR/5T4双抗ADC MRG008和PD-1/IL-2双抗LPD002的临床前数据 [8] 盈利预测与财务指标 - **收入预测**：预计2026/2027/2028年公司收入分别为10.2亿元、13.6亿元、23.9亿元，同比增长8.7%、33.6%、76.2% [9] - **净利润预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为1.4亿元、2.7亿元、6.3亿元，同比增长-47.5%、94.5%、137.0% [9] - **每股收益预测**：预计2026/2027/2028年EPS分别为0.08元、0.15元、0.35元 [11] - **盈利能力指标**：2025年毛利率为90.42%，预计2026-2028年将维持在90.65%至90.80%的高位；2025年净资产收益率为18.85% [14] - **估值指标**：基于预测，2026/2027/2028年市盈率分别为74.45倍、38.29倍、16.16倍 [11]

投资评级 - 对乐普生物(2157.HK)维持“买入”评级 [9] 核心观点 - 公司2025年利润大幅扭亏为盈，创新ADC（抗体偶联药物）管线潜力持续释放 [5] - 2025年公司实现收入9.35亿元，同比增长154.19%，归母净利润2.61亿元（2024年为-4.11亿元），业绩符合预期 [5] - 公司ADC管线稳步推进，商业化进展顺利 [9] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业收入9.35亿元，同比增长154.19%；归属母公司净利润2.61亿元，同比增长163.53%；毛利率为90.42%，销售净利率为27.96% [5][14] - **盈利预测**：预计2026/2027/2028年收入分别为10.16亿元、13.58亿元、23.93亿元，同比增长8.69%、33.63%、76.19% [9][11] - **净利润预测**：预计2026/2027/2028年归属母公司净利润分别为1.37亿元、2.67亿元、6.32亿元，同比增长-47.53%、94.45%、136.96% [9][11] - **估值指标**：基于预测，2026/2027/2028年市盈率（P/E）分别为74.45倍、38.29倍、16.16倍 [11] 商业化与业务发展（BD） - **产品销售收入**：2025年PD-1单抗普特利单抗和ADC药物MRG003合计销售收入为5.01亿元，同比增长66.8% [6] - **BD收入**：2025年BD相关收入为4.24亿元，主要来自MRG007和CTM012项目的授权合作 [6] - **MRG003进展**：该药物单药用于后线鼻咽癌（NPC）已于2025年10月在国内获批上市；其联合普特利单抗用于NPC、单药用于后线头颈鳞状细胞癌（HNSCC）已处于III期试验阶段 [6] - **BD项目管线**： - CLDN18.2 ADC药物CMG901单药用于后线胃癌/胃食管结合部腺癌（GC/GEJ）预计将于2026年第三季度读出III期试验数据 [7] - CDH17 ADC药物MRG007已于2026年3月实现美国首次患者给药（FPI），预计在ESMO2026公布I期试验数据 [7] 研发管线进展 - **MRG004A (TF ADC)**：正积极推动单药用于后线胰腺导管腺癌（PDAC）的III期试验入组 [7] - **MRG006A (GPC3 ADC)**：作为首创（FIC）药物，单药用于后线肝细胞癌（HCC）处于国内II期试验阶段，预计在ASCO2026公布I期试验数据；其联合普特利单抗+贝伐珠单抗前移至一线（1L）HCC治疗已于2026年2月获得国家药监局药品审评中心（CDE）的临床试验（IND）批准 [7] - **MRG001 (CD20 ADC)**：联合BTK抑制剂用于非霍奇金淋巴瘤（NHL）已展现优异临床反应，预计2026年将补充申报联合IND [7] - **早期研发**：公司将于AACR2026公布EGFR/5T4双抗ADC MRG008和PD-1/IL-2双抗LPD002的临床前数据 [8] 公司基本情况 - **股票代码**：2157.HK [5] - **最新收盘价**：6.15港币 [4] - **总市值**：110.95亿港币 [4] - **总股本**：18.04亿股 [4] - **52周股价区间**：10.50元至3.05元 [4] - **资产负债率**：56.03% (2025年) [4][14] - **第一大股东**：宁波厚德义民信息技术有限公司 [4]