财务数据和关键指标变化 - 2024年第四季度销售额增长9%，约达123亿美元，增长组合销售增长23%，占收入略超一半 [29] - 2024年第四季度毛利率下降约240个基点，运营费用（不包括进行中的研发）增长约8%，有效税率为19.9%，摊薄后每股收益为1.67% [39][40] - 2024年全年有效税率为18%，摊薄后每股收益为1.15% [40] - 截至2024年12月31日，现金等价物和有价证券约112亿美元，第四季度运营现金流约44亿美元 [41] - 预计2025年营收约455亿美元，非GAAP每股收益在6.55% - 6.85%之间，毛利率约72%，运营费用约160亿美元，运营利润率约37% [23][46][47] 各条业务线数据和关键指标变化 肿瘤学 - Opdivo第四季度稳健增长，2025年预计低个位数增长 [31] - Optolag第四季度两位数增长，美国需求和新市场推广推动销售 [31] 心血管 - Eliquis第四季度销售额超30亿美元，美国销售额增长19%，2025年第一季度增长受限，后续季度有望增长 [32][33] - KEmZyOs第四季度销售额翻倍，新增约1300名商业用药患者，欧洲标签更新，美国预计4月有PDUFA日期 [33][34] 血液学 - Rebase增长超70%，美国和国际市场需求推动销售 [35] - BrionZ第四季度销售额翻倍，各获批适应症需求增长 [35] 免疫学 - STC全球销售额增长超30%，美国需求增长但受返利影响，2025年改善准入但面临返利逆风 [36][37] 神经科学 - Covent第四季度销售额约1000万美元，处方量增长，患者和医生反馈积极 [38] 各个市场数据和关键指标变化 - Eliquis在美国市场份额约75%，且持续线性增长 [122] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将继续专注运营卓越，成为更精简、专注的公司，确定额外20亿美元节省目标，预计2025年实现约10亿美元，其余到2027年底实现 [16][17] - 加大对Cobenfy临床开发投入，2025年启动7项III期研究，2026年计划开展自闭症谱系障碍易怒症III期研究 [20] - 未来24个月有多个数据催化剂，有望推出10种以上新药，未来5年有超30个适应症扩展机会 [25] - 业务发展是优先事项，注重加强核心治疗领域地位，寻找有前景的科学领域和能改善增长的资产 [166] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年是多方面执行良好的一年，为实现长期可持续增长奠定基础 [8] - 对Cobenfy前景乐观，认为其有潜力成为重要增长贡献者 [24] - 预计到本十年末，公司产品组合将转型，实现顶级可持续增长 [26] 其他重要信息 - 会议中提及的财务指标为非GAAP指标，相关指标与GAAP指标的调节可在bms.com查询 [6][7] - 公司在2024年重新分配大量支出，实现约11亿美元节省，预计2025年实现剩余4亿美元 [13][40] - 2025年是公司连续第93年支付股息 [43] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: Cobenfy的市场推广预期及成本计划后续是否有额外成本机会 - 目前Cobenfy每周处方量约1000份，医保准入进展良好，预计2025年持续强劲增长 [60][63] - 成本计划旨在投资增长，后续会根据业务需求调整组织和支出水平 [65][70] 问题2: Part D重新设计对公司的影响及cendakimab的进展 - Part D重新设计对Eliquis有利，全年预计实现强劲同比增长，但其他产品的毛销差压力会抵消部分有利影响，总体预计对投资组合基本中性 [75][77] - 基于现有数据，公司决定不商业化cendakimab，将优先投资有竞争优势的领域 [78] 问题3: Cobenfy的扩展机会、投资计划是否改变及IRA修订的影响 - 竞争动态为Cobenfy带来长期机会，公司将加速相关项目 [84] - 公司期待与新政府合作，关注加强创新生态系统的政策，希望解决IRA的一些问题 [88][90] 问题4: 公司能同时推进多项工作并提前数据时间表的关键因素 - 专注运营卓越和研发生产力，遵循研发原则，优化投资组合，确定优先项目 [94][98][99] 问题5: 2025年营收指引低于共识的原因及低谷收益时间是否改变 - 营收指引差异主要源于遗留产品的专利到期影响和外汇逆风，总体与共识基本一致 [107][111] - 公司致力于加速增长，改变低谷的时间、深度和持续时间 [114] 问题6: Eliquis在2025年的增长预期 - 由于Part D重新设计，Eliquis第一季度销售额最低，下半年销售额将更高，全年预计实现强劲两位数增长 [121][122] 问题7: 2025年毛利率节奏及Opdivo Quantic的准入、覆盖和市场接受度 - 毛利率下降主要受Revlimid和Pomalyst影响，Eliquis销售时间分布变化也需考虑 [126][127] - Opdivo Quantic团队正在推广，预计医生在2028年底前将至少30% - 40%的静脉注射业务转换为皮下注射，下半年转换将加速 [128][130] 问题8: 收购Karuna的决策过程及Kemira的市场接受度驱动因素 - 收购Karuna时，公司高层负责决策，注重科学、财务和增长机会，执行迅速 [135][136][139] - KEmZyOs增长强劲，患者数量增加，公司将扩大处方医生基础，4月PDUFA日期和Q2数据读出有望带来增长 [140][142][143] 问题9: Cobenfy辅助精神分裂症试验的风险及Camis标签更新的目标和影响 - 对Cobenfy辅助精神分裂症试验的安全性有信心，试验即将读出结果 [149] - Camis标签更新旨在减轻患者和医生负担，欧洲已更新，美国预计4月有行动，将增加治疗能力 [150][152] 问题10: 新生产力计划的运营费用及iberdomide的MRD终点相关问题 - 新生产力计划2027年底运营费用预计降至150亿美元 [157] - iberdomide试验中加入MRD终点，将与FDA讨论数据，PFS仍是主要终点之一 [158][160] 问题11: 业务发展的治疗领域对齐及Cobenfy的毛销差演变 - 业务发展注重加强核心治疗领域，考虑科学、财务和增长因素 [166][167] - Cobenfy主要依赖公共部门医保，商业患者占比低 [169][170] 问题12: Cobenfy的患者体验及新型口服药物在多发性骨髓瘤市场的定位 - 患者对Cobenfy的疗效和安全性反馈积极，不良反应可控，团队正在进行相关研究 [175][176][178] - 新型口服药物如iberdomide和resignomide适用于社区治疗的多发性骨髓瘤患者，可与标准治疗结合 [180][181] 问题13: 2025年业绩与2026年增长的关系及YERVOY的增长前景 - 2025年专利到期产品表现不佳将有利于2026年增长，公司关注增长驱动因素，2026年有重要数据读出和新产品加入 [185][189][190] - YERVOY在核心适应症需求增长，2025年将有新适应症推出，预计持续增长 [192][193] 问题14: iberdomide试验中MRD终点的时间要求、其他试验是否加入MRD终点及Abema的盈利能力和Arlo cell的影响 - 需向FDA提供MRD的持久性数据，其他试验将根据情况评估是否加入MRD终点 [198] - 公司致力于优化Abema价值，GPRC5D在治疗中起重要作用 [200][201] 问题15: 第二代TYK2的情况及Milvexian试验的读出时间 - 目前公司专注于Sotika，第二代TYK2暂不开发 [206][207] - Milvexian试验事件进展良好，预计2026年底读出结果 [207][208] 问题16: CAMZyOS的峰值机会、ODYSSEY数据读出预期及Cobenfy的药物供应问题 - CAMZyOS预计4月有PDUFA日期，将减轻负担，增加治疗能力，持续增长 [212] - ODYSSEY数据预计Q2读出，有望增加患者数量，巩固市场地位 [214] - 未听说Cobenfy药物供应问题，团队将确保广泛供应 [217] 问题17: 提交给FDA的CAMZyOS数据及欧洲标签更新情况 - 提交给FDA的数据来自临床试验和真实世界证据，具体要求暂无法提供 [222] - 欧洲标签更新后，患者在维持期每6个月进行一次超声心动图监测 [223] 问题18: RISE的PANscore效益预期及ADP 2数据披露方式 - RISE关注两组差异和基线变化，小差异也有临床意义，具体幅度暂不评论 [227] - ADP 2读出后将发布新闻稿，数据将在医学会议上展示 [226] 问题19: 靶向放射治疗组合的数据节奏和投资优先级 - RISE在Gap NET的III期试验正在进行，预计2026年读出结果，还在探索其他癌症适应症 [230][231] - 公司将寻找机会加强RISE平台，考虑业务发展 [233] 问题20: 公司后端十年的关键收入驱动资产 - 公司对Cobenfy、CELMoD项目、Melexion等资产充满期待，还有CD19、XT、ARLDD等潜在机会 [237][238]

财务数据和关键指标变化 - 全年系统RevPAR较2023年增长2.7%，调整后EBITDA超34亿美元，同比增长11%，自由现金流充裕使公司向股东返还30亿美元 [10] - 第四季度系统RevPAR同比增长3.5%，调整后EBITDA为8.58亿美元，同比增长7%，管理特许经营费同比增长5%，摊薄后每股收益经特殊项目调整为1.76美元 [11][27][28] - 预计2025年系统收入增长2% - 3%，第一季度系统RevPAR增长2.5% - 3.5%，调整后EBITDA为7.7 - 7.9亿美元，摊薄后每股收益经特殊项目调整为1.57美元；全年RevPAR增长2% - 3%，调整后EBITDA为37 - 37.4亿美元，摊薄后每股收益经特殊项目调整为7.71 - 7.82美元 [13][34][35] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度休闲散客RevPAR增长4%，入住率比疫情前高5个百分点；商务散客RevPAR增长超3%，集团RevPAR同比增长3%，预订窗口持续延长 [11][12] - 预计2025年各主要业务板块RevPAR均实现正增长，集团业务表现将更优 [13] 各个市场数据和关键指标变化 - 第四季度美国可比RevPAR增长2.9%，美洲其他地区增长8.1%，欧洲增长6.2%，中东和非洲地区增长8.4%，亚太地区增长1.7%，其中亚太除中国地区增长8.8%，中国RevPAR下降4% [29][30][31][32] - 预计2025年美国RevPAR增长处于较低区间，美洲其他地区和中东非洲地区为中个位数增长，欧洲为低至中个位数增长，亚太地区为低至中个位数增长，中国为低个位数增长 [13][29][30][31][33] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司通过增加新品牌和战略合作伙伴、扩大全球市场布局等方式加强网络建设，推动持续增长 [9] - 2024年新开973家酒店，新增近10万间客房，净客房数量增长7.3%，预计2025年净客房数量增长6% - 7% [15][20] - 公司注重地理和连锁规模的多样性，在豪华和生活方式领域有发展机会，如多个品牌将在新市场开业 [16][20][21] - 公司推出新的健康计划，与Peloton和Calm合作，提升客户体验 [23] - 行业在并购方面更乐观，新开发仍有摩擦，但公司因品牌表现好，在新建设融资和转换机会上有优势 [58][59][68] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2025年前景更乐观，预计系统收入增长，各地区和业务板块有不同表现 [13] - 美国大选结束后，经济增长机会增加，监管环境更宽松，税收政策有望改善，对公司业务有积极影响 [45][47] - 行业新开发虽有困难，但成本和利率有望改善，资本可用性增加，公司发展前景良好 [60][61][64] 其他重要信息 - 公司连续八年成为全球最佳工作场所榜单上排名第一的酒店公司，多个品牌获《企业家》杂志特许经营500强认可 [24] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 美国大选后公司更乐观的原因及对住宿业务的影响 - 大选前不确定性高，影响消费者和企业支出；大选后经济增长机会增加，监管环境宽松，税收政策有望改善，对公司业务有积极影响，但因初期有不确定性，公司在指引中未大幅上调预期 [42][43][45][47] 问题: 希尔顿在行业发展背景下表现积极的原因 - 行业并购更乐观，新开发有摩擦但有改善趋势，成本和利率有望下降，资本可用性增加；希尔顿品牌表现好，在新建设融资和转换机会上有优势 [58][59][68] 问题: 2024年转换业务占比及2025年展望，以及第一季度调整后EBITDA增长的影响因素 - 2024年转换业务占比约45%，剔除收购和合作后约三分之一，2025年预计约三分之一；第一季度调整后EBITDA增长受艰难比较和外汇影响，调整后与算法一致 [74][75][78] 问题: 公司如何应对行业成本压力 - 公司在成本结构上保持自律，GAAP一般及行政费用指引低于2019年；同时为业主寻找运营效率，帮助他们应对工资、保险等成本压力 [82][83] 问题: 公司在豪华业务的战略及资本投入考量 - 公司在豪华业务有进展，部分来自SLH合作；在西方世界豪华业务资本贡献可能更高，公司仅在10%或更少的交易中贡献关键资金；2025年相关指引与投资者日一致 [87][88][91] 问题: 2025年EBITDA增长率低于RevPAR和客房增长中点的原因 - 调整基础和其他费用的一次性项目和外汇因素后，实际表现好于预期；全年调整后EBITDA高于算法，主要受外汇影响，但整体仍高于三年计划 [98][99][101] 问题: EPS指引低于投资者日算法的原因 - 主要是回购未计入全年指引，以及再杠杆化导致融资利率上升影响EPS，调整后调整后EPS增长将处于中两位数 [108][109][110] 问题: 美国豪华/高档全服务酒店与精选服务酒店RevPAR预期差异 - 公司在各细分市场表现与连锁规模表现一致或更好，预计将继续扩大市场份额 [119] 问题: 关税对加盟商或潜在开发商和建筑商的影响 - 目前暂无明显影响，关税可能是贸易谈判策略，预计最终达成的贸易协议不会涉及重大关税；公司已多元化供应链，降低风险 [123][124][126] 问题: 酒店删除和管道项目退出情况及趋势 - 公司每年一般会从系统中移除一定比例的酒店，2024年略高于以往，但2025年预期与长期平均水平一致 [134] 问题: 大企业差旅增加对商务散客和集团业务的影响及后续趋势 - 第四季度大企业差旅有增长，选举后加速；预计商务散客需求将继续恢复，可能出现业务板块间的替代效应 [138][140][142] 问题: 公司对AgenTek AI及在线旅行社通过AI代理处理分销的看法 - 公司希望与客户建立直接关系，虽有部分业务通过在线旅行社，但大部分通过直接关系驱动；公司积极利用AI提升客户体验，不计划外包相关业务 [149][150][152] 问题: 第四季度休闲业务高入住率的地区分布、价格情况及第一季度节假日影响 - 第四季度休闲业务高入住率在各地都有，受假期影响，各价格段都有刺激；第一季度复活节是主要影响因素，对第一季度有正向影响，对第二季度有负向影响 [159][160][162] 问题: 中国市场RevPAR预期、季度差异及发展签约情况 - 预计2025年中国市场RevPAR为低个位数增长，各季度较一致；2024年中国市场审批和开工增长10%，开业增长近30%，发展情况良好；中国出境游对亚太其他地区业务有积极影响 [168][169][172]

财务数据和关键指标变化 - 2024年第四季度有机销售额同比增长13%，种子业务增长16%，作物保护业务增长11%；核心定价下降4%，主要受巴西竞争压力影响；第四季度销量同比增长17% [37][38] - 2024年全年有机销售额同比增长1%，种子业务增长4%，作物保护业务下降2%；全年价格下降5%，主要受拉丁美洲竞争市场动态影响；作物保护销量增长3% [39][40] - 2024年全年运营EBITDA约为34亿美元，与上年基本持平，运营EBITDA利润率为20%，提高超30个基点 [41] - 2024年运营自由现金流改善近5亿美元，达到约17亿美元；全年通过股息和股票回购向股东返还约15亿美元 [16][17] - 预计2025年运营EBITDA在36 - 38亿美元之间，中点较上年提高约10%；运营EPS在2.7 - 2.95美元/股之间，中点增长10%；自由现金流与EBITDA转化率在40% - 45%之间 [45][46][47] 各条业务线数据和关键指标变化 种子业务 - 2024年先锋品牌保持美国玉米和大豆排名第一，在北美获得玉米市场份额，价格稳定；Enlist E3大豆在美国市场渗透率达65%，Enlist系统2024年销售额达19亿美元 [14][15] - 2024年第四季度种子销量增长19%，受巴西二季玉米面积增加推动；全年种子有机销售额增长4%，价格增长3%，销量增长1% [39][40] - 预计2025年种子业务将表现强劲，推出300个新种子杂交种和品种，种子利润率将因产品组合提升、特许权使用费收入增加和销售成本降低而改善 [28][29] 作物保护业务 - 2024年Spinozan新产品实现两位数销量增长，生物制品预计2025年因需求复苏和各地区渗透率提高而继续增长 [16] - 2024年第四季度作物保护销量增长16%，由拉丁美洲和EMEA地区带动，新产品销量同比增长超20%；全年作物保护有机销售额下降2%，销量增长3% [39][40] - 预计2025年作物保护业务有机销售额实现中个位数增长，由Spinozan新产品和生物制品两位数增长带动，目标是到本十年末生物制品收入达10亿美元 [31] 各个市场数据和关键指标变化 - 全球玉米和大豆消费量创纪录，2024年谷物、油籽和生物燃料需求旺盛，2025年牲畜饲料、生物燃料和食品消费需求预计继续增长 [19] - 美国玉米单产创纪录，巴西预计也将如此，这有助于提高两国农民利润率 [20] - 全球玉米市场紧张，全球库存与使用比率处于十多年来最紧水平，排除中国后处于三十年来最紧水平 [21] - 作物保护行业出现稳定迹象，中国产品价格过去几个月保持稳定，全球渠道库存水平更加平衡 [22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是生产力和成本改善计划，2024年首次实现20%的运营EBITDA利润率 [12] - 2025 - 2027年目标是通过三个增长平台实现10亿美元的增量净收入，包括增加许可收入、CP产品持续增长和生物制品增长 [33] - 实施“控制可控因素”计划第二阶段，在种子和作物保护领域实现10亿美元的生产率、成本和通缩效益，并管理SG&A [34] - 目标是每年实现约100个基点的EBITDA利润率增长，到2027年EBITDA增长10亿美元，复合年增长率为9%，EBITDA利润率中点达到23% - 24% [35][36] - 作物保护行业过去两年面临挑战，库存失衡，目前正在复苏，但价格仍面临下行压力 [72][73] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年在不理想条件下取得进展，种子业务持续增长，作物保护业务第四季度在巴西的表现增强了公司对未来的信心 [18] - 整体农业基本面积极，2025年预计市场持平，有低个位数销量增长，但受低个位数价格逆风影响 [23] - 尽管面临巴西雷亚尔和加元等货币逆风，但公司仍预计2025年实现营收和利润增长以及有意义的利润率扩张 [23][25] - 2025年是农业市场的玉米年，种子业务有望表现强劲，作物保护业务预计实现中个位数有机销售增长 [27][28][31] 其他重要信息 - 公司在财报电话会议中会提及非GAAP财务指标，相关指标的调整可在财报新闻稿、相关附表和投资者关系网站的补充财务摘要幻灯片中找到 [6][7] - 公司预计2025年约60%的销售额和80%的EBITDA将在上半年实现，且第一、二季度与上年相比会有时间差异 [55] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 如何看待新种子业务潜在积极因素与外汇风险对2025年指导中点的影响 - 市场基本面在过去三个月变得更加积极，作物需求良好，价格上涨，农民利润率改善，作物保护行业正在复苏，这些因素已纳入指导中点的考虑 [70][71][73] - 若美元走弱将带来上行空间，作物保护行业的定价是关键关注点，公司预计通过自助行动实现4亿美元的改善，整体来看指导中点的假设是平衡的 [75][76] 问题2: 第四季度作物保护生产成本低于预期，种子生产成本高于预期的原因及对2025年的影响 - 作物保护方面，公司有多年计划优化资产布局和降低成本，目前进展略超计划，2025年将再削减2亿美元成本，原材料通缩将持续 [81][82][84] - 种子方面，2024年因拉丁美洲库存成本高和市场竞争激烈表现不佳，但2025年巴西的销售成本将显著改善，且有定价机会 [82][88][89] 问题3: 2025年各季度或上下半年的盈利节奏如何 - 预计上半年与2024年上半年相比略有增长，下半年同比改善幅度更大，部分原因是巴西种子成本状况改善 [93] - 作物保护业务预计上半年价格有低个位数下降，下半年趋于平稳 [94] 问题4: 作物保护EBITDA利润率同比提高800个基点的关键驱动因素及是否有时间相关考虑 - 第四季度作物保护业务表现强劲，驱动因素包括生物制品、新产品、Spinosin销售增长，杀菌剂和杀虫剂增长以及成本降低（同比削减1.7亿美元） [99][100][102] 问题5: 2025年指导区间高端下调2亿美元而非1亿美元，低端未调整的原因 - 高端下调2亿美元是为了缩小指导区间，中点下调1亿美元是由于外汇因素（实际外汇影响为1.25亿美元，其他方面价格和销量略有改善弥补了2500万美元） [106][107] - 低端未调整是因为下行风险主要包括美元进一步走强、种植面积差异和作物保护市场表现，若作物保护市场反弹，指导区间将相应调整 [108][109][111] 问题6: 将作物保护与种子业务分离以提升股权价值是否合理 - 公司会考虑各种创造长期价值的方式，但目前公司围绕全球农民构建，研发和市场推广具有显著协同效应，提供综合解决方案为农民创造价值，因此不会轻易排除或采取分离措施 [114][115][116] 问题7: 指导假设中未提及麦草畏的前景，目前对其看法及是否包含在指导中 - 目前关于麦草畏标签尚无新信息，难以预测；公司E3产品订单情况良好，市场渗透率达65%，2025年计划中未考虑麦草畏带来的上行空间 [120][121][122] 问题8: 过去几个季度的即时采购行为是否会成为新常态，公司是否会调整战略 - 即时采购行为是由于全球经济、资本市场高利率和产品供应充足导致的，只要利率和产品供应情况不变，这种行为预计不会改变，公司已做好应对准备 [126] 问题9: 第四季度在拉丁美洲种子业务面临的竞争压力是否会持续，原因是什么 - 第四季度种子市场供应充足导致竞争激烈，但随着二季玉米面积增加，情况将有所缓解 [129] - 2025年巴西的销售成本将显著改善，公司有定价计划，新产品和技术将为种植者带来更多价值，预计能够实现定价 [130] 问题10: 2024年第四季度库存未按惯例增加，2025年库存预期如何 - 2024年核心营运资金（应收账款、库存和应付账款）带来约3亿美元顺风，主要是因为前一年库存过多（主要在作物保护业务）以及第四季度清理种子库存和销量增加 [136][137][138] - 预计2025年核心营运资金将带来约1亿美元逆风，回归更正常水平 [138] 问题11: 原材料采购受加拿大、墨西哥和中国潜在关税影响的比例 - 这主要是作物保护业务的问题，公司两大主要业务Enlist和Spinozan在美国制造，是净出口商 [142][143] - 以中国为例，其占公司销售成本的2%，其中80%已实现多源采购，目前讨论的情景公司认为是可管理的，指导中未考虑关税影响 [144][145] 问题12: 作物保护业务在北美的情况如何 - 背景是预计今年玉米种植面积增加，农民利润率改善，作物价格上涨，库存紧张，整体情绪积极，但仍需度过冬季和确保种植季顺利 [149] - 北美是公司最大的作物保护市场，情况持续改善，渠道库存平衡，产品销售良好，新产品和生物制品有望实现增长 [151][152][153] 问题13: 公司的外汇对冲做法，对冲期限及年内变化情况 - 公司通常按年对冲货币，目标是保持各季度之间的一致性，巴西雷亚尔是最大风险敞口，约占2025年总影响的40%，目前汇率约为6，风险敞口更多集中在下半年 [156][157] 问题14: 汇兑损益（EGL）是否与2024年相似或在3 - 3.5亿美元之间，是否会影响现金，是否有增加回购的空间 - 预计2025年EGL与EBITDA成比例，会比2024年略高 [161] - 公司计划全年进行10亿美元的股票回购，与上年类似，加上股息，将向股东返还15亿美元；公司将继续投资催化剂计划和并购机会，年末现金余额为31亿美元，有一定的并购空间 [161][162][163]

财务数据和关键指标变化 - 2024年全年经济每股收益创纪录，同比增长10% [6] - 第四季度调整后EBITDA为2.82亿美元，同比下降5%，包含7000万美元净业绩费收入；全年调整后EBITDA为9.73亿美元，同比增长4%，包含1.26亿美元净业绩费收入 [28] - 第四季度和全年费用相关收益均增长约10%，受平均资产管理规模增长和近期新投资影响 [28] - 第四季度经济每股收益为6.53%，全年为21.36%，全年经济每股收益增长10%，得益于创纪录的股票回购 [29] - 预计第一季度调整后EBITDA在2.2亿 - 2.3亿美元之间，包含1000万 - 2000万美元净业绩费收入 [30] - 预计第一季度经济每股收益在5.02% - 5.26%之间，假设季度调整后加权平均股数为3070万股 [33] 各条业务线数据和关键指标变化 私募市场 - 第四季度私募市场子公司募资60亿美元，全年募资240亿美元，年化有机增长率约20% [17] 流动性另类投资 - 连续第二个季度实现正向资金流入，第四季度净流入20亿美元，主要由AQR、Winton、Systematica和Garda推动 [19] 股票业务 - 第四季度净流出约160亿美元，反映了行业和近期业绩逆风以及一些季节性因素 [20] 多资产和固定收益业务 - 第四季度实现小幅资金流入，全年流入约30亿美元，过去15年中有13年实现净流入 [21] 美国财富平台 - 过去五年，美国财富平台上的另类资产管理规模增长超过10倍，年底超过60亿美元 [22] - 2024年，美国财富平台的另类投资净流入25亿美元 [22] 公司战略和发展方向及行业竞争 - 公司战略是增加对另类投资的敞口，尤其是私募市场和流动性另类投资，以增强长期增长前景和现金流稳定性 [6][11] - 公司独特模式吸引优秀公司寻求战略合作伙伴，新投资管道强劲，专注于专业另类投资领域的合伙人所有公司 [7][10] - 公司与NorthBridge Partners合作，符合投资高质量独立公司的战略，该公司专注于工业物流房地产，受益于数字经济和供应链动态变化 [8][9] - 公司在财富渠道取得成功，与客户、现有子公司和新投资前景产生共鸣，是全球最大的财富市场另类产品赞助商之一，总资产管理规模超过300亿美元 [24][25] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司进入2025年业务势头强劲，各增长战略要素推动业务向需求旺盛的战略方向发展，有望创造更多股东价值 [13][14] - 尽管股票业务面临挑战，但长期有机增长状况在过去五年中显著改善，随着业务组合向另类投资转变，预计资金流动趋势将进一步改善 [16] - 公司对执行资本配置战略有信心，预计业绩费将长期对收益做出重要贡献，包括未来私募市场附带权益的贡献增加 [33] 其他重要信息 - 2024年公司加强资产负债表，发行8.5亿美元长期债务，偿还7.5亿美元短期高级债务，将12.5亿美元未提取循环信贷额度延长五年，债务加权平均期限超过20年 [34] - 公司流动性状况良好，现金6.25亿美元，投资4.75亿美元，当前杠杆率低于历史平均水平，现金加资产负债表投资等于2034年前的现有债务到期额 [35] - 第四季度公司回购1.2亿美元股票，全年约7亿美元，占流通股的13%，预计2025年至少回购4亿美元股票，具体取决于市场条件和新投资活动 [36][37] 问答环节所有提问和回答 问题1: 请详细讨论新投资管道情况，与去年同期相比如何，政府换届是否对与潜在子公司的对话产生影响 - 公司新投资管道强劲，NorthBridge是其中一个项目，管道中还有多个处于后期开发阶段的项目，主要集中在另类投资领域，特别是私募市场和流动性另类投资 [41][44] - NorthBridge是一家高质量独立公司，专注于工业物流房地产，受益于电子商务、消费者需求和供应链趋势，公司认为该机会有很大上升空间 [42][43] - 公司在市场上具有吸引力，为独立公司提供战略资源并保留其独立性，NorthBridge选择公司是因为公司有放大子公司成功的历史，能提供增长资本、种子资本和业务发展帮助 [44][45] - 政府换届可能有利于公司进行更多新投资，因为可能降低监管并促进业务发展，有利于加速新投资管道 [47] 问题2: 未来投资是采用NorthBridge的少数股权和小品牌模式，还是会有更大的交易 - 两种模式都有，公司管道中有一些中型公司，认为可以通过公司资源实现三倍或更多增长，也有一些较大的新投资项目，增长动态也很有吸引力 [51][52] - 公司在市场上以支持性合作伙伴著称，根据公司需求不同，参与程度也不同，投资机会涵盖企业价值在2.5亿 - 7.5亿美元之间的公司，通常购买少数或接近多数股权，同时让企业自主运营 [53] - 公司不排除进行超出上述范围的投资，但会确保投资门槛较高 [54] 问题3: 请更新零售另类产品管道的客户需求趋势和分销费用安排，以及公司目前在为子公司开发主动型ETF方面的活跃程度 - 公司在过去几年中调整战略，通过美国财富渠道的能力支持子公司并吸引新投资前景，利用资产负债表为新产品机会提供种子资金 [58][59] - 2024年公司加快推出新产品的步伐，成功推出三个产品并提交两个产品的申请，现在有六个持续提供的产品可供选择，还在美国财富渠道推出了一个传统的封闭式私募股权风格基金 [60][61] - 公司认为未来产品开发管道的机会在于通过AMG单一渠道将优秀的独立合伙人所有的另类产品引入美国财富市场，结合独特的投资专业知识和产品开发及销售能力，在行业中具有独特优势 [61][62] - 公司认为主动型ETF是一个有趣且令人兴奋的机会，过去一年有子公司推出了一些主动型ETF，公司正在与一组子公司合作，思考进入这些市场的正确方式，认为这是未来的重要增长驱动力 [63][64]

财务数据和关键指标变化 - 2024年公司销售额为115亿美元，每股收益为13.96美元，2024年合同授予总额达120亿美元，年末积压订单为490亿美元，其中270亿美元已获资金支持 [10] - 2024年第四季度营收30亿美元，较去年同期下降约5%，主要因三个业务部门营收同比均下降 [31] - 2024年第四季度净利润1.23亿美元，去年同期为2.74亿美元；摊薄后每股收益为3.15美元，去年同期为6.90美元 [36] - 2024年全年营收115亿美元，较2023年增加8100万美元，约1%，主要因Mission Technologies业务量增加，部分被Newport News Shipbuilding业务量下降抵消 [37] - 2024年全年净利润5.5亿美元，2023年为6.81亿美元；摊薄后每股收益为13.96美元，2023年为17.07美元 [44] - 2024年自由现金流4000万美元，公司全年资本支出3.53亿美元，占销售额3.1%，支付股息2.06亿美元，年末现金及现金等价物8.31亿美元，流动性约25亿美元 [45] 各条业务线数据和关键指标变化 Mission Technologies - 2024年潜在合同总价值超120亿美元，订单出货比为1.33，营收同比增长9%，实现了有史以来最大的一笔交易，获得一份价值67亿美元的为美国空军提供电子战工程和技术服务支持的合同，以及一份价值30亿美元的提供物流服务、情报监视与侦察（ISR）行动和下一代技术的任务订单，并在澳大利亚获得一份为期五年的初始合同 [11][12] - 2024年第四季度营收7.13亿美元，较2023年第四季度减少3200万美元，降幅4.3%，主要因2023年第四季度C5ISR业务有一次性产品收入 [32] - 2024年全年营收29亿美元，较2023年增加1.38亿美元，增幅8.8%，主要因网络、电子战、太空以及C5ISR合同业务量增加 [38] Ingalls Shipbuilding - 2024年获得一份价值96亿美元的多船采购合同，用于建造LPD 33、34和35以及大型甲板两栖攻击舰LHA 10，交付了OPD 29 USS Richard M. McCool Junior，下水了LPD 30 Harrisburg，DDG项目有六艘驱逐舰在建，2024年第四季度完成了DDG 133 Sam Nunn的相关工作，12月完成了USS Zumwalt DDG 1000的干船坞工作并出坞 [13][14] - 2024年第四季度营收7.36亿美元，较2023年第四季度减少6400万美元，降幅8%，主要因两栖攻击舰业务量下降，部分被水面战斗舰艇营收增加抵消 [32] - 2024年全年营收28亿美元，较2023年增加1500万美元，增幅0.5%，主要因水面战斗舰艇业务量增加，大部分被两栖攻击舰和NSC项目营收下降抵消 [38] Newport News Shipbuilding - 2024年在弗吉尼亚级潜艇项目中，SSN 798 Massachusetts下水，交付了SSN 796 USS New Jersey，运送了SSN 801 Utah的最后一个模块，12月为SSN 800 Arkansas举行了命名仪式；在航母方面，完成了CVN 74 USS John C. Stennis的换料大修（RCOH）干船坞工作，获得了CVN 75 USS Harry S. Truman的换料大修前期规划合同，CVN 79 Kennedy 94%的舱室已移交给海军，所有作战系统已移交给测试团队，CVN 80 Enterprise首次移动，实现了在同一干船坞同时建造两艘航母 [14][15][16] - 2024年第四季度营收16亿美元，较2023年第四季度减少7700万美元，降幅4.6%，主要因换料大修业务量下降、弗吉尼亚级和航母建造项目的累计调整不利，部分被哥伦比亚级业务量增加抵消 [32] - 2024年全年营收60亿美元，较2023年减少1.64亿美元，降幅2.7%，主要因弗吉尼亚级项目的累计调整不利以及航母和核支持服务业务量下降，部分被哥伦比亚级项目业务量增加抵消 [38] 公司战略和发展方向及行业竞争 - 未来24个月预计获得超500亿美元的合同授予，这些合同将考虑当前的业绩和经济状况，风险更平衡，成本和进度更可预测，有望实现与历史水平更一致的利润率 [6][7] - 到2030年，公司预计实现150亿美元的年收入，并实现利润率扩张、创造更多机会和自由现金流增长 [9] - 2025年将加倍采取运营改进措施，以应对与新冠疫情相关的劳动力、生产率和供应链挑战，包括提高劳动力稳定性、部署企业操作系统、增加外包、降低成本、确保新合同反映当前经济和生产环境等 [18][21][22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2025财年国防授权法案（NDAA）的通过和颁布感到满意，该法案大力支持公司的造船计划，包括授权为三艘阿利·伯克级水面战斗舰艇、一艘弗吉尼亚级潜艇和一艘圣安东尼奥级两栖战舰提供资金，授权对CVN 75进行换料大修，为2025财年第二艘弗吉尼亚级攻击潜艇提供额外的增量资金，并继续支持杰拉尔德·R·福特级航母以及LHA和LPD两栖战舰项目 [26] - 公司认为需求强劲，将继续专注于为美国海军等关键客户执行任务，未来两年有五艘舰艇交付，预计到本十年末实现约150亿美元的年收入，并逐步提高运营利润率，为所有利益相关者带来更好的业绩 [28] 其他重要信息 - 2025年公司预计造船业务收入在89 - 91亿美元之间，利润率在5.5% - 6.5%之间；Mission Technologies业务收入在29 - 31亿美元之间，利润率在4% - 4.5%之间，息税折旧摊销前利润率（EBITDA）在8% - 8.5%之间；自由现金流在3 - 5亿美元之间 [24] - 2025年第一季度，公司预计造船业务收入约21亿美元，Mission Technologies业务收入6.8亿美元，造船利润率接近5.5%，Mission Technologies运营利润率约3%，第一季度自由现金流预计为负，使用资金在3 - 5亿美元之间 [50] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：目前利润率与9% - 10%的差距中，通胀和其他运营挑战分别占比多少 - 公司无法给出具体数字，通胀不仅直接影响成本，还会导致供应链效率降低、劳动力经验不足和绩效挑战等问题，通胀渗透到成本结构的各个方面，不仅仅是工资上涨 [61][62][64] 问题2：在当前艰难的资金环境下，谈判新合同时是否还能回到9% - 10%的利润率水平 - 公司认为9%的利润率是可以实现的，正在谈判的500亿美元合同中，客户对当前经济环境表示理解，新合同将获得通胀保护，国会也为相关项目提供了额外资金，公司曾在类似情况下成功实现利润率提升，相信此次也能做到 [66][67][68] 问题3：公司2025年的指导假设了哪些合同授予 - 指导假设了2024财年两艘潜艇的合同，以及Block three合同和Columbia Bill two合同的谈判 [78][81] 问题4：有何信心在今年达成这些合同授予 - 公司对2024财年两艘潜艇的合同在年初达成有高度信心，与新政府部分人员的沟通显示，造船是其首要任务之一，公司相信在完成最后两艘Block five潜艇的谈判后将进入Block six的谈判 [83] 问题5：从2000年代末和2010年代初学到了哪些仍适用于现在的经验，投资者何时能看到预期成本（EAC）从不利转向有利 - 关键是在谈判中保持透明、坚决，确保成本和进度估计可实现和可预测，新合同的平衡和执行很重要，虽然无法给出具体时间，但随着未来几年从新冠疫情前合同过渡到新合同，盈利能力有望提升 [90][91][99] 问题6：指导中是否有对今年净EAC的假设 - 公司按季度进行EAC流程，不按船舶、级别或部门提供盈利能力数据，EAC和估计完成成本（ETC）与当前绩效一致，会根据风险和机会进行平衡，预计随着时间推移会实现稳定和改善 [101][102][103] 问题7：造船利润率是否会逐步提高到9%，2027年是否会有显著提升，CVN 79的合同变更是否会影响利润率 - CVN 79的合同变更与增加的能力相关，是公平的调整，不影响利润率正负；造船利润率预计会随着时间推移逐步提高，到2027年大部分工作将是新冠疫情后合同，盈利能力有望提升，但不会有显著的阶跃式变化 [109][110][114] 问题8：购买额外造船厂产能的机会有多大，2025年的招聘计划与2024年相比如何 - 2025年招聘人数与2024年大致相同，但会重新定位招聘方向，更多招聘有经验的人员；公司目前对购买额外造船厂产能不感兴趣，收购W International是特殊机会，增加了500名高素质造船工人，提高了吞吐量，未来除非有非常有吸引力的机会，否则不会考虑购买额外制造设施 [121][123][125] 问题9：2026 - 2027年随着新冠疫情前工作结束，自由现金流恢复正常的速度是否会快于业务过渡，如何考虑资本部署 - 随着新冠疫情前合同的完成，现金流预计会逐步回升到正常水平，与利润率提升同步；资本部署政策不变，将继续投资于船厂，发放年度股息，多余的自由现金流将返还给股东，2025年未提供股票回购指导，如有变化将在季度财报中更新 [129][130] 问题10：弗吉尼亚级的负EAC是在Block four还是Block five船只上，或者两者都有 - 是两者的混合 [137][138] 问题11：Block five船只在2019年谈判，为何只关注新冠疫情前的船只 - Block five船只确实是在2019年谈判的 [139][140][141] 问题12：CVN 79的合同变更是否会导致交付时间改变 - 公司正在与客户协商，有可能会改变 [142][143] 问题13：CVN 79最初从2024年推迟到2025年的原因是什么 - 主要是因为海军要求进行一些重大的作战系统工作，并将部分工作纳入基线，这是基于CVN 78部署表现而增加的能力，目的是确保船只部署时具备所有能力 [145][146] 问题14：本季度CVN 79是否记录了负EAC - 有适度的负调整，但不重大 [147][148] 问题15：2025年造船利润率指导为5.5% - 6.5%，第一季度已达5.5%，这一水平在多大程度上反映了当前情况，不考虑吞吐量和成本改善的情况下 - 第一季度的5.5%可能大致反映了当前情况，指导中包含了新船交付、吞吐量和成本降低计划、新船激励假设等因素，由于前几个季度有负调整，指导相对保守 [155][156][159] 问题16：外包增加30%的举措如何权衡成本控制和质量控制 - 外包是与现有合作伙伴进行的，会进行试点项目以评估合作伙伴的成本、进度和质量能力，公司曾有过外包失败的经历，会谨慎对待并采取措施降低风险；收购W International将其纳入内部管理，有500名经验丰富的工人，有助于提高运营效率和吞吐量 [163][164][167] 问题17：招聘举措与过去几年相比有何变化，新政府对公司和Mission Tech有何影响 - 招聘重点转向有经验的造船工人，提高工资、利用政府的劳动力发展支持将有助于招聘和留用；新政府将造船列为首要任务，公司欢迎减少监管的举措，并将与政府合作确保适当的监管水平 [174][175][176] 问题18：签署十七艘潜艇合同是否仍有现金流入，能否量化签署时的发票金额 - 签署合同有现金流入机会，但公司进行了风险调整，未单独列出具体金额，这部分已包含在指导中；目前与政府仍在就合同进行谈判，由于现金指导中有很多不确定因素，暂不提供具体现金影响数字 [182][183][186] 问题19：新政府是否有重新审视之前关于向更多无人、轻型舰艇发展建议的倾向 - 目前还没有相关消息，新政府领导层仍在确认中，公司支持有人和无人业务，认为高低搭配的策略是必要的，但尚未与新政府进行相关讨论 [192][193]

财务数据和关键指标变化 - 公司将2025财年营收指引从9 - 9.5亿美元下调至8.5 - 9亿美元，中点下调约5% [14] - 二季度营收达1.872亿美元，同比增长7%，较2025财年第一季度增长13% [28] - 二季度毛利润为1090万美元，利润率5.8%，上年同期为1060万美元，利润率6% [30] - 二季度SG&A费用为1730万美元，符合正常水平 [33] - 二季度净亏损550万美元，合每股0.2美元，上年同期净亏损290万美元，合每股0.1美元，剔除设施出售收益后，上年同期调整后净亏损490万美元，合每股0.18美元 [33] - 截至2024年12月31日，积压订单为1.3亿美元，二季度项目授予总额950万美元，二季度订单出货比为0.5倍，过去12个月订单出货比为0.9倍 [41] - 2025财年上半年经营活动提供的净现金为4550万美元，总流动性达2.117亿美元，包括1.568亿美元无抵押现金及现金等价物和5490万美元信贷额度借款可用性，公司还有2500万美元受限现金，债务为零 [42][43] 各条业务线数据和关键指标变化 存储和终端解决方案业务 - 二季度营收9550万美元，同比增长53%，主要因特种容器和LNG存储业务工作量增加 [34] - 二季度毛利率7.6%，上年同期2.9%，增长得益于施工间接费用回收改善 [34][35] 公用事业和电力基础设施业务 - 二季度营收6110万美元，同比增长52%，受益于LNG调峰项目工作量增加，部分被电力输送业务减少抵消 [36] - 二季度毛利率5.6%，上年同期3.5%，营收增长有望推动下半年间接费用回收和毛利率提升 [36] 工艺和工业设施业务 - 二季度营收3060万美元，同比下降，主要因大型可再生柴油项目完工和热真空室业务营收减少 [37] - 二季度毛利率1.2%，上年同期9.4%，下降因工作组合变化和施工间接费用回收不足 [37] 各个市场数据和关键指标变化 - 截至1月，国内LNG出口产能到2028年有望增长85%，超过210亿立方英尺/天，另有260亿立方英尺/天的额外LNG出口产能已获FERC批准或已提议但未达最终投资决策 [18] - 2020 - 2040年，美国电力需求预计增长超55% [19] - 预计到2030年，国内基础设施投资将超2.3万亿美元 [22] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略围绕五个关键支柱，未来三年可概括为“赢单、执行、交付”，旨在利基工程和建筑领域建立盈利增长平台 [24][25] - 公司计划通过有机和无机增长相结合，在高价值能源和工业基础设施市场打造专业E&C平台 [27] - 公司能服务项目全生命周期，提供交钥匙解决方案，客户留存率约90% [27] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司认为当前政策环境有利于大型能源和工业基础设施项目加速审批，公司有能力服务传统和低碳能源业务，LNG、NGL和氨存储及终端基础设施需求良好 [17][18] - 尽管2025财年指引略有下调，但公司预计下半年有机营收增长超40%，实现盈利，全年订单出货比达或超1 [16] - 公司机会管道从二季度末的57亿美元增至1月的70亿美元，为长期前景提供支撑 [15] 其他重要信息 - 公司强调安全文化，认为这是实现目标的基础 [8][9] - 施工间接费用回收问题有所改善，预计随营收增长负面影响将继续降低 [31][32] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 营收指引下调5000万美元主要反映在哪些业务板块 - 主要在存储和终端解决方案业务板块 [46][47] 问题2: 项目处于开发的什么阶段 - 项目于上一财年授予，一直在进行工程和采购工作，原计划更早现场动员，现因客户和公司双方因素推迟，不影响项目健康状况，只是收入确认时间推迟 [49][50] 问题3: 对2025年下半年实现盈利的信心如何，是否预计有其他工作延迟影响营收增长 - 公司对营收逐季增长有信心，随着营收增长，将支持间接费用吸收，从而实现盈利 [51][53] 问题4: 预计在本财年第三季度推进的能源项目，对下半年积压订单增长有何影响，基线预计是多少 - 订单出货比不应按季度线性看待，公司机会管道强劲，积压订单处于较高水平，有信心维持和增加积压订单，可能受承接工作量限制 [54][60] 问题5: 能提供与客户就当前环境下机会的沟通情况吗 - 能源客户对能源环境、监管环境和全球产品需求持乐观态度，年初可能受政府换届和总统选举周期影响决策，目前客户对业务和资本投资计划持积极态度 [61][64] 问题6: 递延收入是单一项目吗，预计何时实现 - 可能是单一项目，预计在2026财年第一和第二季度分摊确认 [67][68] 问题7: 对下半年实现盈利的信心更倾向于第三季度还是第四季度 - 更倾向于第四季度，因为营收呈增长趋势，第四季度营收更高，利润也更多 [72][73] 问题8: 新签订单在存储和工艺业务的毛利率与历史水平相比有差异吗 - 服务需求、项目规模和客户支出意愿使公司能保持强劲的项目利润率，获取优质项目的能力在提升 [75][76] 问题9: 机会管道从57亿美元增至70亿美元，是几个大项目还是多个小项目推动的 - 主要是新增四个LNG调峰项目，还有氨、采矿、发电等领域的小项目 [77][79] 问题10: 能给出无机增长机会的时间表和目标吗 - 公司主要专注于恢复盈利、承接业务和推动积压订单增长，目前无法提供具体信息，但认为市场有机会加强公司作为专业E&C服务提供商的地位 [81][84]

财务数据和关键指标变化 - 2024年有机净收入增长9.8%，调整后的IMS和HTU出货量及可转换定价增长8.7%，总出货量增长2.9% [19] - 2024年有机营业利润增长14.9%，货币中性调整后摊薄每股收益增长15.6%，调整后摊薄每股收益增长9.3% [20] - 2024年实现创纪录的运营现金流122亿美元，远超初始和近期预测 [20] - 2024年第四季度有机净收入增长7.3%，营业利润增长近12%，货币中性调整后摊薄每股收益增长10%，调整后摊薄每股收益增长14%至1.55美元 [21][22] - 2024年无烟业务净收入增长17%，毛利润增长23%，达到近100亿美元，有机毛利率扩张330个基点 [25] - 2024年 combustible业务净收入和毛利润分别有机增长6%和7%，有机毛利率扩张60个基点 [25] - 2024年全年出货量增长近3%，无烟业务量增长13.5%（190亿单位当量） [27][28] - 2024年全年定价贡献6.2%，无烟业务带来积极的组合影响1.9% [31] - 2024年全年调整后营业利润率有机扩张180个基点，美元计价扩张100个基点 [31] - 2024年全年毛利率有机增长160个基点，美元计价增长120个基点 [32] - 2024年实现超过7.5亿美元的毛成本效率 [33] 各条业务线数据和关键指标变化 IQOS业务 - 2024年HTU调整后市场内销售额增长近13%，出货量达1397亿，下半年调整后IMS增长加速至近14% [28] - 2024年欧洲市场HTU调整后IMS增长近11%，全年聚焦增长9%，第四季度调整后IMS销量达135亿单位 [37][38][39] - 2024年日本市场调整后IMS增长近13%，达到调整后P4份额30.6%，成年用户超950万 [42] ZYN业务 - 2024年美国市场出货量增长51%至5.81亿罐，全年出货量增长1.96亿罐 [29][49] - 2024年第四季度出货量增长42%至1.65亿罐，类别份额增至65.9% [48][50] - 国际尼古丁袋出货量增长2700万罐（75%），已在37个市场推出 [57] 电子烟业务（Viv） - 品牌在13个欧洲市场占据前三位，在5个市场排名第一 [57] 可燃业务 - 2024年卷烟出货量增长0.6%，全年有机净收入增长6.2%，毛利润增长10.8% [30][58] - 2024年全年定价增长8.7%，预计2025年有机定价将正常化至5 - 6% [58][59] 各个市场数据和关键指标变化 - 按营业收入排名前五的市场中，约60%的净收入来自无烟产品 [13] - 2024年在95个有无烟产品的市场中，近一半部署了无烟多品类战略 [13] - 截至2024年12月1日，估计成年用户超3860万 [34] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 继续推进无烟多品类战略，投资新市场、品牌建设和创新 [27][31] - 优先支持无烟业务发展，包括IQOS、ZYN国际业务等 [79] - 致力于提高对无烟产品的理解和推进烟草减害工作，应对监管阻力 [15][16] - 公司业务表现优于行业和消费品整体，各品类均实现增长 [8] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2024年是出色的增长年，各业务板块表现强劲，转型和增长动力良好，有信心在2025年及以后实现可持续增长和回报 [7][11] - 预计2025年各品类将继续强劲增长，实现连续第五年正销量增长，无烟产品增长12 - 14% [61] - 预计2025年有机净收入增长6 - 8%，调整后营业利润增长10.5 - 12.5%，货币中性调整后摊薄每股收益增长10.5%，美元计价增长7 - 9% [65][66][67] - 预计2025年运营现金流约110亿美元，资本支出约15亿美元 [75][76] 其他重要信息 - 2024年是IQOS和ZYN十周年，无烟业务规模大、盈利且增长迅速 [12] - ZYN成为美国首个也是唯一获得授权的尼古丁袋品牌 [14] - 公司预计在2025年上半年末实现供应正常化，目标全年从Kensington工厂生产约9亿罐 [51][52] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 2025年HTU出货量或市场内销售额增长的构成，以及新市场对增长的贡献和2026年目标进展 - 预计日本和欧洲部分地区将继续增长，意大利和捷克在调味禁令后恢复中，预计下半年情况改善 指导中未假设新市场有显著销量贡献，增长为有机增长 [87][89] 问题2: 2025年运营杠杆的关键驱动因素，以及指导是否假设IQOS Illuma进入美国市场，其利润率贡献和实现有意义利润率的时间 - 利润率扩张因素包括定价贡献、积极的品类组合、COGS压力缓解、IQOS规模效应等 预计IQOS Illuma年中获授权，初期利润率为负，但两到三年后将对底线有净贡献 [95][96][100][103] 问题3: 预计ZYN加速至近40%增长率的信心来源，以及如何控制零售价格和供应正常化后降低价格对销量的影响 - 从第四季度数据看，ZYN增长速度加快，且目前处于供应受限环境 FDA授权带来市场可见性和稳定性，预计将转化为销量增长 随着供应增加，零售价格将自然趋于正常化，预计下半年开始改善 [123][124][127][134][135] 问题4: 介绍ELTA产品及上市时间 - 需等待新政府管理下的授权处理，希望授权流程加速，认为应快速建立合法市场以满足需求 [138][139][144] 问题5: 意大利市场第四季度表现、波兰禁令实施时间和影响，以及外汇逆风低于预期的原因 - 意大利下半年表现弱于预期，部分用户暂时回归卷烟，电子烟产品在当地发展较好 波兰预计2025年底实施禁令 外汇逆风主要来自俄罗斯卢布，埃及货币影响将在2025年转为正向 公司有自然对冲和外汇套期保值措施 [150][158][161][162] 问题6: 美国市场湿尼古丁与干尼古丁产品动态及消费者未来倾向，以及电子烟类别增长对烟草行业的影响 - 美国市场湿尼古丁产品市场份额变动不大 湿袋产品对湿鼻烟用户更有吸引力，干产品对吸烟者和电子烟用户更有吸引力 电子烟类别预计在2025 - 2026年实现规范化，行业总规模将增长 [174][175][176][173] 问题7: 对2026年HTU出货量增长加速的信心来源 - 2025年指导聚焦现有市场有机增长，未来可能有新市场开放 俄罗斯和乌克兰市场约20%的加热不燃烧产品销量未实现全部增长潜力 多品类战略和无烟产品总销量有增长潜力，从用户和利润率角度看有机会 [184][185][187]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度净收入2.55亿美元，每股收益3.01%，去年同期净收入2.75亿美元，每股收益2.88%；净运营收入2.66亿美元，每股收益3.14%，同比增长12% [6] - 截至12月31日，GAAP报告基础上，净资产收益率为21.7%，每股账面价值为62.50%；剔除累计其他综合收益后，净资产收益率为15.1%，每股账面价值为86.40%，同比增长13% [7] - 2024年总保费收入增长4.7%，高于2023年的3.4% [11] - 第四季度行政费用为9100万美元，主要因信息技术、员工和法律费用增加 [12] - 第四季度超额投资收入为3800万美元，较去年同期增加300万美元；投资收入为2.82亿美元，同比增长4%或1100万美元 [25] - 2024年公司回购约1000万股普通股，总成本9.46亿美元，平均股价93.76%；第四季度回购约33.8万股，总成本约3600万美元，平均股价105.37% [37] - 2024年公司向股东返还超10亿美元，包括8500万美元股息支付 [38] - 预计2025年母公司超额现金流约7.85 - 8.35亿美元，将用于支付约8500万美元股息、减少商业票据并进行6 - 6.5亿美元股票回购 [39][40] - 预计2025年净运营摊薄后每股收益在13.45% - 14.05%之间，中点增长11% [46] 各条业务线数据和关键指标变化 人寿保险业务 - 第四季度保费收入8.23亿美元，同比增长4%；承保利润率3.36亿美元，同比增长10% [7][8] - 预计2025年人寿保费收入增长4.5% - 5%，承保利润率占保费的40% - 42% [8][9] 健康保险业务 - 第四季度保费收入3.58亿美元，同比增长7%；承保利润率9100万美元，同比下降6% [10] - 预计2025年健康保费收入增长7.5% - 8.5%，承保利润率占保费的25% - 27% [10] 各子公司业务 - 美国收入人寿：第四季度人寿保费4.33亿美元，同比增长7%；承保利润率1.99亿美元，同比增长9%；净人寿销售额9300万美元，同比增长22%；平均生产代理人数11926人，同比增长7% [13][14] - 自由国民：第四季度人寿保费9400万美元，同比增长5%；承保利润率3400万美元，同比增长8%；净人寿销售额2600万美元，同比增长1%；净健康销售额900万美元，同比下降5%；平均生产代理人数3743人，同比增长11% [15] - 家庭遗产：第四季度健康保费1.11亿美元，同比增长8%；承保利润率4000万美元，同比增长12%；净健康销售额2700万美元，同比增长6%；平均生产代理人数1512人，同比增长11% [17] - 环球生活直销部门：第四季度人寿保费2.45亿美元，同比下降1%；承保利润率7100万美元，同比增长20%；净人寿销售额2300万美元，同比下降11% [18] - 联合美国总代理：第四季度健康保费1.51亿美元，同比增长9%；承保利润率500万美元，较去年同期减少约900万美元；净健康销售额3000万美元，同比增长7% [20][21] 各个市场数据和关键指标变化 文档未提及相关内容 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司预计2025年各业务线保费收入和承保利润率将实现增长，将继续关注成本控制和业务效率提升 [8][9][10] - 公司将继续推进招聘和销售团队建设，以促进业务增长 [11][14][15][17] - 公司将继续优化投资组合，保持保守投资策略 [28][29][30] - 公司将继续关注监管动态，积极应对监管调查 [23][24] - 公司将继续寻求并购机会，以扩大业务范围和市场份额 [75][76] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对2024年整体保费增长感到满意，认为业务具有韧性，预计2025年增长将加速 [11] - 公司认为当前宏观经济环境对业务影响较小，客户基础具有韧性 [89] - 公司对各子公司的业务增长和代理人数增长感到满意，预计2025年将继续保持增长 [14][15][17][22] - 公司认为投资业务将保持稳定，预计2025年净投资收入将持平，所需利息将增长约2.5% [26] - 公司认为当前股价具有吸引力，将继续进行股票回购 [103][104][105] 其他重要信息 - 公司与再保险公司达成协议，于11月1日生效，再保险约4.6亿美元有效年金储备 [27] - 公司预计2025年将在固定到期日投资约9 - 11亿美元，平均收益率为5.5% - 5.7%；在商业抵押贷款和有限合伙投资约3 - 5亿美元，平均预期现金回报率为7% - 9% [35] - 公司预计2025年第三季度将更新长期假设，以反映近期死亡率和退保经验 [45] - 公司预计2025年健康业务的医疗利用率将继续上升，超过保费费率增长 [78][79] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：直接渠道和Liberty首年退保率略有上升的原因及趋势 - 公司表示整体退保率已稳定，AIL退保率略有下降；DTC退保率较高部分原因是新业务来自互联网渠道，该渠道退保率较高；从长期来看，AIL首年退保率与历史平均水平相当 [52][53][54] 问题2：监管调查的最终结果如何确定 - 公司表示将在调查结束时公布结果，监管机构通常不会主动发布调查结束的消息 [57] 问题3：健康业务中Med Advantage Plan报销率变化对Med Sup市场的影响 - 公司认为新政府对MA计划有乐观表态，但部分消费者和提供者对MA计划不满，Med Sup市场仍有机会，目前难以判断市场走向 [59][60][61] 问题4：2025年超额现金流增加的不同因素及持续性 - 公司表示再保险交易带来约1亿美元额外流动性，法定收益因估值手册变化增加约1.5亿美元，该收益在未来会减半 [65][66][67] 问题5：人寿利润率提高的原因 - 公司表示第四季度死亡率经验良好，尤其是Q2和Q3的索赔情况，带来了可观的重新计量收益 [69][70] 问题6：股票回购是否会在四个季度均匀分布，以及2025年是否会考虑并购 - 公司计划按历史惯例进行股票回购，通常全年较为一致；公司将继续关注并购机会，寻求有助于扩大业务、服务中等收入客户的项目 [74][75][76] 问题7：2025年健康利用率的情况 - 公司认为2024年健康利用率较高，2025年将继续保持高位，超过已获批的保费费率增长，预计未来会逐渐赶上 [78][79] 问题8：剔除再保险和估值手册更新后，有机预期现金流的基数及估值手册变化的持续时间 - 公司认为估算基数合理，将在确定2024年法定收益后提供更准确信息；估值手册变化对现有业务有影响，随着新业务增加，影响会逐渐减小，但部分收益可持续 [82][83][84] 问题9：当前招聘和销售环境的宏观情况 - 公司表示招聘和销售增长强劲，预计2025年将持续；客户基础具有韧性，市场机会大，产品适合中等收入客户，价格可接受 [86][89][90] 问题10：各渠道1月新入职代理的趋势 - 公司表示Q4和Q1初有季节性因素影响招聘和代理留存，全年指导反映整体情况，通常Q2和Q3代理人数增长强劲；代理人数与销售额高度相关，长期目标是实现10%的代理人数和销售额增长 [95][96][97] 问题11：百慕大平台的进展 - 公司表示分析工作按计划进行，预计年中更新计划 [99] 问题12：股票和资本管理方面，面对股价折扣的进一步行动及是否等待调查结束 - 公司认为股价仍有机会，将继续寻找释放资本的机会，股票回购将按计划进行，可能会提前一些，以管理现金流 [103][104][105] 问题13：财报中法律应计费用的性质及商业票据的现金分配 - 公司表示法律应计费用包括某些诉讼和解费用及其他法律费用，因近期诉讼索赔和费用增加；商业票据目标是降至正常水平，约3亿美元，将根据现金情况调整 [108][109][110] 问题14：美国收入向虚拟模式转变对招聘和销售的长期影响 - 公司认为虚拟模式在疫情期间开始实施，对招聘和销售有益，吸引了更多人，提高了效率，消费者也更愿意接受虚拟销售，长期增长可持续 [116][118][121] 问题15：人寿承保利润率达到41%，预计2025年为40% - 42%，是否可持续及直接面向消费者业务的影响 - 公司认为直接面向消费者业务有积极发展，2024年保费增长4%，赔付基本持平或略有下降，尤其是Q3和Q4；2025年利润率取决于有利死亡率是否持续，长期情况有待观察 [125][127][128] 问题16：直接面向消费者业务指导为低至中个位数销售增长，是否意味着更有信心 - 公司认为该业务已触底，能够在此基础上增长，该业务对价格和竞争更敏感 [131][132] 问题17：潜在再保险交易是否会等待百慕大子公司设立，还是可能提前进行 - 公司表示优先完成百慕大子公司分析和决策，但也会考虑其他再保险机会；百慕大子公司2026年有一定收益，2027年收益更明显 [136][138][140] 问题18：2026年承保和重新计量计划是否考虑重新计量收益 - 公司表示收益范围考虑了死亡率趋势的不同情况，需等待观察，Q4、Q1和Q2的结果将为2025年Q3的假设更新提供信息 [143][144] 问题19：百慕大项目是否为可持续的自由现金流收益，是否考虑第三方资本 - 公司认为百慕大项目是资本管理和向股东返还现金的长期战略，不考虑第三方资本 [151][152][154] 问题20：健康业务定价时间、利润率趋势及2026年预期 - 公司通常在Q3初确定费率并提交监管机构，2024年末和2025年初的利用率增加将纳入2025年费率申请，2026年Q1末或Q2初生效；2026年利润率取决于利用率情况，希望能恢复正常 [157][158][162]

财务数据和关键指标变化 - 2024年12月31日结束的第二季度，合并净销售额为3.093亿美元，较去年同期增加5930万美元，增幅24% [14] - GAAP净收入和摊薄后每股收益显著增加，调整后EBITDA增加1870万美元，增幅64%，调整后净收入和调整后摊薄每股收益也大幅增加 [15] - 十二个月自由现金流为1500万美元，运营现金流为5500万美元，资本支出为4000万美元，季度末现金及现金等价物为6700万美元，第二季度末总杠杆率为3.1倍，净杠杆率为2.9倍 [23][25] - 2025财年更新后的指引为：总净销售额12.5 - 13亿美元，增长23% - 28%；调整后EBITDA 1.72 - 1.8亿美元，增长55% - 62%；调整后净收入7600 - 8200万美元，增长57% - 70%；调整后摊薄每股收益1.87 - 2.01美元，改善57% - 69% [29][31] 各条业务线数据和关键指标变化 动物健康业务 - 该业务板块净销售额为2.294亿美元，同比增长5630万美元，增幅33% [16] - 传统MFA及其他产品净销售额增长1170万美元，增幅11%；新MFA业务贡献3670万美元销售额，带动MFA及其他产品总增长47% [16][17] - 营养特色产品净销售额增加450万美元，增幅11%；疫苗净销售额增长340万美元，增幅12% [19] - 调整后EBITDA为5820万美元，增长48% [19] 矿物营养业务 - 净销售额为6330万美元，增加190万美元，增幅3% [21] - 调整后EBITDA为570万美元，同比增加220万美元 [21] 性能产品业务 - 净销售额为1660万美元，增加110万美元，增幅7% [22] - 调整后EBITDA为190万美元，较去年同期增长110万美元 [22] 各个市场数据和关键指标变化 文档未提及相关内容 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司成功整合Zoetis药物饲料添加剂组合，以客户为中心的方法确保关键优先事项的无缝执行 [8] - Phibro Forward计划推动运营卓越，专注于挖掘额外收入增长和成本节约领域，如潜在提价、拓展产品供应、采购计划等 [9][28] - 行业方面，美国和全球更广泛的蛋白质行业保持强劲，虽面临禽流感等新兴疾病和地缘政治因素（如新增关税）挑战，但公司认为自身有能力应对并抓住机遇 [13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 本季度是上市以来最强劲的季度之一，公司对2025财年及以后的可持续增长充满信心，将通过战略创新、有针对性的投资组合扩张和严格的财务管理创造长期价值 [8][12] - 行业虽面临新兴疾病和地缘政治因素挑战，但公司认为自身有能力应对并抓住机遇，更新2025财年指引以反映积极态势和增强的前景 [13] 其他重要信息 - 公司业绩按GAAP和调整后基础呈现，调整后结果排除了与收购相关的项目、不寻常的非运营或非经常性项目等 [7] - 股息方面，公司按惯例支付每股12美分的季度股息，总计490万美元 [25] - 3亿美元债务在2025年6月前固定利率为0.51%加适用利差，2024年9月签订1.5亿美元新掉期协议，固定利率为3.18%加适用利差 [25] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1：EPS范围增加的50美分中，收购和基础业务各占多少，与上季度展望及25美分的数字相比有何变化；动物健康业务表现强劲，阐述各产品和地区的趋势 - EPS整体增加约53美分，大部分来自Zoetis的加入，部分来自传统业务的持续强劲表现，当前指引包含的Zoetis贡献超过25美分 [35][36] - 动物健康业务增长是因为全球客户情况良好，关注动物健康以提高其市场表现，从而推动业务发展 [37][38] 问题2：更新后的收入指引符合预期，但EPS指引高于预期，解释其驱动因素；拥有MFA资产3 - 4个月后，业务有无意外情况，如库存、过渡等方面 - EPS指引较高一是传统业务表现改善，二是Zoetis盈利能力高于预期，包括招聘成本时间安排和积极的产品组合等因素 [43][44] - 季度内3700万美元销售额受整合过渡影响，如库存清理和禁售期，但12月销售额较11月翻倍，公司对全年2亿美元的指引有信心 [45][46] 问题3：MFA交易完成后是否仍是重点领域，介绍相关产品线情况 - 伴侣动物业务仍是重点，但本季度更关注畜牧业务的持续优势和投资，畜牧业务也有很多产品线产品 [50][51] 问题4：讨论Zoetis MFA组合的整合情况及全年计划，是否有裁员影响 - 整合进展顺利，首要任务是支持全球客户和同事，已获积极反馈，后续还需进行制造系统过渡和营销授权等工作，无裁员计划 [54][57] 问题5：关税对公司的影响，EBITDA利润率全年是否会压缩，动物健康关键物种需求趋势及全年展望 - 目前主要是中国关税，公司大部分生产不在中国，进口部分物资，预计影响很小，有工厂在收购Zoetis时获得，各业务单元受影响程度不同，有缓解计划，2025财年指引可应对当前及未来关税影响 [61][66][67] - EBITDA利润率在核心业务中持续改善，预计随着Phibro Forward计划和Zoetis组合优化，利润率将保持强劲 [62] - 各主要市场的家禽、猪、牛等类别盈利能力良好，内部仪表盘显示多数关键市场情况积极，对全年需求趋势持乐观态度 [63][64]

财务数据和关键指标变化 - 2024年债务资本市场表现出色，新增5年期20亿美元循环信贷额度，发行两笔10年期无担保票据共7亿美元 [17][60] - 降低债务成本，债券利差压缩62.5个基点，确认4300万美元现金对冲收益和收益，商业票据计划节省约60个基点 [17][18][61] - 2024年新发起业务活动为2.25亿美元，包括10笔1.93亿美元的新土地租赁和1笔3200万美元的租赁贷款 [20][63] - 第四季度末，总投资组合为68亿美元，UCA估计为91亿美元，GLTV为49%，租金覆盖率为3.5倍 [23][65] - 第四季度末，流动性约为13亿美元 [24][66] - 第四季度GAAP收入为9190万美元，净收入为2600万美元，每股收益为0.36美元；全年GAAP收入为3.657亿美元，净收入为1.058亿美元，每股收益为1.48美元 [28][29][70] - 调整后全年每股收益同比增长约8%，从1.45美元增至1.57美元 [30][72] - 投资组合目前GAAP收益现金为3.7%，年化交易为5.3%；经济收益率为5.8%，通胀调整后收益率为6.0%，考虑未实现资本增值后为7.5% [31][32][73] - 年末债务约为46亿美元，加权平均债务期限约为19.2年，2027年前无公司债务到期 [36][37][78] - 第四季度末，现金信贷额度可用性约为13亿美元，杠杆率为1.96倍，永久债务有效利率为4.2%，投资组合现金利率为3.8% [38][41][80] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2024年新发起的10笔土地租赁均在多户住宅类别，包括6笔经济适用房、3笔学生住房和1笔传统多户住宅资产，加权平均GLTV为34%，租金覆盖率为2.8倍，经济收益率为7.4% [20][21][63] - 第四季度发起1笔2200万美元的多户住宅土地租赁，全年共出资3.19亿美元，包括1.48亿美元的新发起业务，经济收益率为7.3% [24][26][66] - 土地租赁投资组合有147项资产，自IPO以来增长了20倍，未实现资本增值增长了21倍 [26][68] - 投资组合中有85笔多户住宅土地租赁，占比从IPO时的8%增至58% [27][69] 各个市场数据和关键指标变化 - 按总账面价值计算的前十大市场占投资组合约66%，第四季度投资组合GLTV略有上升，租金覆盖率季度环比保持不变，为3.5倍 [34][35][76] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2025年将继续在多户住宅市场，特别是经济适用房领域发力，目标是使去年的经济适用房业务量翻倍，并扩展到至少两个新州 [11][12][53] - 董事会批准了高达5000万美元的股票回购授权，目标是保持杠杆中性，通过资产出售或合资企业回收资本，同时让Carrot更易被第三方投资者获取 [13][14][55] - 公司信用评级较高，是房地产和专业金融领域中评级最高的公司之一，这是与客户竞争的重要优势 [19][20][62] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 第四季度利率先降后升，给客户带来逆风，打乱了许多交易，对现有投资组合估值造成压力，但相信利率最终会下降，当前逆风将转为顺风 [8][9][51] - 2024年是业务的重要准备年，尽管利率波动对发起业务和股价产生负面影响，但公司在建立可持续的业务管道和资产负债表方面取得了重大进展，为2025年及以后做好了准备 [16][59] - 2025年虽仍面临利率挑战，但公司已在为长期业务和资产负债表奠定基础方面取得显著进展，有望实现未来增长和业务活动 [42][84] 其他重要信息 - 会议记录可在公司网站safeholdinc.com上查看，会议重播将于美国东部时间2月6日下午2点开始，拨号号码为877 - 481 - 4010，确认码为51963 [4][47][207] - 会议中的非历史事实陈述可能为前瞻性陈述，实际结果可能与这些陈述存在重大差异，风险因素详见公司向美国证券交易委员会提交的报告 [6][49] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 请详细介绍业务管道情况，除住宅外其他垂直领域是否有起色 - 经济适用房业务在2024年和第四季度因利率波动部分业务推迟到2025年，但2025年开始业务活动良好，多户住宅市场资金流入多，利差收紧，不仅经济适用房业务，市场利率业务和供应受限市场也有良好势头，办公室业务在纽约部分地区基本面良好 [88][89][92] 问题2: 请介绍经济适用房交易与传统资产土地租赁交易的差异，以及2025年的费用目标 - 经济适用房交易与传统交易基本原理相同，公司资本成本低，可提供低成本资金，但经济适用房交易资金来源多，公司作为资金缺口填补者有成本优势，能帮助开发商获得债券分配，吸引了新赞助商和拓展了新地点 [101][102][104] - 公司此前预计每年运营成本约5000万美元，2024年降至4000多万美元，2025年目标是在扣除管理费后达到4000万美元左右，管理费预计在1000万至1000多万美元 [106][107][108] 问题3: 如何看待股票回购与新发起业务的关系，以及若股价持续低于20美元是否会增加回购金额；请详细介绍开放Carrot给更多投资者的相关情况 - 公司的总体目标是扩大业务规模，但当前股价被低估，值得考虑进行股票回购，将先进行5000万美元的回购，同时创造杠杆中性的资本，希望随着市场机会增加，既能利用低价股价，又能实现业务增长 [112][113][114] - 过去六个月与一些感兴趣的投资者进行了沟通，主要关注长期流动性和增长前景，目前正在与Carrot咨询委员会合作，探讨如何提高未来流动性和扩大投资者基础，这是2025年的目标，希望取得进展 [116][117][118] 问题4: 请介绍传统多户住宅与经济适用房业务的差异，以及长期来看对公司的影响；若2025年通过处置或合资企业进行新投资，是否期望有正利差 - 美国存在严重的住房短缺，特别是经济适用房，该领域交付量稳定，资产稳定性高，需求和入住率高，租金基于当地AMI固定，有稳定的交易基础 [122][123][124] - 长期来看，经济适用房和传统多户住宅的土地租赁价值目标相似，但经济适用房的覆盖率可能更严格，利率与高端市场相同，且经济适用房税收抵免有限，土地租赁可帮助开发商利用有限资金建造更多经济适用房，从重置成本角度看更具吸引力 [126][127][128] - 公司会关注相关指标，包括对NAV的影响和潜在的嵌入式价值，长期目标是扩大业务规模，当资金来源和用途能为股东增加价值时，会抓住机会 [134] 问题5: 经济适用房土地租赁的经济收益率是否高于其他物业；请说明股票回购计划的潜在用途和关键限制因素 - 经济适用房和传统交易的资本成本相同 [138] - 公司长期目标是保持杠杆率稳定，目前会仔细审视投资组合，寻找机会通过资产出售或合资企业创造资本，用于新交易或利用股价与公允价值的差异，但需要确保交易具有增值性、盈利性和杠杆中性 [140][141][142] 问题6: 可考虑出售或合资的资产有哪些特点；目前对出售Carrot股份的态度 - 若客户提出需求，且公司有更有利可图的资金再投资方式，则会考虑出售或合资，过去的合资经验表明该资产类别有吸引力，更倾向于大规模和多元化的交易 [147][148] - Carrot计划已预留未来出售未发行但已授权股份的空间，有足够的操作空间来提高流动性和扩大投资者基础，已获得投资者反馈，正在探索可行的方法 [150][151] 问题7: 股票回购资金通过资产出售和合资企业获得时，相关情况是否会同时发生；与Park的主租赁协议谈判进展如何；对多户住宅投资占比是否有上限 - 公司需要确保能够获得合适的资本，且交易对关键指标具有增值性，目前来看这种情况有可能发生 [155][156] - 与Park一直在进行对话，双方都在寻找最大化机会的方法，但尚未达成一致 [158] - 多户住宅市场基本面和稳定性良好，住房短缺问题不仅存在于经济适用房领域，公司更关注资产的位置、供应需求特征和人口统计数据，不会特别关注多户住宅投资占比 [160][161] 问题8: 请举例说明市场上具有流动性的类似Carrot的证券；2025年能否稳定覆盖股息 - 目前谈论具体例子还为时过早，但市场上有其他资产类别已经解决了长期流动性问题，公司会参考这些案例 [166] - 公司目标是支付FFO或运营现金流作为股息，2023 - 2024年由于内部化和高利率环境，情况逐渐趋于稳定，2025年将通过多种方式降低成本，如使用商业票据、重新定价循环信贷额度、发行长期债务等，以实现覆盖股息的目标 [168][169][171] 问题9: 如何看待公司的股权成本，合适的与国债利差是多少；如何平衡出售Carrot股份以实现股票回购杠杆中性与市场对Carrot价值的认知 - 公司认为若能创造高于市场上可比期限和信用风险工具的回报，即为增加价值，目标是在到期收益率或IRR基础上比高等级基准高出100个基点，同时具备通胀保护和潜在资本增值，目前新交易的收益率远高于此，与资本成本存在较大差距 [177][178][181] - 目前市场对Carrot价值认知不足，出售部分Carrot股份虽可能低于公司预期价值，但远高于市场股价反映的价值，这是公司前进的重要一步，能让更多人参与和投资Carrot，促使股价更快反映其真实价值 [184][185][187] 问题10: 既然能创造高于资本成本的回报，为何不专注于扩大投资组合而非股票回购；如何看待经济适用房投资的长期UCA - 股票回购计划规模不大，公司希望同时实现业务扩张和利用股价低估的机会，目标是扩大业务规模并在回购时保持杠杆中性，若2025年股价不上涨，股票回购是需要考虑的选项 [190][191] - 公司投资注重资产位置，经济适用房项目通常位于优质市场，与传统资产相邻，且多为新建项目，稳定性高，投资者会长期持有并维护资产，虽然并非所有项目都位于核心地段，但团队在选址时会考虑多种因素，投资决策基于相似的房地产基本面 [196][197][203]