行业格局变化 - 房地产行业三巨头已从恒大、万科、碧桂园转变为保利发展、中海地产和华润置地（保中华）[1][2] - 恒大已退出资本市场，碧桂园和万科仍在艰难求生，行业经历深刻调整[1] - 新三巨头均为大型央企，在当前环境下具有显著优势[3] 销售业绩表现 - 保利发展2023年全口径销售额4222.4亿元，2024年3230.3亿元，2025年1-7月1631.9亿元，位居行业第一[9] - 中海地产2023年销售额3098.1亿元（排名第三），2024年3106.9亿元（排名第二），2025年1-7月1320亿元（排名第二）[9] - 华润置地2023年销售额3070.3亿元，2024年2611亿元（排名第三），2025年1-7月1236亿元（排名第三）[9] - 三家企业权益销售金额位列行业前三，业绩差距逐渐缩小[8] 盈利能力对比 - 华润置地2024年归母净利润255.8亿元，2025年上半年118.8亿元，利润水平行业第一[12] - 中海地产2024年归母净利润156.4亿元，2025年上半年86亿元，利润增速放缓[12] - 保利发展2024年归母净利润50亿元，2025年上半年27.1亿元，利润规模相对较小[12] - 华润置地2025年上半年归母净利润是保利发展的4.4倍[9] 业务结构差异 - 华润置地非地产开发板块年经营性收入超400亿元，租金收入能全额覆盖利息及股息支出[10] - 中海地产持有类业务以写字楼为主，但出租率和利润贡献不及购物中心[10] - 保利发展和中海地产仍以传统地产开发业务为主[10] 土地投资策略 - 中海地产聚焦一线城市高端市场：2024年以153亿元拿下北京朝阳区地块刷新当地纪录，以185.12亿元获得深圳地王，2025年在杭州以80.8亿元拿地[17][18][19] - 华润置地2024年新增土储393万㎡，94%位于一二线城市，2025年以244.7亿元获得上海浦东新区耀华和黄浦区余庆里组合地块[20][22] - 保利发展2024年新增拓展总地价683亿元，99%位于38个核心城市，74%位于北上广核心区域[24] - 三家企业均采取聚焦核心城市的投资策略[16] 市场竞争态势 - 除三巨头外，越秀、绿城、建发、金茂、招商等国企央企也在积极争夺优质地块[25] - 广州市场越秀表现抢眼，北京上海有招商、绿城、金茂等竞争对手[25] - 优质地块资源稀缺，企业需提升产品力才能维持竞争力[26] 产品力建设 - 绿城、金茂、建发等企业在产品打造方面具有优势，如绿城的徐汇潮鸣东方开盘即罄，金茂的金茂府以科技住宅著称[26] - 保利发展的上海保利天奕、华润的翡雲悦府、中海的玖系项目都取得良好销售业绩[27] - 华润置地引入高端人才加强豪宅项目管理，表明对产品力的重视[27] - 在"好房子"政策导向下，产品竞争力成为企业发展的关键因素[27]

行业投资评级 - 投资评级为看好 维持[13] 核心观点 - 7月核心城市核心地块供应继续放缓 低线城市土地供应有所放量[2][6] - 土地成交整体平淡 仅低线城市同比边际改善[2][7] - 中海 绿城 招蛇7月在土地市场积极发力 金茂 建发 绿城1-7月拿地强度较高且销售表现更好[2][8] - 7月样本房企重点项目中 滨江预计利润兑现相对更优 绿城 招蛇 中海获取地块区位能级更高[2][9] - 结构上重视具备区域优势 产品力和轻库存的龙头房企 以及拥有稳定现金流的龙头经纪 商业地产和央国企物管[2][10] 土地供应情况 - 2025年1-7月全国300城涉宅用地累计推出建面同比-17% 一线/二线/三四线累计同比分别为+23%/-2%/-21%[6] - 北上广深杭成等6城核心行政区累计同比+30% 一二线及6城核心供应累计同比继续回落 三四线供应累计同比降幅收窄[6] - 7月当月300城涉宅用地推出建面环比-22% 6城核心当月推出建面环比-51%[6] - 一线/二线/三四线当月推出建面环比分别为-39%/-48%/+1% 6-7月三四线城市土地供应为年内最高[6] 土地成交情况 - 1-7月全国300城涉宅用地累计成交建面/成交金额同比分别为-6%/+25%[7] - 一线/二线/三四线累计成交建面同比分别为+15%/+9%/-10% 累计成交金额同比分别为+49%/+34%/+2%[7] - 6城核心行政区累计成交建面/成交金额同比分别为+41%/+80% 仅三四线成交同比边际改善[7] - 7月当月300城成交建面/成交金额环比分别为-16%/-27% 成交溢价率8.4%边际提升 流拍率进一步降低至7.6%[7] 房企拿地表现 - 7月中海 绿城 招蛇拿地力度较大 全口径拿地金额分列前3 为149亿元 139亿元 68亿元[8] - 1-7月累计拿地金额前3位是绿城 建发 中海 拿地金额分别为621亿元 617亿元 553亿元[8] - 累计拿地金额同比涨幅超80%的依次有金茂 中海 绿城 招蛇 保利 建发 华润等[8] - 金茂 建发 绿城等1-7月拿地强度超70%处较高水平 金茂 越秀 建发 华发等销售同比表现较好[8] 重点项目质量分析 - 区位能级角度 7月中海（3宗 143亿） 绿城（4宗 133亿） 招蛇（3宗 62亿） 金茂（1宗 15亿）获取地块均位于高能区[9] - 其他房企（滨江 保利 建发 华润）获取重点地块也均位于高中能级[9] - 盈利水平角度 本月保利 建发 金茂（各1宗）获取项目预计盈利水平较优[9] - 滨江（2宗 34亿） 华润（1宗 27亿）也有较好预期利润兑现度[9] - 综合考虑获取数量和质量 7月滨江获取重点项目利润兑现相对更优 绿城 招蛇 中海获取能级更高[9] 具体项目清单 - 样本房企7月获取总地价超10亿元重点项目共16宗 覆盖深圳 上海 武汉 杭州 长沙 苏州 温州 南京等城市[40] - 最高单宗成交价项目为绿城获取上海虹口区北外滩地块（64.72亿元 楼面价126,577元/平）[40] - 最高楼面价项目为绿城上海虹口地块（126,577元/平） 其次为招蛇深圳前海地块（84,180元/平）[40] - 可对标最高售价项目为中海上海静安地块（14.1万元/平）和绿城上海虹口地块（16.6万元/平）[40]

核心观点 - 中银国际维持中国海外发展目标价16.71港元及买入评级 看好公司一线城市布局和稳健销售表现 [1] - 公司上半年核心净利润同比增长17.5%至87.8亿元人民币 占该行全年预测的57% [1] - 毛利率收窄4.7个百分点至17.4%但胜于预期 核心净利润率保持在10.6%的双位数水平 [1] 财务表现 - 上半年收入同比下跌4.3% 跌幅大于该行对2025财年下降1.8%的预测 [1] - 核心净利润率同比下降1.7个百分点至10.6% 仍高于该行全年预测的8.3% [1] - 毛利率17.4%较同期收窄4.7个百分点 但表现优于预期 [1] 业务优势 - 一线城市布局被认定为相对稳健 有助于锁定未入账收入 [1] - 合同销售表现稳健 行业领先的毛利率支撑盈利能力 [1]

投资评级与目标价 - 维持目标价16.71港元及买入评级 [1] - 看好公司在一线城市布局 [1] 财务表现 - 上半年收入同比下跌4.3% [1] - 毛利率收窄4.7个百分点至17.4% [1] - 核心净利润率保持在10.6%的双位数水平 [1] - 核心净利润率同比下降1.7个百分点 [1] - 核心净利润同比增长17.5%至87.8亿元人民币 [1] - 核心净利润占全年预测的57% [1] 业务优势 - 合同销售表现相对稳健 [1] - 行业领先的毛利率 [1] - 有助于锁定未入账收入 [1]

核心观点 - 公司在行业下行期凭借稳健财务和战略定力实现逆势增长 核心归母净利润达87.8亿元人民币 占TOP10房企利润总额约六成[2] - 公司通过"行业高潮时不激进 低潮时不保守"的法则穿越周期 成为行业利润压舱石和少数盈利龙头[2] - 公司手持现金1089.6亿元 净借贷比率28.4% 是唯一获惠誉和标普全球A-评级的中国房企[3] - 公司权益购地金额550.1亿元位列行业第一 新增投资86%集中于一线和强二线城市[4] - 管理层判断市场下行压力边际改善 提出政策、市场需求及公司高质量发展的三大推动力将促进行业止跌回稳[4][5] - 公司构建"今天-明天-后天"三级业务战略 涵盖开发销售、持有型资产和生态型轻资产业务[6][7] - 公司目标成为卓越的国际化不动产开发运营集团 定义行业新范式下的竞争规则[5][7] 财务表现 - 2025年中期核心归母净利润87.8亿元人民币 占已披露业绩TOP10房企利润总额约60%[2] - 手持现金1089.6亿元 净借贷比率28.4% 获国际评级机构惠誉和标普全球A-评级[3] - 连续三年权益购地金额行业第一 2025年1-7月达550.1亿元[4] 战略布局 - 新增投资86%位于一线和强二线城市 包括北京海淀树村（创楼面价新高）和上海核心区宅地[4] - "今天"业务聚焦销售型开发 坚守核心城市第一梯队[7] - "明天"业务发展持有型资产（商办、购物中心、长租公寓） 通过公募REITs平滑周期[7] - "后天"业务培育代建、建筑设计、数字科技等轻资产业态 构建全产业链生态[7] 行业趋势与管理层展望 - 房地产市场呈现高度聚焦和集中趋势 未来竞争将集中于少数优质全国性房企[5] - 政策推动改善性需求释放 城市更新带来增量需求 国民经济稳中向好[5] - 公司凭借财务健康度和资源聚合能力 处于新一轮周期最佳起跑线[8]

销售业绩表现 - 2025年上半年实现合约销售额1201.5亿元 全口径及权益销售金额均位列行业第二 [1][3] - 北京市场销售额达304.5亿元 市占率位居当地第一 [1][3] - 一线及核心城市（北京/上海/广州/深圳/香港）合计销售额556.4亿元 占集团合约销售额53.7% [3] 财务表现 - 集团收入832.2亿元 除税前溢利130.0亿元 核心股东应占溢利87.8亿元 [3] - 期末在手现金1089.6亿元 占总资产12.1% 现金短债比达4.9倍 [5] - 平均融资成本2.9% 为行业最低区间 保持"三条红线"绿档标准（剔除预收款资产负债率45.7% 净借贷比率28.4%）[5] 产品与运营创新 - 推出"中海好房子Living OS系统" 涵盖4大维度16大产品系统 满足172项客户需求 [4] - 28个项目应用新系统 包括北京万吉玖序、上海云邸玖章等重点项目 [4] - 商业物业运营收入35.4亿元 一线城市项目收入占比提升至47% 北京中海大吉巷项目开业首日客流量超20万人次 出租率96% [4] 土地投资策略 - 2025年1-7月新增22幅地块 权益购地金额550.1亿元 投资规模行业第一 [8] - 一线和强二线城市投资占比达86% 北京海淀树村地块75.02亿元 上海普陀及静安地块投资额超118亿元 [8] 可持续发展成就 - 发布行业首份《应对气候变化白皮书》 LSEG评分全球房地产行业第一 MSCI评级A级 [8] - 晨星Sustainalytics评分13.9分（低风险） 位列内房企业第一 全球前3% [8] - 获惠誉及标普A-评级 穆迪Baa2评级 为行业唯一获两家国际机构A-评级的內房上市公司 [5] 股息派发与股东回报 - 董事局宣布派发中期股息每股港币25仙 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司项目聚焦高能级城市核心区域且盈利确定性较强 [5] 核心观点 - 公司经营业绩稳健 销售规模维持行业前二 拿地策略聚焦高能级城市 [5] - 商业物业稳健扩张 商写双核收入占比达81% 成熟购物中心出租率96.2% [8] - 融资成本处于行业最低区间 平均融资成本较年初下降20BPs至2.9% [8] 财务表现 - 2025H1营收832.2亿元 同比下降4.3% 股东应占溢利86.0亿元 同比下降16.6% [6] - 毛利率17.4% 同比下降4.7个百分点 与2024全年17.7%基本持平 [6] - 分销及行政费用率同比下降0.1个百分点至3.8% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为198.8亿元/215.4亿元/224.9亿元 对应EPS为1.82/1.97/2.05元 [5] - 当前股价对应PE为6.9/6.4/6.1倍 [5] 销售与土地储备 - 2025H1销售金额1201.5亿元 同比下降19.0% 行业排名第二 整体市占率2.72% [7] - 在31个城市市占率前三 14个城市市占率第一 [7] - 一线城市及香港销售占比53.7% 其中北京单独占比29.4% [7] - 新增17宗土地 购地金额403.7亿元 权益比99% 拿地强度33.6% [7] - 一线城市及香港新增土储占比52.1% [7] - 总土储2693万方（不含中海宏洋） 权益比88% 一线+强二线城市占比86% [7] 商业运营 - 2025H1商业收入35.4亿元 同比持平 [8] - 写字楼新签面积51万方 续租率77% 开业三年以上项目出租率78.3% [8] - 成熟购物中心经营利润率56.8% [8] - 酒店平均入住率68.2% 长租公寓出租率94%（开业半年以上） [8] 财务状况 - 已售未结转金额1750亿元（不含中海宏洋） [6] - 在手现金1089.6亿元 占总资产比例12.1% [6] - 派息每股25港仙 约占归母核心净利润28.7% [6] - 总借贷2274.5亿元 人民币借贷占比84.8%（较年初+2.5个百分点） [8] - 剔预负债率45.7% 净负债率28.4% [8]

财务表现 - 上半年核心利润同比下降18% [1] - 派发中期股息25仙 维持稳定派息比率 [1] - 利润率有望改善 [1] 业绩展望 - 下半年销售增长预计继续位居行业前两位 [1] - 若全年销售和利润率表现良好 可能上调2026及27财年盈利预测 [1] 投资评级 - 目标价从15.7港元上调至17.2港元 [1] - 维持买入评级 [1]

核心观点 - 花旗维持中国海外发展"买入"评级 目标价由15.7港元上调至17.2港元 [1] - 公司上半年核心利润按年跌18% 但符合预期 派中期息25仙 维持稳定派息比率 [1] - 预计下半年销售增长持续处于行业前两名 利润率将改善 [1] - 全年销售和利润率表现理想将推动2026及27财年盈测上调 [1] 财务表现 - 上半年核心利润按年下跌18% [1] - 派发中期股息25仙 [1] - 维持稳定派息比率 [1] 业绩展望 - 下半年销售增长预计保持行业前两名水平 [1] - 下半年利润率预期改善 [1] - 全年销售和利润率表现将影响2026及27财年盈利预测上调空间 [1] 评级与估值 - 花旗维持"买入"评级 [1] - 目标价从15.7港元上调至17.2港元 涨幅约9.6% [1]

核心观点 - 公司在房地产市场调整期实现业绩稳健增长和财务安全 盈利能力保持行业领先 通过精准投资和产品创新巩固行业领导地位 [1] 财务表现 - 合约物业销售额1201.5亿元 稳居行业第二 [1][2] - 核心股东应占溢利87.8亿元 盈利能力显著领先行业 [1][3][4] - 期末现金1089.6亿元 占总资产12.1% [5] - 净借贷比率28.4% 现金短债比4.9倍 持续符合"绿档"标准 [1][5] - 平均融资成本2.9% 处于行业较低区间 [6] - 分销及行政费用合计占收入3.8% 费效比优势显著 [6] 销售表现 - 香港及北上广深五个城市合约销售额556.4亿元 占系列公司（不含中海宏洋）销售额53.7% [2] - 北京单城销售额突破304.5亿元 香港/上海/广州/深圳销售额均超50亿元 [2] - 14个城市销售额位居当地市场首位 [2] 土地储备 - 2025年1-7月获取22幅地块 权益购地金额550.1亿元 投资规模行业首位 [7] - 一线和强二线城市投资占比86% 四个一线城市及香港权益购地金额占比64% [7] - 上海静安区地块53.63亿元（溢价率10.1%）普陀区地块65.25亿元（溢价率14.17%） [8] - 北京海淀树村地块75.02亿元 楼面价10.23万元/平方米创当地新高 [8] - 杭州海潮TOD地块80.78亿元 北京丰台西南郊冷库地块底价获取 [8] 产品创新 - "中海好房子"Living OS系统覆盖16大产品系统172项客户需求解决方案 [9] - 系统已在28个新开发项目推广 北京万吉玖序和上海云邸玖章项目实现逆势热销 [9] - 商业物业运营收入35.4亿元 一线核心城市项目收入占比47% [9] - 北京中海大吉巷商业项目出租率96% 首日客流超20万人次 [9] 评级与ESG - 唯一获两家国际评级机构（标普全球/惠誉）给予A-级评级的内房企业 [1][6] - 伦敦证券交易所集团ESG评分88分（全球房地产第一） MSCI评级A [10] - 北京中海金融中心成为零碳建筑科技示范工程 [10] 未来发展 - 下半年北京树村/深圳后海/上海普陀等重点项目集中推售 [8] - 商业公募REITs有序推进 将通过资产证券化释放商业资产价值 [9]