报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2024年再融资政策严监管，新发转债规模降至2017年以来新低，存量规模缩减超1400亿元，市场先抑后扬，大盘转债占优 [1] - 2025年经济有下行压力，转债市场多数时间震荡整理，四季度或有趋势性上行动力，退市和信用风险冲击弱于2024年 [1] - 预计2025年新发转债约600亿元，退出规模约1600亿元，存量规模降约1000亿元，高等级大盘和弹性转债估值或提升 [2] - 2025年科技创新、消费和高股息板块有配置价值，策略上关注事件扰动，可布局转债ETF，规避高风险个券 [2] 根据相关目录分别进行总结 2024年转债市场回顾 转债发行与退市 - 发行缩量，全年发行41支，规模367.57亿元，降幅近四分之三，审批节奏拉长、市场环境差压制发行人意愿 [5][6][9] - 民营上市公司是发行主力，发行量占比90.26%，基础化工等行业发行相对活跃 [10][13] - 高评级转债供给收缩，AA级成主力，A+及以下占比上行放缓 [15] - 10月后赎回潮推高强赎退市规模，全年退出规模小幅增长，存量规模缩1414.45亿元 [17][23] - 转股是主要退市方式，到期未转股比例下降，发行人下修促转股效果不一 [18] - 市场发生多起违约事件，违约回收处置进展不一，影响高风险转债定价 [20][21] 二级市场表现 - 市场先抑后扬，中证转债指数收涨6.08%，走势分四阶段，估值先升后降 [25][30] - 跟随权益市场风格切换，全年大盘、红利风格占优，银行转债领涨，医药生物等表现靠后 [31][34][36] 条款博弈 - 小微盘转债走弱，触发下修及下修数量增加，但下修效果有限 [41][42] - 触发强赎和强赎数量增长，集中在四季度，下修为触发强赎创造条件 [44] - 触发回售数量创新高，但持有人赎回意愿低 [47] 2025年转债市场展望 市场或多数时间震荡，四季度上行动能增强 - 盈利预期是关键，2025年市场盈利预期弱，或多数时间震荡，四季度或因盈利改善上涨 [53] - 宏观经济面临贸易战和房地产挑战，政策逆周期调节力度或加大，市场已充分预期 [55] - 政策节奏和经济“前高后低”，上半年有机会但可持续性存疑，二季度信用风险或增加波动 [58] 供需趋紧，优质转债估值有望抬升 - 预计新发转债规模约600亿元，上市公司投融资意愿和监管审核影响供给 [59][61] - 到期退市大年，退出规模约1600亿元，存量规模或降约1000亿元 [62] - 权益市场中枢易上难下，债市资金负carry，增量资金入场，新发和高等级大盘转债估值或提升 [65] 科技创新和消费板块带来亮点 - 科技创新受政策支持，AI、人形机器人等领域转债有布局价值 [72] - 扩内需政策发力，消费板块估值有望修复，高股息板块是低风偏资金配置方向 [76][80] 2025年转债策略 - 年初至两会前防御为主，关注大盘、高评级转债 [83] - 两会后至5月末或冲高回落，关注主题投资与业绩驱动 [83] - 6月警惕评级下调冲击，关注转债ETF规避风险 [84] - 三季度关注政策应对节奏对市场的影响 [84] - 四季度关注经济、业绩修复，双低、股性转债占优 [85] - 关注转债打新和下修博弈机会 [85] - 运用低价、双低策略时排除高风险尾部个券 [85]

LPR报价与市场预期 - 2025年1月LPR报价保持不变，1年期和5年期以上品种分别报3.10%和3.60%，与上月持平[1] - LPR报价保持稳定符合市场预期，主要因政策利率（7天期逆回购利率）稳定及商业银行净息差降至历史最低位1.53%，低于警戒水平1.8%[2] 经济背景与政策展望 - 2024年四季度GDP同比增速升至5.4%，较上季度加快0.8个百分点，经济景气度上升，短期内降息必要性下降[2] - 2025年央行可能继续实施有力度的降息，全年降息幅度有望达到50个基点，高于2024年的30个基点[3] - 2025年可能通过较大幅度下调5年期以上LPR报价，对居民房贷实施定向降息，以促进房地产市场止跌回稳[4] 货币政策工具与银行压力缓解 - 2025年结构性货币政策工具利率（如支农支小再贷款、科技创新再贷款等）可能下调，支持国民经济重点领域[3] - 银行净息差收窄压力将通过引导存款利率下行和加快补充资本金等方式缓解[4] 外部环境与政策独立性 - 2025年美联储降息步伐调整或人民币汇率波动不会实质性影响央行实施适度宽松的货币政策[4]

宏观经济 - 2024年四季度GDP同比增长5.4%，较三季度加快0.8个百分点，超出市场预期[1] - 2024年全年GDP累计增速为5.0%，较上年全年5.2%略有下降[1] - 2025年GDP增速预计为4.7%，主要支撑来自逆周期调节和新质生产力发展[6] 工业生产 - 12月工业增加值同比增长6.2%，较上月加快0.8个百分点[1] - 2024年全年工业增加值累计同比增长5.8%，较上年加快1.2个百分点[10] - 2025年工业增加值增速预计降至4.4%，主要受出口下行压力影响[7] 消费 - 12月社会消费品零售总额同比增长3.7%，较上月加快0.7个百分点[1] - 2024年全年社零累计同比增长3.5%，较上年放缓3.7个百分点[13] - 2025年社零增速预计回升至5.5%，主要受促消费政策加码带动[14] 投资 - 2024年1-12月固定资产投资累计同比增长3.2%，较前值下行0.1个百分点[16] - 2024年广义基建投资增速为9.2%，较上年加快0.9个百分点[18] - 2025年基建投资增速预计为8.0%，制造业投资增速预计为7.0%[19][20] 房地产市场 - 2024年1-12月房地产投资累计同比下降10.6%，降幅较前值扩大0.2个百分点[21] - 2025年房地产投资降幅预计收窄至-9.0%，主要受信贷资金拨付加快影响[21]

分组1：2024年12月金融数据表现 - 2024年12月新增人民币贷款9900亿，同比少增1800亿[1] - 12月新增社会融资规模2.86万亿，同比多增9249亿[1] - 12月末M2同比增长7.3%，增速较上月加快0.2个百分点[1] - 12月末M1同比下降1.4%，降幅较上月收窄2.3个百分点[1] 分组2：信贷与社融结构分析 - 12月企业中长期贷款仅新增400亿，同比大幅少增8212亿，主要受隐债置换影响[6] - 12月居民中长期贷款同比多增1538亿，居民短贷同比小幅少增171亿[6] - 12月新增政府债券融资1.76万亿，同比多增8288亿，推动社融同比多增[8] 分组3：全年金融数据总结 - 2024年新增人民币贷款18.09万亿，同比少增4.66万亿[7] - 2024年新增社融32.26万亿，同比少增3.33万亿，主要受人民币贷款少增5.17万亿影响[10] - 2024年政府债券融资同比多增1.70万亿，企业债券融资同比多增2846亿[10] 分组4：2025年展望与政策预期 - 2025年新增信贷预计达20万亿，新增社融预计达36.6万亿，政府债券融资预计14.7万亿[14] - 2025年央行可能降息2-3次，幅度共50个基点，降准3次，每次0.5个百分点[16] - 2025年1月金融数据有望实现“开门红”，新增信贷和社融预计同比多增[14]

黄金价格走势 - 上周五沪金主力期货价格上涨1.19%至635.46元/克[2] - COMEX黄金主力期货价格上涨2.44%至2717.40美元/盎司[2] - 黄金T+D现货价格上涨1.20%至634.16元/克[2] - 伦敦金现货价格上涨1.95%至2689.76美元/盎司[2] 市场驱动因素 - 美联储12月会议纪要提及特朗普政府可能带来新的物价压力风险[2] - 12月美国非农就业数据超预期强劲，显示美国经济增长保持韧性[2] - 中东、俄罗斯等地地缘政治频繁扰动，提振市场避险需求[2] 本周展望 - 本周黄金价格走势料将高位震荡，主因美国二次通胀及债务风险上行[3] - 美国12月CPI通胀数据预计将强化市场二次通胀预期，继续支撑黄金价格[3] 持仓与交易数据 - 上周全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量增加5.74吨至876.82吨[13] - 上周国内黄金T+D累计成交量增加20.69%至144802千克[13] 宏观经济数据 - 美国12月ISM服务业PMI为54.1，高于预期值53.5和前值52.1[18] - 美国12月非农新增就业25.6万人，超出预期值16.5万人[20] 美联储政策 - 多位美联储官员表态鹰派，认为进一步降息应更加谨慎[31] - 美联储理事沃勒表示通胀将继续降温至2%的目标，进一步降息是合适的[33] 美元指数与TIPS收益率 - 上周美元指数上涨0.68%至109.66[34] - 上周五美国10年期TIPS收益率上行8bp至2.34%[36]

出口表现 - 2024年12月出口额同比增长10.7%，较11月的6.7%大幅回升4个百分点[2] - 12月对美国出口同比增长15.6%，较上月加快7.6个百分点[4] - 12月对东盟出口同比增长18.9%，增速较上月加快4个百分点[4] - 2024年全年出口增速由2023年的-4.7%升至5.9%[4] 进口表现 - 2024年12月进口额同比增长1.0%，较11月的-3.9%回升4.9个百分点[2] - 12月原油进口量同比下降1.1%，拖累进口额同比降幅扩大至-13.3%[10] - 2024年全年进口额累计同比增长1.1%，增速较上年加快6.6个百分点[11] 影响因素 - 12月出口增速回升主要受外需韧性和“抢出口”效应影响[3][4] - 2024年全球贸易增速由2023年的0.8%升至3.1%，带动我国外贸走高[4] - 2024年集成电路出口量和出口金额分别增长11.6%和17.4%[5] - 2024年汽车出口量和出口金额分别同比增长22.7%和15.7%[5] 展望 - 2025年1-2月出口增速可能放缓至1.0%左右[6] - 2025年全年出口增速预计为1.0%左右[6] - 2025年1-2月进口增速可能小幅转负，全年进口增速预计为-1.0%左右[11]

行业与公司 - 公司为东方宇宏，主要从事防水材料及相关建材产品的生产和销售 [1][2][3] - 行业为防水材料行业，涉及地产、基建、零售等多个领域 [1][2][3] 核心观点与论据 1 四季度发货情况 - 四季度发货情况总体不错，尤其是12月份卷材发货量同比增长超过40%，华尔图亮发货量增长70% [2] - 发货量增长主要受基数影响，23年12月需求低迷导致基数较低 [2] - 需求端改善不明显，资金到位后实务工作量逐步释放，需求端有边际改善 [3] 2 业务结构调整 - 公司从23年开始推进去施工化，减少施工业务，更多通过渠道合伙人进行材料销售 [4] - 去施工化对收入端造成一定影响，但公司未来定位为建材平台，重点发展零售渠道 [5] - 公司业务结构转型已接近尾声，预计25年将完成转型 [34] 3 2025年需求展望 - 25年防水需求预计仍面临下行压力，地产开工和竣工需求不乐观 [12] - 政府项目和重点工程可能带来一定需求支撑 [12] - 民建业务预计保持双位数增长，主要依靠防水渗透率提升和新品类扩展 [10][11] - 工建业务预计表现优于24年，主要依靠市场份额提升和新品类导入 [18][19] 4 海外市场拓展 - 公司在东南亚、美国、沙特等地布局工厂，预计25年下半年至26年陆续投产 [7][8] - 美国市场以TPO高分子材料为主，公司具备技术优势，预计每年有十几个点的增长 [41][42] - 海外市场拓展策略包括发展经销商网络和并购渠道 [7][44] 5 行业竞争格局 - 防水行业需求持续萎缩，24年行业下滑20-30%，25年预计继续双位数下滑 [27][28] - 大量中小企业退出市场，头部企业市场份额提升 [30][32] - 公司通过去地产化和去施工化，市场份额快速提升，预计25年将守住300亿国内基本盘 [9][34] 6 应收账款与工地房处置 - 公司四季度重点为回款，应收账款规模有所下降 [3] - 24年工地房处置未达预期，预计25年6月底前完成处置 [35][39] - 24年开始公司收入模式转向C端和小B端，不再产生新的工地房 [37] 其他重要内容 1 民建与工建市场 - 民建市场主要应用于二手房装修和维修场景 [22][23] - 工建市场应用场景广泛，包括房屋建筑、交通基建、工业园区等 [24][25] 2 行业竞争策略 - 公司在美国市场采取差异化竞争策略，重点发展TPO高分子材料 [41][42] - 公司通过技术创新和品牌影响力提升竞争力，海外市场布局多年，具备渠道和服务优势 [44][47][48] 3 冬储计划 - 公司有冬储计划，但具体细节未详细说明 [50] 总结 - 公司四季度发货表现良好，但需求端改善不明显 - 业务结构调整接近尾声，25年将完成去施工化和去地产化转型 - 25年防水需求预计继续下滑，但公司通过市场份额提升和新品类扩展有望稳住基本盘 - 海外市场拓展稳步推进，美国市场为重点，预计每年有双位数增长 - 行业竞争格局变化迅速，大量中小企业退出，头部企业市场份额提升 - 公司应收账款和工地房处置进展顺利，预计25年6月底前完成工地房处置

央行票据发行与汇率调控 - 央行将在香港市场发行600亿元央票，旨在收紧离岸人民币流动性并释放稳汇率信号[1] - 离岸央票的发行有助于丰富离岸市场高信用等级人民币金融产品，完善香港人民币债券收益率曲线，推动人民币国际化[2] - 央行通过发行央票等方式调控离岸市场人民币流动性，已成为常态化的汇市调控政策工具[2] 汇率走势分析 - 近期人民币波动幅度加大，1月3日在岸人民币跌破7.3，主要受美元指数波动上行影响[3] - 美元指数波动成为牵动人民币汇率走势的主要因素，人民币会根据全球外汇市场走势适度释放贬值压力[3] 未来汇率展望与政策工具 - 2025年人民币汇率弹性趋于加大，贬值容忍度提高，但会继续围绕合理均衡水平双向波动[4] - 短期内人民币在跌破7.3后或还有一定下行空间，但汇市风险不大[5] - 监管层将根据市场情况动用多种政策工具，如下调外汇存款准备金率、上调远期售汇风险准备金率等，以引导市场预期并防范汇率超调风险[5]

分组1：CPI分析 - 2024年12月CPI同比涨幅为0.1%，较上月回落0.1个百分点[1] - 12月食品CPI同比为-0.5%，较上月大幅下行1.5个百分点，主要受蔬菜、水果和猪肉价格下跌影响[4] - 12月鲜菜、鲜果价格同比涨幅分别比上月回落9.5和2.7个百分点[3] - 12月猪肉价格环比下降2.1%，同比涨幅放缓1.2个百分点[4] - 12月服务价格同比上涨0.5%，涨幅较上月扩大0.1个百分点[5] 分组2：PPI分析 - 2024年12月PPI同比下降2.3%，降幅较上月收窄0.2个百分点[1] - 12月PPI环比下跌0.1%，主要受煤炭价格快速下跌和钢铁、有色金属价格上涨动能减弱影响[6][8] - 12月煤炭开采业PPI环比跌幅扩大1.5个百分点至-1.9%[8] - 12月耐用消费品PPI环比下跌0.3%，显示以旧换新政策效果递减[9] 分组3：2025年展望 - 2025年1月CPI同比预计升至1.0%左右，受春节错期效应影响[2][6] - 2025年1月PPI同比降幅有望收窄至-2.1%左右，受稳增长政策力度加大影响[2][10]

宏观经济指标 - 2025年全球GDP增速预计为3.2%，与2024年持平[2] - 2025年中国GDP增速预计为4.7%，继续保持中高速增长[2] - 2025年社会消费品零售总额增速预计为6.0%，较2024年加快[2] 投资与基建 - 2025年基建投资增速预计为8.0%，继续保持较快增长[2] - 2025年房地产开发投资降幅预计收窄至-6.0%[2] - 2025年新增专项债规模预计为6.5万亿，较2024年大幅增加[9] 货币政策与财政政策 - 2025年货币政策基调从“稳健”转向“适度宽松”，预计降息幅度为0.5个百分点[10] - 2025年目标财政赤字率预计提高至4.0%，财政政策更加积极[17] 贸易与出口 - 2025年对美出口占比预计降至14.5%，较2017年的19%有所下降[29] - 若美国将中国输美商品关税提升至40%或60%，预计将下拉中国出口增速6到8个百分点[37]